UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

Facultad de Ciencias Económicas

Escuela profesional de Economía

Tarea N° 13
La política monetaria y su evolución histórica
en la economía peruana

Curso: Política Económica

Docente: León Mostacero Luzmila Elena
Ciclo: VIII Sección: “C”

Integrantes:
 Caballero Ramírez Anabely Anyehely
 Contreras Paredes Bangi Amanda
 Cruz Castañeda Karem Jennifer
 Tapia Zelada Gabriel Alonso Rafael

Trujillo – Perú
2022
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Tarea N° 13

La política monetaria y su evolución histórica

en la economía peruana
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ÍNDICE

Presentación............................................................................................................................. i

I. INTRODUCCIÓN................................................................................................................. 1

II. DESARROLLO ..................................................................................................................... 2

2.1. Relación entre el dinero, nivel de precios y la producción.............................................. 2

2.1.1. Relación a corto plazo ............................................................................................. 2

2.1.2. Relación a largo plazo ............................................................................................. 3

2.2. Política Monetaria ........................................................................................................... 4

2.3. Proceso de la aplicación de la política monetaria a dos niveles ...................................... 5

2.3.1. Elección de una variable objetivo monetario .......................................................... 6

2.3.2. Elección de la variable operativa............................................................................. 7

2.4. Objetivo final de la política monetaria ............................................................................ 8

2.6. Interacciones fiscales con el mecanismo de transmisión monetaria.............................. 10

2.7. Evolución histórica de las políticas monetarias implementadas en el Perú por gobiernos
1922-2021 ................................................................................................................................. 14

2.7.1. Gobierno de Augusto B. Leguía (1919-1930) ....................................................... 14

2.7.2. Gobierno de Luis Miguel Sánchez Cerro (1931-1933) ......................................... 15

2.7.3. Primer Gobierno de Manuel Prado Ugarteche (1939-1945) ................................. 17

2.7.4. Gobierno de Manuel A. Odría (1946-1954) .......................................................... 17

2.7.5. Segundo gobierno de Manuel Prado Ugarteche (1957-1962) ............................... 20

2.7.6. Primer gobierno de Fernando Belaunde Terry (1962-1968) ................................. 21

2.7.7. Gobierno de Juan Velasco Alvarado (1968-1975) ................................................ 22

2.7.8. Gobierno de Francisco Morales Bermúdez (1975-1980) ...................................... 25

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2.7.9. Segundo gobierno de Fernando Belaunde Terry (1980-1985) .............................. 27

2.7.10. Primer Gobierno de Alan García Pérez (1985-1990) ............................................ 29

2.7.11. Gobierno de Alberto Fujimori (1990-2000) .......................................................... 32

2.7.12. Gobierno de Alejandro Toledo Manrique (2001-2006) ........................................ 35

2.7.13. Segundo Gobierno de Alan García Pérez (2006-2011) ......................................... 37

2.7.14. Gobierno de Ollanta Humala (2011-2016) ............................................................ 41

2.7.15. Gobierno de PPK, Martín Vizcarra y Francisco Sagasti (2016-2021) .................. 42

2.7.16. Actual Gobierno de Pedro Castillo........................................................................ 46

III. CONCLUSIONES ............................................................................................................... 49

IV. REFERENCIAS BIBLIOGRÁFICAS .............................................................................. 50

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Presentación

La orientación histórica de la política monetaria en el Perú, la evolución reciente de los

mercados financieros, la inflación y las condiciones de la economía peruana, son conceptos

necesarios para entender la relación entre la política monetaria, intervención estatal y

discrecionalidad en la estabilidad de precios a mediano plazo en la historia republicana del

Perú. Los problemas de política monetaria que actualmente se plantean con mayor agudeza

son la inercia inflacionaria, la transmisión de la política monetaria y el riesgo de una crisis

económica o política que causen niveles de inflación elevados, sobre todo en el escenario que

el Perú afronta debido a la pandemia mundial de la COVID-19, la elevación de los precios

internacionales y la incertidumbre política.

Es por ello que los alumnos del 8vo ciclo “C” de la Escuela de Economía de la Universidad

Nacional de Trujillo, tienen el agrado de realizar la presente investigación, en base a la

política monetaria actual y su evolución a través de la historia económica del Perú.

El grupo N° 2

i
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I. INTRODUCCIÓN

El vínculo entre las variables económicas reales a nivel agregado y las variables

nominales son estudiadas a profundidad por la economía monetaria. Esta rama de

la ciencia económica, tal como se define, tiene mucho en común con la

macroeconomía en general, y tuvieron bastante en común durante las últimas

décadas en la economía mundial. Esto fue especialmente evidente en la década de

1970, cuando los argumentos keynesianos dieron como resultado la reunificación

de la economía monetaria y la macroeconomía.

El análisis de la política monetaria se centra en la capacidad de los responsables

de la política para alcanzar estos objetivos. Entender la política monetaria requiere

no solo una comprensión de cómo las acciones de política afectan las variables

macroeconómicas, sino también modelos de comportamiento político para

comprender por qué se aplican políticas específicas. Durante las últimas décadas,

años de investigación ha empleado nociones del comportamiento de los agentes

para describir al responsable de la política monetaria como un agente estratégico.

Estos modelos han aportado nuevos conocimientos sobre el argumento de las

reglas frente a la discrecionalidad, las teorías de inflación positiva y la

justificación de muchas de las modificaciones recientes a la regulación de la banca

central.

En este trabajo de investigación se optó por describir la relación del crecimiento

del dinero entre el crecimiento de la producción, la política monetaria, como se

elabora una política monetaria, la relación entre la política monetaria y fiscal y

una evolución histórica de las políticas monetarias implementadas en el Perú

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desde la creación del Banco Central del Perú y se finaliza llegando a las

conclusiones con respecto al análisis histórico realizado con respecto a la política

monetaria, la discrecionalidad, su influencia en el sector real y sobre todo, la

estabilidad de la moneda en el Perú, el sol.

II. DESARROLLO

2.1. Relación entre el dinero, nivel de precios y la producción

2.1.1. Relación a corto plazo

El estudio exhaustivo de la economía monetario, surge debido a la

necesidad de comprender cómo los fenómenos monetarios en

general y la política monetaria en particular afectan el

comportamiento de la macroeconomía durante períodos de tiempo

de meses o trimestres.

Las relaciones dinámicas a corto plazo entre el dinero, la inflación

y el producto reflejan tanto la forma en que los agentes privados

responden a las perturbaciones económicas como la forma en que

la autoridad de política monetaria responde a esas mismas

perturbaciones. Debido a ello, es probable que las correlaciones de

corto plazo varíen entre países, ya que los diferentes bancos

centrales implementan políticas de diferentes maneras, y a lo largo

del tiempo en un solo país, ya que las fuentes de perturbaciones

económicas varían (Walsh, 2010).

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Para el caso peruano, de acuerdo a Lahura (2004), los resultados

del análisis de la relación de causalidad entre dinero y producto en

términos reales, muestran evidencia a favor de la hipótesis de que

el dinero causa en el sentido de Granger al producto real en ciertos

horizontes o escalas temporales.

2.1.2. Relación a largo plazo

Según Walsh (2010), las características estadísticas de las series

también influyen en cómo se interpretan las correlaciones entre el

dinero y la inflación, tanto en términos de causalidad como de

prueba de vínculos a largo plazo. Como señalaron Fischer y Seater

(1993), es imposible saber cómo un cambio permanente en la tasa

de crecimiento del dinero afecta la inflación a menos que el

crecimiento real del dinero haya mostrado cambios duraderos. La

segunda conclusión amplia a la que llegaron McCandless y Weber

es que no existe una relación entre la inflación o la expansión

monetaria y el crecimiento real de la producción. Como resultado,

existen naciones con bajo crecimiento del producto y bajo

crecimiento del dinero e inflación, así como países con bajo

crecimiento del producto y alto crecimiento del dinero e inflación,

al igual que países con cualquier otra combinación.

Para el caso peruano, se puede notar de la misma forma de

McCandless y Weber que, no existe una relación de largo plazo

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entre inflación y crecimiento. Sin embargo, diferentes

investigaciones con modelos de panel de datos mostrarían una

relación negativa en casos de inflación alta (superior al 12%), la

cual consideramos se desvanece lentamente, lo que sería

consistente con los resultados de las pruebas de integración. En

segundo lugar, la volatilidad de los precios (mayor volatilidad

macroeconómica) y la tasa de crecimiento real tendrían una

relación negativa. De manera similar, la literatura sugiere que los

altos niveles de inflación, así como la consiguiente mayor

dispersión de los precios relativos, se traducen en menores niveles

de bienestar agregado. Finalmente, los países con altos ingresos

per cápita históricamente han tenido bajas tasas de inflación.

2.2. Política Monetaria

Para alcanzar los objetivos económicos, la política monetaria implica el

empleo de mecanismos específicos, como los instrumentos monetarios. Estos

son los objetivos de las denominadas políticas de estabilización, que son

acciones de corto plazo destinadas a mantener un nivel de demanda efectivo

suficiente para asegurar un nivel aceptable de crecimiento de la renta y el

empleo sin ejercer una presión indebida sobre los precios. El Banco Central,

que es el encargado de administrar los instrumentos monetarios que controlan

la masa monetaria, y el gobierno, que suele estar representado por el

Ministerio de Economía, son los agentes encargados de implementar la

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política monetaria de un país. El gobierno, en general, define los objetivos

económicos que quiere alcanzar, como la tasa de crecimiento de los precios,

la tasa de crecimiento del PBI o el nivel de empleo (Cuadrado et al., 2010).

2.3.Proceso de la aplicación de la política monetaria a dos niveles

Uno de los pilares sobre los que se asientan las nuevas estrategias financieras

son las políticas de regulación monetaria. Estas acciones se presentan, en

general, como políticas que intentan alcanzar sus objetivos últimos a través

de variables monetarias intermedias cuyo comportamiento los bancos

centrales pretenden controlar de manera indirecta, mediante el control de otras

variables sujetas a su influencia cercana o directa. Son esquemas de control

monetario que la literatura especializada ha denominada como control de dos

niveles o de dos etapas (Cuadrado et al., 2010).

Este método consiste en la aceptación general por parte de los expertos,

académicos y autoridades monetarias de que existe una estrecha relación entre

los objetivos últimos que busca alcanzar la política monetaria y los objetivos

intermedios u objetivos monetarios, (aunque esta aceptación a veces no se

cumpla) para que exista la certeza suficiente de que, si se cumplen, también

se llegará a los objetivos finales. Para ello, los bancos centrales realizarán una

determinada previsión sobre la evolución del o de los objetivos monetarios

fijados que se correspondan con los objetivos finales que desean o pueden

alcanzar.

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2.3.1. Elección de una variable objetivo monetario

Las autoridades monetarias para determinar la elección de un

agregado monetario o tasa, evalúan lo siguiente:

 La estabilidad de la relación entre el objetivo monetario y

final.

 La capacidad del Banco Central de influir sobre cada una

de las variables.

 La disposición del Banco Central a aceptar movimientos

frecuentes e importantes en las tasas.

 La dificultad de prever la inflación.

 El pensamiento económico de las autoridades monetarios.

 Régimen cambiario del país.

Una vez seleccionada la variable se procede a elegir la definición

de dinero que servirá como referente o indicador:

Según el BCRP se tienen los siguientes agregados monetarios:

 M0

Definición más restringida de oferta monetaria

comprendida por los billetes y monedas en moneda

nacional en poder del público.

 M1

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Definición restringida de oferta monetaria que comprende

M0 más los depósitos a la vista en moneda nacional del

sector privado en las sociedades de depósito.

 M2

Definición de oferta monetaria del Perú, que incluye M1

más los depósitos de ahorro y a plazo y otros valores en

circulación, todos denominados en moneda nacional, que

el sector privado tiene en las sociedades de depósito.

Representa la liquidez en moneda nacional emitida por las

sociedades de depósito o la oferta monetaria en moneda

nacional.

 M3

Definición de oferta monetaria que añade a M2 los

depósitos y otros valores en moneda extranjera del sector

privado en las sociedades de depósito. Equivale a la

liquidez total emitida por las sociedades de depósito o la

definición nacional de dinero en sentido amplio.

2.3.2. Elección de la variable operativa

La elección entre una u otra variable depende, naturalmente, del

objetivo último y del objetivo Intermedio. Si se elige un agregado

monetario, el dilema pasa a plantearse entre:

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 Base monetaria = Efectivo en manos del público + Efectivo

en poder del sistema crediticio + Depósitos del sistema

bancario en el Banco Central.

 Activos de caja del sistema bancario = Depósitos de los

bancos en el BCR.

2.4.Objetivo final de la política monetaria

Según Perea y Soto (s.f.), la estabilidad de precios es el único objetivo final

de la política monetaria, esto debido a un debate entre “reglas” vs.

“discreción”. Esto se sustenta debido a los siguientes argumentos:

 Ha quedado demostrado empírica y teóricamente que la política

monetaria afecta a las variables económicas solo en términos

nominales, más no en términos reales.

 La estabilidad de precios crea un entorno propicio para la asignación

eficiente de recursos y reduce las distribuciones arbitrarias de riqueza

e ingresos.

 Se ha probado empírica y teóricamente que la política monetaria para

reducir el desempleo en el corto plazo, produce sesgo inflacionario,

generando inflación superior al nivel socialmente deseable, con

consecuencias negativas generalizadas y sin reducción permanente del

desempleo.

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Objetivos macroeconómicos Estabilidad de los precios

finales Equilibrio externo

M2, M3
Objetivo intermedio Tipo de cambio
Tasas de interés de largo plazo

Activos de caja
Variable operativa Base monetaria
Tasas de interés a corto plazo

Mercado abierto
Instrumentos monetarios Coeficiente de caja
Tasa de referencia

2.5. Instrumentos de la política monetaria

Según el BCRP, la liquidez del sistema financiero se regula de manera

dinámica ya que diariamente se conocen las condiciones del sistema

financiero, lo que permite que la tasa de interés interbancaria se mantenga

cercana al nivel de la tasa de referencia. Los instrumentos de mercado, los

instrumentos de ventanilla y las medidas de encaje son los tres tipos de

instrumentos de política:

 Instrumentos de mercado

Comprende certificados de depósitos, operaciones de reporte,

depósitos a plazo, compra-venta de moneda, swaps cambiarios y

swaps de tasa de interés.

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 Instrumentos de ventanilla

Comprende los créditos de regulación, REPO directa, swaps directos

y operaciones overnight.

 Encaje

Incluye las tasas de encaje en moneda nacional y extranjera.

2.6.Interacciones fiscales con el mecanismo de transmisión monetaria

De acuerdo a Doughty (1991), la política fiscal impacta tanto directa como

indirectamente en una serie de canales de transmisión monetaria y, por lo

tanto, tiene implicaciones para la implementación de la política monetaria.

Los principales canales por los cuales la política fiscal afecta la política

monetaria se analizan a continuación.

 Demanda interna

Cuando los hogares y las empresas basan sus decisiones de gasto en

horizontes de corto o mediano plazo, es probable que los cambios en

las políticas de ingresos y gastos del gobierno tengan efectos directos

en la demanda interna nominal. Esto surge porque, con horizontes

temporales cortos, es probable que los patrones de gasto de los hogares

y las empresas estén relativamente estrechamente relacionados con los

ingresos corrientes y las obligaciones tributarias corrientes. Por lo

tanto, cuando las decisiones fiscales reducen los ingresos disponibles

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corrientes, por ejemplo, los hogares tenderán a responder reduciendo

su gasto en algún grado. Es por ello que la política fiscal también

puede afectar la demanda interna indirectamente a través de su

influencia en las tasas de interés. Cuando las políticas para reducir un

déficit fiscal, por ejemplo, se reflejan en tasas de interés más bajas de

lo que habría ocurrido de otro modo, es probable que tales efectos de

la tasa de interés tengan una influencia positiva en la confianza y la

actividad internas.

 Tasas de interés

Los movimientos en las tasas de interés derivados de cambios en la

política fiscal pueden tener varios aspectos:

El impacto de la política fiscal sobre la demanda interna puede alterar

la demanda de fondos prestables en la economía y, por lo tanto, afectar

las tasas de interés.

Las consideraciones a más largo plazo relacionadas con la

sostenibilidad y la estabilidad general de la combinación de políticas

monetarias/fiscales pueden conducir a cambios en la prima de riesgo

relacionada con la política gubernamental incorporada en las tasas de

interés. La sostenibilidad de la política fiscal en este contexto puede

definirse como la capacidad del gobierno para seguir aplicando un

conjunto de políticas presupuestarias en el mediano plazo sin

necesidad de aumentar los impuestos, reducir el gasto, recurrir a la

monetización del déficit o reestructurar o incluso rechazar el

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endeudamiento. Las políticas fiscales que se consideran insostenibles

en el tiempo pueden afectar las expectativas de la política monetaria

futura, lo que aumenta la probabilidad percibida de que en el futuro se

presente una situación en la que el creciente costo del servicio de una

deuda pública en aumento obligue o aliente al gobierno a monetizar

sus déficits. en lugar de financiarlos en los mercados financieros. Por

lo tanto, es probable que los entornos fiscales insostenibles reduzcan

la credibilidad del compromiso del gobierno de dirigir la política

monetaria hacia la estabilidad de precios. A su vez, esta reducción de

la credibilidad aumentará las expectativas de inflación a más largo

plazo y, por lo tanto, aumentará los costos de aplicar una política

monetaria antiinflacionaria.

Los efectos de los mercados de capitales relacionados con los

requisitos de financiamiento del gobierno pueden generar cambios en

las tasas de interés en respuesta a cambios en la política fiscal. Un

aumento en la demanda de fondos por parte del gobierno puede

conducir a un aumento en las tasas de interés internas si la deuda

interna y externa no son sustitutos perfectos. Tal aumento en las tasas

de interés aumenta el costo del capital para las empresas, elevando la

tasa de rendimiento requerida en los nuevos proyectos de inversión

potenciales para alcanzar el punto de equilibrio y, por lo tanto,

potencialmente 'desplaza' algunos gastos de inversión del sector

privado. La financiación por parte del gobierno de los déficits fiscales

también puede tener efectos de señalización. La estructura de

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financiamiento entre los mercados internos y externos o entre

vencimientos a corto y largo plazo puede tener un efecto sobre las

tasas de interés y la curva de rendimiento si las decisiones de cartera

de deuda de las autoridades parecen inconsistentes con sus objetivos

de política. Por ejemplo, el endeudamiento del gobierno a largo plazo

a tasas de interés nominales altas en relación con una meta de inflación

baja puede tener un impacto negativo en la credibilidad de la política

monetaria si se interpreta que la decisión de financiamiento refleja una

visión sobre la dirección futura de la inflación y la probabilidad de que

la inflación objetivo que se está logrando. Por otro lado, estos posibles

efectos de señalización se minimizarán si las decisiones de las

autoridades se interpretan como decisiones de cartera legítimas como

consecuencia de tener en cuenta tanto los factores de riesgo como los

de rentabilidad.

 Efectos Directos de la Inflación

Los cambios en la configuración de las tasas de impuestos indirectos,

los niveles de tarifas, los cargos gubernamentales a los usuarios y otros

instrumentos fiscales pueden tener un impacto directo en la inflación

medida. Aunque técnicamente se trata de un cambio en el nivel de

precios, la experiencia de los últimos años sugiere que los ajustes a

estos "precios" determinados administrativamente pueden tener más

que un efecto transitorio sobre la inflación a través de su influencia

sobre las expectativas de inflación. La introducción del GST en 1986

y su posterior aumento en 1989, junto con los cambios en otros cargos

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gubernamentales, parecen haber apuntalado en parte las expectativas

de inflación persistentemente altas durante el período. Esto ha sido

particularmente así en el caso de los hogares, que parecen menos

capaces que los sectores financiero y empresarial para distinguir los

efectos puntuales sobre el nivel de precios de un proceso inflacionario

en curso.

2.7.Evolución histórica de las políticas monetarias implementadas en el Perú

por gobiernos 1922-2021

De acuerdo a Guevara (s.f.) y las Memorias del BCRP, se ha

recopilado la información más relevante de la evolución en la

implementación de la política monetaria en el Perú divida por

gobiernos:

2.7.1. Gobierno de Augusto B. Leguía (1919-1930)

Durante el oncenio de Leguía, la creación del Banco de Reserva

del Perú cambiaría el manejo del efectivo de forma definitiva. En

esa época se utilizó el patrón oro, sin embargo, debido a la Primera

Guerra Mundial, su movimiento fue más limitado, provocando una

crisis de liquidez. Ante esta contingencia, el Estado ordenó la

suspensión del patrón oro en agosto de 1914, autorizando a los

bancos a emitir cheques circulares al portador. La falta de

regulación monetaria hizo necesaria la creación de una institución

bancaria central. El Banco de Reserva del Perú fue establecido en

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marzo de 1922 como supervisor del sistema crediticio, siguiendo

el modelo de la Reserva Federal de los Estados Unidos de

América. Se disolvió la Junta de Vigilancia y se transfirió al nuevo

organismo el oro y demás dinero que garantizaba el curso de los

cheques circulares, que serían canjeados por los billetes de banco

de la nueva emisión.

Entre los resultados más destacados de la política económica se

encuentran la crisis cambiaria de 1929, ligada a la caída de los

precios de las principales exportaciones, la restricción del crédito

internacional y las medidas fiscales expansivas, que se traducirían

en una acelerada depreciación de la moneda local con el

recrudecimiento de la crisis, la Junta Directiva suspendió la venta

de oro y dejó flotar el tipo de cambio, que desde abril de 1928 se

había fijado en 4 dólares estadounidenses por libra peruana.

2.7.2. Gobierno de Luis Miguel Sánchez Cerro (1931-1933)

En medio de una crisis económica mundial, el gobierno consideró

iniciar un proceso de reforma monetaria en 1931. El profesor

Edwin W. Kemmerer fue invitado con el fin de redactar un plan de

estabilización, uno de cuyas propuestas era el establecimiento de

la actual Banco Central de Reserva del Perú, que tuvo lugar en

abril de 1931. En primer lugar, se enfatizó la importancia de la

cooperación de la política fiscal y monetaria. La misión

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Kemmerer, por su parte, subrayó la importancia de evitar un

crecimiento excesivo del gasto, simplificar el sistema tributario y

mantener los niveles de endeudamiento externo a mediano plazo.

En segundo lugar, fue la importancia otorgada a los marcos

institucionales requeridos en el diseño de la política monetaria y

fiscal. La Misión recomendó una mayor independencia del Banco

Central al reducir la interferencia de los grupos de interés en el

diseño de la política monetaria.

En este período se decidió el cambio de la unidad monetaria. Esta

medida se tomó en 1930, para permitir ingresos reales al fisco

mediante el señoreaje. El Sol de Oro se convirtió en nuestra nueva

unidad monetaria mediante la Ley N° 6747, que permitió poner en

circulación monedas de diez soles (S/. 10,00), equivalentes a una

libra peruana, nuestra anterior unidad monetaria.

En materia de políticas económicas, la primera operación de

financiamiento directo al gobierno se realizó en 1932. El Gobierno

ordenó sacar de circulación los cheques circulares de la Junta de

Vigilancia mediante la Ley N° 7488, obligando al Banco Central

de Reserva a entregar al Tesoro Público el monto de los cheques

que no habían sido presentados a canje hasta febrero de 1933.

Asimismo, la citada Ley dispuso S/. 2 millones de anticipo a

cuenta de préstamo al Fisco, que coincidía con una estimación de

los cheques circulares destruidos o totalmente perdidos.

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2.7.3. Primer Gobierno de Manuel Prado Ugarteche (1939-1945)

Los desequilibrios fiscales creados por una estrategia de subsidios

presionaron la balanza de pagos, lo que resultó en la regulación del

mercado cambiario bajo un esquema de control vigente en ese

momento. El gobierno estableció un régimen de control de

importaciones y comercio internacional en enero de 1945 para

combatir la creciente demanda de divisas. Los desequilibrios

fiscales fueron inicialmente financiados por mayores gravámenes

a las actividades tradicionales de exportación y la colocación de

bonos del Tesoro Público. Las colocaciones del Instituto Emisor

al Gobierno aumentaron 3 veces entre 1941 y 1948. El aumento

del crédito del Banco Central al gobierno resultó en una importante

creación de dinero entre 1941 y 1948, lo que, al superar las

necesidades derivadas del menor dinamismo del sector real, creó

mayores presiones inflacionarias sobre la demanda agregada.

2.7.4. Gobierno de Manuel A. Odría (1946-1954)

Para enfrentar la crisis cambiaria el Banco Central amplió la

cobertura del mercado libre, sin eliminar el tipo de cambio oficial

cuando el gobierno se dio cuenta de que los múltiples

desequilibrios económicos existentes requerían una

reconstrucción monetaria y fiscal, ordenó la formación de una

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Misión Económica y Financiera de los Estados Unidos de América

en 1949, encabezada por el economista Julius Klein. Según la

Misión, la inflación es la principal fuente de la crisis económica, y

este fenómeno se debe al crecimiento monetario excesivo

provocado por los déficits fiscales. La Misión recomendó lo

siguiente:

a. Aplicación de un esquema de flotación cambiaria.

b. Autorización a los bancos comerciales para recibir

depósitos en moneda extranjera.

c. Obligación del Banco Central de Reserva de entregar a los

exportadores certificados por el 100% de las divisas

recibidas, lo que implicó pasar a un régimen de flotación

cambiaria.

d. Eliminación de todos los subsidios del Gobierno, con la

sola excepción de los que se otorgaban para la importación

de trigo, hasta un máximo de 150 mil toneladas al año.

e. Derogación de todas las disposiciones existentes sobre el

control de precios, excepto para el pan y los combustibles.

En un contexto de retorno a tendencias liberales, se condujo una

política monetaria menos expansiva, particularmente en el manejo

del crédito otorgado al Gobierno. Así, los créditos del Banco

Central al Gobierno aumentaron 8% promedio anual entre 1949 y

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1956, tasa significativamente menor a la observada en el período

anterior. Este manejo menos expansivo condujo a la reducción en

el ritmo de creación de dinero, registrándose una tasa promedio de

13,6% anual entre 1949 y 1956.

La oferta monetaria se expandió significativamente (15.7%) en

1953, debido al aumento de las operaciones de crédito,

especialmente al Tesoro. Los requisitos de encaje mínimo legal y

marginal para la banca comercial se cambiaron a 20% y 50% para

depósitos a la vista y obligaciones, respectivamente, y 10% como

encaje mínimo legal y 25% de encaje marginal para depósitos a

plazo fijo y obligaciones y ahorros en abril de ese año. En

septiembre se dispuso a los bancos comerciales que se abstuvieran

de otorgar nuevos créditos o ampliar los existentes a favor del

gobierno por encima de las limitaciones acordadas; esta condición

debe aplicarse también a los créditos a favor de empresas privadas

destinados a financiar empresas públicas.

El sol peruano se depreció 137% frente al tipo de cambio oficial

después de la liberalización del mercado cambiario en 1950. Sin

embargo, comparado con el tipo de cambio del mercado libre

restringido en 1949, este precio indicaba una revalorización del

15%. Por un período de doce años, este sistema de tipo de cambio

libre estaría en vigor. Durante ese tiempo, la responsabilidad del

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Banco Central se limitó a la estabilización de corto plazo frente a

cambios significativos en el tipo de cambio.

2.7.5. Segundo gobierno de Manuel Prado Ugarteche (1957-1962)

Como resultado del deterioro de los saldos fiscales iniciado en

1956, en 1959 se vivió un segundo período de alta inflación

(16,1%). Desde septiembre de 1956, el Banco Central ha tomado

medidas para restringir los redescuentos, fijando una tasa del 6%

para operaciones de crédito que no superen el 40% del capital y

reservas de cualquier institución financiera. El déficit de encaje se

utilizó por los bancos para financiar préstamos en 1957. Para evitar

esto, la Superintendencia de Banca y Seguros (SBS) aumentó la

tasa a la que los bancos debían pagar el déficit al 18% en diciembre

de ese año.

Asimismo, se aplicó una política monetaria contractiva,

reduciéndose la tasa de variación de la emisión primaria de 32,5%

en 1959 a 14,7% en 1960. Entre 1956 y 1960, la cuidadosa gestión

de los recursos del Banco Central se reflejó en un financiamiento

esencialmente nulo para el gobierno y disminuciones en el crédito

otorgado a los bancos de desarrollo y los bancos comerciales. Para

evitar que el Banco Central pierda reservas internacionales al

interferir en el mercado cambiario, se permitió que el tipo de

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cambio se devaluara 18%. La intervención del Instituto Emisor se

redujo para ese día debido a las presiones deficitarias de la balanza

de pagos, lo que resultó en una depreciación de la moneda

nacional.

En 1960, los resultados de este programa de estabilización y

mejora de las finanzas públicas permitieron la reducción de la tasa

de inflación a 2.4%.

2.7.6. Primer gobierno de Fernando Belaunde Terry (1962-1968)

De 1962 a 1967, la emisión primaria tuvo una expansión superior

al crecimiento del producto (13.1% promedio anual de la emisión

primaria versus 5.9%, del PBI real), lo que se reflejó en un

incremento de precios (11% de inflación promedio anual). Parte

importante de esta expansión se explicó por el crédito al Gobierno

y a la banca de fomento, que aumentaron en dicho período 15,1%

y 13,1% promedio anual, respectivamente. Cabe señalar que, junto

con el financiamiento del Banco Central, a partir de 1964 se

recurre a préstamos del Banco de la Nación, creado en 1963 sobre

la base de la Caja de Depósitos y Consignaciones.

De otro lado, la aceleración del proceso inflacionario, en un

contexto de fijación de tasa de interés máximas, determinaron que

durante la mayor parte del período las tasas de interés pasivas, en

21 | P á g i n a
UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

términos reales, fueran negativas, observándose el mayor deterioro

en 1967.

En cuanto al papel de la política cambiaria, a partir de 1960. El

Banco Central adoptó un régimen de flotación cambiaria, pero que

en la práctica permitió mantener al tipo de cambio en una

cotización fija. En un inicio la evolución favorable de los precios

internacionales evitó presiones sobre las cuentas externas.

Posteriormente, se recurrió a un mayor endeudamiento externo y

a la venta de dólares por parte del Banco Central, que significó una

caída de reservas internacionales de US$ 175 millones en 1965 a

US$ 119 millones en 1967. El 31 agosto de 1967, luego de una

pérdida de US$ 8 millones en ese día, el Banco Central se retiró

del mercado cambiario, produciéndose una devaluación del 41%

en setiembre de ese año. Precisamente en 1967, la inflación

alcanzó su nivel más alto desde 1948 (18,9%). En 1968, luego de

varias postergaciones, se aprobó un conjunto de medidas fiscales

orientado a aumentar la recaudación y reducir los gastos de capital.

Estas medidas se tradujeron en una caída en el PBI per cápita

superior al 2%.

2.7.7. Gobierno de Juan Velasco Alvarado (1968-1975)

Durante el período de 1968-1975, se buscó que la participación del

Estado en la actividad empresarial pudiera compensar la caída en

22 | P á g i n a
UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

la actividad privada. Ello llevó al Estado a mantener un continuo

crecimiento del gasto público, en particular del gasto de capital

orientado a proyectos de inversión. Ante la poca disposición de

mejorar la recaudación, los crecientes déficit fueron financiados a

través de crédito del Banco Central y con creciente endeudamiento

externo, el cual entre 1971 y 1975 se incrementó en 300%. En

1975, por primera vez en diez años, el ahorro en cuenta corriente

del sector público fue negativo y el déficit fiscal se elevó a 8%,

ejerciendo fuerte presión negativa en las cuentas externas (el

déficit en cuenta corriente de la balanza de pagos fue de 15,4% del

PBI en 1975).

La concepción del Estado como elemento fundamental para

incentivar el desarrollo de la industria nacional, llevó a una serie

de expropiaciones al capital extranjero y nacional y creó nuevas

empresas públicas (PetroPerú, Centromín, Enafer, HierroPerú,

entre otras) y extendió sus actividades a nuevos sectores

económicos (Pesca Perú, Electro Perú, InduPerú, Epsa, etc.). Estas

empresas, afectadas por un manejo ineficiente y por los controles

de precios, generaron déficits importantes, que en 1975 fueron

equivalentes al 4,4% del PBI.

La política monetaria se distinguió por su carácter acomodaticio

respecto a la política fiscal y por buscar orientar el financiamiento

23 | P á g i n a
UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

a actividades económicas específicas. Cabe mencionar que el

Banco Central de Reserva desarrolló su política monetaria, durante

este período, en un marco institucional que no le aseguraba

independencia del Gobierno, porque las decisiones se basaron en

las metas de expansión de crédito dictadas por los planes

económicos del Gobierno. Esta situación se agravaría al crearse el

Consejo de Política Monetaria (mediante Decreto-Ley N° 18240),

encargada de planear y conducir la política monetaria, crediticia y

cambiaria del país.

En el período 1969-1970, la emisión primaria se expandió a una

tasa de 69%, muy por encima del aumento en el nivel de actividad

económica (10%). En un contexto de tipo de cambio fijo, el

crecimiento de la oferta monetaria por encima de la demanda por

dinero, se traduciría en una pérdida de reservas y en presiones

inflacionarias en los años siguientes.

Algunos hechos significativos en el manejo de encaje durante este

período fueron:

 Una disminución de las tasas de encaje entre 1968 y 1969. En

1968.

 Se estableció una nueva estructura de encaje diferenciando por

instituciones y por regiones del país, favoreciendo a la banca

de fomento y la banca regional con menores tasas.

24 | P á g i n a
UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

 Los fondos de encaje podían ser constituidos a través de un

amplio grupo de activos, tales como las existencias en caja de

los bancos y los depósitos a la vista en el Banco Central, las

aceptaciones del Banco Industrial, los bonos de Inversión

Pública, las inversiones a empresas de propiedad social y los

depósitos en el Banco de la Nación y en los bancos de fomento

a la producción.

La aceleración de la inflación a partir de 1974, puso en evidencia

la ineficacia de la fijación de las tasas de interés como medida para

promover la inversión. La existencia de tasas reales negativas lejos

de incentivar la inversión del sector privado condujo a una

reducción de los fondos prestables y a menores niveles de

intermediación financiera por parte de la banca privada. Es así, que

1974 y 1976 se registraron tasas pasivas promedio reales negativas

de 6,4 y 16,9%, respectivamente.

2.7.8. Gobierno de Francisco Morales Bermúdez (1975-1980)

Entre 1976 y 1978, la emisión primaria y el circulante se

incrementaron a una tasa promedio anual de 40 y 30%,

respectivamente. Esta mayor emisión tuvo como destino el

incremento del crédito al Banco de la Nación y la banca de

fomento (50 y 43% de aumento promedio anual, respectivamente).

25 | P á g i n a
UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

A partir de 1979, la evolución favorable de las exportaciones llevó

a una monetización importante de las reservas internacionales que

influyeron en las tasas elevadas de expansión de la emisión

primaria y el circulante entre 1979 y 1980 (262 y 200%,

respectivamente).

En noviembre de 1976, el Banco Central de Reserva reformula el

sistema de encaje. Las características principales de esta reforma

comprendieron:

Se estableció que los fondos de encaje estarían constituidos sólo

por:

 Los billetes y monedas en las bóvedas de los bancos.

 Los depósitos en las cuentas corrientes que mantenían los

bancos en el Banco Central. Asimismo, se determinó el

pago de una remuneración de 5,5% anual, tasa que

promediaba los intereses ganados en las distintas

inversiones en las que se destinaban los fondos de encaje

anteriores a esta reforma.

A lo largo de este período de estabilización (1976 - 1980), esta

política de encaje con tasas crecientes favoreció al proceso de

represión financiera, fenómeno resultante de la fijación de las tasas

de interés. De esta manera, el Banco Central de Reserva fijaba las

26 | P á g i n a
UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

tasas de interés activas y pasivas máximas para las operaciones de

las entidades del sistema financiero.

En el ámbito cambiario, este período se inició con la unificación

de los mercados cambiarios a la tasa más alta. A partir de entonces

se aplicaron varios regímenes cambiarios, desde un esquema de

asignación de divisas hasta un programa de minidevaluaciones.

Entre 1976 y 1979, se registra la mayor devaluación hasta ese

entonces, acumulándose una tasa de 380%.

2.7.9. Segundo gobierno de Fernando Belaunde Terry (1980-1985)

En este período, se registró un rápido incremento del

financiamiento del Banco Central al sector público entre 1980 y

1983, cuya evolución sería parcialmente corregida en los años

1984 y 1985. Asimismo, la persistencia de fijar topes máximos a

las tasas de interés conllevó el agravamiento de la represión

financiera. Durante este período, la tasa de crecimiento de las

colocaciones del Banco Central tuvo un comportamiento disímil.

En cuanto a la evolución de los encajes, se puede mencionar los

siguientes hechos:

Al inicio de los ochentas, el Banco Central intentó una estrategia

de reducciones discretas de las tasas de encaje como forma de

27 | P á g i n a
UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

enfrentar los efectos de la represión financiera. Sin embargo, estas

medidas fueron prontamente abandonadas por la necesidad de

control de la liquidez, que se expandía ante las presiones

financieras del fisco. En 1982, el Banco Central propuso una nueva

reducción del encaje, que consistió en la obligación de encajar

solamente por el depósito promediado en enero de ese año. Con

ello, se estableció una reducción gradual y automática de la tasa

de encaje en la medida en que la banca captaba más depósitos. En

octubre de 1984, las tasas de encaje básicas se igualaron a 15%

para todo tipo de depósito e institución. Sin embargo, las presiones

del Banco Central por controlar la liquidez lo obligaron a

establecer, en diciembre de dicho año, un encaje marginal de 50%

para todos los depósitos captados por la banca comercial y

regional. Esta tasa de encaje marginal se elevaría a 75% en agosto

de 1985. El proceso de inflación iniciado durante el segundo

quinquenio de la década del setenta, se acentuó entre 1980 y 1985,

lo mismo que las distorsiones sobre la estructura de las tasas de

interés. De esta manera, las tasas de interés reales continuaron

siendo negativas y el margen financiero de los bancos se redujo

aún más. Ello condujo a un mayor grado de desintermediación

financiera, que se expresó en menores niveles de crédito y liquidez

para la banca comercial. Fruto de esta evolución, el grado de

monetización de la economía se redujo ligeramente, pasando de

17% en 1982, a 16% en 1985; mientras que el grado de

28 | P á g i n a
UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

dolarización del cuasidinero, al convertirse el ahorro en moneda

extranjera en la alternativa más eficaz para hacer frente a la

inflación creciente y a las tasas de interés reales negativas del

sistema financiero, se incrementó significativamente (de 30% en

1980, a 53% en 1984).

Por otro lado, el Banco Central corrigió parcialmente las

distorsiones producidas por las tasas de interés, al incrementar

progresivamente los niveles máximos establecidos por éste. Así,

la tasa activa máxima aumentó desde niveles de 32,5% en 1980 a

66% en 1984. Estas medidas lograron algún efecto positivo sobre

los niveles de intermediación financiera a inicios del quinquenio,

especialmente durante 1981 y 1982. Sin embargo, debido al ritmo

inflacionario creciente de los años posteriores, estas medidas no

lograron aminorar los efectos de represión financiera que la

fijación de tasas de interés estaba generando.

2.7.10. Primer Gobierno de Alan García Pérez (1985-1990)

La política económica aplicada a partir de agosto de 1985 significó

un retorno a los esquemas de intervención adoptados

anteriormente entre 1968 y 1975, descuidando en forma extrema

los equilibrios macroeconómicos básicos. Hacia 1988 los

desequilibrios eran de tal magnitud que hicieron infructuosos los

29 | P á g i n a
UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

intentos de estabilización y terminaron generando un proceso

hiperinflacionario. Como resultado de estas políticas, entre 1988 y

1990, el PBI per cápita cayó en 32% y la inflación alcanzó niveles

mensuales superiores a 50%. Los efectos de la hiperinflación y la

recesión sobre la distribución del ingreso determinaron una caída

de los salarios reales de aproximadamente 54% en esos años y un

deterioro en la calidad de vida y de la infraestructura del país.

Asimismo, se observaron niveles negativos de reservas

internacionales, una marcada desintermediación financiera y la

caída drástica de la presión tributaria.

Durante este quinquenio, la política monetaria se caracterizó por

el uso de la emisión primaria para el financiamiento del gasto

público, así como para el otorgamiento de créditos a la banca de

fomento, en particular al Banco Agrario. En este sentido, la

emisión primaria fue la principal fuente de financiamiento de los

crecientes déficits fiscales, en un contexto de restricciones de

préstamos externos.

Al respecto, el crédito del Banco Central al sector y a la banca de

fomento se expandieron a tasas exponenciales, aumentando de 74

y 149% en 1986 a 5,992% y 2,838% en 1990, respectivamente. La

emisión primaria no reflejó entre 1986 y 1987 las mayores

colocaciones del Instituto Emisor, debido a que la expansión de la

emisión primaria por origen interno fue contrarrestada por la

30 | P á g i n a
UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

acelerada pérdida de reservas internacionales. Así, mientras el

crédito del Banco Central creció en 164% en promedio, la emisión

primaria sólo lo hizo en 87%. Con el agotamiento de las reservas

internacionales, las colocaciones del Banco Central representaron

íntegramente una mayor emisión primaria, lo cual se reflejaría en

las tasas de inflación alcanzadas a partir de 1988 (niveles mayores

a los 4 dígitos). Por otro lado, el Banco Central mantuvo al encaje

como principal instrumento de control de la liquidez frente a la

creciente expansión de los medios de pago por las operaciones

crediticias a favor del gobierno. Si bien permanecieron las tasas

básicas de finales de 1984, se impusieron altas tasas de encaje

marginal para la banca comercial y regional para todos sus

depósitos, que agudizaron el proceso de represión financiera.

La política cambiaria también fue utilizada para reducir la

inflación. Después de una devaluación inicial de 12% del tipo de

cambio oficial en agosto de 1985, se procedió a congelar el tipo de

cambio. A pesar de la ganancia inicial de paridad, hacia 1986 se

comienza a observar una pérdida importante en el tipo de cambio

real. Las minidevaluaciones de enero a julio de 1987 y los ajustes

cambiarios posteriores fueron insuficientes para mejorar el tipo de

cambio real, dada la aceleración del proceso inflacionario. Esta

pérdida trató de ser compensada con el uso de varios mercados

(Mercado Único de Cambios, mercado libre del sistema bancario,

mercado para los exportadores, al que se añadió el mercado

31 | P á g i n a
UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

informal) que daban múltiples tipos de cambios efectivos. En

1987, por ejemplo, existían ocho tipos de cambio para la

exportación. Junto con la estructura arancelaria vigente, este

esquema generó una dispersión significativa en la protección,

encontrándose un sesgo importante en perjuicio de los sectores de

exportación. Asimismo, esta política de tipos de cambio múltiples

generó un déficit cuasifiscal importante en esos años.

Cabe mencionar un episodio de interferencia del Gobierno a la

autonomía del Banco Central en este período. Con ocasión de la

restitución del Mercado Único de Cambios en julio de 1987,

mediante el Decreto Supremo N° 159-87-EF se dispuso que la

política cambiaria sea fijada por el Ministerio de Economía y

Finanzas. Esta norma legislativa resalta si se tiene en

consideración que el régimen cambiario vigente en aquel período

era el tipo de cambio fijo.

2.7.11. Gobierno de Alberto Fujimori (1990-2000)

El esquema de política monetaria se modifica y se centra en un

único objetivo: alcanzar la estabilidad de precios. Asimismo, a

diferencia de períodos anteriores donde primó el uso de

instrumentos directos (elevados encajes, control de tasas de

interés, créditos al gobierno y a la banca de fomento y coeficientes

32 | P á g i n a
UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

de cartera de colocaciones de la banca), la política monetaria

empezó a basarse en el uso de instrumentos indirectos (que operan

a través del mercado en su conjunto) y el control de agregados

monetarios.

Con el fin de preservar este nuevo esquema, la Ley Orgánica del

Banco Central de Reserva del Perú, vigente desde el mismo año,

otorgan al Banco Central autonomía dentro de su Ley Orgánica y

establecen la estabilidad monetaria como objetivo único de la

política monetaria. Asimismo, la nueva Ley Orgánica del Banco

Central establece las siguientes prohibiciones y principios que

garantizan la autonomía del Banco Central para el logro del

objetivo de estabilidad monetaria:

1. Prohíbe el financiamiento directo al sector público, y limita

el financiamiento indirecto hasta 5% del saldo de la base

monetaria al cierre del año precedente.

2. Prohíbe al Banco Central conceder financiamiento a las

instituciones financieras estatales de fomento; asignar

recursos para constituir fondos especiales con el fin de

promover alguna actividad económica; e imponer

coeficientes sectoriales o regionales en la composición de

la cartera de colocaciones de las instituciones financieras.

3. Se establece que el Banco Central propiciará que las tasas

de interés se determinen por libre competencia.

33 | P á g i n a
UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

4. Prohíbe fijar regímenes de tipo de cambio múltiples.

5. Así, el Banco Central del Perú a partir de 1993 está

constituido de manera independiente de las autoridades

políticas y otras influencias que puedan comprometer el

logro de su único objetivo, la estabilidad de precios. En

este sentido, el Banco Central define e implementa la

política monetaria sin opinión previa de otras autoridades,

remarcándose que las facilidades crediticias al gobierno

están prohibidas.

Para contrarrestar los efectos de restricción de los capitales

externos de corto plazo, luego de la crisis financiera internacional

inicia en 1997, el Banco Central adoptó las siguientes

modificaciones a su régimen de encaje durante 1998:

 Reducir la tasa media de encaje en moneda extranjera.

Dicha tasa disminuyó 4,5% en tres oportunidades (1,5%

cada una). La medida permitió liberar recursos por un total

de US$ 420 millones.

 Reducir el encaje marginal de 35% a 20%.

Como resultado de casi ocho años de aplicación del nuevo

esquema de política económica, la política de control de agregados

monetarios y la política fiscal han permitido alcanzar los

siguientes resultados:
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UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

a. Reducción de la inflación: De 7 650% en 1990 a 6% en 1998.

b. Fortalecimiento de la posición externa del país: A fines de

1998, las reservas internacionales netas del Banco Central de

Reserva ascendieron a US$ 9,2 mil millones, luego de haber

sido negativas en US$ 105 millones en julio de 1990.

c. Aumento de la intermediación financiera: El coeficiente de

monetización de la liquidez del sistema bancario se ha

recuperado progresivamente desde los niveles observados en

1990 (5% del PBI) a 21% del PBI en 1998.

d. Reducción de las tasas de interés: La tasa de interés activa en

moneda nacional pasó de 6 911% anual en julio de 1990 a 37%

anual en diciembre de 1998.

e. Mayor inversión en el sistema financiero peruano: Atraída por

el entorno macroeconómico estable, las reformas financieras y

la mejora de los indicadores de solvencia, contribuyendo a una

mayor competencia en el sistema financiero y a aumentar la

reducida intermediación financiera de 1990.

2.7.12. Gobierno de Alejandro Toledo Manrique (2001-2006)

Entrando a un periodo de relativa estabilidad económica y

monetaria, el gobierno de Toledo se caracterizó por una tasa de

encaje legal estable. Las acciones de política monetaria adoptadas

35 | P á g i n a
UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

en el primer semestre del 2002 indujeron una mayor

flexibilización de la posición de la política monetaria, lo que se

reflejó en la caída de la tasa de interés del mercado interbancario

de 5,1% en el segundo semestre del 2001 a 2,6% en el primer

semestre del 2002.

Para diciembre del 2005 hasta mayo del 2006, el BCRP estableció

una política monetaria contractiva a finales de este gobierno,

estableciendo la tasa de referencia con tendencia creciente, de 3%

en diciembre de 2005 a 4.5% en mayo del 2006. El BCRP mantuvo

hasta el mes de noviembre la tasa de interés de referencia en 3,0%.

Hacia finales del año, el BCRP, considerando que las señales de

aceleración del ritmo de crecimiento del producto y la volatilidad

del tipo de cambio podían afectar la inflación, decidió elevar en 25

puntos básicos la tasa de interés de referencia de 3,0 a 3,25%. Esta

elevación de la tasa de interés de referencia contribuiría en ese

entonces a prevenir situaciones de volatilidad al alza en el mercado

cambiario.

El aumento de la tasa de interés de referencia en 150 puntos

básicos (25 en cada mes), entre diciembre de 2005 y mayo de

2006, reflejó la menor necesidad de mantener el estímulo

monetario, tomando en consideración el mayor dinamismo de la

actividad económica, en particular de la demanda interna, desde el

tercer trimestre de 2005. Asimismo, esta medida contribuyó a

36 | P á g i n a
UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

prevenir situaciones de excesiva volatilidad al alza en el tipo de

cambio, asociadas a la incertidumbre electoral, las cuales pudieron

haber generado efectos indeseados sobre la inflación y la actividad

económica, teniendo en cuenta la dolarización financiera de la

economía.

2.7.13. Segundo Gobierno de Alan García Pérez (2006-2011)

Este periodo se caracteriza por una relativa estabilidad económica

en el primer año de gobierno, sin embargo, escenarios de

adversidad como la crisis financiera mundial por la burbuja

inmobiliaria de Estados Unidos y el terremoto de Pisco del 2007,

afectarían a las medidas monetarias y fiscales respectivamente.

En los primeros meses del 2007, el Banco Central se mantuvo

atento a la evolución del balance entre el mayor gasto interno y el

crecimiento de la productividad, en un contexto en el cual no se

percibían presiones inflacionarias y la reversión de las alzas de

precios de alimentos que se registraron en los cuatro primeros

meses de 2006 contribuyó a que la tasa de inflación anual se

encontrara por debajo del límite inferior de la meta de inflación.

Así, el BCRP decidió mantener la tasa de referencia en 4,5% hasta

el mes de julio. Ante este escenario macroeconómico de mayor

riesgo de inflación y considerando que la política monetaria opera

37 | P á g i n a
UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

con rezagos, en julio, el Directorio decidió subir la tasa de interés

de referencia de 4,5 a 4,75% como medida preventiva buscando

que las expectativas de inflación se mantengan ancladas dentro del

rango meta. El retiro del estímulo monetario continuó en

setiembre, ante la preocupación del Directorio por el posible

traslado a las expectativas inflacionarias de los aumentos de los

precios internacionales de los combustibles y algunos insumos

utilizados en la producción de alimentos. Así, se incrementó la tasa

de interés de política a 5,0% en un contexto en el que las

expectativas de inflación para 2007 y 2008 de las empresas del

sistema financiero y de las empresas no financieras se habían

corregido ligeramente al alza. Durante el último trimestre de 2007,

el Banco Central hizo una pausa en la modificación del estímulo

monetario con el fin de evaluar el impacto de la turbulencia en los

mercados internacionales originada en la crisis del mercado

hipotecario sub-prime de Estados Unidos y observar la reacción de

la economía a las acciones de política monetaria de julio y

setiembre.

El 2008, el Banco Central optó por ajustes graduales en la posición

de su política monetaria y acordó seis incrementos en su tasa de

interés de referencia, de 25 puntos básicos cada vez, desde 5,0% a

6,5%. Además, con el objetivo de apoyar los mecanismos de

esterilización del importante influjo de capitales de corto plazo de

38 | P á g i n a
UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

inicios de 2008, el BCRP elevó los requerimientos de encaje en

moneda nacional y extranjera y optó por mayores compras de

dólares en el mercado cambiario, acumulando preventivamente

reservas internacionales. En el primer caso incrementó el encaje

marginal hasta 25%, mientras que, para moneda extranjera,

aumentó el encaje marginal de 30% a 49%. Asimismo, elevó el

encaje mínimo legal desde 6,0% hasta 9,0%. Posteriormente,

desde octubre de 2008, la quiebra de Lehman Brothers mostró la

agudización de la crisis financiera internacional que marcó un

deterioro agudo de los mercados de dinero y de créditos mundiales

derivando principalmente en una fuerte restricción crediticia, falta

de liquidez y una desconfianza generalizada e incertidumbre de los

agentes económicos que llevó a una caída en el gasto privado.

Tanto el colapso del crédito como la caída del gasto privado

constituyen factores claves de la actual recesión mundial. En este

contexto, el BCRP suspendió el proceso de ajuste en su posición

de política monetaria y pasó a priorizar sus esfuerzos en proveer

de liquidez al sistema financiero doméstico, a fin de evitar que se

produzca una contracción crediticia y genere consecuencias

negativas sobre el nivel de actividad doméstica, y también buscó

reducir volatilidades extremas del tipo de cambio.

Las medidas oportunas adoptadas por el Banco Central, que

significaron la activación integral de sus procedimientos

39 | P á g i n a
UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

operativos, han logrado que la inflación de 2008 sea una de las más

bajas de la región y mantenga su tendencia a la meta de 2%, que

se espera alcanzar a finales de 2009. Asimismo, estas medidas han

permitido que los deterioros de las condiciones crediticias externas

no se trasladen al mercado local de créditos evitando contaminar

al sector real. Así, el mercado de dinero interbancario en soles ha

mantenido sus volúmenes de transacción, e incluso, luego de una

reducción temporal observada entre setiembre y octubre de 2008,

estos se han incrementado, lo mismo que el dinamismo del crédito,

que pasó de un flujo promedio mensual de S/. 1 659 millones entre

enero y setiembre de 2008 a S/. 2 567 millones entre octubre y

diciembre de 2008.

Las acciones del Banco Central también se orientaron a reducir

volatilidades extremas del tipo de cambio para neutralizar posibles

efectos negativos en el balance de las empresas y consumidores

por la elevada dolarización de sus obligaciones, en la medida que

el crédito en moneda extranjera todavía representa el 57% del

crédito total de la banca. El BCRP vendió moneda extranjera por

US$ 5 695 millones desde setiembre de 2008 y colocó certificados

de depósito reajustables (CDR) por US$ 1 422 (equivalente a S/.

4 425 millones).

40 | P á g i n a
UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

2.7.14. Gobierno de Ollanta Humala (2011-2016)

El gobierno de Ollanta Humala se caracteriza por estabilidad y

cambios normales en la política monetaria, sin embargo, dicha

estabilidad culminaría en diciembre de 2013, con la

implementación de una política monetaria gradualmente

expansiva hasta mediados del 2015.

Durante 2014, el BCRP condujo una política monetaria expansiva

consistente con las proyecciones de inflación. Así, durante el año

redujo su tasa de política monetaria en 2 oportunidades, hasta

3,50%, en un escenario de desaceleración de la actividad

económica, influido por una menor confianza empresarial,

condiciones externas menos favorables (causada por la caída de

precios en las materias primas) y una implementación más lenta

de la inversión pública. Las medidas adoptadas por el BCRP

contribuyeron a garantizar que las expectativas se ubicaran en el

rango meta de inflación.

En el 2015, el BCRP mantuvo una posición de política monetaria

expansiva, fijando la tasa de interés de referencia en 3,25% hasta

setiembre y elevándola hacia finales del año hasta en dos

oportunidades en 25 puntos básicos cada vez, hasta 3,75%. Los

ajustes en la tasa de interés de referencia tuvieron como objetivo

41 | P á g i n a
UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

mantener ancladas las expectativas en el rango meta de inflación.

Estas habían sido afectadas por choques temporales de oferta, tales

como la mayor depreciación del Sol y el aumento en las tarifas de

algunos servicios públicos, como electricidad. Los incrementos de

la tasa de referencia se decidieron, además, en un escenario de

recuperación gradual de la actividad económica doméstica, así

como de condiciones de elevada volatilidad en los mercados

externos financieros y cambiarios.

2.7.15. Gobierno de PPK, Martín Vizcarra y Francisco Sagasti (2016-

2021)

Estos dos gobiernos se caracterizan por una estabilidad en las

medidas de política monetaria, sin embargo, hubo episodios de

inestabilidad política, desaceleración económica debido al

fenómeno del Niño Costero y la llegada de una nueva enfermedad,

la COVID-19, que ocasionarían una crisis económica no solo en

el Perú, sino a nivel global.

En el 2017, el BCRP amplió el estímulo monetario en un contexto

de ciclo económico débil, afectado por el Fenómeno El Niño

Costero y la incertidumbre generada por los hallazgos de

corrupción vinculados a empresas constructoras. Con este

objetivo, se redujo la tasa de referencia en 25 puntos básicos en

42 | P á g i n a
UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

cuatro oportunidades (mayo, julio, setiembre y noviembre),

pasando de 4,25 a 3,25%, con lo que la tasa de interés real se

mantuvo por debajo de 1,0%. Estas acciones de política monetaria,

en un contexto de ciclo económico débil y de reversión de choques

de oferta, permitieron la reducción gradual de la inflación al rango

meta. Así, la inflación se redujo de 3,23% a 1,36% en 2017,

mientras que la inflación sin alimentos y energía lo hizo de 2,87 a

2,15%. Por su parte, las expectativas de inflación permanecieron

dentro del rango meta y se ubicaron en 2,3% a fines de año,

reflejando ausencia de presiones inflacionarias de demanda.

Durante 2017, el BCRP amplió el estímulo monetario en un

contexto de ciclo económico débil, afectado por el Fenómeno El

Niño Costero y la incertidumbre generada por los hallazgos de

corrupción vinculados a empresas constructoras. Con este

objetivo, se redujo la tasa de referencia en 25 puntos básicos en

cuatro oportunidades (mayo, julio, setiembre y noviembre),

pasando de 4,25 a 3,25%, con lo que la tasa de interés real se

mantuvo por debajo de 1,0%. Estas acciones de política monetaria,

en un contexto de ciclo económico débil y de reversión de choques

de oferta, permitieron la reducción gradual de la inflación al rango

meta. Así, la inflación se redujo de 3,23% a 1,36% en 2017,

mientras que la inflación sin alimentos y energía lo hizo de 2,87 a

2,15%. Por su parte, las expectativas de inflación permanecieron

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dentro del rango meta y se ubicaron en 2,3% a fines de año,

reflejando ausencia de presiones inflacionarias de demanda. Estas

medidas de política monetaria favorecieron la recuperación del

ritmo de expansión del crédito, en particular del crédito

hipotecario y del crédito al sector corporativo, que también se ha

beneficiado de la recuperación de la demanda interna en la

segunda mitad del año.

Durante el inicio del 2020, previo al inicio de la pandemia, la tasa

de interés de política monetaria se ubicaba en 2,25%. Desde el

anuncio del Estado de Emergencia a nivel nacional para contener

la expansión del COVID-19, el BCRP tomó medidas monetarias y

financieras orientadas a promover el correcto funcionamiento de

los mercados, prevenir el rompimiento de la cadena de pagos de la

economía y apoyar la recuperación de la actividad económica.

Dichas medidas del Banco Central se enfocaron en la reducción

del costo de financiamiento, la provisión de liquidez al sistema

financiero y la disminución de la volatilidad de las tasas de interés

de largo plazo y del tipo de cambio. Así, en un contexto de fuerte

contracción de la demanda interna y de un entorno internacional

de recesión global, el BCRP aplicó una política monetaria

expansiva sin precedentes, que lo llevó a reducir la tasa de

referencia a su mínimo histórico de 0,25%. Asimismo, dado el

tamaño del choque y sus inminentes efectos sobre la economía, se

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amplió el impulso monetario mediante medidas cuantitativas

adicionales de política monetaria. Con el inicio del periodo de

aislamiento social, el Directorio del BCRP decidió bajar la tasa de

interés de política monetaria en 200 puntos básicos entre el 19 de

marzo y el 9 de abril, de 2,25% a 0,25%, alcanzando así su mínimo

histórico.

Las decisiones de reducción de la tasa de interés de referencia y el

mantenimiento del estímulo monetario durante 2020 estuvieron

basadas en:

1. La proyección de la inflación anual dentro del rango de la

meta (1,0 a 3,0%), aunque con tendencia a ubicarse en el

tramo inferior de dicho rango en el horizonte de

proyección, con sesgo a la baja debido a la debilidad de la

demanda interna.

2. Las expectativas de inflación e indicadores tendenciales

situadas en el tramo inferior del rango de la meta.

3. La actividad económica estuvo severamente afectada por

choques simultáneos de oferta y demanda agregada entre

marzo y abril de 2020. Posteriormente, se inició un proceso

de recuperación que fue capturado por los indicadores

adelantados de actividad y estuvo en línea con los

indicadores de expectativas de las empresas.

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4. La actividad económica mundial se contrajo

significativamente al inicio de la pandemia. Sin embargo,

en los meses siguientes se observó una recuperación,

aunque continuaron registrándose niveles inferiores a los

de 2019.

2.7.16. Actual Gobierno de Pedro Castillo

El inicio del gobierno de Pedro Castillo, estuvo caracterizado por

una especulación, inestabilidad e incertidumbre de carácter

político, lo cual afectó en gran medida al mercado cambiario y de

capitales, incrementándose el tipo de cambio a niveles históricos,

causando un aumento de precios en aquellos bienes en los cuales

sus insumos eran importados (tal como el aceite y gas licuado del

petróleo).

Empezando el gobierno del actual presidente, el Directorio del

BCRP inició en agosto de 2021 el retiro del estímulo monetario,

luego de haber mantenido la tasa de interés de referencia de

política monetaria en su mínimo histórico de 0,25% entre marzo

de 2020 y julio de 2021. Así, luego de los incrementos de la tasa

de referencia de 25 puntos básicos en agosto y de 50 puntos

básicos en setiembre, durante las sesiones de política monetaria

llevadas a cabo entre octubre y diciembre de 2021, el Directorio

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del BCRP decidió elevar la tasa de interés de referencia de la

política monetaria en 50 puntos básicos en cada oportunidad,

acumulando cinco incrementos. De esta manera, la tasa de interés

de referencia pasó de 0,25% en julio a 2,50% en diciembre. Estas

decisiones han implicado mantener una posición expansiva de la

política monetaria, dado que la tasa de interés real de referencia se

mantiene en niveles negativos (-1,21% en diciembre), luego de

haber alcanzado un mínimo histórico de -2,53% en agosto. La

decisión del Directorio del BCRP sobre la tasa de interés de

referencia se tomó en un contexto en el que diversos bancos

centrales de la región han elevado sus tasas de política desde

marzo de 2021.

 Las decisiones de política monetaria de octubre,

noviembre y diciembre de 2021 tomaron en consideración

que:

 La tasa de inflación a doce meses se incrementó de 5,23%

en setiembre a 5,66% en noviembre, manteniéndose

transitoriamente por encima del rango meta.

 Los factores que explicaron el incremento de la inflación

fueron el aumento de los precios internacionales de

insumos alimenticios (granos) y combustibles, así como

del tipo de cambio.

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 La tasa de inflación sin alimentos y energía a doce meses

se situó dentro del rango meta.

 Se proyecta que la inflación retornará al rango meta en el

segundo semestre de 2022, debido a la reversión del efecto

de los factores transitorios sobre la tasa de inflación, y a

que la actividad económica se ubicará aún por debajo de su

nivel potencial.

 Las expectativas de inflación a doce meses se

incrementaron de 3,6% en setiembre a 3,7% en noviembre

y para el año 2022 se ubican en 3,5%, por encima del límite

superior del rango meta de inflación.

 La mayoría de indicadores de expectativas sobre la

economía mejoró en setiembre y octubre, pero se deterioró

en noviembre, y algunos se ubican en el tramo pesimista

en este último mes.

 La actividad económica mundial se viene recuperando,

aunque a menor ritmo por rebrotes de contagios de

COVID-19 y la aparición de nuevas variantes y cuellos de

botella en la oferta global de bienes y servicios. Se espera

que el proceso de recuperación continúe en los próximos

trimestres, conforme sigan avanzando la vacunación en el

mundo y los programas significativos de estímulo fiscal en

países desarrollados.

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III. CONCLUSIONES

 La evidencia empírica muestra que el crecimiento del dinero no ayuda al

crecimiento en términos de producción real de la economía, por lo tanto, se

concluye que la política monetaria tiene solo un único objetivo final, el cual

es la estabilidad de los precios.

 Ciertos cambios en variables producto de la política fiscal pueden afectar a

variables de la política monetaria, tales variables que pueden afectar a las

variables financieras o monetarias son el gasto público, la tasa impositiva,

subsidios a la inversión, entre otros.

 A lo largo del tiempo, la intervención del Estado en el diseño de la política

monetaria ha traído consecuencias negativas a la fluctuación del tipo de

cambio, estabilidad de los precio y nivel de reservas internacionales netas en

varios gobiernos de turno del Perú.

 La autonomía del BCRP brinda solidez y seguridad sobre las decisiones de

política monetaria sin fines de beneficiar a grupos de interés o financiamiento

insostenible del gasto público.

 En las últimas dos décadas y a pesar de los escenarios económicos, financieros

y sociales desfavorables que el Perú afrontó, la solidez y estabilidad de los

precios se mantiene sin llegar a niveles desmesurados e incontrolables de

inflación e inestabilidad de los precios.

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