18/05/2021

PROF. LEOPOLDO GRAJEDA

Administrador de Carteiras com notório saber (CVM, 2010)
ANÁLISE DE RISCO E Master of Science (New York University,1998)
Mestre em Matemática – Análise e Matemática Aplicada (UFMG,1994)
Bacharel em Matemática (UFMG, 1993)
GESTÃO DE CARTEIRAS
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Prof. Leopoldo Grajeda

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Modelo de Markowitz

MODELO DE MARKOWITZ:
A partir da análise de risco e retorno para
FRONTEIRA EFICIENTE investimentos, Markowitz desenvolveu os pilares
da Teoria das Carteiras. Ele aplicou técnicas de
Unidade 3 – Aula 1
otimização para obter carteiras com desempenho
ótimo, sempre em termos de risco-retorno.

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Modelo de Markowitz: conjunto factível Modelo de Markowitz: conjunto factível

O conjunto factível é o conjunto de todos os

pontos do plano risco-retorno que correspondem a
alguma carteira formada pelos ativos em questão:

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Modelo de Markowitz: variância mínima Modelo de Markowitz: variância mínima

Em geral, é difícil determinar a geometria do conjunto factível,

mas, devido ao princípio da aversão ao risco, apenas a fronteira
esquerda desse conjunto interessa ao investidor.

Trata-se do conjunto de variância mínima:

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Modelo de Markowitz: otimização Modelo de Markowitz: fronteira eficiente

Markowitz mostrou como construir carteiras de ativos sobre o Markowitz provou que o conjunto de variância mínima será um
conjunto de variância mínima. Trata-se de um problema clássico ramo de uma hipérbole, independente do número de ativos de
de otimização financeira, no qual se busca o mínimo risco
renda variável utilizados para formar as carteiras.
para o retorno esperado desejado.
O investidor pode escolher o retorno esperado que gostaria de
obter e então calcular a carteira sobre o conjunto de variância A parte superior do conjunto de variância mínima é chamada de
mínima correspondente a esse nível. fronteira eficiente. É sobre ela que se deve investir.

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Modelo de Markowitz: fronteira eficiente Modelo de Markowitz: otimização

Construir uma carteira de ativos sobre a fronteira eficiente é

também um problema clássico de otimização financeira, no qual
se busca o máximo retorno esperado para o nível de risco
escolhido. O investidor pode escolher o risco tolerado, conforme
seu perfil, e então calcular o ponto sobre a fronteira eficiente
correspondente a esse risco.

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Modelo de Markowitz: título sem risco

MODELO DE MARKOWITZ:
Markowitz considerou, então, o efeito do incluir um título
O MELHOR FUNDO sem risco na composição das carteiras de investimento.
Isso permite construir carteiras eficientes com qualquer
Unidade 3 – Aula 2
nível de risco desejado.

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Modelo de Markowitz: título sem risco Modelo de Markowitz: o melhor fundo

Finalmente, Markowitz usou técnicas de otimização para

carteiras com um título sem risco para encontrar uma
carteira ótima para qualquer nível de risco desejado.
Essa carteira ótima será a mesma para todos os
investidores e é conhecida como o melhor fundo.

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Modelo de Markowitz: o melhor fundo Modelo de Markowitz: o melhor fundo

Com o teorema do melhor fundo, Markowitz

provou que, estatisticamente, o melhor que todo
investidor pode fazer é repartir o seu capital
entre um ativo sem risco e o melhor fundo,
independente de sua propensão ao risco.

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Modelo de Markowitz: o melhor fundo

MODELO DE MARKOWITZ:
CRÍTICA
Unidade 3 – Aula 3

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Modelo de Markowitz: o bom Modelo de Markowitz: o mau

✓ Estrutura de risco-retorno. ✓ Só vale para 1 período de tempo.

✓ Relevância da diversificação. ✓ Estratégia buy–and–hold.
✓ Matriz de correlação. ✓ Parâmetros constantes.
✓ Otimização. ✓ Complexidade computacional.
✓ Carteira de variância mínima.
✓ Teorema do melhor fundo.
✓ Sólido embasamento científico-filosófico.

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Modelo de Markowitz: o feio

✓ Instabilidade do melhor fundo.

CAPITAL ASSET
✓ Estimativas confiáveis de retorno esperado são PRICING MODEL
muito difíceis de obter.
✓ Falha feio no longo prazo, porque não leva em Unidade 3 – Aula 4
conta o efeito corrosivo do risco sob o retorno.

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Capital Asset Pricing Model Capital Asset Pricing Model

Em 1964, William Sharpe publicou o artigo O CAPM é um modelo que combina o modelo de
“Capital Asset Prices: A Theory of Market Markowitz com a teoria de equilíbrio econômico.
Equilibrium under Conditions of Risk”. É o principal modelo da teoria financeira, sendo
amplamente utilizado nos principais mercados de
William Forsyth Sharpe todo o mundo, inclusive no Brasil.
Fonte: http://www.nobelprize.org/nobel_prizes/economic-
sciences/laureates/1990/sharpe-bio.html

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Capital Asset Pricing Model: hipóteses Capital Asset Pricing Model

✓ Todos os investidores usam o modelo de Markowitz. Sob essas hipóteses, sejam quais forem as suas
✓ Todos os investidores usam as mesmas estimativas de preferências individuais de risco, todos os
retorno e de risco para todos os ativos.
investidores vão aplicar nos mesmos dois ativos:
✓ Todos os investidores têm crédito ilimitado, à taxa de juros
o título sem risco e o melhor fundo.
sem risco, e não pagam custos de transação.

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Capital Asset Pricing Model: carteira do mercado Capital Asset Pricing Model: reta do mercado

Market
Portfolio
Ora, se todos os investidores aplicam seus
Capital
recursos em ativos de risco da mesma maneira, Market Line
no melhor fundo, então o melhor fundo tem que
ser igual à carteira formada por todos os ativos
do mercado, na proporção de seus respectivos
valores de mercado.

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Capital Asset Pricing Model: reta do mercado Capital Asset Pricing Model: preço do risco

No Brasil, a reta do mercado de capitais (CML) é O coeficiente angular da reta do mercado de

determinada por dois pontos, correspondentes à capitais é conhecido como o “preço do risco”.
taxa SELIC e ao índice ibovespa.
Prêmio de Risco:
Δr
Δr
Δσ Δσ

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Capital Asset Pricing Model: o bom

✓ Equilíbrio de mercado.
CRÍTICAS AO CAPM ✓ Carteira do mercado.
✓ Capital Market Line (CML).
Unidade 3 – Aula 5 ✓ Preço do risco.
✓ Sólido embasamento científico-filosófico.
✓ Funciona muito bem.

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Capital Asset Pricing Model: o mau Capital Asset Pricing Model: hipóteses

✓ Hipóteses difíceis de acreditar. ✓ Todos os investidores

✓ Estratégia buy–and–hold. usam o modelo de Markowitz.
✓ Parâmetros constantes. ✓ Todos os investidores
✓ Sem seleção de ativos. usam as mesmas estimativas de retorno e de risco para
todos os ativos.
✓ Todos os investidores
têm crédito ilimitado, à taxa de juros sem risco, e não
pagam custos de transação.

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Capital Asset Pricing Model: o feio

✓ Investimento em todos os ativos.

A FÓRMULA DO CAPM
✓ Instabilidade dos betas. E O BETA DE UM ATIVO
✓ Favorece fortemente aos investidores grandes.
Unidade 3 – Aula 6

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Capital Asset Pricing Model: reta do mercado Capital Asset Pricing Model: reta do mercado

Market
Portfolio
Se a carteira do mercado é eficiente, então
Capital
nenhuma combinação de ativos pode superar a Market Line
reta do mercado de capitais.
Nem mesmo a combinação de um ativo com a Ativo

carteira do mercado não pode superar a reta do

mercado de capitais.

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Capital Asset Pricing Model: efeito da covariância Capital Asset Pricing Model: beta de um ativo

Sharpe mostrou que o ganho de retorno esperado O  de um ativo é proporcional à covariância do

de um ativo de risco (diferença entre o retorno ativo com a carteira do mercado e é o parâmetro
esperado do ativo e a taxa de juros sem risco) é de referência da maioria dos investidores,
proporcional à covariância do ativo com a carteira reunindo informações sobre a variância do ativo,
do mercado (AM). a variância da carteira do mercado e a correlação
entre o ativo e a carteira do mercado.

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Capital Asset Pricing Model: a fórmula do CAPM Capital Asset Pricing Model: beta de um ativo

O retorno esperado de qualquer ativo é:

rA = rf +  (rM - rf)
onde:
 = A M / 2M
rA = retorno esperado do ativo
rf = retorno do título sem risco (SELIC)
rM = retorno esperado do índice (ibovespa)
Fonte: http://rivanews.com/pulso/beta.php

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Capital Asset Pricing Model: fórmula de desconto Capital Asset Pricing Model: fórmula de desconto

A fórmula do CAPM pode ser usada diretamente Da mesma maneira, para calcular o valor
para descontar a valor presente um fluxo de caixa presente de um fluxo de caixa F com valor
F de valor aleatório ocorrendo daqui a um período aleatório e ocorrendo daqui a t períodos (na
(na mesma unidade das taxas): mesma unidade das taxas):
E(F) E(F)
VP = VP =
1+ rf +  (rM - rf) [1+ rf +  (rM - rf)]t

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Capital Asset Pricing Model: exemplo de carteira

O BETA DE UMA CARTEIRA
DE AÇÕES E O HEDGE COM É comum que um fundo de investimento tenha
ÍNDICE FUTURO uma carteira com inúmeros ativos de risco:

Unidade 3 – Aula 7

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Capital Asset Pricing Model: beta de uma carteira Capital Asset Pricing Model: beta de uma carteira

O  de uma carteira é simplesmente a média O  de uma carteira é usado, por exemplo, para
ponderada dos  ’s dos ativos que a compõem, fazer o hedge da carteira com índice futuro.
usando como pesos a participação de cada ativo O número N de contratos a ser vendidos para
na composição da carteira: fazer o hedge é determinada pelo valor V da
carteira e por seu  :
 = w1 1 + w2 2 + w3 3 + ... +wn n N =  .V / ibovespa .

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Capital Asset Pricing Model: preço do risco

O CAPM E A
ESTRUTURA DO
MERCADO FINANCEIRO
Unidade 3 – Aula 8 Δr
Prêmio de Risco:
Δσ
Δr
Δσ

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Capital Asset Pricing Model: análise de risco Capital Asset Pricing Model: estrutura do mercado

Risco Sistêmico
Ativo
Risco Específico

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Referências bibliográficas Referências Iconográficas e Audiovisuais

DUARTE JÚNIOR, Antônio Marcos. Gestão de
Riscos para Fundos de Investimento. São ▪
Paulo: Pearson, 2008.

SAMANEZ, Carlos Patrício. Matemática ▪

Financeira: aplicações à análise de investimentos.
5 ed. São Paulo: Pearson, 2010.

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