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¿Cuánto cuesta el capital invertido en una
empresa?
Claudia Tatiana Suárez O. –
[email protected] Ricardo Calderón Magaña –
[email protected] Costo de Capital
La firma debe ganar como mínimo una tasa de retorno que cubra el costo de los
fondos utilizados para financiar las inversiones, compensando con ello al
inversionista por el riesgo que asume. De cualquier otra forma, si “el negocio no
es negocio”, posiblemente los accionistas deberían retirar su dinero para
destinarlo a alternativas más productivas, ya que no están recibiendo por su
inversión una cantidad que compense el riesgo que en ella asumen. Este punto
de referencia o tasa mínima de rentabilidad, es llamado COSTO DE CAPITAL.
En la valoración se necesita una tasa de interés para calcular el valor presente de
los beneficios futuros que se proyectan. Esta tasa de interés debe incorporar el
riesgo. ¿Por qué?
Analice la siguiente situación:
Hoy se tienen $100 millones invertidos en un negocio el cual se espera
culminar en un año, obteniendo 120 millones, se trata de la Alternativa A;
Sin embargo, existen dos alternativas más que le proponen, para que
retire su dinero de A y lo invierta en X que devuelve al cabo de un año 118
millones o Y del cual se espera una recuperación de 125 millones.
Debería usted como inversionista:
¿Dejar el dinero invertido en A?
¿Vender el negocio A e invertir en X?
¿Vender el negocio A e invertir en Y?
De acuerdo con el concepto de costo de oportunidad, el “sacrificio” que
hace el inversionista al retirar su dinero de la alternativa A (renunciar a los
$120 millones que recibiría dentro de un año) debería ser compensado
ojalá en su totalidad y además preferiblemente se esperaría que existiera
algún excedente para considerar otras alternativas. Si se evalúa el riesgo,
posiblemente X podría ser deseable porque es menos riesgosa, y la
alternativa y podría no ser deseable porque los millones adicionales no
alcanzan a compensar al inversionista por el riesgo que asumiría. Por esta
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razón, para valorar empresas, se necesita como tasa de interés para el
cálculo de valores presentes algo más que el costo de oportunidad.
Cuando los inversionistas están analizando alternativas de compra, afrontan la
necesidad de comparar oportunidades de negocio que presentan diferentes
niveles de riesgo, para lo cual se usa regularmente una tasa de interés que
incorpore el riesgo, el costo de capital.
¿Qué es el costo de capital?
• Es una tasa de interés
• Esta tasa se utiliza como parámetro de referencia en la rentabilidad –
productividad económica de los negocios
• Sirve para definir cuánto dinero debe generar un proyecto o empresa de
tal forma que satisfaga un mínimo esperado por el inversionista.
Es la tasa de retorno requerida por los inversionistas para cubrir el costo de
oportunidad y el riesgo que asumen al invertir su dinero en una alternativa en
particular. Basados en una evaluación de riesgos de cada firma, los
inversionistas proveerán nuevos fondos a una compañía únicamente si el
retorno requerido logra compensar el riesgo. Para hacer comparables retorno y
riesgo, será necesario entonces reflejar este último en una tasa de interés. Al
utilizarse el costo de capital como tasa mínima exigible a una inversión, se
convierte en una guía para analizar rentabilidades, configurando así un patrón
para la medición del valor que será utilizado por inversionistas en la selección
de alternativas de inversión y financiación. Este patrón servirá a su vez para
separar unidades de negocio dentro de una misma empresa, si su operación
difiere en términos de riesgo. Por tanto el costo de capital se convierte en una
guía para evaluar la productividad económica (rentabilidad) de diferentes
alternativas de inversión.
Factores determinantes del costo de capital
Factores determinantes del costo de capital
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Existen muchos aspectos que pueden influir la percepción del inversionista con
respecto al riesgo de un negocio, pero en esencia los factores determinantes
son:
La posibilidad de variación del ingreso en relación con los movimientos de la
economía (aceleración/desaceleración, crecimiento/recesión) representa un
riesgo que puede denominarse riesgo del ingreso, o que con mayor frecuencia
se llama riesgo operativo o riesgo de la operación.
Los factores que lo determinan son:
1. Riesgo del Ingreso – Operacional
2. Riesgo Financiero
3. Tasas de interés en el mercado de la deuda
4. Ubicación de negocio
5. Tasa Impositiva
6. Capacidad de la empresa para negociar tasas de interés.
Costo Promedio Ponderado de Capital (WACC)
El WACC de una compañía es el resultado de promediar los costos de las
diferentes fuentes de financiación o fuentes de capital de la empresa,
reconociendo su peso relativo, de tal suerte que aquellas fuentes de capital que
financian en mayor medida la operación influyen más en el costo de capital
promedio. Es un promedio ponderado de costos que considera la mencionada
mezcla de fuentes de financiación, que comúnmente se denomina estructura
financiera (deuda y patrimonio) y que específicamente, haciendo una
depuración entre estas diferentes fuentes, permite determinar una estructura de
capital.
Entonces para determinar el WACC es necesario calcular:
D% = Participación porcentual de la deuda en la estructura de capital de la
firma
P% = Participación porcentual del patrimonio en la estructura de capital de la
firma
Kdt% = Costo de la Deuda después de impuestos
Ke% = Costo del Patrimonio
Suponga que ABC tiene $250 millones de deuda, para la cual se ha
estimado que el costo después de impuestos de 14% y $750 millones de
patrimonio con costo de 28%.
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El costo promedio ponderado de todo el capital del negocio es 24,5%
Costo de la Deuda
¿Qué es el costo de la deuda?
Es un promedio de los costos de cada una de las obligaciones financieras que
servirán para financiar el proyecto, usualmente se expresa en términos
porcentuales como una tasa de interés efectiva anual. También se podría
definir como la tasa de interés Efectiva Anual que cobran en promedio los
prestamistas.
Kd% = Costo de la deuda en términos porcentuales
EJEMPLO: Industrias ACME
La empresa al ser constituida en el año 1994 estaba financiando su
operación únicamente con recursos propios (aportes realizados por los
socios) por valor de $600 millones de pesos. Al finalizar el año 2000
(diciembre) el patrimonio ya alcanzaba los $2.500 millones y se toma un
nuevo crédito para ampliar la capacidad de la planta por $1.000 millones,
en el cual se pacta un plazo de 60 meses, una tasa de interés del 20%
Nominal Anual pagadera por Semestre Vencido y pagos iguales de capital
al iniciar el tercer año del crédito (2 años de período de gracia).
Si la empresa tiene varias deudas, ¿Cómo deben calcularse el costo de la
deuda? Se requiere calcular cada una de las tasas de interés en términos
efectivos y ponderarlas teniendo en cuenta los saldos de las obligaciones.
El costo de la deuda será entonces el costo promedio ponderado de las
obligaciones individuales.
Siguiendo con ACME, suponga que en diciembre del año 2000 se negocia un
nuevo crédito con una Corporación Financiera, así que para determinar el
nuevo costo de la deuda debe ser incorporada la nueva obligación, pero nos
asalta una nueva duda ¿el costo resultante se deberá tener en cuenta para el
año 2000 o para el año 2001?, el registro de la información nos daría una
respuesta muy distinta a la que la realidad financiera de la compañía impone,
esta última obliga como es lógico a que la nueva obligación sea tenida en
cuenta para el año 2001, ya que esos recursos soportaron la operación en ese
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período y la productividad de los activos deberá responder de esa misma
manera para ese tiempo. .
Sin embargo, aunque el cargo por el uso de la deuda refleja la obligación que
por concepto de las acreencias financieras efectivamente asume la compañía,
la deuda tiene dos efectos desde el punto de vista del costo: La cantidad de
dinero que se paga al Banco o al acreedor como intereses y el beneficio que se
logra al deducir ese pago en la liquidación de impuesto de renta, por lo cual el
impacto neto de la deuda en los resultados de una empresa es el costo efectivo
de la misma disminuido por el beneficio que se obtiene fiscalmente.
Kd% = Costo de la deuda en términos porcentuales, tasa de interés efectiva
cobrada en promedio por los acreedores financieros.
Kdt% = Costo de la deuda después de impuestos (%)
t: Tasa de tributación – Factor porcentual para determinar el pago de impuesto
de renta sobre utilidades.
Kdt = Kd – Kd x t
Kdt = Costo de la deuda % - Beneficio Fiscal
Kdt = Kd(1-t)
¿Qué es el Beneficio o Escudo Fiscal?
Es la cantidad de dinero que una empresa deja de pagar por concepto de
impuesto de renta, debido a la deducción que hace en su liquidación de
impuestos del valor pagado en el año como intereses. El beneficio fiscal puede
calcularse tomando el pago de intereses (Costo de la deuda) y multiplicándolo
por la tasa de tributación (t).
¿Por qué utilizar un costo después de impuestos?
Usamos el costo de la deuda después de impuestos debido a que los pagos de
intereses en las obligaciones financieras son deducibles al liquidar el impuesto
de renta a cargo.
El costo de capital se calcula después de impuestos para enfrentarlo a una
Utilidad Operativa después de impuestos o a un Flujo de Caja después de
impuestos. No sería coherente tomar una Utilidad después de impuestos (que
aún no considera el impacto de la deuda) y relacionarla con un costo de capital
antes de impuestos, puesto que no se vería reflejado el beneficio tributario que
se presenta al descontar del pago de impuestos los intereses pagados a los
acreedores financieros.
Costo del Patrimonio
Es el más alto entre los costos del capital que utiliza una empresa o proyecto,
debido a que el riesgo de estos aportes es el más considerable entre los
proveedores de capital de la empresa. El patrimonio está comprendido por el
dinero que han aportado los socios representado como capital social o
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superávit de capital y el dinero que habiendo sido generado como utilidad, ha
sido dejado en el negocio: reservas y utilidades retenidas.
El Costo de capital de los accionistas, Costo de capital de los recursos propios o
Costo de capital del patrimonio (Ke) es la tasa de retorno requerida por los
inversionistas para compensar el riesgo que toman al invertir en una empresa o
proyecto.
¿Qué decisión tomaría como inversionista en los siguientes casos
(teniendo en cuenta al menos intuitivamente los riesgos en que puede
incurrir)?
Puede invertir en Bonos de la compañía de empaques SYMPACK con un
retorno del 25% o en acciones de la misma compañía esperando que el
retorno total (Valorización + Dividendos) sea aproximadamente del 25%.
Claramente, la inclinación natural de un inversionista sería escoger la
alternativa que considera menos riesgosa, si el retorno esperado es igual
en ambos casos, por lo cual se esperaría que la elección fueran los bonos.
Ahora, se tiene la posibilidad de invertir en acciones y se han evaluado los
posibles resultados al invertir en 2 empresas diferentes, obteniendo un
retorno esperado del 35% en cada caso.
La primera alternativa es la empresa CENTRAL DE QUESOS S.A. que
produce y comercializa derivados lácteos;
La segunda empresa AUTOS DE LUJO S.A. importa y comercializa vehículos de
gama alta.
¿Qué decisión tomaría?
De nuevo, bajo el supuesto de una toma racional de decisiones (desde el
punto de vista económico, el inversionista tiende a seleccionar alternativas
con el mínimo nivel de riesgo para retornos iguales, o a aceptar
alternativas con más riesgo, pero esperando un mayor retorno.
Riesgo Financiero y Costo de la deuda
La toma de decisiones de financiación debe tener en cuenta que cada fuente
representa diferentes costos. Financiarse con la retención de utilidades o nuevos
aportes también tiene un costo.
Importante tener en cuenta que…
En caso de quiebra de la compañía, tienen prelación los acreedores.
El acreedor conoce con certeza su rendimiento.
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Los retornos del accionista dependen de los resultados de la empresa.
¿Quién está asumiendo mayores riesgos?
¿Quien debería obtener mayor rentabilidad?
Consideremos ahora lo siguiente:
SUPERK -Retorno Esperado 30%- (Cadena de supermercados de barrio,
SIN deuda)
COCEL S.A. -Retorno Esperado 35%- (comercialización de servicios
celulares, Nivel de endeudamiento D/P = 1.5)
¿Cuál alternativa escoge?
El problema requiere de una revisión de los riesgos que se asumen con
cada inversión, y estos riesgos deben traducirse finalmente en costos.
¿Cómo Hallar el costo del patrimonio?
De forma general, se puede calcular a partir de una tasa de interés para
inversiones libres de riesgo (Rf), adicionando una prima (Primax)
Ke = Rf + Prima x
¿Qué es la inversión libre de riesgo?
El consenso en la teoría financiera, es que en una economía el mínimo nivel de
riesgo para una inversión lo presenta el Gobierno Nacional, los títulos de
tesorería.
¿Qué es la prima?
Se trata de una compensación por los riesgos en que incurre el inversionista. Si
no existiera entonces ¿qué atractivo tendría invertir en la empresa X?, Sería
preferible mantener el dinero en otras inversiones de menor riesgo.
Para estudiar la forma en que se determina el costo de capital se recomienda la lectura de
“Valoración de Empresas, Gerencia del Valor y EVA” de Oscar León García.
Recuerde
El costo de capital tal como lo hemos mencionado anteriormente, se constituye
entonces en una guía, un parámetro para medir las rentabilidades de diferentes
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inversiones, y por tanto juega un papel muy importante en la toma de
decisiones empresariales, razón por la cual ha de ser definido con sumo
cuidado.
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