Chapter 1

Overview about Security Investment

McGraw-Hill/Irwin Copyright © 2011 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.

Real Assets Versus Financial Assets

 Real Assets
 Determine the productive capacity and net income of
the economy
 Examples: Land, buildings, machines, knowledge used
to produce goods and services

 Financial Assets
 Claims on real assets

1-2

Financial Assets

 Three types:
1. Fixed income or debt
2. Common stock or equity
3. Derivative securities

1-3
Fixed Income

 Payments fixed or determined by a formula

 Money market debt: short term, highly marketable,

usually low credit risk

 Capital market debt: long term bonds, can be safe or risky

1-4

Common Stock and Derivatives

 Common Stock is equity or ownership in a

corporation.
 Payments to stockholders are not fixed, but
depend on the success of the firm
 Derivatives
 Value derives from prices of other securities, such
as stocks and bonds
 Used to transfer risk

1-5

Financial Markets and the Economy

 Information Role: Capital flows to companies with best

prospects

 Consumption Timing: Use securities to store wealth and

transfer consumption to the future

1-6
Financial Markets and the
Economy (Ctd.)

 Allocation of Risk: Investors can select securities

consistent with their tastes for risk

 Separation of Ownership and Management: With stability

comes agency problems

1-7

Financial Markets and the

Economy (Ctd.)
 Corporate Governance and Corporate Ethics
 Accounting Scandals

 Examples – Enron, Rite Aid, HealthSouth

 Auditors – watchdogs of the firms
 Analyst Scandals
 Arthur Andersen

 Sarbanes-Oxley Act

 Tighten the rules of corporate governance

1-8

The Investment Process

 Asset allocation
 Choice among broad asset classes
 Security selection
 Choice of which securities to hold within asset class
 Security analysis to value securities and determine
investment attractiveness

1-9
Asset Allocation and Security Selection for
Palatial Investments

Markets are Competitive

 Risk-Return Trade-Off
- How should one measure risk
- Assets with higher expected returns have greater risk
- What role does diversification play
 Efficient Markets
 Active Management
 Finding mispriced securities
 Timing the market
1-11

Markets are Competitive (Ctd.)

 Passive Management
 No attempt to find undervalued securities
 No attempt to time the market
 Holding a highly diversified portfolio

1-12
The Players

 Business Firms– net borrowers

 Households – net savers

 Governments – can be both borrowers and savers

1-13

The Players (Ctd.)

 Financial Intermediaries: Pool and invest funds

 Investment Companies

 Banks

 Insurance companies

 Credit unions

1-14

Universal Bank Activities

Investment Banking Commercial Banking
• Underwrite new stock and
bond issues • Take deposits and make
• Sell newly issued securities to loans
public in the primary market

• Investors trade previously

issued securities among
themselves in the secondary
markets

1-15
Rise of Systemic Risk (Ctd.)

 Banks had a mismatch between the maturity and liquidity of

their assets and liabilities.
 Liabilities were short and liquid
 Assets were long and illiquid
 Constant need to refinance the asset portfolio
 Banks were very highly levered, giving them almost no margin
of safety.

1-16

Rise of Systemic Risk (Ctd.)

 Investors relied too much on “credit enhancement” through

structured products like CDS
 CDS traded mostly “over the counter”, so less transparent,
no posted margin requirements
 Opaque linkages between financial instruments and
institutions

1-17

Systemic Risk and the Real Economy

 Add liquidity to reduce insolvency risk and break a vicious

circle of valuation risk/counterparty risk/liquidity risk
 Increase transparency of structured products like CDS
contracts
 Change incentives to discourage excessive risk-taking and to
reduce agency problems at rating agencies

1-18
 Introduction to Risk, Return
and the Historical Record

McGraw-Hill/Irwin Copyright © 2011 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.

Risk and Risk Premiums

Rates of Return: Single Period
− +
HPR = P1 P 0 D 1
P0
HPR = Holding Period Return
P0 = Beginning price
P1 = Ending price
D1 = Dividend during period one
5-20

Rates of Return: Single Period Example

Ending Price = 110

Beginning Price = 100
Dividend = 4

HPR = (110 - 100 + 4 )/ (100) = 14%

5-21
Expected Return and Standard Deviation

Expected returns

E (r ) =  p ( s)r ( s)
s

p(s) = probability of a state

r(s) = return if a state occurs
s = state

5-22

Scenario Returns: Example

State Prob. of State r in State

Excellent .25 0.3100
Good .45 0.1400
Poor .25 -0.0675
Crash .05 -0.5200

E(r) = (.25)(.31) + (.45)(.14) + (.25)(-.0675)

+ (0.05)(-0.52)
E(r) = .0976 or 9.76%

5-23

Variance and Standard Deviation

Variance (VAR):

 2 =  p (s)  r (s) − E (r )
2

Standard Deviation (STD):

STD = 2
5-24
Scenario VAR and STD

 Example VAR calculation:

σ2 = .25(.31 - 0.0976)2+.45(.14 - .0976)2 + .25(-0.0675
- 0.0976)2 + .05(-.52 - .0976)2
= .038
 Example STD calculation:

 = .038
= .1949
5-25

Time Series Analysis of Past Rates

of Return

The Arithmetic Average of rate of return:

1 n
  r (s)
n
E (r ) = s =1
p (s)r (s) =
n s =1

5-26

Geometric Average Return

TVn = (1 + r1 )(1 + r2 )...(1 + rn )

TV = Terminal Value of the Investment

g = TV 1/ n
−1

g= geometric average rate of return

5-27
 Geometric Variance and Standard
Deviation Formulas

 Estimated Variance = expected value of squared

deviations

2
1 n 
^ 2 _

 =   r (s ) − r 
n s =1  

5-28

Geometric Variance and Standard

Deviation Formulas
 When eliminating the bias, Variance and Standard
Deviation become:

2
1 n  _

r (s ) − r 
^
=  
n − 1 j =1  

5-29

Ví dụ 2
 Example:
Month Stock A Stock B
Giá đóng cửa Trả cổ tức R(A) Giá đóng cửa Trả cổ tức R(B)
12/00 61 46
1/01 58 48
2/01 53 42
3/01 45 1 43 0,5
4/01 46 47
5/01 47 49
6/01 45 1 47 0,5
E(RA) E(RB)

Requirement: calculate expected rate of return and standard

30

deviations of each stock

 Risk-Return Trade-Off

 How should one measure risk

 Assets with higher expected returns have greater risk
 What role does diversification play

Diversification and Portfolio Risk

 Market risk
 Systematic or nondiversifiable

 Firm-specific risk
 Diversifiable or nonsystematic

7-32

Figure 7.2: Portfolio Risk as a Function of

the Number of Stocks in the Portfolio

7-33
Figure 7.2 Portfolio Diversification

7-34

Covariance and Correlation

 Portfolio risk depends on the correlation between the

returns of the assets in the portfolio

 Covariance and the correlation coefficient provide a

measure of the way returns of two assets vary

7-35

Two-Security Portfolio: Return

rp = wrD D
+ wEr E
rP = Portfolio Return
wD = Bond Weight
rD = Bond Return
wE = Equity Weight
rE = Equity Return

E ( r p ) = w D E ( rD ) + w E E ( rE )

7-36
Two-Security Portfolio: Risk

 p2 = wD2  D2 + wE2 E2 + 2wD wE Cov (rD , rE )

 D2 = Variance of Security D
 E2 = Variance of Security E

Cov (rD , rE ) = Covariance of returns for security D

and security E
7-37

n-Security Portfolio: Risk

p2 = ∑ wi2i2 + ∑ ∑ wiwjCovij với i ≠ j

In which: Covij = ij ij

p : The standard deviation of the portfolio is equal to the

square root of the variance of the portfolio

7-38

 Covariance: measure the positive or negative changes in rate

of return of two assets in the portfolio.
Case 1: specific case:
CovAB = E[(RA – E(RA)]x[RB – E(RB)]
Case 2: probability of the state:
CovAB = ∑Pi[(RAi – E(RA)]x[RBi – E(RB)]
Case 3: historical rate of return
n
∑[(RAt – E(RA)]x[RBt – E(RB)]
CovAB = t=2
n-1
39
  Hiệp phương sai (Cov):

Cov > 0: TLLT của 2 tài sản thay đổi theo cùng 1 hướng trong cùng
1 khoảng thời gian (TLLT của 2 tài sản cùng cao hơn hoặc thấp
hơn TLLT trung bình)

Cov < 0: TLLT của 2 tài sản thay đổi ngược chiều nhau trong cùng 1
khoảng thời gian (TLLT của tài sản này cao hơn và TLLT của tài
sản kia thấp hơn TLLT trung bình)

Cov phụ thuộc vào phương sai của chuỗi lợi tức tài sản riêng lẻ
cũng như MQH giữa các chuỗi.

Cov cho biết mối quan hệ giữa 2 tài sản là cùng chiều hay ngược
chiều
40

Covariance
Cov(rD,rE) = DEDE

D,E = Correlation coefficient of returns

D = Standard deviation of returns for Security D

E = Standard deviation of returns for Security E

7-41

Correlation Coefficients: Possible Values

 is a measure of association between two variables

and is computed as
Cov(A,B)
(A,B) =
AB

 The correlation can range from -1 to +1 and thus is

a standardized version of covariance. The
correlation between the two assets implies the
diversification potential of the portfolio comprising
those two assets. 1-42
Correlation Coefficients: Possible Values
 (A,B) > 0: the securities are positively correlated
(A,B) < 0: the securities are negatively correlated

 (A,B) = 1.0, the securities are perfectly positively correlated, no

risk reduction is possible
 (A,B) = - 1.0, the securities are perfectly negatively correlated, a
riskless hedge is possible

 (A,B) = 0: the securities are not correlated (1% increase/decrease

in RA has no association with RB)
→ The amount of possible risk reduction through diversification
depends on the correlation.

→ The risk reduction potential increases as the correlation

1-43

approaches -1.

Correlation Coefficients

 When ρDE = 1, there is no diversification

 P = wE E + wD D
 When ρDE = -1, a perfect hedge is possible

D
wE = = 1 − wD
 D + E
7-44

Table 7.2 Computation of Portfolio

Variance From the Covariance Matrix

7-45
 The Minimum Variance Portfolio

 The minimum variance  When correlation is less than

+1, the portfolio standard
portfolio is the portfolio
deviation may be smaller
composed of the risky assets than that of either of the
that has the smallest individual component assets.
standard deviation, the
portfolio with least risk.  When correlation is -1, the
standard deviation of the
minimum variance portfolio
is zero.

7-46

The Minimum Variance Portfolio

Find the weights for the two assets that give the smallest
portfolio risk.: a 2-asset portfolio
wA + w B = 1
E(R) = wA*RA + wB*RB → E(R) = wA*RA + (1-wA )*RB
p2 = wA2 A2 + wB2 B2 + 2wAwBCov(RA,RB)
= wA2 A2 + wB2 B2 + 2wAwB AB AB
= wA2 A2 + (1-wA )2 B2 + 2wAwB AB AB
Find wA in oder to minimize portfolio risk:
→ wA = B(B - ABA) = B2 - Cov(A,B)
A2 + B2 - 2AB AB A2 + B2 – 2Cov(A,B)
7-47

The Minimum Variance Portfolio

CK 1 E(r1) = .10  1 = .15

 = .2
CK 2 E(r2) = .14  2 = .20 12

14-48
The Minimum Variance Portfolio:
 = .2
(.2)2 - (.2)(.15)(.2)
W1 =
(.15)2 + (.2)2 - 2(.2)(.15)(.2)

W1 = .6733
W2 = (1 - .6733) = .3267
14-49

The Minimum Variance Portfolio

rp = .6733(.10) + .3267(.14) = .1131

 p = [(.6733)2(.15)2 + (.3267)2(.2)2 +
1/2
2(.6733)(.3267)(.2)(.15)(.2)]

 p = [.0171] 1/2
= .1308
14-50

The Minimum Variance Portfolio:

 = -.3
(.2)2 - (.2)(.15)(.2)
W1 =
(.15)2 + (.2)2 - 2(.2)(.15)(-.3)

W1 = .6087
W2 = (1 - .6087) = .3913
14-51
The Minimum Variance Portfolio:

rp = .6087(.10) + .3913(.14) = .1157

 p = [(.6087)2(.15)2 + (.3913)2(.2)2 +
1/2
2(.6087)(.3913)(.2)(.15)(-.3)]

 p= [.0102] 1/2
= .1009
14-52

Efficient portfolios and the efficient frontier

 Efficient Portfolio is one that:

Maximizes expected return for a given risk, or
Minimizes risk for a given return.
The plot of all efficient portfolios is called the efficient
frontier. Thus, by definition, no other investment exists with
expected return and risk lying above the efficient frontier

1-53

Efficient portfolios and the efficient frontier

➢ Minh họa độ lệch chuẩn của DMĐT: dựa vào giả

định bất kỳ 1 tài sản hay 1 DMĐT nào đều chứa
đựng 2 đặc điểm (1) TLLT kỳ vọng và (2) độ lệch
chuẩn của lợi tức. → ứng dụng cho 2 tài sản với độ
lệch chuẩn được xác định và số tương quan của 2
tài sản trong DMĐT

1-54
 Trường hợp 1: Rủi ro – lợi tức như nhau, thay đổi hệ số tương
quan
E(R1) = E(R2) = 20%
1 = 2 = 10%
Tỷ trọng của 2 tài sản này bằng nhau trong danh mục w1 = w2
= 0,5
Hệ số tương quan của 2 tài sản này ở các mức độ khác nhau
a. 1,2 = 1 b. 1,2 = 0,5 c. 1,2 = 0
d. 1,2 = -0,5 e. 1,2 = -1
55

a b c d e
Cov 0,01 0,005 0 -0,005 -0,01
p 0,1 0,0868 0,0707 0,05 0
kết luận:
a. không có lợi tức thực từ việc kết hợp 2 tài sản vì lợi tức của 2 tài sản này thay đổi cùng
nhau
b. p giảm 13% (từ 0,1 xuống 0,0868)
c. tương tự như trên
d. tương tự
e. danh mục không có rủi ro
→ Sự kết hợp 2 tài sản có hệ số tương quan âm tuyệt đối sẽ tối đa hóa lợi tức – loại bỏ
hoàn toàn rủi ro
→ Kết hợp 2 tài sản không có hệ số tương quan tuyệt đối sẽ không ảnh
56 hưởng tới lợi

tức kỳ vọng của danh mục nhưng sẽ làm giảm rủi ro của danh mục

Trường hợp 2: kết hợp chứng khoán có rủi ro và

lợi tức khác nhau

Chứng khoán E(Ri) Wi  2i i

1 10% 0,5 0,0049 0,07
2 20% 0,5 0,01 0,1

Hệ số tương quan giống ví dụ trước

E(Rp) = 0,15

57
 T.Hợ Hệ số tương Hiệp phương Độ lệch
p quan (1,2) sai (1,212) chuẩn (p)
a 1 0,007 0,085
b 0,5 0,0035 0,074
c 0 0 0,061
d -0,5 -0,0035 0,044
e -1 -0,007 0,015

Kết luận
+ việc thay đổi hệ số tương quan dương tuyệt đối dẫn tới
p thay đổi tuyến tính
+ Hệ số tương quan âm tuyệt đối không dẫn tới p = 0
58

Efficient portfolios and the efficient frontier

 Vẽ đồ thị biểu diễn MQH rủi ro – lợi tức của danh

mục trong trường hợp 1 và 2 (trong đó trục hoành là
độ lệch chuẩn; trục tung là lợi tức)

1-59

Trường hợp 3: hệ số tương quan không đổi nhưng thay đổi trọng
số (trường hợp đơn giản nhất  = 0)

T.Hợp W1 W2 R1 R2 E(Ri) p
F 0 1 0,1 0,2 0,2 0,1
G 0,2 0,8 0,1 0,2 0,18 0,0812
H 0,4 0,6 0,1 0,2 0,16 0,0662
I 0,5 0,5 0,1 0,2 0,15 0,0610
J 0,6 0,4 0,1 0,2 0,14 0,0580
K 0,8 0,2 0,1 0,2 0,12 0,0590
M 1 0 0,1 0,2 0,1 0,07

12 = 0,0049 22 = 0,01

Tương tự như vậy đối với  = 1;  = 0,5;  = -0,5 và  = -1
60
 E(Ri
)
=-
0, 0,5 g TS 2 (F)
2 =-1 ih
0,15 =+1
j
k =0,5
0,
1 TS 1 (M)
= 0

0,07 0,1 

Đồ thị biểu diễn rủi ro – lợi tức với tỷ trọng đầu tư khác nhau khi 
có các giá trị khác nhau
Với hệ số tương quan thấp, = 0, hay âm có thể sẽ cho DMĐT có rủi
ro thấp hơn tài sản riêng lẻ
Dạng đường cong phụ thuộc vào hệ số tương quan giữa
61 2 tài sản

trong danh mục

Efficient portfolios and the efficient frontier

 Đường biên hiệu quả (efficient frontier):

Đường biên hiệu quả được xác định bởi sự kết hợp các tài sản với
trọng số khác nhau trong một DMĐT với hệ số tương quan như
nhau. Các danh mục này tạo nên 1 tập hợp nằm trên 1 đường
cong – đường biên hiệu quả

Ý nghĩa: cho biết DMĐT có TLLT cao nhất với bất kỳ mức rủi ro
cho trước, hay rủi ro thấp nhất ở bất cứ mức lợi tức nào.

DMĐT tối ưu là danh mục nằm trên đường biên hiệu quả mà nó có
tính hữu dụng cao nhất đối với NĐT cụ thể. Nó là tiếp điểm
giữa đường biên hiệu quả và đường bàng quan (đường phản
1-62
ánh mức độ chấp nhận rủi ro của NĐT)