ECONOMÍA MONETARIA II
5. Canales de Transmisión de la Política
Monetaria
Bibliografía
Orellana W, Lora O, Mendoza R, Boyán R, Revista
de Análises del BCB, 2000.
Mishkin, Frederic “Moneda y banca y mercados
financieros”
Canales de Transmisión de la Política Monetaria
1. Objetivos del tema
2. Canales de transmisión de la política monetaria
3. Canal de tasas de interés
4. Canal de crédito
5. Canal internacional de crédito
6. Canal de crédito con tasas de interés menor a cero
7. Canal de tipo de cambio
8. Canal de precios de los activos
9. El rol de las expectativas
1. Objetivos
El objetivo es el de repasar el significado de los
canales de transmisión de la apolítica monetaria.
Se estudiaran los diversos canales de transmisión
que reconoce la literatura: tasas de interés, crédito,
tipo de cambio, precios de los activos. Incluyendo los
últimos desarrollos al respecto al incorporar
mecanismos internacionales de transmisión de la
política monetaria y la transmisión con tasas por
debajo de cero.
Finalmente, se realizará un repaso breve sobre el rol
de las expectativas
Canales de Transmisión de la Política Monetaria
1. Objetivos
2. Canales de transmisión de la política monetaria
3. Canal de tasas de interés
4. Canal de crédito
5. Canal internacional de crédito
6. Canal de crédito con tasas de interés menor a cero
7. Canal de tipo de cambio
8. Canal de precios de los activos
9. El rol de las expectativas
2. Canales de transmisión de la política monetaria
Hasta aquí se efectuó un análisis sobre los conceptos
monetarios mas relevantes y los principales
instrumentos.
Complementando lo visto hasta ahora, es fundamental
para las autoridades monetarias conocer
adecuadamente el canal de transmisión de la política
monetaria mediante el cual sus decisiones afectan a la
actividad real de la economía.
En esta sección se repasa brevemente los principales
canales de transmisión de la política monetaria. Es decir,
los mecanismos a través de los cuales la
instrumentación puede afectar a la actividad económica
y lograr su objetivo de inflación.
Canales de Transmisión de la Política Monetaria
1. Objetivos
2. Canales de transmisión de la política monetaria
3. Canal de tasas de interés
4. Canal de crédito
5. Canal internacional de crédito
6. Canal de crédito con tasas de interés menor a cero
7. Canal de tipo de cambio
8. Canal de precios de los activos
9. El rol de las expectativas
3. Canal de tasas de interés
Es el más estudiado y conocido en la teoría monetaria
reciente.
Cuando el BC aplica una política contractiva
• Reduce la oferta de dinero, ya sea mediante
operaciones de mercado abierto o limitando sus
créditos,
• Lo que ocasiona un incremento de las tasas de
interés real, lo que incrementa el costo de
oportunidad del capital.
• Esto se traduce en una caída de la inversión y en
una reducción del consumo, principalmente de
bienes durables y del gasto en vivienda,
• Por tanto, se genera una contracción de la
demandaM i agregada
I C DA y del
Y P producto, y
consecuentemente la caída del nivel de precios.
3. Canal de tasas de interés
El funcionamiento de este canal descansa en tres supuestos.
• Primero, se establece la existencia de dos activos
financieros: el dinero, que se emplea como medio
de cambio, y los bonos que sirven como depósito
de valor.
• Segundo, se supone que el dinero no tiene
sustitutos perfectos, lo que confiere a la autoridad
monetaria el control sobre la cantidad de dinero.
• Tercero, se asume que el Banco Central tiene la
capacidad de alterar la tasa de interés nominal de
corto plazo mediante cambios en la masa
monetaria, lo que, dadas las rigideces nominales
existentes en la economía, se traduce en
3. Canal de tasas de interés
• Los detractores de este enfoque sostienen que los agentes
económicos toman sus decisiones de inversión sobre la
base de la tasa de interés real de largo plazo. Se
argumenta que la política monetaria sólo tiene un efecto
importante en las tasas de interés de corto plazo del
mercado monetario y por tanto tiene un impacto muy
reducido en las tasas de interés de largo plazo,
especialmente en la tasa de interés real. Así, parecería poco
razonable que la política monetaria pueda afectar la actividad
económica a través de las tasas de interés.
• Por su parte, Taylor (1995), suponiendo expectativas racionales,
demuestra que el mecanismo de la tasa de interés es un
elemento fundamental para explicar cómo las medidas de política
monetaria son transmitidas al sector real de la economía.
3. Canal de tasas de interés
• La
nivelregla de Taylor se basa en tres factores para calcular el
óptimo de la tasa de interés. Estos tres factores son la
diferencia entre la inflación esperada y objetivo, la diferencia
entre el PIB esperado y el de tendencia a largo plazo y por
último la tasa de interés neutral a corto plazo, consistente con
el pleno empleo:
-
• Donde:
i = tasa de interés nominal de política
= tasa de inflación
= tasa de inflación objetivo
= tasa de interés real neutral (normalmente 2%)
= Crecimiento esperado del PIB
= Crecimiento de tendencia del PIB a largo plazo
Si el output gap es 0 y la inflación observada coincide con la
meta de inflación, entonces se obtiene una relación muy
coincida: tasa de interés nominal = inflación + tasa real de
3. Canal de tasas de interés
Supongamos que la inflación fue del 1%, que la tasa real de
interés es del 3%, la meta de inflación es del 2%, el output gap
es de –3% y que los dos parámetros α son 0.50 cada uno.
Entonces:
2% = 1% + 3% + 0.5 (1% – 2%) – 0.5 (3%)
Luego de un tiempo el output gap se reduce al 1%, entonces la
política monetaria debe aumentar la tasa de interés:
3% = 1% + 3% + 0.5 (1% – 2%) – 0.5 (1%)
Ahora, supongamos que se elimina el output gap, pero la
inflación aún se encuentra por encima de la meta, por lo que la
tasa de interés aumenta
3.5% = 1% + 3% + 0.5 (3% – 2%) – 0.5 (0%)
Canales de Transmisión de la Política Monetaria
1. Objetivos
2. Canales de transmisión de la política monetaria
3. Canal de tasas de interés
4. Canal de crédito
5. Canal internacional de crédito
6. Canal de crédito con tasas de interés menor a cero
7. Canal de tipo de cambio
8. Canal de precios de los activos
9. El rol de las expectativas
4. Canal de crédito
En términos generales, este enfoque afirma que la política
monetaria no sólo produce efectos reales en la economía
mediante alteraciones a la tasa de interés, sino también a
través de sus efectos sobre la disponibilidad o los términos
sobre los cuales se contraen los nuevos créditos bancarios.
Bajo este enfoque existen dos mecanismos bajo los cuales la
política monetaria tendría la capacidad de afectar la
disponibilidad de fondos para las firmas: el canal de préstamos
bancarios y el canal de hojas de balance.
4. Canal de crédito
a) Canal de préstamos bancarios
Este canal enfatiza el efecto de la política monetaria por el lado de la
oferta de créditos.
La contracción de la oferta monetaria conduce a la caída de Fondos
Prestables (reservas bancarias y depósitos bancarios), lo que se refleja
en una menor colocación de cartera, la cual implica una caída de la
inversión, el consumo y el producto. En última instancia, la política
monetaria más restrictiva afecta la evolución de los precios mediante la
reducción de la demanda agregada.
M FP Crédito I C Y DA P
Se destaca que el impacto de la reducción de créditos en el producto será
condicional al grado de dependencia de las firmas al crédito bancario.
Bernanke & Blinder (1988) demuestran que el canal de préstamos
bancarios existe cuando los bonos y los préstamos no son considerados
como sustitutos perfectos por los bancos y los prestatarios. Es decir, la
demanda agregada responde a cambios en la cantidad de préstamos.
4. Canal de crédito
b) Canal de hojas de balance
Bernanke & Gertler (1995), complementariamente, afirman que el enfoque
del canal de crédito se basa en el reconocimiento de los problemas de
información asimétrica y riesgo moral.
Stiglitz & weiss (1981) consideran que una contracción monetaria incrementa
la tasa de interés, lo que reduce el valor de mercado u hoja de balance de
las empresas (que constituye el colateral que garantizan el repago de los
préstamos), lo que aumenta el incentivo de las empresas endeudadas a
emprender proyectos más riesgosos (riesgo moral) y también son las
empresas con menor capacidad de repago las que acuden a los bancos para
financiar proyectos con menores probabilidades de éxito (selección
adversas). Ante estas asimetrías de información, las instituciones bancarias
reaccionan elevando la prima exigida para otorgar fondos y, en algunos
casos, restringen sus colocaciones, cae la inversión y la demanda agregada,
lo que repercute en la producción y los precios.
Balance Financiero de las Empresas:
M i Colateral RM y SA Crédito I DA P
4. Canal de crédito
b) Canal de hojas de balance
El mecanismo de transmisión a través del canal crediticio es
igualmente pertinente para el gasto en consumo.
La reducción de la oferta monetaria conduce a un incremento de las
tasas de interés lo que deteriora el presupuesto y la capacidad de pago
de los hogares. Una menor riqueza neta significa que los prestamistas
tienen un menor colateral para sus créditos, por lo que los problemas
de selección adversa y riesgo moral se acrecientan y disminuye el
financiamiento para el consumo. La contracción de la demanda
agregada, repercute en la producción y los precios.
Este enfoque se aplica sobre todo en el ámbito de bienes durables. Los
problemas de selección adversa y riesgo moral reducen el crédito
hipotecario, lo que disminuye la demanda de bienes raíces, reduciendo
la producción y los precios.
Balance de los Hogares:
M i CapPago RM y SA Cred C DA P
Cr.Hip DA Y P
4. Canal de crédito
c) Efecto liquidez en el consumo
Se trata de un mecanismo que afecta directamente el deseo
de consumir de los agentes. Un incremento de las tasas de
interés reduce el valor de los activos financieros (acciones), lo
cual incrementa la probabilidad de que los agentes tengan
dificultades de liquidez. Si los consumidores perciben un
mayor riesgo de iliquidez, preferirán tener activos más
líquidos (dinero en el banco) en lugar de comprar bienes
durables o bienes raíces debido a las pérdidas que podrían
sufrir al venderlos apresuradamente cuando requieran dinero.
La caída en la demanda de estos bienes, que se reflejaría en
una menor demanda por crédito, produce la contracción de la
actividad económica y la reducción de los precios.
Efecto Liquidez en el consumo:
M i CapPago AL D.Bs.Dur. D.Cred C DA Y P
Canales de Transmisión de la Política Monetaria
1. Objetivos
2. Canales de transmisión de la política monetaria
3. Canal de tasas de interés
4. Canal de crédito
5. Canal internacional de crédito
6. Canal de crédito con tasas de interés menor a cero
7. Canal de tipo de cambio
8. Canal de precios de los activos
9. El rol de las expectativas
5. Canal internacional de crédito
Se encuentra una fuerte evidencia de la existencia de un canal de crédito
bancario internacional en la transmisión de la política monetaria.
Como respuesta a la crisis financiera de 2008, la Fed implementó una
política monetaria expansionista bajando la tasa de fondos federales (FFR)
hasta alcanzar el límite inferior cero (ZLB) y realizó políticas no
convencionales denominadas de facilitación cuantitativa (QE). Asimismo,
Los bancos de la zona del euro bajaron las tasas e incrementaron la
cantidad de dinero.
Junto a estas políticas Los bancos de la zona del euro y de EEUU
aumentaron los préstamos al resto del mundo. Asimismo, promovieron un
descenso de las tasas de interés a nivel mundial. Por tanto, las Política
Monetarias no Convencionales (PMNC) en las economías avanzadas
derivaron en una mayor capacidad de los bancos de la región para prestar.
Después de varios años, la economía estadounidense entró en una
situación diferente y la Fed comenzó a reducir este estímulo monetario. El
BCE anunció también el retiro de los estímulos monetarios. Por tanto, se
anticipó que dicho retiro de los estímulos monetarios en las economías
avanzadas tendría el efecto inverso.
5. Canal internacional de crédito
El mecanismo funciona del siguiente modo:
– Retiros de estímulos monetarios y alzas de tasas de interés en EEUU.
– Producen salidas de capitales, depreciación nominal y alzas de precios
en otros países.
– En defensa de la moneda y de la estabilidad de precios se genera una
reacción al alza de la tasa de interés interna.
– Se genera una desaceleración y caída en el crédito, caída de la
demanda agregada y de los precios.
MUSA iUSA Capitales TCLA PLA iLA Crédito DA Y P
El retiro de los estímulos monetarios de EEUU se reflejó en el alza de las
tasas de interés de CP, luego subió el spread entre la tasa de CP y de LP,
posteriormente se genera una reducción del balance de la Fed. En los
países de LA le sigue una caída en las reservas internacionales, aumento
del tipo de cambio y de la inflación, alza de tasas y también en el margen
EMBI, caída en el crédito y caída en el ritmo de crecimiento del PIB.
En el segundo trimestre de 2019 estas tendencias se revierten con la
desaceleración económica mundial y posteriormente con el COVID-19.
Canales de Transmisión de la Política Monetaria
1. Objetivos
2. Canales de transmisión de la política monetaria
3. Canal de tasas de interés
4. Canal de crédito
5. Canal internacional de crédito
6. Canal de crédito con tasas de interés menor a cero
7. Canal de tipo de cambio
8. Canal de precios de los activos
9. El rol de las expectativas
6. Canal de crédito con tasas de interés menor a cero
En varias ocasiones el Banco Central Europeo tuvo tasas
negativas: junio de 2014, septiembre de 2014, diciembre 2015,
marzo de 2016; debido a que los bancos se llenaron de liquidez
excesiva. En Japón también se registraron tasas negativas. En
el IIIT de 2019 el BCE disminuye la tasa de -0,4 a -0,5%
Un principio de la macroeconomía moderna es que la política
monetaria se vuelve inefectiva una vez que las tasas de interés
ya han alcanzado el límite inferior cero (ZLB, por sus siglas en
inglés), porque los depositantes retirarían sus depósitos con
tasas por debajo de cero de modo que no habría recursos para
expandir el crédito.
Actualmente la discusión está desafiando esta sabiduría
convencional demostrando que un ZLB no existe
necesariamente para todos los casos.
Por tanto, el canal de crédito parece funcionar con tasas
menores a cero, en contra de la sabiduría convencional del ZLB.
6. Canal de crédito con tasas de interés menor a cero
De acuerdo al canal de crédito convencional, los bancos con tasas de
interés negativas enfrentan una salida de los depósitos; pero la evidencia
no muestra esto.
Los resultados muestran que los bancos centrales pueden traspasar tasas
negativas a las tasas de depósitos de las corporaciones sin experimentar
una contracción en el fondeo. Es decir, hay traspaso de la política
monetaria a pesar que la tasa media de depósitos corporativos baja a
territorio negativo.
No hay contracción de fondos para los bancos con tasas negativas.
Además, los bancos que pagan interés negativo (tasa pasiva menor a
cero) hacen más préstamos que los que no pagan interés negativo (tasa
pasiva mayor a cero).
La eficacia del mecanismo de transmisión depende del balance de los
bancos. Los bancos solidos son más propensos a traspasar tasas
negativas a sus depositantes corporativos.
6. Canal de crédito con tasas de interés menor a cero
Funciona el canal del crédito: los bancos con tasas pasivas negativas
incrementan el crédito y hay efecto positivo en la inversión.
Funciona un canal de depósitos: las empresas con mayor liquidez y más
expuestas a las tasas negativas de depósitos tienden a invertir más. Se
alejan de activos líquidos y van hacia activos menos líquidos: intangibles y
tangibles.
Canales de Transmisión de la Política Monetaria
1. Objetivos
2. Canales de transmisión de la política monetaria
3. Canal de tasas de interés
4. Canal de crédito
5. Canal internacional de crédito
6. Canal de crédito con tasas de interés menor a cero
7. Canal de tipo de cambio
8. Canal de precios de los activos
9. El rol de las expectativas
7. Canal del tipo de cambio
• La globalización de la economía y la integración de los mercados
internacionales han conducido a que la transmisión de la política
monetaria a través del tipo de cambio y su efecto en la
balanza comercial adquieran cada vez mayor importancia.
• Un incremento en las tasas de interés, producto de una política
monetaria contractiva, hace de los depósitos domésticos más
atractivos que las colocaciones en otros países, lo cual aumenta la
demanda por moneda nacional y conduce a su apreciación. Un tipo
de cambio apreciado afecta la competitividad del sector
transable de la economía y produce una caída de las
exportaciones netas y del producto. El menor ingreso disponible
se traduce en una contracción de la demanda agregada, seguida de
una disminución del nivel de precios internos.
M i TC X Yd Y DA P
Canales de Transmisión de la Política Monetaria
1. Objetivos
2. Canales de transmisión de la política monetaria
3. Canal de tasas de interés
4. Canal de crédito
5. Canal internacional de crédito
6. Canal de crédito con tasas de interés menor a cero
7. Canal de tipo de cambio
8. Canal de precios de los activos
9. El rol de las expectativas
8. Canal de precios de los activos
Canal de precios de los activos:
• La “q” de Tobin (Tobin, J. 1969) se define como la relación
entre el valor de mercado de una firma y el costo de
reposición de su capital. Cuanto mayor sea esta relación, las
empresas tendrán más incentivos para invertir en nuevas
plantas y equipos. Si q es inferior a la unidad las empresas no
realizarán nuevas inversiones.
• La teoría monetarista señala que cuando la oferta de dinero
cae, los agentes perciben que existe menos dinero del que
ellos desean y ajustan sus gastos. Parte de este ajuste se
refleja en menor inversión en el mercado accionario, lo cual
produce una menor demanda por acciones y la caída de sus
precios. La reducción de los precios conduce a una “q” menor,
y, por tanto, a un menor nivel de inversión, producción y
demanda agregada, con efectos contractivos en los precios.
M Pa q I Y DA P
Canales de Transmisión de la Política Monetaria
1. Objetivos
2. Canales de transmisión de la política monetaria
3. Canal de tasas de interés
4. Canal de crédito
5. Canal internacional de crédito
6. Canal de crédito con tasas de interés menor a cero
7. Canal de tipo de cambio
8. Canal de precios de los activos
9. El rol de las expectativas
9. El rol de las expectativas
Mediante los anuncios realizados por la autoridad monetaria,
se emiten señales que sirven para la formación de las
expectativas de los agentes acerca de la futura evolución de
los precios y de la actividad económica.
Cuando las señales y anuncios de la autoridad monetaria son
creíbles, mejora el efecto transmisipon sobre las decisiones de
los agentes económicos.
Las expectativas juegan un rol fundamental en la transmisión
de la PM. La formación de expectativas obedece también al
accionar de otros actores como el gobierno o el sector externo.
9. El rol de las expectativas
Los valores esperados son de especial relevancia en las
negociaciones laborales y en las decisiones financieras. Por
ejemplo, la percepción de una menor inflación futura por parte
de los agentes económicos, producirá que sus demandas por
incrementos en el salario nominal sean menores, generando
una menor presión sobre los precios de la economía.
Adicionalmente, las expectativas de una menor inflación
inducen a la reducción de las tasas de interés y estabilización
del tipo de cambio.
Las expectativas explican porque, ante situaciones de
estricto control monetario, la inflación perdura.
La respuesta se relaciona con la evolución pasada de
la inflación (expectativas adaptativas) y con la
credibilidad de la política anti inflacionista. La falta de
9. El rol de las expectativas
Si la inflación se desvía de su nivel previsto los agentes
incorporan ese dato y la economía se ajusta a ese nivel
de inflación.
Friedman y Phelps modificaron el enfoque de la curva de
Phillips incorporando las expectativas como un elemento
que utilizan los trabajadores para asegurar su capacidad
adquisitiva en las negociaciones salariales.
Así, la tasa de variación de los salarios nominales
depende de la tasa de desempleo y de la inflación
prevista (expectativas adaptativas).
Con expectativas racionales, las medidas de política
serán anticipadas y su eficacia será nula.
9. El rol de las expectativas
Este enfoque se concentra en la influencia directa que
ejercen los anuncios de política monetaria sobre la
formación de las expectativas inflacionarias de los
agentes económicos. De esta forma, mediante los
anuncios realizados por la autoridad monetaria, se
emiten señales que sirven para la formación de las
expectativas de los agentes acerca de la futura evolución
de los precios y la actividad económica.
Actualmente, se está queriendo superar la debilidad de
los esquemas de metas de inflación en el sentido de la
sobrerreacción del tipo de cambio y la volatilidad
consecuente de las tasas de interés, mediante el
fortalecimiento de la credibilidad de los bancos centrales.
ECONOMÍA MONETARIA II
5. Canales de Transmisión de la Política
Monetaria
