Cours : Finance

4ème Année, Option Finance

Pr. Aziz BABOUNIA

Première Partie:

Les actions ; les obligations et les autres titres assimilables

Chapitre 1 : Les actions

Share of the Baltimore and Ohio Railroad Company (1827)

Action de la Compagnie des Tramways de l'Ain 1906-11-1010

Les actions sont « des titres représentatifs d’une prise de participation »
dans une société. Les actions composent le k social des sociétés. Leur valeur
est directement liée aux résultats de l’entreprise et à l’évolution des actifs de
la société.
1. Les droits des actionnaires :

Les principaux droits des actionnaires :

2. Les différentes actions et titres à revenu variable

Les différentes catégories d’actions

- Les actions du K;
- Les actions d’apport;
- Les actions de propriété ou actions privilégiées (Les actions de propriété et
les actions privilégiées ont 2 droits d’antériorité sur les bénéfices et/ou en
cas de liquidation ; elles se voient attribuer un pourcentage plus important de
bénéfices. Elles peuvent également jouir d’une majoration de dividende par
rapport aux actions ordinaires);
- Les actions à dividende prioritaire (ADP: Les actions à dividende
prioritaire reçoivent un dividende prioritaire sur le bénéfice distribué,
prélevé avant la constitution de réserves autres que la réserve légale);
- Les actions à bons de souscription d’action (ABSA: elles sont assorties
d’un ou de plusieurs bons qui permettent à leur détenteur de souscrire
ultérieurement, dans un délai de 6 à 7 ans généralement ; à d’autres actions à
un prix convenu à l’avance);

- Les actions de jouissance ou actions amorties (sont des actions dont le

montant a été entièrement remboursé au moyen d’un prélèvement sur les
bénéfices ou sur les réserves);
- Les actions des sociétés holdings ou société de portefeuille (sont des
sociétés détentrices d’actions d’autres sociétés.
Les décotes des holdings sont relativement importantes, elles sont en
moyenne de 30%).

 Les autres titres à revenu variable :

Ces titres ont été crées plus récemment. Ce sont :

- Les certificats d’investissement: titres représentant une fraction du capital
d’une entreprise à l’image des actions ordinaires. Ils donnent droit aux
dividendes mais leurs détenteurs ne peuvent pas participer aux assemblées
générales ni au vote. Ce type de titres a d’abord été crée en France pour
renforcer les fonds propres des entreprises nationalisées en 1983. Ils peuvent
maintenant être émis par toutes les sociétés. Ils confèrent aux sociétés la
possibilité d’obtenir des fonds propres sans pour autant perdre le contrôle.
Au Maroc, les certificats d’investissements ordinaires (CIO) ont été créés en
1988.
Il existe aussi des certificats d’investissement privilégiés (CIP) donnant droit
à dividende prioritaire.

- Les titres participatifs: Ils sont intermédiaires entre les actions et les
obligations. Ces titres ne sont, en principe, pas remboursables ; donc les
sociétés peuvent les considérer comme des fonds propres. La rémunération
de ces titres est particulière ; une partie de celle-ci est fixe, l’autre partie est
variable et est indexée soit sur le chiffre d’affaires, soit sur le cash-flow ou
encore sur les bénéfices.
Leur rémunération est, en outre, assortie d’un minimum et d’un maximum
qui peuvent à leur tour être fixes ou variables.
- Les OBSA (ou warrants # ABSA): Les OBSA donnent à leurs détenteurs le
droit mais non l’obligation de souscrire, à un prix fixé d’avance et jusqu’à
une certaine échéance, à des actions devront être émises par la société
émettrice ou sa maison mère (si celle-ci possède la moitié du capital). Un ou
plusieurs bons de souscription sont attachés aux OBSA : ils sont cotés
séparément de l’obligation.
 Les droits de souscription et les droits d’attribution :

- Les droits de souscription:

Lorsque une société désire augmenter son capital en donnant la possibilité
aux anciens actionnaires de souscrire des actions nouvelles au prorata de leur
actionnariat dans la société, elle émet des droits de souscription à un prix
intéressant. L’actionnaire a la possibilité de vendre ses droits de souscription
à un autre souscripteur.

- Les droits d’attribution

Lorsqu’il y a augmentation de capital par attribution d’actions gratuites, les

actionnaires anciens reçoivent des droits d’attribution négociables.
Autrement dit, il s’agit d’un droit négociable attaché à chaque action
ancienne lors d’une distribution gratuite d’actions, donnant à son titulaire le
droit de recevoir gratuitement des actions nouvelles.
Les actionnaires peuvent utiliser ces droits pour acheter de nouvelles actions
ou ils peuvent les vendre sur le marché.

 La forme juridique des titres :

- L’actionnaire ou le créancier est libre de choisir la forme juridique de

ses titres lors de la création de la société ou au moment de l’introduction
en bourse et/ou augmentation de son capital ;

- Les titres sont tous dématérialisés. Ils doivent obligatoirement faire l’objet
d’une inscription en compte titres. Le transfert des titres, le dénouement et la
compensation (clearing) se font d’une manière dématérialisée. A la bourse
de Casablanca, Maroclear a été créé en 1998 à cet effet ; il permet ainsi la
compensation des valeurs mobilières ;
- Les actions peuvent être nominatives ou au porteur.
Les actions nominatives :

Actions inscrites en compte chez l’émetteur et se transmettant par virement

de compte à compte 1 . L’ordre de virement donne lieu à l’édition d’un
bordereau de références nominatives en trois exemplaires. La mise au
nominatif est, en principe, obligatoire pour les actions des sociétés non
cotées ainsi que dans les cas suivants : actions à droit de vote double, actions
de numéraire, les actions non libérées, actions dont la cession à un tiers est
soumise à l’agrément de la société, actions échangées contre des obligations,
actions rachetées par la société et non annulées, actions de certaines sociétés
exerçant une activité réglementée (certaines banques et sociétés d’assurances
n’émettant que des titres nominatifs), actions essentiellement nominatives en
vertu des statuts, les titres étrangers immatriculés au nom Maroclear
(Société de compensation des valeurs mobilières).

Les actions au porteur

Les actions au porteur sont tenues par un intermédiaire habilité. Les droits
des titulaires résultent d’une inscription en compte. La transmission des
titres s’effectue par vivement de compte à compte. La cession des titres
nécessite un ordre donné à l’organisme qui tient le compte. Ceci évite le
risque de perte ou du vol pour l’actionnaire et simplifie la gestion des titres.
A côté des actions, se sont développés un certain nombre de produits comme
les bons de souscription, les obligations à bons de souscription d’actions, les
actions à bons de souscription d’actions, les obligations convertibles, etc. Ils
permettent d’obtenir des actions et qui sont cotés sur le marché pendant une
certaine durée. Ils sont généralement émis à l’occasion d’une augmentation
du capital.

Chapitre 2 : Les Obligations

Les obligations sont des titres représentatifs d’une créance à LT.

Le taux d’intérêt annuel est généralement fixe ; c’est pourquoi on a appelé
les obligations titres à revenu fixe, mais ce taux peut être aujourd’hui

1
Le nom du propriétaire figure sur un registre tenu par la société émettrice.
Le transfert des titres s’opère alors en inscrivant sur le registre le nom du
nouveau propriétaire.
variable.
Définition : « Une obligation = titre de créance qu’une société s’engage à
rembourser à une échéance déterminée et rémunérée par un intérêt
annuel ».
N.B : À la différence de l’actionnaire, qui est un associé de l’entreprise,
l’obligataire est un créancier. L’obligataire prête ses fonds.

1. Les droits des obligataires :

Ces droits sont des droits à caractère pécuniaire :

Droit au coupon (intérêt fixe ou variable) ;
Droit au remboursement de l’obligation.

Exemple d’une obligation de 1000 DH d’une durée de 5 ans portant

intérêt de 9% remboursable in fine :
 Flux 90 90 90 90 1090
Années 1 2 3 4 5
L’achat d’obligation de 1000 DH donne le droit au souscripteur d’encaisser
cinq flux (90 DH d’intérêts chaque année et le remboursement du principal
de 1000 DH la 5e année).

2. Les caractéristiques des obligations :

Les emprunts obligataires indiquent :

- Le nom de l’émetteur ;
- Le montant de l’emprunt ;
- Le prix d’émission (Le prix d’émission est égal ou inférieur à la valeur
nominale. Si une obligation dont la valeur nominale est de 1000 DH est
émise au prix de 1000 DH, l’obligation est dite « au pair ». L’émission est
dite au dessus du pair si la valeur nominale est supérieure au montant
demandé lors de la souscription. Il y a une prime d’émission si la valeur
nominale est de 1000 DH alors que la valeur de souscription est de 950 DH,
la prime d’émission est égale à 50 DH).
- La durée de l’emprunt (5, 10, 15, 20 ans ou plus) ;
- La méthode d’action de l’emprunt.

L’entreprise ou l’organisme émetteur peut :

* soit rembourser la totalité de l’emprunt à la fin de la durée de l’emprunt.
L’amortissement de l’emprunt est fait en une seule fois. L’amortissement est
dit « in fine ».2

* soit procéder en un remboursement en tranches annuelles égales. Ainsi ; si

l’emprunt a une durée de 15 ans, l’emprunteur remboursera 1/15 du
montant nominal de l’emprunt chaque année. L’amortissement est fait par
tirage au sort annuel. Les obligations remboursables sont alors désignées par
tirage au sort un à trois mois avant la date prévue pour le remboursement ;

2
In fine (du latin « à la fin ») veut dire en une seule fois à la fin de la
période.
* soit racheter des titres en bourse ; en plus de l’amortissement prévu s’il est
prévu dans le contrat d’obligation une clause de rachat. Ceci rend la durée de
vie de l’obligation plus incertaine.

- La date de jouissance de l’emprunt: date à partir de laquelle les intérêts

sont calculés. Si elle est antérieure à la date de règlement, le souscripteur
verse un coupon couru (fraction du premier coupon correspondant à l’intérêt
entre ces deux dates ;

- Le taux d’intérêt.
Lorsque l’obligation est à taux fixe, le taux d’intérêt indiqué est le taux
nominal, par exemple 10%. Le taux de rendement actuariel i est aussi
indiqué. Lorsque l’obligation est à taux variable ; sont indiqués :
* le taux de référence ou le taux de base ;

* La période de référence ;
* La marge faciale, qui consiste à ajouter une certaine valeur au taux de
base ;
* Les limites de la rémunération : il est généralement prévu un taux
minimum ou un taux maximum.

- La date de règlement : date à laquelle l’emprunt est liquidé.

- La nature de la garantie, éventuellement. Certains emprunts de sociétés
publiques reçoivent la garantie de l’État.

Le risque dans le cas des obligations n’est pas très important relativement à
celui des actions. Néanmoins, la seule incertitude qui subsiste est que le
débiteur rompe le contrat : on dit qu’il fait défaut. Le risque associé est
appelé risque de défaut ou encore le risque de signature car il dépend de
l’émetteur3.

Ce risque peut rarement être négligé pour les obligations émises par les
entreprises. Il est très important pour certains États. Dans ce qui suit nous
considérons des obligations dont le risque de défaut peut être considéré
comme nul4.
3
Dans la réalité, les choses sont plus complexes, car en cas de faillite de l’entreprise certaines dettes
seront prioritairement remboursées.
4
C’est le cas d’ailleurs des obligations émises par les États des pays les plus riches…
A une date donnée, de nombreuses obligations émises à des dates diverses
sont échangeables sur les marchés. Pour comparer les obligations, la notion
de taux actuariel est souvent utilisé dans la pratique (toute nouvelle émission
d’obligations fait apparaître, dans la description du produit, son taux
actuariel).
Définition 1
Soit une obligation du prix p qui rapporte une suite de versements positifs
a(t), t = 1, …,T. On appelle taux actuariel de cette obligation l’unique taux r
qui est égal à p la valeur actuelle des versements :

3. L’évaluation et la cotation des obligations :

Les obligations se cotent en pourcentage de leur valeur nominale et au « pied

du coupon » (sans le « coupon couru », donc comme si le dernier coupon
venait d’être distribué), ce qui facilite la comparaison d’obligations de
caractéristiques différentes.

Exemple : Une obligation de valeur nominale 10 DH cotant 5 117 a une

valeur du marché de 11,7 DH.

La notion du « coupon couru » signifie qu’entre deux dates de tombée du

coupon, l’acheteur doit racheter au vendeur la fraction courue des intérêts.
Celle-ci est égale au produit du coupon multiplié par le nombre de jours
courus depuis le coupon précédent. L’obligataire acquiert donc le titre en
versant la « valeur coupon attaché » ou « plein du coupon », soit la totalité
coupon couru plus pied du coupon.

Exemple : Une obligation émise à 1000 DH le 8 mai 2004 est remboursée in

fine au « pair ». Échéance de cette obligation sera dans 5 ans et 28 jours, soit
le 5 juin 2009. Le taux nominal est de 6% et le taux actuariel du moment est

5
117% ; autrement dit, la cotation se fait en pourcentage de la valeur d’émission.
de 7%.

Prix au « pied du coupon » :

Actualisation des flux (coupon de 60 DH pendant 5 ans et remboursement

du nominal de 1000 DH à l’échéance) au taux du moment :

Soit encore 959%.

Le coupon couru :

La détention de l’obligation pendant une année entière rapporte (coupon

annuel). S’il reste 28 jours jusqu’au versement du coupon suivant, cela
signifie que la durée du portage de l’obligation depuis le versement du
dernier coupon est de 28 jours ; le coupon couru est donc de :

EXERCICE:

Supposons qu’en juillet 2006 vous achetiez une obligation du gouvernement

marocain dont la valeur nominale est de 1000 DH, le coupon est à un taux
annuel de 13,75% et l’échéance sur 5 ans est en 2011.
1- Calculez la série des flux reçus?
2- Calculez le prix de cette obligation sachant que le taux actuariel du
moment est de 7,6?

2ème partie : les marchés fermes de titres

Chapitre 3 : L’introduction, les OPA et les OPE à la bourse Casablanca

L’accès des entreprises ii sur les marchés est soumis à une réglementation
très stricte. Il en va de même pour les offres publiques d’achat et les offres
publiques d’échange, qui permettent de prendre le contrôle de sociétés déjà
cotées sur le marché.
Autrefois réservée aux grandes entreprises, l’entrée en bourse est
aujourd’hui une opportunité stratégique offerte aux petites et moyennes
entreprises6. En terme de communication, par exemple, l’introduction donne
à l’entreprise une image de réussite. En termes financiers, elle lui permet de
bénéficier d’un formidable levier de croissance.

1. Les introductions en bourse et les participants au marché

Trois types d’intervenant participent au marché ; il s’agit des

émetteurs de titres, des investisseurs et des intermédiaires.

6
La création de second et de troisième marchés a permis aux petites et
moyennes entreprises de lever des fonds directement sur le marché.
 Les motivations à une introduction en bourse

S’introduire en bourse est un événement exceptionnel dans la vie d’une

entreprise. C’est la raison pour laquelle la bourse de Casablanca mène,
depuis quelques années, au plan national et avec l’aide des sociétés de
bourse, une politique de sensibilisation et d’information des chefs
d’entreprises sur l’intérêt d’une cotation en bourse.

Les motivations les plus fréquemment avancées à une introduction en bourse

sont : la succession, la notoriété, le financement de la croissance, la liquidité
du patrimoine et les plus-values créées de la vente des titres par les
actionnaires d’origine.

La motivation principale, selon les dirigeants de certaines entreprises

marocaines, récemment introduites, reste la croissance externe, la liquidité
de leur capital et donc de leur patrimoine. Nous savons aujourd’hui que la
plupart des entreprises de petite et moyenne tailles connaissent des
difficultés relatives au financement de leur croissance. Une source des plus
importantes reste le financement direct, via la bourse des valeurs.

Ainsi, pour faciliter l’accès à la bourse des entreprises de tailles diverses, la

SBVC gère trois marchés réglementés correspondants à une offre bien
différenciée :
- le premier compartiment s’adresse aux grandes sociétés marocaines ;
- le second compartiment, crée en 1996, s’adresse aux entreprises de taille
moyenne, souvent familiales, présentant un bon niveau de rentabilité et de
bonnes perspectives de croissance et dont les dirigeants cherchent une
consécration de leur réussite par le marché ;

- le troisième compartiment crée en 2000 (à l’image de nouveau marché en

France7) et qui s’adresse aux sociétés, jeunes, innovantes et à fort potentiel
de croissance et qui ont besoin de capitaux importants pour financer leur
plan de développement.
7
Marché de valeurs technologiques. Ce marché est ouvert aux « start-up ».
Il concerne le même type d’entreprises cotées sur le NASDAQ américain.
Les conditions d’admission en France, sur ce marché, sont volontairement
souples. Ainsi, il n’est pas obligatoire de fournir des états financiers certifiés
sur une période de deux ans.
En tant qu’émetteur d’actions, l’entreprise introduite bénéficie de la
possibilité de lever des capitaux, suivant ses besoins, à des conditions de
marché souvent avantageuses, afin de financer sa croissance par des fonds
propres plutôt que par l’endettement. En effet, elle élargit le cercle de ses
actionnaires au moment de son introduction et au moment de ses
augmentations du capital.
Elle se permet ainsi d’avoir des fonds de financement accompagnés de frais
financiers moins élevés, avec une sécurisation de sa croissance à long terme
et avec une marge d’indépendance financière très importante8. Ceci s’inscrit
dans le cadre d’une croissance externe saine, car la cotation de l’entreprise
lui facilite l’élargissement par les propositions de rachat ou de
rapprochement divers.

En général, la cotation en bourse permet d’obtenir les éléments suivants :

- elle permet plus facilement d’échanger des titres cotés contre des actifs.
Les actionnaires peuvent facilement se retirer du capital de l’entreprise sans
subir des pertes ;
- elle rend possible des acquisitions et des investissements 9 d’un montant
plus élevé ;
- elle permet des opérations qui pèsent moins sur la trésorerie de l’entreprise
;
- elle facilite l’intégration des dirigeants à la réussite de l’association
nouvelle.
Généralement, la bourse apporte les avantages suivants :
- elle permet la réalisation et la diversification d’une partie du patrimoine
des actionnaires d’origine ;
- le marché fixe, chaque jour, le prix de l’action qui tient compte des
résultats et des perspectives de l’entreprise et non seulement de la valeur
comptable ;
- la cotation valorise en permanence la part du capital non diffusée dans le
public ;

8
Le financement direct par le biais de crédit bancaire reste relativement
cher, hypothéqué par une garantie qui dépasse les 100% et dont la contrainte
plonge l’entreprise dans une dépendance financière vis-à-vis de ses bailleurs
de fonds.
9
En termes d’immobilisations corporelles, incorporelles et financières.
- la cotation permet aussi l’entrée et la sortie d’actionnaires temporaires
(industriels, financiers) dont l’entreprise peut avoir besoin à un stade de son
développement ;
- l’introduction en bourse favorise la mobilité du capital.
Bien préparé sur le plan psychologique, juridique et fiscal, une introduction
en bourse peut favoriser la solution à des problèmes souvent rencontrés par
les dirigeants de sociétés (en particulier familiales) et offre de réelles
opportunités pour les actionnaires. En effet, en raison des conflits et des
désaccords entre les héritiers et les actionnaires et l’arrivée de nouveaux
investisseurs, la cotation en bourse est un facteur de pérennité des
entreprises :

- il est plus facile de partager des actions cotées que des actifs industriels. Le
prix de l’action est connu, incontesté, opposable aux tiers (et au fisc
notamment) ;
- le dédommagement des héritiers ne travaillant pas dans l’entreprise est
facilité ;
- le paiement des droits de succession ou de donation peut être pris en charge
par la vente partielle sur le marché des titres alloués ;
- le contrôle majoritaire peut être protégé par des pactes d’actionnaires et
une ouverture limitée du capital sur le marché ;

- une meilleure relation entre le capital et la gestion du patrimoine de

l’entreprise, au quotidien, est ainsi organisée et très bien définie ;
- la bourse préserve l’identité et l’avenir des entreprises familiales car
l’ouverture du capital peut être limitée.
Ceci dit, les entreprises ne peuvent pas être, toutes, cotées car un certain
nombre d’exigences en matière d’introduction doivent être remplies.

 Les exigences en matière d’introduction en bourse

L’une des exigences, les plus importantes en matière d’introduction, est de

se conformer légalement aux critères d’admission définis par la société
gestionnaire et renforcés par le CDVM. Ces critères sont relatifs aux
capitaux propres, au flottant, au CA, à la convention d’animation et à la
certification des états financiers. Le tableau suivant les résume de la façon
suivante :
En plus de ces trois exigences, un dossier est présenté par le conseiller de
l’émetteur dont le contenu est le suivant :
- une lettre par laquelle la société demande l’admission de ses titres sur l’un
des trois compartiments de la bourse de Casablanca et s’engage à respecter
les dispositions réglementaires arrêtées au niveau du Règlement Général10 ;

10
Selon le dahir portant loi n°1-93-211 du 21 septembre 1993, modifié et
complété par les lois n° 34-96 et 29-00, les engagements en matière de
cotation au troisième compartiment sont très stricts. En effet, selon l’article
14 ter, l’entreprise inscrite au troisième compartiment doit s’engager au
moment de son introduction en bourse à présenter une convention établie
selon le modèle fixé par le CDVM, conclue avec une société de bourse pour
une période de 5 ans, prévoyant notamment les obligations relatives aux
conditions de préparation des documents d’information destinés au public et
d’animation du marché de ses titres par la société de bourse. En outre, les
actionnaires dirigeants s’engagent à conserver pendant une période de 5 ans,
à compter de la date de la première cotation, 60% des actions détenues par
eux. Cette période peut être réduite par arrêté du ministère chargé des
- un procès-verbal de l’instance de décision ayant décidé l’introduction des
titres en bourse et leur émission ;
- un projet de note d’information établi conformément aux règles et
circulaires du CDVM.

En effet, l’entreprise cotée se trouve dans l’obligation de fournir des

informations avant et après la réalisation de l’introduction. Six éléments
essentiels caractérisent la politique d’information de l’entreprise cotée avant
son introduction effective :
- la publication obligatoire d’une note d’information et des comptes ;
- la diffusion du dossier d’introduction à l’ensemble des investisseurs et des
prescripteurs ;
- le lancement éventuel d’une campagne de publicité financière ;
- l’organisation d’une réunion d’information financière ouverte aux
analystes, aux investisseurs et à la presse ;
-la présentation éventuelle de la société à l’étranger (road show) ;
- l’information du personnel.
Après l’introduction, la société cotée a l’obligation de procéder, tout au long
de l’année, à une information régulière et sincère concernant les éléments
qui doivent faire l’objet d’une publication officielle :
- le chiffre d’affaires des trois derniers semestres ;
- les bilans semestriels provisoires.

 Rôle et missions de l’introducteur

L’introducteur se charge de l’évaluation de l’entreprise ; il est l’élément

essentiel de la réussite de l’introduction de l’entreprise en bourse. En
collaboration avec l’entreprise, l’introducteur (syndicat de placement formé
d’une ou plusieurs sociétés de bourse qui se chargent de l’étude financière et
un certain nombre de banques qui garantissent le placement) fixe le prix de
l’émission des titres afin de les placer sur le marché.
Pour diriger l’opération d’introduction et de placement, l’introducteur doit
obligatoirement posséder le statut d’établissement de crédit.

finances après avis du CDVM. Les actions concernées doivent être inscrites
en compte bloqué pendant cette période auprès de la société de bourse visée
ci-dessus ou d’un établissement affilié désigné par les soins de ladite société.
En collaboration avec une agence de communication, le
syndicat-introducteur, chef de file de placement conseille à l’entreprise
voulant être cotée de clarifier sa structure juridique et organisationnelle et
son positionnement vis-à-vis des futurs investisseurs.
L’introducteur se charge également de timing de l’introduction, de la gestion
des relations avec les instances de contrôle tels que le CDVM ou la société
gestionnaire mais aussi et surtout de l’entretien et de l’assurance de la
liquidité du titre après la première cotation.

Toute entreprise voulant être cotée sur l’un des marchés de la bourse de
Casablanca doit, avant de s’adresser au syndicat-introducteur, chef de file de
placement, faire appel à un introducteur-conseil qui lui permet de faire le
bon choix concernant les intermédiaires (la banque ou les banques de
placement, la société de bourse et l’agence de communication), concernant
l’évaluation de l’activité de l’entreprise et sa croissance future (business
plan), concernant aussi les relais que doit entretenir l’entreprise avec les
instances boursières et de contrôle et dans l’aide à la rédaction de prospectus
d’introduction visé par le CDVM.

 La valorisation de l’entreprise et prix de l’émission

Le chois du prix de l’introduction ou de l’émission est un compromis entre
la vision de l’entreprise et celle des investisseurs. Il est considéré comme
l’élément le plus sensible dans le processus de l’introduction ; il doit faire
l’unanimité parmi les acteurs participant à cette opération et satisfaire aux
exigences relevant de plusieurs facteurs : la conjoncture, l’épargne
disponible, les conditions de levée des fonds sur les marchés financiers et sur
d’autres marchés en matières de taux, de garanties, de sécurité, de risques,…

 Les procédures d’introduction à la bourse de Casablanca

Les procédures d’introduction en bourse répondent à deux objectifs :
diffuser les titres dans le public et assurer la première cotation des titres. Il
existe deux types de procédures d’introduction. Le premier type englobe les
procédures dites « du marché », centralisées par la bourse de Casablanca et
qui permettent de réaliser simultanément les deux objectifs ci-dessus. Elles
sont au nombre de trois :

- l’Offre à Prix Ferme (OPF) ou offre publique de vente (OPV) : avec la

procédure d’offre publique de vente, le prix est fixé à l’avance. Le public
connaît à l’avance le prix de l’action. Cela évite ainsi des prix trop élevés
lors de l’introduction. Il y a ensuite une réduction des offres d’achat. Cette
procédure semble la plus utilisée dans les introductions des entreprises
marocaines à la bourse de Casablanca.
- l’Offre à Prix Minimum (OPM) ;

- la procédure ordinaire de cotation : La société remet à des intermédiaires

financiers un montant déterminé de titres. Ces intermédiaires se chargeront
de l’introduction en Bourse. Les titres seront offerts à un prix minimal fixé à
l’avance. Si la demande est très élevée, cette procédure peut être abandonnée
au profit de la procédure d’offre publique de vente (OPV).

 Les coûts d’introduction et de cotation

L’introduction à la bourse de Casablanca, comme toute introduction sur
n’importe quel marché du monde, est passible d’un coût supporté par
l’entreprise désirant être cotée.
La structure des coûts sur le marché casablancais peut être appréhendée sur
un calendrier de trois périodes :
Travaux dirigés:
I- Exercice
Une obligation émise par une banque à 2000 DH au début de l’année 2004
est remboursée in fine au « pair ». Échéance de cette obligation sera dans 10
ans. Le taux nominal est de 10% et le taux actuariel du moment est de 12%.
1. Calculer le Prix au « pied du coupon » de cette obligation ?
2. Calculer le coupon couru de cette obligation ?
3. Quel est le prix net de l’obligation à acquitter ?
4. Nous savons que le cours de l’obligation augmente lorsque le taux
d’intérêt diminue ; expliquez pourquoi ?

II- Répondez par vrai ou faux

1. La bourse est un marché non officiel où se négocient des valeurs
mobilières : actions ; obligations;
2. Les investisseurs institutionnels occupent une place très secondaire sur les
marchés aujourd’hui;
3. Les titres sont tous dématérialisés. Ils doivent obligatoirement faire l’objet
d’une inscription en compte titres;
4. À la différence de l’actionnaire, qui est un associé de l’entreprise,
l’obligataire est un débiteur face à l’entreprise;
5. Les droits des obligataires sont des droits à caractère pécuniaire et non
pécuniaires;
6. L’émission est dite au dessus du pair si la valeur nominale est inférieur au
montant demandé lors de la souscription;
7. Le risque dans le cas des obligations est inexistant.

Chapitre 4 : Les marchés fermes de titres

Il existe plusieurs marchés :
- Les marchés fermes sur lesquels les opérations traitées sont fermes dès
l’achat ou dès la vente. Ces marchés regroupent, sur le marché parisien, le
marché au comptant et le marché à règlement mensuel. Au Maroc, il s’agit
tout simplement du marché au comptant.
- Les marchés conditionnels ;
- Les marchés d’instruments financiers qui permettent la couverture des
opérations contre le risque.
1. Le marché primaire et le marché secondaire

2. Les différents marchés de cotation :

- Le marché au comptant (France + Maroc) ;

- Le marché à règlement mensuel (France);
- Le second marché ou deuxième compartiment (France + Maroc)
- Le hors cote (France) ou marché des cessions directes (Maroc) ou
Over-The-Counter (OTC) (E-U, R-U).
N.B. Ces 4 types de marchés sont des marchés fermes (inconditionnels)

 Le marché au comptant
L’acheteur sur ce marché doit payer comptant. Le vendeur doit posséder les
titres qu’il livrera.
Les titres du second marché, du hors cote ainsi que les obligations sont
également négociés sur ce marché.
Le marché à règlement mensuel :
Sur ce marché figurent les sociétés les plus importantes. Ce sont ces sociétés
qui font l’objet des plus grosses transactions.
Le marché à règlement mensuel ne permet d’exécuter les engagements de
règlement ou de livraison des titres qu’au jour de la liquidation mensuelle,
d’où son appellation.
 Le second marché :
Appelé aussi le deuxième marché qui est réservé aux valeurs moyennes à la
bourse de Casablanca et à la bourse de Paris.

Le marché hors cote ou marché de gré à gré ou encore le marché des

cessions directes :
Sur ce marché, la demande de cotation peut être prise par la société
elle-même par les actionnaires.
Sont cotées au hors cote :
* certaines sociétés qui envisagent de demander ensuite leur inscription au
second marché ;
* des Sociétés qui préfèrent être négociées sans contrainte ;
* des sociétés dont les actionnaires veulent se défaire des titres sans ou
contre l’avis de la société ;
* des sociétés qui ont fait l’objet d’OPA ou d’OPE et sur lesquelles les
transactions sont devenues irrégulières, etc.

 Le marché de blocs
A cause de fait que les transactions sur le marché de gré à gré sont réalisées
hors cote, c’est-à-dire en dehors de la bourse dans le cadre d’une cession
directe, les autorités boursières à Paris et Casablanca ont jugés nécessaires
de centraliser les transactions à l’intérieur de la bourse dans le cadre de ce
qu’on appelle le marché de blocs. La transaction quelque soit sa quantité doit
passer sur le marché central en lui appliquant les mêmes conditions du prix
que celles appliquées sur le marché central avant de la transférer sur le
marché de blocs pour être exécutée.

 Le nouveau marché ou troisième compartiment :

Le nouveau marché ou troisième compartiment ou encore le marché des
valeurs technologiques est un marché dont l’objectif est d’inciter les petites
entreprises à faire appel public à l’épargne. Ce marché offre des avantages
compétitifs importants comparativement aux autres types de marchés
boursiers.

3. Les opérations sur le marché au comptant

La procédure ordinaire sur le marché au comptant
- Les transactions peuvent porter sur un seul titre ;
- Les opérations d’achat et de vente sont réglées immédiatement et dénouées
le jour même.
 Les opérations de contrepartie sur actions
En France depuis 1989 et au Maroc depuis 2004, les sociétés de Bourse (les
commis de bourse), les banques et autres intermédiaires agréés pour agir en
tant que contrepartistes peuvent agir directement avec leurs clients mais en
relation avec le marché central.

La contrepartie ordinaire :
La contrepartie ordinaire peut porter sur toutes les valeurs.
- Soit pendant la séance et être effectuée sous forme d’une application
achat-vente à un prix inclus dans la fourchette du marché existant au
moment de son exécution ;
- Soit hors séance, et être alors effectuée sous forme d’une application à un
prix inclus dans la fourchette du marché existant à la clôture précédente (+
ou – 1%).

b) la contrepartie sur blocs de titres :

Depuis 1994 en France et depuis 1998 au Maroc des marchés de blocs ont
respectivement été créés :

- pour les blocs de « taille normale », le prix de la transaction se fait à

l’intérieur d’une fourchette moyenne pondérée, qui exprime le prix moyen
acheteur et vendeur calculés en permanence à partir de l’investissement des
ordres d’achat et de vente présents dans le système central ;

- Pour les blocs « structurants », c'est-à-dire ceux qui représentent + de 10 %

du capital, on applique à plus ou moins 10% la meilleure fourchette du
marché central11.

4. Les opérations sur le marché règlement mensuel

Ces opérations peuvent être à but spéculatif :

11
Cette réforme au sein du marché parisien est une réponse à la concurrence
du SEAQ (Stock Exchange Automated Quotation System), marché
londonien. Au Maroc, elle est un moyen de faire face à une concurrence du
marché parallèle.
Ex1: Spéculation à la baisse
M. X anticipe une baisse des titres Centrale Laitière. Il peut vendre à terme à
découvert 100 titres à 725 DH.
Si le titre a effectivement baissé le jour de la liquidation et est coté à 680
DH, il rachètera le titre moins cher et encaissera ainsi un profit égal à :
72500 DH – 68000 DH = 4500 DH
M. X liquide sa position vendeur.

Ex2: Spéculation à la hausse

M. Y anticipe une hausse des titres Centrale Laitière. Il peut acheter à terme
à découvert 100 titres à 7250 DH qu’il ne paiera évidemment qu’au jour de
la liquidation.
Si au jour de la liquidation, le titre Central Laitière a augmenté et est coté à
7500 DH, le spéculateur paiera sa dette, soit 725000 DH et revendra ses
titres 750000 DH. Il encaissera ainsi un profit égal à : 750000 DH –
725000 DH= 25000 DH.
M. Y liquide ainsi sa position acheteur.

Chapitre 5 : Les ordres de Bourse et la cotation des titres sur les

marchés fermes:

1. La transmission des ordres de Bourse : La transmission peut se faire

par différents moyens : téléphone, fax, lettre et internet.
2. Les différents ordres:
Les ordres à cours limité
« Un ordre à cours limité C ne peut être exécuté au dessus de ce cours s'il
s'agit d'un ordre d'achat. Il ne peut être exécuté au dessous s'il s'agit d'un
ordre de vente ».
Par exemple, l'ordre d'achat:
« 25 Actions DARI à 400 DH » : veut dire que les actions ne doivent être
achetées que si le cours de l’action est inférieur ou égal à 400 DH.
L'ordre de vente:
« 50 CDM Coppée à 420 F » : veut dire que les actions ne doivent être
vendues que si le cours de l’action est supérieur ou égal à 420 DH.
 Les ordres au prix du marché
« Un ordre au prix du marché ne comprend pas d'indication de prix. Il est
exécuté quel que soit le cours ».
Les ordres au prix du marché introduits pendant la séance pour les valeurs
cotées en continu sont transformés en ordres à cours limité au cours de la
demande la plus élevée en attente sur le marché lorsqu'il s'agit d'un ordre de
vente et au cours de l’offre la plus basse s'il s'agit d'un ordre d'achat.
Selon l'offre de titres disponible, l'ordre peut n'être exécuté que
partiellement.

 Les ordres à révocation:

« Si l'on veut que l'ordre ne soit valable que pendant une certaine période, il
faut donner un ordre spécifiant la date de révocation ».
Les ordres « soignants »
Ces ordres ne sont généralement passés que par des investisseurs qui veulent
acquérir ou vendre des quantités importantes de titres et font confiance à la
Société de Bourse pour réaliser l'opération dans les meilleures conditions.
Ces ordres sont laissés à l'initiative de « l'intermédiaire ».

 Les ordres échelonnés

Les opérateurs fixent une série de paliers pour leurs opérations ; par
exemple :
Acheter 100 actions Conté à 40
100 actions Conté à 42
100 actions Conté à 45
100 actions Conté à 47
Ou acheter 400 sur quatre Bourses.
Ceci peut être intéressant lorsque le marché du titre est étroit, de façon à
éviter de faire monter trop les cours si on achète, ou inversement de le faire
trop baisser si on vend.

 Les ordres particuliers : les ordres liés et les ordres d’arbitrage

« Un ordre lié est un ordre prévoyant l'achat de certains titres et la vente
d'autres titres à condition que les 2 opérations puissent être effectuées dans
la même Bourse ».
Exemple : « achat de 20 Centrale Laitière Conté à 6000 et vente de 100
AGMA Coppée à 3000 ».
« Un ordre d'arbitrage est un ordre dans lequel deux opérations doivent être
effectuées, subordonnées, l'une à l'autre. Ces deux opérations peuvent être
réalisées sur plusieurs séances de Bourse ».

3. Les mécanismes de cotation

Le cours d'une action est déterminé par la loi de l'offre et de la demande. Si
pour 1 prix donné, l'offre est inférieure à la demande, le cours augmentera.
Si au contraire, la demande de titres est inférieure à l'offre, le cours baissera.
 La méthode traditionnelle de détermination de cours
Seules quelques valeurs françaises (une quinzaine) et les valeurs étrangères
sont cotées à la criée. Au Maroc, la cotation à la criée est très rarement
utilisée. Sur les marchés internationaux seuls les marchés de produits dérivés
utilisent la méthode de la criée (le MONEP[1], le MATIF[2], LIFFE[3].

[1] Marché des Options NEgociables de Paris.

[2] MArché à Terme International de France.
[3] London International Financial Futures (contrats à terme financiers) and
Options.

Pour déterminer le cours, on cumule les offres et les demandes de la façon

suivante:

« Le cours coté est celui qui permet le plus grand nombre de transaction »
Ce cours est appelé cours d'équilibre. C’est le cours qui sera coté. A Ce cours
seront exécutés :
- Les ordres d'achat et de vente « au mieux » (ou au prix du marché) ;
- Les ordres de vente à cours limité à : 1600, 1610, 1620 et 1630 ;
- Les ordres d'achat à cours limité à : 1630, 1640, 1650,1660.
 La cotation en continue
« La cotation assistée en continu (CAC) enregistre une succession de cours
pour les titres cotés pendant toute la journée ».
Tout ordre est horodaté dès sa réception à la société de bourse. La
détermination des cours est essentiellement assurée par ordinateur.
La cotation en continu se traduit par la confrontation de tous les ordres au
fur et à mesure de leur enregistrement par la société gestionnaire, et le cas
échéant, par la détermination d’un cours instantané pour chaque valeur.

Le système de cotation électronique nourrit automatiquement un système de

diffusion. Les rediffuseurs reçoivent en temps réel un ensemble de données
du marché (heure, cours, nombre et volume de chaque titre échangé, etc.)
telles qu’elles figurent sur les écrans des négociateurs. Ainsi, sur les marchés
informatisés, le rapprochement des ordres à l’achat et à la vente en fonction
de leurs caractéristiques de prix et de quantité, s’établit sur la base d’un
système informatique et le prix d’équilibre se fixe au fur et à mesure des
cotations pendant la journée. En effet, le volume des ordres se trouve élargi
via l’installation des réseaux informatiques décentralisés. Désormais, les
sociétés12 de bourse par l’intermédiaire des périphériques peuvent passer un
nombre important d’ordres en temps réel.

Sous le régime d’un système continu, la cotation et les transactions

s’effectuent en temps réel. Les agents peuvent transmettre des ordres à tout
moment. Un ordre est exécuté chaque fois qu’il trouve une contrepartie. Les
transactions sont bilatérales contrairement au système de fixing où les
transactions sont multilatérales.
Sur le marché casablancais, le système de cotation adopté est en fait une
combinaison de deux principes : le principe de fixing déterminant le cours
d’ouverture de la séance et celui de la cotation continue durant le reste de la
journée. En effet, le système de négociation électronique est géré par la
société de la bourse de Casablanca (SBVC) de façon à adapter la cotation des
titres à la réalité boursière marocaine et à la liquidité du marché.

Ainsi, les valeurs cotées sont classées par catégories suivant le mode de

12
Seules les sociétés de bourse disposent des moyens pour placer des ordres
par les terminaux informatiques. Les banques, par exemple, le font par fax et
l’exécution des ordres n’est pas effective en temps réel.
cotation retenu. La répartition des titres par catégorie est effectuée par la
société gestionnaire en fonction des critères de la liquidité des valeurs. Le
tableau 7 ci-dessous montre le nombre de groupes de cotation et les horaires
de cotation correspondant à chaque groupe après leur modification 13 sur
décision du conseil de surveillance de la bourse de Casablanca :

4. Le coût d'une transaction en Bourse:

Le coût d'une transaction doit tenir compte:
des frais de courtage ;
des commissions bancaires, si l'ordre est passé par une banque ;
de l'impôt de Bourse ;
de la TVA.

Les coûts supportés lors d’une opération boursière d’achat ou de vente, se

décomposent en une partie explicite – les frais ordinaires de transactions[1]
– et implicite, qui dépend de la fourchette de prix[2] et de l’impact éventuel
de la taille de l’ordre (market impact) sur les prix affichés.

13
Avis n° 10/01 du 30 janvier 2001 relatif à la modification des horaires de
cotation. Ces nouveaux horaires sont entrés en vigueur le 6 février
2001. Une nouvelle modification des horaires de cotation est entrée en
vigueur en 2005 allongeant la plage horaire de cotation jusqu’à 16 heure
après midi.
[1] Frais de courtage, impôts.
[2] Les coûts relatifs à la fourchette moyenne pondérée (FMP) sont des
coûts liés à la différence existant, à un moment donné, entre le prix d’achat
et le prix de vente d’un même actif. Sur les marchés fonctionnant avec un
carnet d’ordres telle que la bourse de Casa, le coût de la fourchette est lié à
la différence entre la meilleure limite supérieure et la meilleure limite
inférieure existant dans le carnet d’ordres générée par les placements
d’ordres à cours limité.
 La composante explicite des coûts de transaction
Les taux des commissions pratiqués par la bourse de Casa et les sociétés de
bourse sont réglementés par le ministre des finances, qui fixe ainsi des
plafonds. En plus de ces commissions boursières qui touchent les opérations
d’achat et de vente, il faut en ajouter les prélèvements fiscaux14 portant sur
les dividendes potentiels et sur les plus values de cession de valeurs
mobilières.
Les coûts de transaction portent aussi sur les frais relatifs à la recherche de
l’information engagée par l’investisseur. Aussi bien pour l’acheteur que pour
le vendeur de titres, toute opération avant qu’elle ne soit réalisable, est
susceptible d’un coût lié à la recherche de l’information pertinente. Toutes
ces considérations relèvent de la microstructure et essentiellement de la
composante implicite des coûts de transaction qui pèse sur la performance
globale de la bourse.

 La composante implicite des coûts de transaction

Il existe essentiellement trois types de fourchettes : la fourchette affichée –
déjà évoquée ci-dessus –, puis la fourchette réalisée qui est appliquée en se
référant à la fourchette affichée et enfin la fourchette pondérée. Sur un
marché gouverné par les ordres, la fourchette réalisée ne coïncide pas
forcément avec la fourchette initialement affichée, sauf dans le cas d’une
opération simultanée d’achat et de revente de la même quantité de titres. Sur
un marché gouverné par les prix, le teneur de marché affiche une fourchette
majorée différente de la fourchette affichée.

14
A la bourse de Tunis, les dividendes et les plus values sur cession sont
exonérés d’impôt pour les personnes physiques. D’autre part, les provisions
pour dépréciation des actions cotées à la bourse de Tunis sont déductibles de
l’impôt sur les sociétés et ce, dans la limite de 30% du bénéfice imposable.
 Ce comportement est une réaction de défense contre l’agent informé. Le
troisième type de fourchette est celui relatif à la fourchette moyenne
pondérée (FMP) appliquée à la bourse de Casablanca. Son calcul intervient
dans le cadre d’une transaction de bloc. La FMP illustre bien la reproduction
sur le marché de blocs des conditions d’exécution de la taille minimum de
bloc (TMB), soit le coût à l’achat et à la vente que paierait un investisseur
pour acquérir une TMB en passant par le marché central.
Pour les valeurs cotées en continu, les transactions de blocs s’effectuent à un
cours figurant entre les deux bornes de la fourchette moyenne pondérée,
définie à partir du prix affiché sur le marché central, et ce dans la limite
d’une marge de variation fixée par rapport à ce prix par la société
gestionnaire. La fourchette moyenne pondérée s’entend donc des prix
moyens résultant, après pondération des prix par les quantités des ordres
d’achat et de vente affichés sur le marché central.
La quantité cumulée des titres issue des ordres d’achat et de vente prise en
considération doit être au moins égale à la taille minimum du bloc de la
valeur concernée. Dans le cas où, faute d’ordres suffisants en carnet, la FMP
ne pourrait être calculée à l’achat ou à la vente, le prix retenu sera, selon le
côté manquant, la première limite majorée d’une marge de variation
maximale de 5%. En l’absence d’ordres en carnet, les transactions hors
marché central sont interdites.
Pour les valeurs cotées au fixing, les négociations de blocs s’effectuent au
prix coté lors de la séance de bourse du jour, diminué ou augmenté d’une
marge de variation maximale de 1%. En l’absence de cotation d’un cours,
les transactions hors marché sont interdites. Les marges susvisées sont des
maximums et pourront être fixées à des seuils inférieurs par la société
gestionnaire en fonction de la transparence et de la liquidité du marché.
Comme il a été mentionné ci-dessus, à un moment donné, un échange peut
manquer une contrepartie du côté opposé du marché. Ce manque de liquidité
instantanée peut être résolu si des agents passifs 15 offrent l’immédiateté
(immediacy) des titres.
En bref, les coûts implicites ne peuvent être réduits que par l’amélioration du
niveau de la transparence du marché. Il est admis aujourd’hui que le niveau
15
Cette classification en agents actifs et passifs est due à Hasbrouck et
Schwartz [1988]. Les investisseurs qui inscrivent des ordres à cours limité
en carnet sont donc considérés comme des agents patients. Les acheteurs
(respectivement vendeurs) sont rémunérés pour ce service en diminuant
(augmentant) leur prix d’achat (de vente) par rapport au vrai prix de l’actif.
de transparence peut être substantiellement augmenté par le recours à la
nouvelle technologie informatique de cotation.

3ème partie: Les méthodes d'évaluations des titres

Les analystes financiers recourent à deux méthodes pour l'évaluation des

actions :
- La première méthode est utilisée pour prévoir les variations à court terme ;
il s’agit de l'analyse graphique, appelée également analyse technique ou
chartiste ;
- La deuxième est utilisée pour prévoir les variations à moyen et long termes
c'est l'analyse fondamentale.
L'analyse fondamentale s'appuie sur l'analyse du passé et du présent,
notamment en étudiant les comptes des sociétés pour en déduire l'avenir à un
an ou plus. L'analyse graphique privilégie les observations du court terme
des cours des actions et des volumes, pour en tirer des prévisions à très court
terme. Elle se fonde sur l'observation des marchés mais n'est basée sur
aucune théorie économique et financière.

Chapitre 6 : valuation des actions : L'analyse fondamentale

1. Les sources d'informations:

Les informations générales
a) La politique monétaire et l'évolution des taux d'intérêt exercent une
grande influence sur les cours des actions. Une baisse des taux d’intérêt ou
une détente de ceux-ci joue un rôle important dans la dynamique des
marchés des actions. On sait que les cours boursiers sont fonction inverse
des taux d’intérêt ; une hausse des taux engendre une déprime du niveau des
cours. Des niveaux d’inflation élevés influent sur le niveau des cours par le
biais d’une politique monétaire restrictive pour enrayer les poussées
inflationnistes ;

b) La politique économique et fiscale. Des niveaux de croissance

économique élevés et une détente fiscale (Tax Cut) sont favorables à un
dynamisme boursier ;
c) La Bourse des E-U joue également un rôle important sur la tenue de
toutes les Bourses du monde. Une hausse à Wall Street est souvent favorable
et une baisse a un impact négatif. C’est pourquoi les investisseurs
internationaux suivent d’une manière attentive les indicateurs de l’économie
américaine. Un indice composite des principaux indicateurs de l’économie
américaine tient compte de 11 indicateurs : indice des commandes de biens
de consommation, l’évolution des permis de construire, le gonflement de la
masse monétaire, l’appréciation des valeurs mobilières, les demandes de
l’indemnité du chômage, la durée moyenne de la semaine du travail, les
livraisons, les commandes d’équipement des entreprises, les prix des
matériaux, des matières premières et de l’énergie, les commandes non
satisfaites et l’indice de confiance des consommateurs. L’indice composite
est publié régulièrement.

Les taux d'intérêt à long terme américains jouent un rôle important car il
existe une corrélation étroite entre la tenue de la Bourse américaine et les
taux d'intérêt à long terme. La baisse du taux des emprunts à long terme
américain entraîne une hausse des cours à Wall Street et inversement.
 Les informations spécifiques
- L'information diffusé lors de l'émission des valeurs mobilières. Lors de
l'émission, est publiée une note d'information soumise au visa du CDVM et
diffusée par les établissements financiers ;
- L'information périodique. Les sociétés publient dans les 4 mois de la
clôture de leur exercice leurs comptes annuels, elles publient également un
rapport d'activité de la fin du premier semestre de l'exercice ;
- L'information permanente: les actionnaires doivent être au courant de la
nomination de nouveau président, des accords entre firmes, des émissions de
droits, de vente d'une filiale…

 Les informations boursières

a) Les publications relatives aux cours:

La Société Gestionnaire de la Bourse de Casablanca publie une cote
officielle reprise par la presse. Elle publie également un bulletin de
statistiques mensuelles et un rapport annuel et d’autres documents ;
b) La presse économique et financière (l’Économiste);
c) Les informations radiophoniques et télévisées (Ecomarché);
d) Les informations spécialisées diffusées sur écran: La Société
Gestionnaire de la Bourse de Casablanca assure la diffusion sur écran et en
temps réel des informations boursières. Des banques de données financière
ont été créées à l'initiative des responsables de l'information financière des
sociétés cotées ;
e) Les informations en temps réel sur Internet;
f) Les lettres du marché qui émanent des sociétés de bourses et de cabinet de
conseil en bourse :
Il existe de nombreuses lettres, plus ou moins « confidentielles » dont le coût
est variable, qui donnent des informations et recommandent certaines
valeurs.
g) Les services de documentation sur la Bourse : Le CDVM, APSB donnent
des informations sur les sociétés cotées et sur l’activité de la bourse.

2. Les Méthodes d'Évaluation

L'analyse financière préalable

Dégager un certain nombre de ratios d'analyse fiscale du Bilan : connaître
l'endettement à court terme, à moyen et long termes, les risques y afférents
(de remboursement bien entendu), le Cash-flow, calculer les ratios (tx de
marge: béné net/CA; ratio de rentabilité des fonds propres…)

Les méthodes d'évaluation les plus utilisées

a) Le PER ou Price Earning Ratio (ou rapport cours/ bénéfice) le PER

rapproche le bénéfice de la valeur boursière de la société. Il est égal au
rapport entre le cours de l'action et bénéfice par action :

Il indique combien de fois le cours contient le bénéfice. On l'appelle aussi

coefficient de capitalisation des résultats (CCR) ; si une société a un PER de
10, on dit qu'elle capitalise 10 fois ses bénéfices.
Le PER est d'autant plus élevé que l'on anticipe une forte croissance de la
société.
Le ratio cours / bénéfice n'a d'intérêt que dans le cadre de comparaisons:
- soit avec le PER moyen des principales valeurs du même secteur : on
considère que dans un même secteur, la société qui a le PER le + bas est la
moins chère ;
- soit avec le PER moyen du marché : si le PER moyen du secteur
agro-alimentaire sur la place de Casablanca est de 15,7, cela signifie que le
cours d'un titre de ce secteur capitalise en moyenne 15,7 fois les bénéfices.
Si le niveau du PER moyen du marché est très inférieur sur la place de
CASA à celui de Tokyo ou de Paris, cela signifie que le marché de CASA est
moins cher que celui de Tokyo et de Paris.
Les analystes financiers font des estimations du bénéfice anticipé de la
société qu'ils peuvent multiplier par le ratio cours/ bénéfice standard pour
obtenir la valeur de l'entreprise. Cependant, un seul critère d’évaluation n’est
pas suffisant à bien mesurer la valeur d’une entreprise cotée ; il faut en outre
s’appuyer sur d’autres critères d’évaluation.

b) Le délai de recouvrement (DR)

Le délai de recouvrement tient compte des perspectives de croissance de la
société ainsi que des taux d'intérêt qui jouent, on le sait, un rôle très
important dans l'évaluation des actions.
Ce délai est égal au nombre d'années nécessaires pour que la somme des
bénéfices par action actualisés sur cette période soit égale au cours de
l'action.
La notion de PER est donc complétée par la prise en compte de deux
facteurs supplémentaires:
- Le taux de croissance des bénéfices futurs actualisés;
- Le taux pratiqué sur les emprunts d'État à dix ans utilisé comme taux
d'actualisation.

Au moyen d’une formule assez complexe, calculée et publiée dans plusieurs

journaux financiers internationaux, on obtient un délai de recouvrement pour
chaque société que l’on peut comparer à celui du marché. On peut alors
estimer si une action est sur-évaluée ou sous-évaluée.
c) La valeur des actifs
La valeur de l’actif joue un rôle important dans la détermination et de
l’appréciation de la valeur de l’entreprise, surtout en période de récession
boursière.
Les sociétés de portefeuille (holdings) détiennent et gèrent des portefeuilles
de titres. Ces titres sont comptabilisés à leur valeur d’achat dans le bilan. Si
ces titres sont cotés en bourse, il est facile de calculer la valeur d’actif de ces
sociétés. Les titres de ces sociétés subissent généralement une certaine
décote (en moyenne 20%).
e) Les valeurs particulières
Certaines sociétés sont dans des situations particulières qui peuvent conduire
à des cours différents de ceux qui sont estimés par une analyse classique.
L’exemple des valeurs opéables est frappant : une action est opéable lorsque
son capital est dispersé entre plusieurs actionnaires et qu’il n’y a pas
d’actionnaire majoritaire. S’il y a un « raider16 potentiel », il peut y avoir
une hausse importante des cours et un PER très élevé. Un autre exemple est
celui des valeurs « en retournement » : ce sont des actions des sociétés qui
ont subi des pertes et pour lesquelles le calcul du PER est de peu d'intérêt.
Dès qu'elles recommencement à faire des bénéfices, leurs cours s'élève très
rapidement.

3. Le modèle de GORDON SHAPIRO

Ce modèle estime une action à partir de la valeur actuelle des dividendes
versés par la société. Ce modèle est très simple puisqu'il retient seulement
trois éléments pour déterminer le cours d'une action:
- Le dividende ;
- Le taux de croissance des dividendes ;
- Le taux de rendement espéré qui tient compte du risque encouru.

Le cours d'une action P est égal à :

Avec :
D : dividende
g : taux de croissance des dividendes
k : taux de rendement requis pour une action de même degré de risque
Ainsi, si une société verse un dividende de 25 DH par action, si le taux de
croissance attendu des dividendes est de 5%, et si le taux de rendement
requis sur le marché pour des actions de ce degré de risque est de 12%, le

16
Initiateur d’une OPA, dans le but d’en tirer un profit rapide en
démantelant l’entreprise acquise.
cours de l’action sera estimé ainsi :

4. La mesure de performance des actions:

Pour juger des performances d'un titre, on tient compte :
- du taux de rendement
- du risque
Le taux de rendement
Pour les actions, le taux de rendement global se compose :
- du taux de rendement global en dividendes (exposé ci-dessus)
- de la plus-value en capital (progression en % du cours).

Si une action a été achetée 1000 DH, si le taux de rendement global en

dividendes est de 3% et si elle est revendue un an après à 1250 DH, la
performance annuelle de cette action est de :

 Le risque des actions

On utilise le modèle d'évaluation des actifs financiers pour évaluer le risque
des actions. Ce modèle résulte de l'observation de la plus grande volatilité de
certaines actions, c’est-à-dire d’actions qui ont des fluctuations plus
importantes que d’autres. La volatilité mesure le risque du placement. Elle
est égale à l’écart-type annualisé des cours. On peut avoir une idée
approximative de la volatilité en effectuant le calcul suivant :
où H et B sont des valeurs extrêmes du cours de l'action au cours des 52
semaines précédentes. Par exemple, si les valeurs extrêmes de l’action
BMCE sont respectivement de 650 et 475, on obtient une volatilité
approximative de :

Le risque de l'action est aussi mesuré par le facteur ou coefficient « Bêta »

qui reflète le risque systématique. Ce facteur est un indicateur de sensibilité
de cours d'une action par rapport aux mouvements du marché. Il est calculé
par les sociétés de Bourse.
Plus le coefficient « Bêta » d'une action est élevé, et plus l'action est
considérée comme risquée.
Le risque systématique est égal au rapport de la covariance des rentabilités
du titre avec celles du marché et de la variance des rentabilités du marché,
soit :

cov(rit , rmt ) 
(riti  rit )(rmti  rmt )
i   i1 n
var(rmt )
 (rmti  rmt )2
i 1

var(rmt )    E(r )  [(E(rmt )]2

2 2
mt
n
E(rmt )   rmti pi
i 1

cov(rit , rmt )  E (rit  E(rit ))(rmt  E(rmt ))

cov(rit , rmt )  E (rit rmt   E rit  E rmt 
avec :
rit, la rentabilité du titre i pendant la période t ;
rmt, la rentabilité du marché pendant la période t ;
Cette notion exprime le risque inhérent à chaque titre, qui est expliqué par
les mouvements du marché et qui ne peut pas être réduit par la
diversification. Ainsi, lorsque le marché est orienté à la hausse, la plupart des
titres sont aussi orientés à la hausse mais plus ou moins selon leur
sensibilité, mesurée par le bêta, aux mouvements du marché.

Dans un marché en hausse de 10% par exemple, un titre avec un bêta de 1 a

tendance à suivre la hausse du marché dans la même proportion, c’est-à-dire
10%. Un titre avec un bêta de 0,5 a, en revanche, tendance à avoir des
fluctuations plus faibles de moitié et son espérance de rentabilité
supplémentaire dans notre exemple n’est que de 5%. Suivant la même
logique, un titre avec un bêta de 1,5 amplifie les fluctuations du marché et sa
rentabilité espérée augmente alors de 15%.
N.B : Le rapport de la volatilité historique de l'action à celui d'un indice
boursier traduit la capacité d'un titre à amplifier les mouvements du marché.
Plus ce coefficient est élevé et plus les variations du titre seront élevées par
rapport à celles du marché.

 Les différentes actions, selon leurs performances boursières

a) Les actions de croissance: Ces actions sont des actions dont la plus-value
attendue est importante.
b) Les actions spéculatives : Ce sont des actions qui ont un fort degré de
risque CIH par exemple.
c) Les valeurs de fond de portefeuille, ou « blue chips[1] »
Ce sont des actions qui conservent leurs qualités même en cas de
retournement de tendance : sur le marché casablancais, on peut citer
l’exemple de l’IAM ou de l’ONA et Attijari-Wafa.
[1] Les « blue chips » désignaient aux Etats-Unis les actions des plus
grandes sociétés américaines. On utilise aussi cette expression pour les
grandes sociétés européennes et même sur les marchés émergents.
5. L'évaluation des droits de souscription et des droits d'attribution
 Valeur théorique d'un droit de souscription:
Un exemple nous permet d’illustrer le calcul d’un droit de souscription dans
le cas où les actions anciennes et les actions nouvelles offrent les mêmes
droits.
Exemple : La société A offre à ses actionnaires une action nouvelle de 300
DH, émise à 320 DH pour 3 actions anciennes de 300 DH, cotées 350.
C’est-à-dire qu’il faut 3 droits (3 actions anciennes) et 320 DH pour
souscrire à une action nouvelle, càd :

Cette somme correspond à 4 actions. Le cours théorique d’une action

ancienne ex droits sera de :

La valeur théorique du droit de souscription est :

On vérifie que le prix de la nouvelle action (prix d’émission + 3 droits) est

égal au prix de l’action ancienne ex droits :

Il est évident cependant que, sur le marché, le cours du droit peut s’éloigner
de sa valeur théorique. Cela dépend de l’offre et de la demande. Il faut
également tenir compte des frais et des impôts lors de la négociation des
droits.
 La valeur du droit d'attribution
La valeur du droit d'attribution DA est calculée ainsi:

Où :
Nn: nombre d’actions nouvelles ;
Na: nombre d'actions anciennes ;
C: cours de l'action.
Exemple :
Si la société B, dont le capital social est composé de 1 000 000 actions, émet
200 000 nouvelles actions gratuites et si le cours de l’action avant l’émission
d’actions gratuites était de 560 DH, on peut estimer le droit d’attribution à :

Il est évident que le cours sur le marché dépendra de l’offre et de la demande

et s’éloignera plus ou moins de cette valeur « théorique ».
Il faut toutefois reconnaître qu'il n'existe pas une méthode d'évaluation qui
permet de déterminer une valeur certaine pour une action. Il faut donc
utiliser plusieurs approches. L'évaluation des actions est un art plus qu'une
science. Certes, les facteurs fondamentaux, comme les bénéfices des sociétés
et les taux d'intérêt, guident la décision de la plupart des investisseurs, mais
leur action est aussi dictée par d'autres facteurs comme les mobiles
psychologiques.

Chapitre 7 : L'évaluation des actions par l'analyse graphique

L'analyse graphique, appelée aussi l'analyse technique ou chartiste, étudie

les mouvements de prix, des actions à court terme. Elle considère que l'étude
des facteurs internes au marché est importante pour déterminer la direction
et l'importance des variations de cours.
L'analyse graphique se fonde sur les graphiques de cours Charts en anglais)
pour identifier des tendances et faire des projections pour le court terme.
L’étude de l’historique d’un cours doit être effectuée sur une période de six
mois au moins pour permettre de comprendre le comportement des cours
d’un titre.
Les graphiques de cours indiquent :
* le cours le plus haut : point le plus haut du trait vertical ;
* le cours le plus bas : point le plus bas du trait vertical ;
* le dernier cours : petit tiret sur le trait vertical ;
* le volume des transactions.

Lorsque les cours sont donnés sur une longue période, on ne tient compte
que de derniers cours cotés, reliés les uns aux autres par une ligne continue.

Les différentes théories

La théorie de Dow
Charles Dow, fondateur du Wall Street Journal et co-auteur de l'indice
américain des actions Dow Jones, à élaboré une théorie qui est à la base de
l'analyse graphique.
D'après Dow, le marché dans son ensemble varie en formant des
mouvements comparables à des vagues.
Les mouvements ascendants sont appelés mouvements haussiers (bull
markets). Les mouvements descendants sont appelés mouvements baissiers
(bear markets).
Les mouvements haussiers d'après Dow dureraient deux à 3 ans ou plus et
les marchés baissiers seront moins longs.
En plus de ces mouvements importants, il y aurait des mouvements
secondaires, de moindre ampleur (voir graphique ci-dessus). Ces
mouvements secondaires seraient de l'ordre de 1/3 environ de l'ampleur du
mouvement principal.
D'après Dow, dans un mouvement haussier, le volume des transactions
s'accroît pendait les hausses et diminue pendant les baisses. Dans les
mouvements baissiers, le volume des transactions augmente pendant les
baisses et diminue lors des reprises.

 Les vagues d'Eliott

Selon Eliott, les variations des cours sont semblables au mouvement des
vagues.

Les variations se décomposent en plusieurs cycles superposés:

- Une période de montée (marché haussier); constituée par trois hausses (1,
3, 5) et coupée par deux baisses (2, 4);
- Une période de baisse (marché baissier) constituée par 2 baisses coupées
d'une hausse (a, b, c).

2. Les principales techniques utilisées:

La détermination de tendances
Au cours d'une période, qu'elle soit baissière ou haussière, l'évolution d'un
titre n'est pas uniforme. Cette évolution peut être représentée par une ligne
brisée. L'orientation de cette ligne brisée détermine la tendance.
La tendance est haussière si l'évolution indique une progression des cours.
La tendance est baissière si l'évolution indique une diminution des cours.
a) La tendance haussière la ligne de résistance
Tant que les cours se situent au-dessus de la droite du support, la tendance
est haussière, c’est-à-dire que les cours devraient continuer à monter. En
revanche, si le cours du titre va au-dessous de sa droite de résistance, cela
annonce une période de baisse et donne un signal de vente. Si l’on s’aperçoit
que les cours suivants sortent du tunnel par le haut, on considère qu’il s’agit
d’un signal de hausse. L’appréciation de la tendance du titre doit être
effectuée en même temps qu’une analyse des volumes moyens
hebdomadaires pour la période étudiée.
b) Tendance baissière

c) Les changements de direction:

Le retournement d'un marché haussière est indique lorsque le creux de la
courbe de tendance haussière se situe plus bas que le creux précédent.
Le retournement d'un marché baissier est indiqué lorsque le sommet d'une
courbe de tendance baissière se situe plus haut que le sommet précédent.

Les principales figures:

a) La configuration « tête- épaules »