Análisis de la Crisis Peruana de 1998

Trabajo para el curso de Política Económica

Figueroa, Martin
Godoy, Melanie
Rengifo, Alexandra

Lima, 2018
 INTRODUCCIÓN

En el año 2000 parecía que la economía peruana empezaba a recuperarse, sin embargo,
aún tenía secuelas de años anteriores, es decir el periodo desde 1997 hasta 1999. En el
segundo semestre de 1997, la economía se vio fuertemente afectada por el fuerte
Fenómeno del Niño cuyos efectos se prolongaron hasta 1998; y en ese año también
comenzó la crisis económica y financiera internacional y que duró hasta 1999.

En 1998 se pudieron distinguir dos etapas bien diferenciadas. Se pudo observar que en el
primer semestre hubo una relativa abundancia, pero para la segunda mitad del año hubo
una aguda situación de escasez. Además, la respuesta tardía de las autoridades
económicas evitó la aplicación de mecanismos que contribuyan a aminorar la gravedad de
la crisis de liquidez, con lo cual sus efectos se trasladaron directamente a la actividad
económica.

La emisión primaria en 1998 aumentó en 5.5% (equivalente a S/262 millones), incremento

que según el Banco Central era consistente con su meta de inflación y con la evolución de
la demanda de dinero en moneda nacional. El componente más importante de la emisión
fue el de origen interno (S/1242 millones), lo cual fue resultado básicamente de la compra
de certificados de depósitos del Banco Central y de los menores depósitos del Banco de la
Nación.

A su vez, las fuentes de origen externo tuvieron un impacto contractivo (S/980 millones),
principalmente por la mayor importancia de la compra de moneda extranjera del sector
público (para cumplir con los compromisos de deuda externa) en comparación con las
compras netas del Banco Central. Cabe mencionar que el Banco Central perdió reservas
internacionales netas (RIN) por US$985 millones en 1998, a diferencia de lo ocurrido en los
últimos años, cuando se experimentaron, por ejemplo, ganancias de RIN por US$1899
millones y US$1629 millones en 1996 y 1997, respectivamente. Al 27 de abril de 2000, el
Banco Central venía perdiendo US$275 millones, básicamente por una disminución en los
depósitos del sector público.

Asimismo, la posición de cambio del BCRP disminuyó de US$ 2346 millones en abril de
1998 a US$ 2,085 millones en abril de 1999. La evolución anualizada de la emisión primaria
mostró una marcada reducción, pasando de tasas de 20.3% en abril de 1998 a tasas de 5%
en diciembre de 1998, lo que pone en evidencia las dificultades del Banco Central para
mantener el ritmo de crecimiento de la emisión en los niveles programados. Así, en
diciembre de 1998, había menos dinero en moneda nacional (-6.3%) que en diciembre de
1997. La liquidez total en moneda nacional mostró también una contracción de 1.6%,
variable que había crecido en 21.9% y 25.6% a diciembre de 1996 y a diciembre de 1997,
respectivamente.

Adicionalmente, la capacidad del sistema bancario de expandir la liquidez a partir de la

emisión primaria (que se mide a través del multiplicador bancario) se redujo en 6.6%, lo cual
es resultado de un ligero incremento de la preferencia por circulante (de 29.5% a 31%) y de
una mayor tasa de encaje efectivo implícita de los bancos (de 10.2% a 12.2%). Esta
situación se explica principalmente por la conducta de cautela adoptada por las instituciones
bancarias, motivada por el deterioro de la condición de los sujetos de crédito. La liquidez
total de fin de periodo (expresada en dólares) mostró una contracción de 4.2%, resultado
que se explica fundamentalmente por la fuerte debilidad exhibida por su componente en
moneda nacional frente al leve incremento observado por la liquidez en moneda extranjera.
En lo referente a la dolarización del cuasidinero, no se observaron mayores cambios con
relación a 1997. Así, la participación del cuasidinero en moneda nacional fue de 21.3% a
fines de 1998 (24.1% a fines de 1997), mientras que la correspondiente a su similar en
moneda extranjera llegó al 78.7%, en comparación con una tasa de 75.9% registrada a fines
de 1997.
En cuanto al crédito total del sistema bancario al sector privado (expresado en dólares), el
saldo de fin de periodo aumentó en 5.1% con relación al de fines del año anterior. De
manera similar al caso de la liquidez, el componente de moneda nacional registró la mayor
caída (8%), mientras que el de moneda extranjera alcanzó un incremento de 8.9%. La
dolarización del crédito permaneció en 80.1%, con lo cual se mantuvo una alta sensibilidad
de la capacidad de pago de los agentes económicos a las fluctuaciones del tipo de cambio.

Además, los pasivos internacionales del resto del sistema bancario (sin BCR) disminuyeron
de US$3832 millones en agosto de 1998 a US$2803 al 31 de marzo de 1999. Ante la menor
entrada de capitales y la abrupta reducción de líneas de crédito con el exterior, el Banco
Central reaccionó con una reducción del encaje marginal y promedio en moneda extranjera
y con líneas de redescuento en moneda nacional y extranjera. Sin embargo, los efectos
sobre la oferta monetaria y el crédito total no llegaron a ser compensados.
Esta abrupta reducción de la oferta monetaria generó un exceso de demanda en el mercado
de dinero, provocando un aumento importante en las tasas de interés en moneda extranjera
y moneda nacional, la que a su vez reflejaba la mayor devaluación esperada como
resultado de la escasez de la moneda extranjera.

CRISIS ASIÁTICA

Evolución de la Crisis Internacional

La Crisis se dió el 2 julio de 1997, cuando el Banco de Tailandia puso en marcha un
régimen cambiario de flotación dirigida del baht, produciéndose de inmediato una
devaluación de 18% de dicha moneda; lo que luego generó un efecto dominó que afectó a
las monedas de algunos países vecinos. Después de poco tiempo, Filipinas, Malasia e
Indonesia también devaluaron sus monedas. Posteriormente, el efecto perturbador de la
crisis asiática se extendió por aquel entonces a los mercados bursátiles y financieros
internacionales, cuando éstos experimentaron fuertes turbulencias y una gran volatilidad el
27 de octubre de 1997, el llamado lunes negro, por la fuerte caída en el Índice Hang Seng
de la Bolsa de Hong Kong.
La Crisis se fue propagando rápidamente a otros países vecinos del Asia con indicios de
desequilibrios financieros internos y externos como Corea del Sur y Japón.
Posteriormente, la crisis rusa generó incertidumbre entre los inversionistas institucionales y
privados de los países desarrollados principalmente de EE.UU. y la Unión Europea.
Latinoamérica no se pudo librar de los efectos negativos de esta salida acelerada de
capitales, ni de las fuertes turbulencias bursátiles que ocurrieron cada vez que se
presentaba mucha incertidumbre en los mercados financieros en general. Brasil fue el país
más afectado en esta región; en efecto, la economía brasileña experimentó varios ataques
especulativos desde el inicio de la crisis asiática y durante el año 1998.

Situación de la Economía Peruana al Inicio de la Crisis Internacional

La Crisis de 1997-1999 aceleró el proceso de contracción económica, que estaba
experimentando la economía doméstica a raíz de los efectos desfavorables del fuerte
Fenómeno del Niño, y lo transformó en una recesión económica interna bastante
generalizada.
En esta oportunidad, la recesión interna se dio en una situación en que no había mayor
inflación, sino estabilidad de precios; posteriormente,el desaceleramiento de la economía y
la recesión interna generaron una marcada tendencia deflacionaria de precios en 1999.
Tampoco los shocks externos produjeron una grave crisis de balanza de pagos, ya que esta
vez la economía peruana contaba con suficientes reservas internacionales (provenientes del
proceso de privatización de las empresas públicas en la década de los noventa) para
compensar la fuerte sequía de capitales de corto plazo del exterior y la salida de éstos del
país, generadas por la desfavorable coyuntura internacional.

Podemos señalar que los principales factores de origen externo, derivados de la Crisis, que
afectaron de inmediato a la economía peruana en 1998-1999 han sido los siguientes:
1. La reducción sustancial que se dio en la demanda externa de nuestros principales
minerales de exportación y en sus cotizaciones en los mercados mundiales
2. Salida de inversión extranjera de portafolio de la Bolsa de Valores de Lima, debido a que
existía incertidumbre en los mercados financieros de la región
3. La suspensión de las líneas de crédito de corto plazo del exterior al sistema financiero
nacional, y el reembolso o la amortización de los préstamos concedidos previamente al
sistema financiero peruano por la banca privada internacional
4. El encarecimiento del crédito externo, al subir la apreciación riesgo-país del Perú, por la
incertidumbre generalizada que se presentó en los mercados financieros acerca de la
coyuntura desfavorable que se estaba dando en las economías emergentes y pequeñas
5. La paralización o demora de algunos megaproyectos mineros de inversión privada, por la
contracción de la demanda mundial de los metales, y las dificultades en obtener los fondos
requeridos a costos adecuados en plena crisis financiera internacional

Los factores internos (coyunturales y estructurales) que contribuyeron a profundizar aún

más los efectos externos negativos de la Crisis:

1. La débil estructura patrimonial y el alto apalancamiento financiero (deuda/capital) de un

gran número de empresas nacionales que si bien lograron sobrevivir a la brusca apertura de
la economía peruana a la competencia externa a principios de la década de los noventa,
reestructurándose parcialmente, no les permitió hacer frente a la fuerte caída en la
demanda interna ni sobrellevar el rompimiento en la cadena de pagos que se dio entre las
empresas locales
2. La gran dolarización de la economía peruana, que ha limitado un mejor manejo autónomo
y pleno de la política monetaria del Banco Central de Reserva del Perú (BCRP)
3. Los altos encajes bancarios fijados sobre los depósitos domésticos en dólares, vigentes
al inicio y durante gran parte de la Crisis; situación que posteriormente fue mejorada en
forma parcial por el BCRP
4. La falta de transparencia del gobierno del presidente Alberto Fujimori en reconocer a
tiempo la gravedad de la Crisis y de sus efectos sobre la economía durante casi todo el año
1998
5. La ausencia de señales claras de parte del Gobierno para reducir la incertidumbre de los
agentes económicos en los mercados internos, sobre la posible participación del Ejecutivo
en contrarrestar los efectos negativos de la Crisis y de la subsecuente recesión interna
6. La ausencia de un conjunto integral de medidas macroeconómicas anticíclicas, aplicadas
en forma oportuna por el Gobierno, para combatir los efectos de los shocks externos y sus
repercusiones en la economía peruana; optándose en cambio por medidas monetarias
parciales y a veces tardías

Cómo afectó la crisis asiática al Perú

Comercio
Primero el menor crecimiento económico en los países asiáticos hizo que estos
disminuyeran sus importaciones y demanden menos materias primas, es decir, el sector de
exportaciones no tradicionales es el que se vio más afectado ya que el 80% de lo que le
vendemos a los países asiáticos son materias primas.

Problemas financieros
La crisis asiática que empezó con la devaluación de las monedas en Asia y la baja en la
Bolsa de Valores a nivel mundial, ejerció una presión también sobre la devaluación de la
moneda en el Perú, y sobre la baja en la Bolsa de Valores de Lima. Perú contaba en mayo
de 1988 con un nivel de Reservas Internacionales bastante grande, casi 10,600 millones de,
que podían usar para defender la moneda ante un ataque especulativo. Y en el caso de la
Bolsa de Valores en Lima en ese año era pequeña y solo se negociaba acciones de pocas
compañías, por lo tanto no se vislumbraba una fluctuación tan fuerte en la Bolsa.
En la etapa previa a la crisis, el Estado adoptó algunas medidas aisladas orientadas a
otorgar una mayor fortaleza al sistema financiero. Entre ellas, el establecimiento de
requerimientos de liquidez, medida que estaba destinada a prevenir la aparición de
descalces en los plazos de las operaciones activas y pasivas de los bancos y, de esta
manera, disminuir la posibilidad de que los problemas de liquidez se tradujeron luego en
dificultades de solvencia. Asimismo, se modificó el Reglamento de Provisiones, otorgándole
un matiz más conservador. Igualmente, la Superintendencia de Banca y Seguros (SBS)
intervino algunas instituciones bancarias, al tiempo que el gobierno disponía la emisión de
bonos del Tesoro para refinanciar la deuda atrasada, iniciativa que tuvo pocos resultados
por limitaciones en su diseño.

Como consecuencia del deterioro de la actividad económica y de los shocks externos que
habían ocurrido años anteriores a la crisis, los indicadores del sistema bancario terminaron
reflejando estos comportamientos. Asimismo, el nivel de aprovisionamiento disminuyó de
83.4% a 75.8%. Por otra parte, la rentabilidad de 5.3% obtenida en el primer trimestre de
1998, se redujo a una tasa de 3.8% en el primer trimestre de 1999. Sin embargo, los niveles
de apalancamiento y de solvencia se mantuvieron en 1999 relativamente estables, como
resultado de incrementos en el patrimonio realizados por las empresas bancarias.

CRISIS RUSA

Luego de la crisis rusa se observó un rápido movimiento de los capitales hacia los bonos del
tesoro norteamericano, alterando la curva de rendimiento observada por estos títulos de
renta fija. La crisis rusa también provocó un rápido aumento de los niveles de riesgo
percibidos en las economías emergentes. Aunque los mercados de capital distinguen
niveles de riesgo distintos en cada país, también se nota la enorme correlación entre los
mismos (efecto ‘contagio’). La crisis en Brasil (a principios de año) elevó nuevamente las
primas de riesgos para los países latinoamericanos, lo que motivó alzas adicionales en sus
tipos de cambio y retrasó el retorno de los capitales privados. De otro lado, la recesión y la
devaluación real llevaron a un aumento de la cartera pesada, requiriendo ésta, por
consiguiente, un mayor nivel de provisiones, el mismo que se incrementó sostenidamente
durante 1998.

POLÍTICAS MONETARIAS ADOPTADAS POR EL BCRP

POLÍTICAS MONETARIAS DEL 98

Durante 1998, el Banco Central continuó orientando su política monetaria hacia la reducción
de la inflación. Con este fin, el crecimiento de la emisión primaria estuvo acorde con la
evolución de la demanda por dinero, la cual se manifestó en un crecimiento promedio de la
liquidez en moneda nacional de 15 por ciento. Esto último se explica por una mayor
demanda de liquidez para fines transaccionales, que se reflejó en un aumento del PBI
nominal de 6 por ciento y por una reducción de la velocidad de rotación del dinero de 8 por
ciento. La política monetaria se desarrolló en un escenario afectado por la crisis asiática, el
Fenómeno del Niño y la crisis rusa, lo cual se reflejó en el sistema financiero a través de la
desaceleración del crecimiento de la liquidez y el crédito.

Paralelamente, se observaron episodios con turbulencia en el mercado cambiario que

fueron enfrentados con el sostenimiento de un control estricto de la liquidez. Teniendo en
cuenta la evolución de las condiciones económicas internas y externas, el Banco Central
utilizó sus instrumentos para neutralizar dichos efectos. En lo que se refiere al manejo de la
emisión primaria, la política monetaria evitó validar expectativas depreciatorias que pudieran
conducir a una espiral inflación-depreciación, con efectos negativos sobre la estabilidad
macroeconómica. Con la finalidad de evitar el desvío de la emisión primaria respecto a su
trayectoria objetivo, el Banco Central decidió que los créditos de liquidez se otorgarían a
tasas de mercado desde marzo.

En algunas oportunidades, el BCRP cerró temporalmente la ventanilla de créditos de

liquidez con el fin de garantizar el control monetario, pero mantuvo en todo momento la
provisión de liquidez de corto plazo mediante operaciones de compra temporal de moneda
extranjera. Respecto a las operaciones en moneda extranjera el Banco Central reguló la
liquidez en el sistema financiero a través del otorgamiento de créditos de liquidez y la
flexibilización de los requerimientos de encaje. En julio se redujo la tasa de encaje marginal
de 45 a 35 por ciento y se incrementó la remuneración al encaje en moneda extranjera de
Líbor menos 13/8 a Líbor menos 1. Estas medidas tuvieron la finalidad de atenuar el
impacto sobre el crédito ante la desaceleración del flujo de capitales externos de corto plazo
en el primer semestre e incentivar la intermediación bancaria con depósitos.

En septiembre, con el impacto de la crisis rusa, se observó una salida de capitales externos.
El Banco Central reaccionó de manera inmediata abriendo la ventanilla de créditos de
liquidez en moneda extranjera desde los primeros días de ese mes. Asimismo, se procedió
a la venta de moneda extranjera para generar un efecto estabilizador en un contexto de
expectativas depreciatorias. La disminución continua de los préstamos externos de corto
plazo de las empresas bancarias llevó a una demanda persistente de créditos de liquidez en
moneda extranjera. Ante esta situación el Banco Central redujo la tasa media de encaje en
moneda extranjera en octubre, noviembre y diciembre (1,5 puntos porcentuales en cada
ocasión). Como resultado de esta liberalización de fondos, la demanda promedio por
créditos de liquidez disminuyó de US$ 135 millones diarios en septiembre a US$ 19
millones diarios en diciembre.

Las reducciones de la tasa media de encaje liberaron recursos por US$ 420 millones, lo
cual explicó parte de la disminución, en US$ 986 millones, de las reservas internacionales
netas del Banco Central. Adicionalmente en diciembre, se redujo la tasa de encaje marginal
en moneda extranjera de 35 a 20 por ciento, a fin de favorecer la recuperación del crédito
en moneda extranjera.

1. Oferta monetaria

En promedio, durante 1998 se registró un aumento de la oferta monetaria, definida como la

liquidez en moneda nacional, de 15,3 por ciento, tasa menor al 19,1 por ciento de 1997.
Este menor crecimiento se explicaría por un incremento del PBI nominal inferior al
observado en 1997 (5,9 por ciento en 1998 frente a 16,2 por ciento en 1997). Cabe
mencionar que en 1998 se observó una caída de la velocidad de circulación mayor que la
del año anterior (-8,2 por ciento en 1998 frente a -2,5 por ciento en 1997). Por el lado de los
componentes de la oferta monetaria, el incremento de la liquidez de 15,3 por ciento se
explicó por un aumento promedio de la emisión primaria de 12,5 por ciento y por un
incremento del multiplicador bancario de 2,5 por ciento.

Durante el año, se observó una desaceleración en el crecimiento de los agregados

monetarios en soles debido a la propia evolución del PBI nominal y a la menor demanda por
soles por las expectativas de depreciación. Así, el saldo de la liquidez en moneda nacional
al cierre del año disminuyó 2,4 por ciento respecto a diciembre de 1997. Esta caída
corresponde a una disminución del multiplicador bancario en 7,4 por ciento, lo que fue
atenuado por un incremento de la emisión primaria de 5,5 por ciento. El menor multiplicador
se explicó por un incremento de la preferencia por circulante (de 29,5 por ciento a fines de
1997 a 31,2 por ciento a fines de 1998) y de la tasa media de encaje (de 10,2 a 12,3 por
ciento en el mismo período).

La mayor preferencia por circulante reflejaría el menor dinamismo de los depósitos de soles
por el contexto de mayores expectativas depreciatorias. En cuanto al incremento de la tasa
media de encaje, esta evolución obedeció a un comportamiento más cauteloso de los
bancos en su manejo de encaje y a la aplicación del requisito prudencial de liquidez en
moneda nacional de 8 por ciento por la Superintendencia de Banca y Seguros, con vigencia
desde octubre y cuyas penalidades por incumplimiento rigen desde diciembre de 1998.
Cabe precisar que este requisito de liquidez para operaciones en moneda extranjera fue
fijado en 20 por ciento.
 Tabla 1. Liquidez promedio en moneda nacional del sistema bancario
(Variaciones porcentuales anuales promedio)

Fuente: BCRP

2. Emisión primaria

El saldo promedio diario de la emisión primaria en 1998 fue de S/4473 millones, nivel mayor
en 12,5 por ciento al saldo de 1997. Por su parte, el saldo a fin de período fue de S/5023
millones, el cual superó en 5,5 por ciento al del cierre del año anterior. De esta manera, el
flujo de emisión primaria fue de S/262 millones y se explicó por un aumento derivado de
operaciones monetarias (S/1242 millones), parcialmente compensado por una contracción
asociada a operaciones cambiarias (S/980 millones). Las condiciones macroeconómicas
adversas originaron mayores expectativas depreciatorias, así como una mayor volatilidad
del tipo de cambio, lo cual restringió las posibilidades de compras de moneda extranjera del
Banco Central. Así, durante el año se registraron ventas netas de moneda extranjera por
US$330 millones que explicaron la disminución de la posición de cambio del Banco Central
en US$150 millones.

Las compras en la Mesa de Negociación fueron de US$643 millones, monto inferior al del
año anterior (US$1410 millones), en tanto que las ventas de moneda extranjera al sector
público aumentaron de US$878 millones en 1997 a US$955 millones en 1998. En setiembre
el Banco Central vendió US$83 millones en el mercado cambiario, con lo cual se logró
anular el surgimiento de expectativas de depreciación no sostenibles.

Por el lado de las operaciones monetarias del Banco Central, se generó un flujo positivo de
la emisión primaria en S/1242 millones, explicado por los retiros de depósitos del sector
público en el Banco Central por S/534 millones, el vencimiento neto de certificados de
depósito del Banco Central (CDBCRP) por S/365 millones, y el aumento del saldo de los
créditos de liquidez por S/42 millones. El saldo de CDBCRP pasó de S/645 millones al
cierre de 1997 a S/280 millones al cierre de 1998, mientras que la tasa de interés de estos
certificados se elevó de 13,9 a 16,9 por ciento en el mismo período.

A fin de mejorar el control monetario se determinó en marzo que las liquidaciones de las
subastas primarias de Certificados de Depósito del Banco Central (CDBCRP) se realicen el
mismo día de las subastas. Anteriormente, el proceso de liquidación se realizaba al día
siguiente de la subasta. Asimismo, el BCRP procedió a publicar al comienzo de cada
jornada el nivel de cuenta corriente inicial de la banca a fin de informar a los participantes
del mercado monetario sobre la posición de liquidez del sistema y mejorar la eficiencia del
mercado interbancario.
Finalmente, el BCRP estableció en diciembre un nuevo instrumento de inyección de liquidez
mediante la subasta de los depósitos que el Banco de la Nación mantiene en el BCRP. Este
mecanismo permite proveer de liquidez al sistema financiero, en particular cuando las
operaciones de reporte de CDBCRP son insuficientes por la existencia de un saldo reducido
de estos certificados. Por su parte, la tasa de interés interbancaria promedio en moneda
nacional se elevó de 12,8 a 18,8 por ciento entre 1997 y 1998. La evolución de dicha tasa
estuvo influenciada por las presiones depreciatorias que se sucedieron a lo largo del año.

En febrero de 1998 la tasa de interés interbancaria en moneda nacional registró un

incremento significativo respecto del valor observado en enero, pasando de 10,9 a 20,4 por
ciento. El Banco Central estableció un cierre temporal de la ventanilla de créditos de liquidez
para evitar alimentar movimientos especulativos contra el sol, dejando a disposición de los
bancos las operaciones de compra temporal de moneda extranjera y satisfaciendo la
demanda por moneda nacional, principalmente, mediante la reducción del saldo de
CDBCRP. En los meses de marzo y abril se observó una disminución de la tasa de interés
interbancaria en moneda nacional, registrándose valores promedio entre 13 y 14 por ciento.
A partir de mayo, la tasa interbancaria mostró una tendencia creciente que llegó a su
máximo en septiembre cuando alcanzó un valor promedio de 38 por ciento.

El significativo incremento de la tasa de interés interbancaria en moneda nacional

observado en septiembre estuvo asociado con el inicio de la crisis rusa. Como
consecuencia, se observó una contracción de los adeudados externos y salida de capitales
externos, factor que contribuyó a crear mayores expectativas depreciatorias, lo que a su vez
se trasladó hacia la tasa de interés interbancaria. Durante el último trimestre del año como
respuesta a las medidas adoptadas por el Banco Central, la tasa de interés interbancaria
disminuyó de manera sostenida, alcanzando en diciembre una tasa promedio de 12,6 por
ciento.
Tabla 2. Fuentes de variación de la emisión primaria
(MIllones de nuevos soles)

Fuente: BCRP
 Tabla 3. Tasas de interés de los créditos de liquidez y del saldo de CDBCRP
(%)

Fuente: BCRP

Gráfico 1. Tasa de interés interbancaria en moneda nacional

(En porcentajes)

Fuente: BCRP

3. Reservas internacionales netas

Las reservas internacionales netas (RIN) disminuyeron en US$986 millones durante 1998,
alcanzando un saldo de US$9183 millones al cierre del año. Este nivel equivale a 13 meses
de importaciones de bienes, a 6 veces la emisión primaria y a 71 por ciento de la liquidez
total del sistema bancario. De esta manera, a pesar de la disminución de las RIN, el país
mantiene un nivel de reservas que lo hace menos vulnerable a acontecimientos imprevistos.

La disminución de las RIN en 1998 se explica principalmente por la disminución de los

depósitos de las entidades financieras en el BCRP en US$649 millones, de la posición de
cambio del Banco Central en US$150 millones y de los depósitos en moneda extranjera del
sector público en el Banco Central en US$121 millones. La disminución de los depósitos de
las entidades financieras les permitió enfrentar los problemas de liquidez ocasionados por la
crisis financiera internacional. En los últimos cuatro meses de 1998, los pasivos externos de
corto plazo de la banca disminuyeron en US$887 millones, siendo dicha salida de capitales
externos absorbida principalmente a través de menores reservas internacionales por
US$562 millones por concepto de retiro de depósitos en moneda extranjera de la banca en
el BCRP. Asimismo, el Banco Central otorgó liquidez en moneda extranjera al sistema
financiero a través de operaciones de reporte en el mercado secundario con bonos del
Tesoro por US$51 millones.

4. Liquidez del sistema bancario

La importancia de la liquidez del sistema bancario en términos del PBI continuó

aumentando, pasando de 19,4 por ciento en 1997 a 21,0 por ciento en 1998. En términos
reales, la liquidez total del sistema bancario creció 3,9 por ciento, resultado que fue
explicado por el aumento de la liquidez en moneda extranjera (10,7 por ciento) y
contrarrestado por la disminución de la liquidez en moneda nacional (8,2 por ciento). Este
menor dinamismo de la liquidez en moneda nacional fue resultado, principalmente, de un
menor crecimiento del cuasidinero (11,3 por ciento), en tanto que el dinero disminuyó 5,3
por ciento. Al interior del cuasidinero en moneda nacional, fueron los depósitos a plazo los
que más disminuyeron (19,5 por ciento).

Gráfico 2. Coeficiente de monetización del sistema bancario

(En porcentaje del PBI)

Fuente: BCRP

Tabla 4. Liquidez real del sistema bancario

(Variaciones porcentuales)

Fuente: BCRP

Por efecto de las mayores expectativas de depreciación, se registró una caída nominal de
los depósitos en moneda nacional de 4,8 por ciento. Por su parte, los depósitos en moneda
extranjera aumentaron 17,3 por ciento, principalmente por la depreciación de 15,8 por
ciento. El flujo de la liquidez en moneda extranjera en 1998 fue de US$118 millones, frente
a US$766 millones en 1997.
Durante el año, se observó una tendencia creciente en las tasas de interés, en particular en
el último trimestre. En el caso de las tasas de interés interbancarias y preferenciales en
moneda extranjera se registró una mayor sensibilidad de estas tasas a la evolución del
riesgo país, medido por el diferencial de rendimientos entre los bonos Brady y los bonos del
Tesoro de los Estados Unidos de América.

Las tasas activas preferenciales en moneda nacional aumentaron de 18,5 a 21,5 por ciento
de 1997 a 1998. Por su parte las de moneda extranjera registraron una reducción de 12,8 a
12,5 por ciento en similar período. La tasa de interés activa promedio en moneda nacional
(TAMN) aumentó de 30,9 por ciento en 1997 a 32,6 por ciento en 1998.

Por su parte, la tasa activa en moneda extranjera (TAMEX) se mantuvo en el mismo nivel
que el año anterior (16,0 por ciento). De otro lado, la tasa pasiva promedio en soles
(TIPMN) pasó de 10,3 por ciento a 10,9 por ciento. Por su parte, la tasa pasiva promedio en
moneda extranjera (TIPMEX) disminuyó de 5,5 a 5,1 por ciento.

Tabla 5. Tasas de interés de las empresas bancarias

(En términos porcentuales anuales)

Fuente: BCRP

POLÍTICA MONETARIA DEL 99

Durante 1999 la política monetaria siguió con el objetivo de reducir la inflación, es en este
año bajó a 3.7% de lo que estaba en 6% en 1998, logrando alcanzar la tasa más baja desde
1960.

Es por ello que se aplicó un tope a la emisión primaria, lo cual era consistente con la
demanda del público por medios de pago, a su vez, se dejó en libertad la determinación del
tipo de cambio y de las tasas de interés.
El saldo promedio de la emisión aumentó en 6,7% en 1999 a 12,5% en 1998, además el
Banco Central adoptó ciertas medidas necesarias para hacer frente a las reacciones
anticipadas del público ante el posible efecto de un problema informático originado por el
inicio del año 2000, esto trajo como consecuencia que existiera una mayor demanda de
billetes y monedas, lo cual implicó un crecimiento de la emisión primaria de 17% a fines de
1999 con respecto al cierre del año previo.
En diciembre la emisión primaria creció 18,1%, la cual fue mayor a la del año anterior que
fue 12.8%, además las acciones de política monetaria que se usaron para enfrentar la
restricción de liquidez internacional entre setiembre y diciembre de 1998, permitieron
superar completamente esta situación en los primeros meses del año, con lo que las tasas
de interés interbancarias retornaron a sus niveles previos a la crisis en Rusia.

A pesar de ello, los bancos mantuvieron un comportamiento cauteloso debido a que la

calidad de sus carteras había disminuido, por lo que comenzaron a otorgar créditos sólo a
empresas de bajo riesgo crediticio. Lo cual hizo que las entidades bancarias destinarán los
recursos disponibles a la amortización de sus pasivos externos de corto plazo, pese a la
normalización del acceso a líneas de crédito del exterior.

En este contexto, el Banco Central elevó la tasa de remuneración al encaje adicional en

moneda extranjera desde Libor -1 a Libor -1/8 de punto porcentual, esto lo hizo con el fin de
reducir los costos de intermediación financiera, estableciendo así una tasa de interés similar
al rendimiento de depósitos en el exterior.

Asimismo, el Banco Central puso en vigencia circulares que exonera del requerimiento de
encaje, hasta por un 75% del capital y reserva para moneda nacional y extranjera en cada
caso, a los bonos y letras hipotecarias emitidas a plazos promedio iguales o mayores a dos
años. Se dio el mismo tratamiento a todos los bonos y letras hipotecarias en lo referido al
requerimiento de encaje, a la vez que se promueve el alargamiento del plazo de las
obligaciones bancarias.

1. Oferta monetaria

Durante 1999, el saldo promedio de la liquidez en moneda nacional aumentó 1,7%, el cual
fue mucho menor con respecto al incremento de 15,3% registrado en 1998. Este menor
crecimiento de la liquidez en moneda nacional se explica por un incremento del PBI nominal
(5.3%) inferior al de 1998, el cual creció a 6,3 por ciento en 1998, así como por el aumento
de la velocidad de circulación de la moneda nacional (3,5 por ciento en 1999 frente a una
disminución de 7,8 por ciento en 1998).
Este aumento de velocidad de circulación se asocia a una mayor preferencia por depósitos
en moneda extranjera respecto a depósitos en moneda nacional, desarrollado en un
contexto macroeconómico en donde había cierta turbulencia cambiaria, esto se fue
atenuando a lo largo del año, de manera que la velocidad de circulación del dinero bajó en
el segundo semestre.

Por el lado de los componentes de la oferta monetaria, el incremento de la liquidez en 1,7%

se explicó por un aumento del saldo promedio de la emisión primaria de 6,7%, atenuado por
la caída de 4,7 por ciento del multiplicador bancario.
 Tabla 6. Liquidez promedio en moneda nacional del sistema bancario
(Variaciones porcentuales anuales promedio)

Fuente: BCRP

El saldo de la liquidez en moneda nacional al cierre del año creció en 11,6% respecto a
diciembre de 1998. Por el lado de la oferta monetaria, este aumento corresponde al
crecimiento del saldo a fin de período de la emisión primaria en 17%, lo que fue atenuado
por la caída del multiplicador bancario en 4,8%.

Este menor multiplicador se explicó por un incremento de la preferencia por circulante de

31,2% para fines de 1998 a 32,8% a fines de 1999 y de la tasa media de encaje de 12,3% a
13,1% en el mismo período. La mayor preferencia por circulante y el incremento de la tasa
media de encaje al cierre del año, reflejó las precauciones del público y la banca ante los
posibles problemas informáticos que podían generarse por el cambio de milenio.

Gráfico 3. Multiplicador bancario y sus componentes

Fuente: BCRP

2. Emisión primaria

El saldo promedio diario de la emisión primaria en 1999 fue de S/. 4 772 millones, el cual
fue mayor en 6,7% al saldo promedio correspondiente a 1998. Por otro lado, el saldo a fin
de período fue de S/. 5 876 millones, mayor en 17% al cierre del año anterior, de esta
manera, la emisión primaria registró un flujo de S/. 854 millones, el cual se explicó
principalmente por operaciones cambiarias (S/. 830 millones o US$ 253 millones).

Es importante precisar que el mayor crecimiento del saldo a fin de período de la emisión
primaria (17%) respecto del saldo promedio (6,7%) estuvo asociado al incremento de la
demanda por base monetaria que se dió en diciembre debido a las precauciones que
tomaron los agentes económicos para enfrentar los posibles problemas por el problema
informático del año 2000.

A diferencia de 1998, la expansión de la emisión primaria de 1999 se dio por operaciones

cambiarias. Alcanzando un flujo positivo neto de US$ 253 millones, que contrasta con uno
negativo en US$ 330 millones en 1998. Las compras netas de dólares a entidades
financieras alcanzaron US$ 196 millones y compras al sector público, US$ 46 millones.

Durante 1999 se produjeron períodos de alta volatilidad en el mercado cambiario,

caracterizados por una elevación abrupta en el tipo de cambio, el cual que hubiera sido
mayor si el Banco Central no intervenía de manera oportuna para que los mercados
volvieran a operar normalmente. El monto de estas intervenciones fue limitado, alcanzando
un total de US$ 120 millones en los episodios de elevada volatilidad cambiaria de enero-
febrero y septiembre-noviembre.

Simultáneamente, se efectuaron compras netas de moneda extranjera al sector público por

US$ 46 millones frente a ventas netas en 1998 por US$ 955 millones. Cabe anotar que, a lo
largo de la década, se han efectuado ventas de moneda extranjera por parte del BCRP al
sector público principalmente para el pago de la deuda externa. En 1999, se registraron
compras netas de moneda extranjera por parte del BCRP al sector público, lo que reflejó la
necesidad de financiamiento de las operaciones fiscales.

Tabla 7. Fuentes de variación de la emisión primaria

(Miles de nuevos soles)

Fuente: BCRP

Las operaciones monetarias implicaron una expansión de la emisión primaria por S/. 24
millones que incluye egresos financieros y no financieros del Banco Central por S/. 338
millones, el cual fue compensado por el incremento de depósitos del sector público en S/.
153 millones, cancelación de créditos de regulación monetaria en S/. 42 millones y aumento
del saldo de Certificados de Depósito del BCRP en S/. 119 millones.
El saldo de estos Certificados al fin de 1999 se ubicó en S/. 399 millones, con una tasa de
interés promedio de 17,4% a diferencia del 16,9% al cierre de 1998, y un plazo promedio de
9 semanas. El control monetario diario continuó basándose en el uso de límites al saldo de
la cuenta corriente en moneda nacional de las empresas bancarias en el BCRP como meta
operativa. En períodos de alta volatilidad cambiaria, con presiones al alza en el tipo de
cambio, el BCRP procedió a ajustar hacia abajo el nivel de la meta operativa con el fin de
evitar avalar monetariamente mayores expectativas de depreciación que no correspondían
a los fundamentos macroeconómicos.

Así, el saldo promedio diario de la cuenta corriente de la banca en el BCRP fue

relativamente más bajo en el primer y cuarto trimestre del año (S/. 139 millones y S/. 114
millones, respectivamente), frente a un saldo promedio diario de S/. 152 millones para el
año. Por su parte, la tasa de interés interbancaria promedio en moneda nacional se redujo
de 18,8% en 1998 a 15% en 1999, reflejo de las menores expectativas de depreciación e
inflación en este último año.
La evolución de dicha tasa estuvo influenciada por:
En la primera parte del año por las expectativas de depreciación asociadas a la crisis en
Brasil, llegando la tasa promedio a 21,9% en febrero y a 23,1% en marzo. Posteriormente,
en el último trimestre del año, la incertidumbre asociada al deterioro de las cuentas fiscales
afectó la tasa de interés interbancaria en moneda nacional, la cual pasó, en promedio, de
9,2 a 17,7 % entre el tercer y cuarto trimestre.

El Banco Central modifica a través de un circular las condiciones relacionadas a las

garantías para los créditos de regulación monetaria que concede a las empresas del
sistema financiero, las que rigen a partir de julio del mismo año. En particular, se estableció
que las empresas del sistema financiero que soliciten créditos de regulación monetaria
deberán presentar como garantías los Certificados de Depósito del Banco Central
(CDBCRP), bonos del Tesoro Público, dólares de los Estados Unidos de América o cartas
fianza de realización inmediata otorgadas por bancos con categoría mínima de B+ y que
operan en el país.

Asimismo, podrán presentar Certificados de Depósito, bonos de arrendamiento financiero y

letras hipotecarias emitidos por empresas privadas del sector financiero, bonos corporativos
emitidos por empresas del sector privado no financiero, y todos aquellos títulos aceptados
por el Banco Central que estén clasificados, de acuerdo con la tabla de equivalencias de
categorías de riesgo de la Superintendencia de Administradoras Privadas de Fondos de
Pensiones, en la categoría AAA y AA para títulos emitidos a plazo mayor a un año, y en la
categoría CP-1 para títulos emitidos a plazo menor o igual a un año.

Con ello se pudo mejorar la calidad de las garantías requeridas a las empresas financieras
que soliciten estos créditos al Banco Central. Asimismo, en diciembre de 1999 se publicó
una nueva circular, que estableció el reglamento operativo del sistema de Liquidación Bruta
en Tiempo Real, el cual entró en vigencia el 1 de febrero del 2000. Este sistema permite
que las transferencias de fondos que efectúan las empresas del sistema financiero con
cargo a sus cuentas corrientes en el Banco Central se instruyan y ejecuten por vía
electrónica, liquidándolas una por una, en tiempo real, mediante la afectación de las cuentas
corrientes respectivas. Este nuevo sistema elimina la posibilidad de sobregiros intradiarios
de las entidades financieras en el Banco Central y favorece una liquidación más rápida y
oportuna de las transacciones dentro del sistema de pagos por transferencias
interbancarias.

De otro lado, se estableció la distribución de utilidades del BCRP, correspondientes a 1996,

1997 y 1998, cuyo monto total ascendió a S/. 253 millones, de los cuales el 25% de estas
utilidades (S/. 63 millones) se transfirieron al Tesoro Público. Esta transferencia se destinó a
cancelar los bonos negociables por las pérdidas de 1994 y 1995 (S/. 45 millones); y a la
amortización de bonos "Capitalización Banco Central de Reserva del Perú" serie "B" por S/.
18 millones. El 75% de las utilidades se destinará a las amortizaciones de dichos bonos. En
cuanto al resultado de 1999, el BCRP registró una utilidad de S/. 166 millones, mayor a la
obtenida en 1998 (S/. 29 millones).

Gráfico 4. Saldo de la cuenta corriente de las empresas bancarias en el BCRP y tasas de

interés interbancaria en moneda nacional
(Promedio diario, millones de soles)

Fuente: BCRP

3. Reservas internacionales netas

Las reservas internacionales netas (RIN) del Banco Central disminuyeron en US$ 780
millones durante 1999. Esta reducción se explicó principalmente por la disminución de los
depósitos en moneda extranjera del sector público en el Banco Central en US$ 1 034
millones, así como por el retiro de depósitos del Banco de la Nación por US$ 82 millones y
por las operaciones de reporte con empresas bancarias con bonos del Tesoro Público por
US$ 24 millones. Estas operaciones fueron atenuadas por el incremento de la posición de
cambio del Instituto Emisor en US$ 387 millones, lo que se explicó por operaciones
cambiarias por US$ 253 millones (compras netas de moneda extranjera en la Mesa de
Negociación por US$ 196 millones y al sector público por US$ 46 millones) y por los
intereses netos ganados por el Banco Central por US$ 132 millones. De este modo, el saldo
de la posición de cambio al cierre de 1999 se situó en US$ 2 538 millones.
El saldo de RIN al cierre del año alcanzó US$ 8 404 millones, monto que equivale a 5 veces
la emisión primaria.
Tabla 8. Flujo de las reservas internacionales netas (RIN)
(Millones de US dólares)

Fuente: BCRP
4. Liquidez del sistema bancario

Durante 1999 continuó el proceso de remonetización de la economía: Como en moneda

nacional (7,5%). Este dinamismo en moneda nacional fue resultado del crecimiento del
dinero (8,5%) y del cuasidinero (6,2%). Al interior del dinero, fue el circulante el que más
creció (12,8%), en tanto que al interior del cuasidinero en moneda nacional fueron los
depósitos a plazo los que más aumentaron (17,6%). Los depósitos en moneda nacional
experimentaron un incremento nominal de 9,0%, principalmente de los depósitos a plazo en
21,8%.

Por su parte, en moneda extranjera, los depósitos aumentaron 14,2 %, principalmente por la
depreciación de 11,4 % de la moneda nacional. En lo que respecta a las tasas de interés, el
deterioro de los indicadores de cartera conllevó una mayor percepción de riesgo crediticio
que se reflejó en parte en mayores tasas de interés. Así, la tasa de interés activa promedio
en moneda nacional (TAMN) aumentó de 32,6% en 1998 a 35% en 1999.

Por su parte, la tasa de interés activa en moneda extranjera (TAMEX) también aumentó,
desde 16% en 1998 a 16,5 % en 1999. En cuanto a las tasas activas preferenciales en
moneda nacional, también hubo un incremento, pasando las tasas promedio de 21,5 a 22,5
por ciento. Por su parte, las de moneda extranjera registraron un alza menor, desde 12,5 a
12,9 por ciento en similar período. La tasa de interés pasiva promedio en soles (TIPMN) se
elevó de 10,9 % en 1998 a 11,8% en 1999, mientras que la tasa de interés pasiva promedio
en moneda extranjera (TIPMEX) se mantuvo constante (5,1%). Asimismo, se observó un
aumento de la diferencia entre las tasas de interés activas y pasivas promedio de las
empresas bancarias en moneda nacional (TAMN y TIPMN), de 22 puntos porcentuales en
1998 a 23 puntos porcentuales en 1999. En moneda extranjera, la diferencia entre las tasas
de interés promedio activas y pasivas (TAMEX y TIPMEX, respectivamente) se mantuvo en
11 puntos porcentuales entre 1998 y 1999. Cabe agregar que se registraron menores
niveles de tasas de interés en el último trimestre del año. Las tasas activas preferenciales
promedio de la banca en soles y dólares se ubicaron en niveles de 20,8 y 11,9%, mientras
que la TAMN y TAMEX registraron niveles de 32,1 y 15,2%, respectivamente.

Gráfico 5. Coeficiente de monetización del sistema bancario

(En porcentaje del PBI)

Fuente: BCRP
 Tabla 9. Liquidez del sistema bancario
(variaciones porcentuales)

Fuente: BCRP

Gráfico 6. Tasas de interés activas preferenciales promedio en moneda nacional y

extranjera
(En porcentajes)

Fuente: BCRP

Tabla 10. Tasas de interés de las empresas bancarias

(En porcentajes en términos anuales)

Fuente: BCRP
POLÍTICA MONETARIA DEL 2000

En el año 2000, se inició la política de difusión del Programa Monetario Anual del BCRP, el
cual fue publicado en el mes de enero. Dicho programa contiene el objetivo, metas y
proyecciones que guiarían la política monetaria. En particular, se planteó un objetivo
inflacionario en el rango de 3,5 a 4,0 por ciento, habiendo resultado una tasa de 3,7 por
ciento. El Programa Monetario estableció además un tope a la expansión promedio de la
emisión primaria en el rango de 8,0 a 10,0 por ciento, considerando proyecciones de
incremento del PBI nominal de 9,0 por ciento, de reducción de la velocidad de circulación de
1,5 por ciento y de incremento del multiplicador bancario de 1,5 por ciento. Sin embargo, la
elevada incertidumbre política existente a lo largo del año llevó a la necesidad de revisar la
meta de incremento promedio de la emisión primaria, resultando en el año un aumento de
6,0 por ciento en la meta intermedia de la política monetaria. Así, por efecto de la mayor
incertidumbre el PBI nominal creció 6,9 por ciento, la velocidad de circulación monetaria se
aceleró a 0,8 por ciento y el multiplicador monetario no creció en el año. En el mismo año,
se continuó con la introducción de medidas tendientes a mejorar el control diario de la
liquidez y facilitar la lectura de la meta operativa como indicador de la posición de la política
monetaria. Para ello, se redujo en setiembre de 2000 el encaje mínimo legal de 7 a 6 por
ciento y se estableció un requerimiento mínimo de encaje como depósitos en cuenta
corriente en el Banco Central, equivalente al uno por ciento de las obligaciones del sistema
bancario sujetas a encaje. Esta medida redujo la sustitución entre fondos en la bóveda de
las empresas bancarias y la cuenta corriente que éstas mantienen en el Banco Central. Con
ello, la variabilidad de la cuenta corriente de las empresas bancarias se redujo, así como la
volatilidad de la tasa de interés interbancaria en moneda nacional.

Tabla 11. Determinantes de la emisión primaria

(Variaciones porcentuales anuales promedio)

Fuente: BCRP

Asimismo, en setiembre, el Banco Central estableció depósitos overnight en moneda

nacional para las empresas bancarias. Esta medida también ha contribuido a reducir la
volatilidad del saldo en cuenta corriente de las empresas bancarias en el BCRP, así como
de la tasa de interés interbancaria en moneda nacional. Cabe mencionar que este tipo de
depósitos no son considerados como parte de las reservas de encaje bancarias. Las
operaciones de mercado abierto con Certificados de Depósito del Banco Central (CDBCRP)
continuaron orientándose a regular la liquidez del sistema financiero para lograr una
trayectoria de la cuenta corriente de las empresas bancarias consistente con la meta
operativa. La elección de los plazos de los CDBCRP estuvo guiada por un criterio de
diversificación de los vencimientos tomando en cuenta la estacionalidad de los agregados
monetarios y de las finanzas públicas. En ese sentido, se buscó que los vencimientos de los
CDBCRP se concentraran en períodos de pago de impuestos, con el fin de minimizar la
variabilidad de la liquidez de las empresas bancarias antes de las operaciones del Banco
Central. Esto redujo también la variabilidad de la meta operativa y de la tasa de interés
interbancaria en moneda nacional, mejorando la señalización de la política monetaria. La
mayor diversificación de los vencimientos de los CDBCRP implicó la ampliación de los
plazos a seis meses y a un año. El efecto colateral de la ampliación de los plazos de los
CDBCRP fue servir como referencia para la formación de tasas de interés para operaciones
a plazos de seis meses y un año. Cabe mencionar también que el plazo promedio de los
CDBCRP se incrementó de 9 a 24 semanas entre fines de 1999 y el cierre de 2000. En
setiembre se redujo la tasa de encaje medio de las obligaciones en moneda extranjera del
sistema bancario de 37,1 a 34,1 por ciento, liberándose recursos por aproximadamente US$
280 millones, para favorecer la intermediación financiera. Sin embargo, la incertidumbre
política durante el segundo semestre incidió en la efectividad de esa medida, observándose
además una reducción de los depósitos en moneda extranjera del sector privado en las
empresas bancarias (US$ 150 millones entre el cierre de agosto y el cierre de octubre). En
este contexto, la reducción de la tasa de encaje medio tuvo más bien como efecto dotar de
liquidez en moneda extranjera a las empresas bancarias para enfrentar estos retiros de
depósitos del sector privado. Durante el año 2000, la tenencia del BCRP de bonos del
Tesoro Público en moneda extranjera se redujo desde US$ 96 millones al cierre de 1999 a
US$ 45 millones al cierre de 2000. Dicha reducción se explica principalmente por la
cancelación de operaciones de reporte con estos títulos por US$ 47 millones, así como por
la redención de éstos por US$ 4 millones. De acuerdo con la Ley Orgánica del Banco
Central de Reserva, el límite del incremento anual de las tenencias del BCRP de bonos del
Tesoro Público, valuados a su precio de adquisición, es cinco por ciento del saldo de la
emisión primaria del cierre del año precedente. Considerando que al cierre de 1999 el saldo
de emisión primaria fue de S/. 5 876 millones, para el 2000 este límite al incremento anual
de las tenencias del BCRP de bonos del Tesoro Público fue de S/. 294 millones.

Tabla 12. Límites de incremento anual de las tenencias del BCRP de bonos del tesoro
público
(Millones de nuevos soles)

Fuente: BCRP

1. Emisión Primaria

El saldo promedio diario de la emisión primaria en el 2000 fue de S/. 5 056 millones, nivel
mayor en 6,0 por ciento al saldo promedio correspondiente a 1999 (S/. 4 772 millones). Por
su parte, el saldo a fin de período fue de S/. 5 642 millones, inferior en 4,0 por ciento al
cierre del año anterior. La reducción del saldo a fin de período de la emisión primaria en
2000 respecto a 1999 obedece a una menor demanda, asociada con la normalización en las
preferencias de los agentes económicos, luego de las precauciones que se tomaron ante
los posibles problemas informáticos que podrían haberse generado a fines de 1999 por el
cambio de milenio.

Tabla 13. Tasa de crecimiento anual de la emisión primaria

Fuente: BCRP

De esta manera, la emisión primaria se contrajo S/. 233 millones debido principalmente a
operaciones monetarias (disminución de S/. 450 millones). Este flujo negativo fue
parcialmente compensado por operaciones cambiarias, las que expandieron la emisión
primaria en S/. 217 millones. Por el lado de las operaciones monetarias del Banco Central,
se generó un flujo negativo de emisión primaria de S/. 450 millones. Este flujo se explica
principalmente por las colocaciones netas de CDBCRP por S/. 961 millones, las que fueron
atenuadas por el flujo positivo generado por los gastos netos financieros y no financieros del
Banco Central (S/. 484 millones) y por los menores depósitos del sector público en el Banco
Central (S/. 59 millones).

Tabla 14. Fuentes de variación de la emisión primaria

(Millones de nuevos soles)

Fuente: BCRP

Las operaciones cambiarias expandieron la emisión primaria en S/. 217 millones. El

incremento se explica por las compras netas de moneda extranjera realizadas por el BCRP
al sector público no financiero (S/. 186 millones) por segundo año consecutivo para
solventar sus operaciones en moneda nacional. En este período no hubo mayor
intervención en el mercado cambiario, efectuándose una sola compra de moneda extranjera
por US$ 3 millones el día 3 de marzo (S/. 10 millones). Cabe indicar que durante la década
pasada el Banco Central ha efectuado compras de moneda extranjera en la Mesa de
Negociación como mecanismo de inyección permanente de emisión primaria y para
compensar las ventas de moneda extranjera al sector público para el pago de la deuda
externa, principalmente. Dado el saldo de CDBCRP alcanzado (S/. 1 360 millones al cierre
de 2000), no ha sido necesario intervenir en el mercado cambiario con fines de regulación
monetaria en el año 2000. El control monetario diario continuó basándose sobre el uso del
saldo de la cuenta corriente en moneda nacional de las empresas bancarias en el BCRP
como meta operativa. En el año 2000, la volatilidad de la cuenta corriente disminuyó
respecto a 1999. Esto mejoró la señalización de la política monetaria hacia los mercados
financieros, lo que redujo la incertidumbre sobre el accionar del Banco Central y favoreció
una reducción de la volatilidad de la tasa de interés interbancaria en moneda nacional,
observándose que la desviación estándar de esta variable pasó de 4,9 por ciento en 1999 a
2,5 por ciento en 2000.

Por su parte, la tasa de interés interbancaria promedio en moneda nacional se redujo de

14,9 por ciento en 1999 a 12,7 por ciento en 2000, reflejo de las menores expectativas de
depreciación e inflación en este último año. La mayor incertidumbre política en el segundo y
cuarto trimestres influenciaron el nivel de esta tasa de interés, por lo que éste fue mayor en
estos dos trimestres (14,4 y 13,3 por ciento, respectivamente) respecto al promedio del año
(12,7 por ciento).

Gráfico 7. Saldo de la cuenta corriente de las empresas bancarias en el BCRP y tasa de

interés interbancaria en moneda nacional
(Promedio diario, millones de nuevos soles)

Fuente: BCRP

2. Reservas Internacionales Netas

Las reservas internacionales netas (RIN) del BCRP disminuyeron en US$ 224 millones
durante el año 2000, registrándose por tercer año consecutivo una reducción. La caída se
explicó principalmente por el retiro de depósitos en moneda extranjera del sector público en
el BCRP por US$ 269 millones. Otros movimientos que afectaron negativamente las RIN
fueron el retiro de depósitos de las empresas bancarias por US$ 158 millones, explicados
en parte por la disminución de la tasa de encaje medio en setiembre de 37,1 a 34,1 por
ciento de las obligaciones en moneda extranjera del sistema bancario. Estas operaciones
fueron atenuadas por el incremento de la posición de cambio del BCRP en US$ 86 millones,
lo que se explicó en buena parte por operaciones cambiarias por US$ 63 millones
(principalmente compras netas de moneda extranjera al sector público por US$ 54
millones). De este modo, el saldo de la posición de cambio al cierre del 2000 se situó en
US$ 2 624 millones. Así, el saldo de las RIN al cierre del año fue de US$ 8 180 millones,
nivel equivalente a 13 meses de importaciones de bienes, a más de 5 veces la emisión
primaria y a 60 por ciento de la liquidez total del sistema bancario. Con ello, a pesar de la
disminución de las RIN, el país mantuvo un nivel de reservas adecuado para enfrentar
eventuales choques adversos, tanto internos como externos.
 Tabla 15. Flujo de las reservas internacionales netas (RIN)
(Millones de US dólares)

Fuente: BCRP

3. Liquidez del Sistema Bancario

El saldo promedio de liquidez total del sistema bancario, como porcentaje del PBI, pasó de
25,2 por ciento en 1999 a 24,9 por ciento en el 2000. En términos reales y a fin de período,
la liquidez total del sistema bancario disminuyó 0,4 por ciento respecto al cierre de 1999,
resultado que fue explicado por la caída de la liquidez tanto en moneda extranjera (0,5 por
ciento), como en moneda nacional (0,2 por ciento). La disminución de la liquidez real en
moneda nacional fue resultado de la caída del dinero (4,5 por ciento), en tanto que el
cuasidinero se expandió (4,6 por ciento) respecto a su nivel al cierre de 1999. Al interior del
dinero, fue el circulante el que más cayó (5,6 por ciento), asociado a la mayor demanda
precautoria de medios de pago en diciembre de 1999, debido a la posibilidad de un
problema informático con el cambio de milenio. En tanto, al interior del cuasidinero en
moneda nacional, fueron los depósitos a plazo los que más aumentaron (10,4 por ciento).
En términos nominales, la liquidez en moneda nacional al cierre de año creció 3,5 por
ciento, principalmente los depósitos a plazo (14,5 por ciento). Por su parte, en moneda
extranjera, los depósitos aumentaron 2,6 por ciento. Por el lado de los componentes de la
oferta monetaria, el multiplicador monetario se mantuvo en un nivel similar al de 1999
debido a que el efecto de la mayor preferencia por circulante respecto a la proyección inicial
sobre la capacidad de intermediación bancaria fue compensado por la reducción del
requerimiento de encaje de 7 a 6 por ciento a partir de setiembre. Esta tasa de variación del
multiplicador monetario (0,0 por ciento) fue menor a la proyección inicial, la que apuntaba a
un crecimiento de 1,5 por ciento.
 Gráfico 8. Coeficiente de monetización del sistema bancario
(En porcentaje del PBI)

Fuente: BCRP

Gráfico 9. Multiplicador bancario y sus componentes

Fuente: BCRP

4. Tasas de interés

Durante el año 2000, las tasas de interés en moneda nacional y en moneda extranjera
siguieron una tendencia decreciente. Esto es reflejo del comportamiento cauteloso de las
empresas bancarias, las que concentraron el otorgamiento de créditos en empresas con
menor riesgo crediticio. En el caso de las operaciones en moneda nacional, esta tendencia
refleja, además, las menores expectativas de inflación asociadas a la consolidación de
tasas de inflación cercanas a las internacionales. La tasa de interés activa promedio en
moneda nacional cayó de 35,0 por ciento en 1999 a 30,0 por ciento en 2000. Por su parte,
la tasa de interés activa en moneda extranjera, también disminuyó, desde 16,5 por ciento en
1999 a 13,7 por ciento en 2000. En cuanto a las tasas de interés activas preferenciales en
moneda nacional, también hubo una reducción, pasando las tasas promedio de 22,5 a 19,5
por ciento. Por su parte, las de moneda extranjera registraron una caída menor, desde 12,9
a 11,3 por ciento en similar período. La tasa pasiva promedio en soles disminuyó de 11,8
por ciento en 1999 a 9,8 por ciento en 2000. En el caso de la tasa pasiva promedio en
moneda extranjera, ésta se redujo desde 5,1 por ciento a 4,7 por ciento en el mismo
período. Asimismo, se observó una caída del diferencial entre las tasas de interés activas y
pasivas promedio de las empresas bancarias en moneda nacional, de 23 puntos
porcentuales en 1999 a 20 puntos porcentuales en 2000. En moneda extranjera, la
diferencia entre las tasas de interés promedio activas y pasivas (TAMEX y TIPMEX,
respectivamente) se redujo de 11 a 9 puntos porcentuales entre 1999 y 2000. Cabe
mencionar que las tasas activas preferenciales promedio de la banca en soles y dólares, así
como las tasas activas de moneda nacional y extranjera, registran una continua reducción
de sus niveles a lo largo del año. Así, la tasa nacional pasó de 32,0 por ciento en diciembre
de 1999 a 26,5 por ciento en diciembre de 2000, en tanto que la tasa de moneda extranjera
se redujo de 14,8 a 12,6 por ciento en el mismo período.

Gráfico 10. Tasas de interés activas preferenciales promedio en moneda nacional y

extranjera
(en porcentajes)

Fuente: BCRP

Tabla 16. Tasas de interés de las empresas bancarias

(En porcentajes, en términos anuales)

Fuente: BCRP
BIBLIOGRAFÍA

Banco Central de Reserva del Perú (BCRP). (1998). Memoria 1998. Recuperado de
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