L’Efficience des marchés
financiers
Réalisées par: Encadré par:
✔ Hanine omayma
✔ Mr. BENGRICH Mustapha
✔ Idder meriem
✔ Jlaibi chaima
Année universitaire 2020/2021
1 Introduction
Généralités sur l’efficience des marchés financiers
2
plan
3 L’efficience informationnelle
4 Rationalité et anticipation rationnelle
5 La remise en cause de la théorie d’efficience des marchés
6 Conclusion
INTRODUCTION
Problématique
Dans quelle mesure les marchés financiers
marocains sont efficients?
Axe I: généralités sur
l’efficience de marché
financier
Définition
Les conditions d’efficience de marché
Les types d’efficience de marché
5
Définition de marché financier
Le marché financier est une composante de
marché de capitaux qui permet aux agents de
se financer d’une manière direct.
Hypothèse
L’hypothèse d’efficience de marché est incontestable au niveau de la finance
moderne, Ceci dit, que le prix reflète toute information disponible au niveau de
marché.
Donc, l’élément de l’information joue un rôle primordiale dans cette hypothèse, d’où vient la nécessité de traiter la
communication financière .
Efficience de marché
historique définition
Depuis 1970, la théorie d’efficience à dominé, le cadre d’analyse des déterminants des
cours des actions en particuliers et des marchés financiers en générale
La fréquence des bulles et des krachs. Des crises financiers donnant lieu a un excès
de volatilité boursière
L’intégration des certains des apports des sciences sociales comme la
psychologie, la sociologie humain ainsi que les résultats établis par
l’expérimentation en l’élaboration du comportement des intervenants en
bourses
Définition d’efficience de marché
historique définition
FAMA (1965)
«l’efficience du marché requiert qu’à tout moment, le prix des actions reflète pleinement
l’information disponible »
Jensen en 1978
par rapport à un ensemble donné d’informations, un marché est efficient s’il est impossible de
réaliser des profits en échangeant sur base de cet ensemble d’informations »
MALKIEL (1992)
Un marché financier est dit efficient s'il reflète entièrement et correctement toutes les
informations importantes en déterminant des prix des valeurs mobilières. Formellement, le
marché est dit efficient en ce qui concerne un certain ensemble de l'information si les prix des
actifs financiers seraient inchangés en indiquant cette information à tous les participants.
Les conditions d’efficience de marché
Les marchés financiers ne peuvent être efficients que si les agents économiques agissant sur
La rationalité des
ce marché sont parfaitement rationnels, les investisseurs optimisent le couple
investisseurs rentabilité/risque
La libre circulation de Pour que les marchés financiers soient efficients, il faut que les prix intègrent
l'information instantanément l'ensemble des informations disponibles
La gratuité de Cette condition postule que les agents économiques doivent obtenir les informations sur le
l'information : marché financier sans supporter de coûts supplémentaires de gestion
Les conditions d’efficience de marché
En cas de présence de coûts de transaction ou d'impôts ; les agents économiques peuvent
Absence des coûts hésiter à investir ou à désinvestir, de peur que ces coûts annulent leurs gains potentiels
de transactions réalisables
L'atomicité des La théorie des marchés efficients implique l'existence d'une totale liquidité et d'une
investisseurs et la complète atomicité des investisseurs
liquidité
Les types d’efficience de marché
La théorie de l'efficience opérationnelle précise que les intermédiaires
financiers mettent en relation de manière satisfaisante les offreurs et
Efficience opérationnelle les demandeurs de capitaux et ce, au coût le plus faible tout en retirant
une juste rémunération
L'efficience allocationnelle indique que le marché est capable
Allocative d'orienter les fonds vers les emplois les plus productifs et contribue
ainsi à un développement satisfaisant de l'économie.
Le type d'efficience qui traite les informations qui agissent sur les cours
des titres sur le marché est l’efficience informationnelle, la plus explorée
informationnelle en finance. Elle prend en compte la forme forte, semi-forte et faible des
hypothèses formulées par les chercheurs en la matière
Axe II: L’efficience
informationnelle
Définition
Les formes d’efficience informationnelle
Les testes d’efficience informationnelle
13
Définition
FAMA (1965)
un marché financier est dit efficient si et seulement si l'ensemble des
informations disponibles concernant chaque actif financier coté sur ce
marché, est immédiatement intégré dans le prix de cet actif
FAMA (1970)
un marché où les prix des titres reflètent complètement l'information
existante
Définition
01
La diffusion rapide
à faible coût de
FAMA l’information
(1970)
02
Les investisseurs réagissent
immédiatement à
l’information reçu
03
Les cours d'un titre
suit un cheminement
aléatoire
les formes de l’efficience informationnelle
L’hypothèse du marché efficient dépend non seulement du type et de la
source d’information, mais aussi de la qualité et de la rapidité avec laquelle
l’information est diffusée aux investisseurs
Les cours passés et
toutes les informations
3
publiques plus Les cours passés
l’information privée plus toutes les
2
informations
publiques.
Les cours Passés
1
uniquement
les formes de l’efficience informationnelle
La forme fort
La forme semi fort
▪ toutes les La forme faible
informations
privées sont ▪ le prix de chaque
reflétées dans les titre coté correspond ▪ les cours des titres
à sa valeur réelle reflètent tout ce
cours qu'on pourrait
▪ la connaissance ▪ aucun investisseur
déduire de leur
d'informations n'a la possibilité de historique
privée ne permet profiter de cette
pas de réaliser un nouvelle information ▪ Il est impossible
de tirer profit des
gain réel sur le pour réaliser un informations
marché financier profit substantiel passées pour
prévoir l'évolution
future du prix
Les tests empiriques de l’efficience des marchés financier
la théorie financière s’est dés lors enrichie d’une série de tests empiriques (modifiés ou améliorés
éventuellement par la suite) qui tentent d’étudier, sur les plus importantes places financières
mondiales, les trois formes d’efficiences
Les tests de la forme Les tests de la forme Les testes de
faible semi-forte la forme forte
les tests sur la les tests sur
les tests d’études d’
prévisibilité des l’information
événements
rentabilités privée.
Les tests empiriques de l’efficience des marchés financier
les tests de prévisibilité de rendements les tests d’études d’événements les tests sur l’information privée
la fonction d'autocorrélation
C'est une méthode un des meilleurs outils
fiable pour tester la pour étudier la forme faible
corrélation des d'efficience due à la
variables aléatoires relation entre le
dans une série changement de prix de la
période courante et la
période précédente
(Elango et Hussein, 2008)
(Abedini, 2009).
Les tests empiriques de l’efficience des marchés financier
les tests de prévisibilité de rendements les tests d’études d’événements les tests sur l’information privée
la fonction d'autocorrélation
Le coefficient de corrélation liant les données de la série des prix de l’indice du marché (Pt)
décalées d’un facteur de retard noté k. Indique si les variations de prix journalières ou hebdomadaires
de la période t sont influencées par les changements de prix k-périodes précédents . On écrit la
fonction d’autocorrélation ρk de la manière suivante
Hypothèse 1 Hypothèse 2
PK = 0 PK ≠ 0
Les changements Les changements
de prix sont de prix ne sont pas
indépendants indépendants
Les tests empiriques de l’efficience des marchés financier
les tests de prévisibilité de rendements les tests d’études d’événements les tests sur l’information privée
Runs Test
(Siegel 1956). Un run peut être défini comme une série de changements de prix du même signe
précédé et suivi par les changements de prix de différents signes. Les nombres de runs sont
calculés comme une séquence des changements de prix du même signe (tel que + +, - -, 0 0)
temps T T+1 T+2 T+3 T+4 T+5 T+6
Prix 150 100 125 120 110 105 140
variatio - -50 +25 -5 -10 -5 +35
n
- + - - - +
Dans cet exemple, on dénombre 6 runs comprenant 1, 1, 3, et
1 éléments.
Les tests empiriques de l’efficience des marchés financier
les tests de prévisibilité de rendements les tests d’études d’événements les tests sur l’information privée
Runs Test
N = nombre total d’observations
N1 = nombre de symboles '+’ ;
N2 = nombre de '-' Symboles ;
R = nombre de runs H0 R=E(R) H1 R≠E(R)
la série est la série est
indépendante; dépendante
la forme faible la forme faible
de l'efficience de l'efficience
est acceptée est rejetée
Les tests empiriques de l’efficience des marchés financier
les tests de prévisibilité de rendements les tests d’études d’événements les tests sur l’information privée
La vitesse d’ajustement des cours
l’ensemble des informations disponibles concernant un actif financier est
intégré dans le prix de ce titre à l’instant même où ces informations
sont rendues publiques.
Cette notion d’instantanéité est expliquée par une intervention
immédiate des investisseurs sur le marché dès qu’une information est
apparaît
pour que les marchés soient réputés efficients au sens de la forme
semi-forte, il est nécessaire que l’ajustement soit immédiat, ce qui
signifie que la vitesse d’ajustement soit infinie.
Les tests empiriques de l’efficience des marchés financier
les tests de prévisibilité de rendements les tests d’études d’événements les tests sur l’information privée
La vitesse d’ajustement des cours
Les tests empiriques de l’efficience des marchés financier
les tests de prévisibilité de rendements les tests d’études d’événements les tests sur l’information privée
La méthodologie de l’étude d’évènements
Fama (1991), la majorité
des études Cette méthodologie consiste à
événementielles menées mesurer l’écart existant entre le
sur des données cours réel de l’actif étudié et un
quotidiennes fait ressortir prix théorique déterminé à l’aide
un ajustement rapide des de diverses méthodes.
cours des actions à toute
information publique
Cumul des rendement anormaux
Les tests empiriques de l’efficience des marchés financier
les tests de prévisibilité de rendements les tests d’études d’événements les tests sur l’information privée
cumul des rendement anormaux (CAR)
Si on note Ri,t le taux de rentabilité observé du titre i pendant la période t (un jour par exemple) et
E(Ri,t) le taux de rentabilité espéré, par exemple à l’aide du modèle de marché ou du MEDAF, la
rentabilité anormale, notée ARi,t est définie par la différence des deux taux:
ARi,t = Ri,t – E(Ri,t )
Les tests empiriques de l’efficience des marchés financier
les tests de prévisibilité de rendements les tests d’études d’événements les tests sur l’information privée
Travaux s’intéressant aux résultats
Travaux s’intéressant directement obtenus par les gestionnaires de
aux investisseurs « initiés » fonds communs
Les tests empiriques de l’efficience des marchés financier
les tests de prévisibilité de rendements les tests d’études d’événements les tests sur l’information privée
Mesure de performance des investisseurs « initiés »
montré que les investisseurs avancé que les initiés informent
initiés possèdent des le marché; les opérations d’achat
informations privilégiées leur et de vente réalisées par eux sont
permettant de réaliser des détectées par les autres
excès de rendement. intervenants.
Jaffe (1974) Meulbrock (1992)
Guyvarch (1996)
Les tests empiriques de l’efficience des marchés financier
les tests de prévisibilité de rendements les tests d’études d’événements les tests sur l’information privée
Performance des fonds communs
Réalisent un excès de
rendement
ils ont une compétence supérieure
à utiliser l’information pour battre
le marché
repose principalement sur la possibilité pour les
gestionnaires de ces fonds à accès à différents types
d’informations non publiques, via les réseaux
spécialisés dont ils disposent ou via les relations
suivies qu’ils entretiennent souvent avec les organes
de décision des grandes entreprises
le marché est efficient au sens
fort
ne réalisent pas un excès
de rendement
Axe III: Rationalité et
anticipations
rationnelles
La rationalité des investisseurs
L’anticipation rationnelle
30
La rationalité des investisseurs
Définition de la rationalité Les formes de la rationalité
ALLAIS (1953)
« un homme est réputé rationnel lorsqu’il poursuit des fins cohérentes
entres elles et qu’il emploie des moyens appropriés aux fins poursuivis »
Max Weber
la rationalité est l'action où l'individu compare avant d'agir les fins qu'il
poursuit entre elles, compare les différents moyens dont il dispose pour
parvenir à une même fin et enfin analyse les conséquences subsidiaires de
l'action
F.Hahn
Étant donné un ensemble d’actions possibles, l’agent choisit rationnellement s’il n’y a pas
d’action possible pour lui dont il préférerait les conséquences à celles résultant de son
choix
La rationalité des investisseurs
Définition de la rationalité Les formes de la rationalité
• Lardic et Mignon (2006) précisent trois conceptions de la rationalité :
Rationalité
La rationalité La rationalité La rationalité
instrumentale procédurale cognitive
La rationalité des investisseurs
La rationalité instrumentale
D’après la conception de la rationalité chez ALLAIS (1953), les agents
sont caractérisés par des préférences ou des objectifs qu’ils cherchent à
réaliser tout en tenant compte des contraintes limitant l’étendue de leurs
choix possibles
La rationalité des investisseurs
La rationalité procédurale
s'appuie sur le fait que l'individu agit sur la base d'un processus de décision approprié
mais ayant des limites internes à l'élaboration de son processus de décision. Dans le cas
de la finance, il peut s'agir d'un investisseur qui maximise son espérance d'utilité, mais
avec une utilisation insuffisante de l'information pour aboutir à une solution optimale
La rationalité des investisseurs
La rationalité cognitive
• WALLISER (1982) introduit la notion de rationalité cognitive afin de tenir
compte d’une correspondance entre les informations détenues par les agents et
les représentations
• La rationalité cognitive met donc l’accent sur le fait qu’il peut y avoir une
différence entre l’environnement réel et l’environnement perçu, et traduit ainsi
l’adéquation des anticipations sur l’environnement aux informations détenues.
L’anticipation rationnelle
"Les anticipations, puisqu'elles sont des prévisions bien
informées des événements futurs, sont essentiellement les
mêmes que les prévisions de la théorie économique
Comportement de Traitement
pertinente. Au risque de confondre cette hypothèse de
rationalité l’information
purement descriptive avec une opinion tranchée sur ce que
les entreprises devraient faire, nous appellerons de telles
anticipations des anticipations rationnelles".
Muth (1961) Formation des
anticipations
Axe VI:: La remise en cause
de la théorie d’efficience des
marchés
L’effet de PER (Price earnings ratio)
L’effet petite-firme
Les effets saisonniers
Les Bulles spéculatives
37
L’effet de PER (Price earnings ratio)
Basu [1977] a tenté de vérifier l'hypothèse, parfois
exprimée dans les milieux financiers, selon laquelle les
actions à faible PER avaient une performance ajustée pour
le risque meilleure que les portefeuilles à PER élevé.
Basu,1977
les titres ayant des PER élevés avaient des performances
nettement inférieures à celle des titres aux PER faibles.
Effet de taille
Plusieurs phénomènes se conjuguent
pour expliquer l’effet taille
mis en évidence l'existence d'un effet taille, Les actions des firmes de petite taille ont eu,
Plus la capitalisation boursière d’une firme est faible, plus la quantité de
en moyenne, des rentabilités ajustées pour le risque supérieur à celles des entreprises de
titres en circulation est petite.
grande taille,
un manque de visibilités des valeurs moyennes par rapport au reste des entreprises
du marché, , L’idée principale à retenir, c’est que le manque d’information sur les
entreprises ne permet pas de pouvoir évaluer à sa « juste valeur »,
Banz [1981]
plus la capitalisation boursière est faible, plus la quantité de titres en circulation est petite, il en
résulte qu’un gros actionnaire désirant acheter ou vendre des actions à un nombre important risque
de ne pas pouvoir trouver de contreparties
Les effets saisonniers
01 L’effet de janvier .
02 l’effet lundi
03 effet jours fériés
04 L’effet de
changement du mois
Les effets saisonniers
L’effet de janvier.
Les rentabilités des actions sont plus fortes en janvier que
les autres mois de l’année, plus particulièrement pour les
petites capitalisations.
la fiscalité. Les actionnaires peuvent avoir intérêt à vendre leurs
actions avant la fin de l’année fiscale parce qu’ils peuvent déduire
leurs pertes en capital de leur revenu imposable. Ils rachètent ensuite
ces actions, au début de l’année fiscale ce qui entraîne forcement une
hausse des cours.
Les effets saisonniers
L’effet lundi
Les rentabilités boursières de lundi sont plus faibles que les autres
jours de la semaine. Cet effet de weekend a été étudié plus en détail
par Rogalski (1984).
Les rentabilités boursières sont positives le lundi lorsqu’on les mesure entre cours
de clôture et le cours d’ouverture du même jour. Les rendements boursiers négatifs
du weekend se concentrent donc intégralement entre la clôture de vendredi et
l’ouverture du marché en début de semaine suivante.
Les effets saisonniers
effet jours fériés
Fields (1934), a été l’un des premiers à constater que les
rentabilités sont plus élevées le jour qui précède un jour
férié
L’effet de changement du mois
Ariel (1987), les actions semble avoir une rentabilité
positive durant la première moitié du mois, et une
rentabilité nulle durant la seconde moitié de mois
Les bulles spéculatives
Une bulle spéculative peut se définir comme étant l'écart qui existe entre le prix
de marché d'un actif financier et le prix qui serait justifié au regard de ses
véritables déterminants, appelé aussi la valeur fondamentale
• C'est pourquoi les bulles spéculatives sont totalement contraires à l'hypothèse
d'efficience des marchés qui dit que le prix de l'action doit être égal aux revenus futurs
générés par une firme, et donc à la valeur fondamentale.
L'existence d'une divergence durable entre le
prix d'un titre et sa valeur est donc bien le
signe d'une certaine inefficience des marchés
CONCLUSION
Merci pour votre attention
