Luận án: Phát triển thị trường tiền tệ Việt Nam, HAY
0 likes1,216 views
Luận án tiến sĩ của Đỗ Thị Bích Hồng nghiên cứu sự phát triển của thị trường tiền tệ Việt Nam, nhấn mạnh vai trò quan trọng của nó trong việc hỗ trợ chính sách tiền tệ và phát triển kinh tế xã hội. Nghiên cứu tổng hợp lý luận, thực trạng và đưa ra giải pháp cho việc phát triển thị trường tiền tệ, đồng thời phân tích các nhân tố ảnh hưởng tới sự phát triển của thị trường này. Luận án góp phần làm rõ những thách thức và cơ hội trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế.
![148
DANH MỤC CÔNG TRÌNH CỦA TÁC GIẢ
1. “The Interest rate channel of State Bank of Vietnam‟s Monetary
Policy: An Empirical Analysis”, Vietnam‟s socio-economic development, (Volume
22 – Number 92, T1/2018), 56.
2. “Tiết kiệm cho thanh niên – một góc nhìn mới”, Tạp chí ngân hàng,
(Số 10, T5/2018), 58.
3. “Tác động của Cách mạng công nghiệp lần thứ 4 tới lĩnh vực tài chính
– ngân hàng”, Tạp chi Tài chính, (Số 658, T6/2017), 14.
4. “Mô hình tổ chức cơ quan thanh tra, giám sát ngân hàng – góc nhìn đa
chiều từ quốc tế và một số hàm ý cho Việt Nam”, Tạp chí kinh tế tài chính Việt
Nam, (Số 2[11], T4/2017), 68.
5. Vai trò cầu nối của Hiệp hội ngân hàng Việt Nam qua các góc nhìn,
Nhà xuất bản tài chính, Hà Nội, 2016.
6. “Ngân hàng với cách mạng công nghiệp lần thứ tư và những định
hướng tiếp cận”, Tạp chí kinh tế & phát triển, (Số 230[II], T8/2016), 21.
7. Việt Nam với cuộc cách mạng công nghiệp lần thứ tư, Nhà xuất bản
Đại học kinh tế quốc dân, Hà Nội, 2017.
8. Kỷ yếu hội thảo khoa học quốc gia Hoàn thiện thể chế cho phát triển
bền vững hệ thống ngân hàng Việt Nam giai đoạn 2016-2020, Nhà xuất bản Đại học
kinh tế quốc dân, Hà Nội, 2016.
9. Tham gia Đề tài nghiên cứu khoa học cấp ngành 2017, Toàn cảnh hệ
thống ngân hàng Việt Nam giai đoạn 2011-2017, triển vọng đến năm 2020.
10. Tham gia đề tài nghiên cứu khoa học cấp ngành 2017, Mô hình cơ
cấu tổ chức cơ quan thanh tra giám sát ngân hàng.
11. Tham gia đề tài nghiên cứu khoa học cấp Nhà nước 2015, Hoàn thiện
thể chế phát triển bền vững, minh bạch an toàn hệ thống tài chính, Đại học kinh tế
Quốc dân.](https://image.slidesharecdn.com/ladothibichhong-200312035947/85/Lu-n-an-Phat-tri-n-th-tr-ng-ti-n-t-Vi-t-Nam-HAY-157-320.jpg)
Luận án: Phát triển thị trường tiền tệ Việt Nam, HAY
- 1. VIỆN HÀN LÂM KHOA HỌC XÃ HỘI VIỆT NAM HỌC VIỆN KHOA HỌC XÃ HỘI ĐỖ THỊ BÍCH HỒNG PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TIỀN TỆ VIỆT NAM LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ HÀ NỘI- 2019
- 2. VIỆN HÀN LÂM KHOA HỌC XÃ HỘI VIỆT NAM HỌC VIỆN KHOA HỌC XÃ HỘI ĐỖ THỊ BÍCH HỒNG PHÁT TRIỂN THỊ TRƢỜNG TIỀN TỆ VIỆT NAM Ngành : Quản lý kinh tế Mã số : 9.34.04.10 LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: 1. TS. Tô Thị Ánh Dƣơng 2. PGS. TS. Tô Trung Thành HÀ NỘI - 2019
- 3. 1 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tôi, các số liệu nêu trong luận án là trung thực. Những kết luận khoa học của luận án chưa từng được công bố trong bất kỳ công trình nào khác. Tác giả luận án
- 4. MỤC LỤC MỞ ĐẦU ....................................................................................................................1 Chƣơng 1: TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU.....................................10 1.1. Tổng quan tình hình nghiên cứu trong nước......................................................10 1.2. Tình hình nghiên cứu nước ngoài ......................................................................14 1.3. Khoảng trống nghiên cứu của Luận án ..............................................................17 Chƣơng 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ THỊ TRƢỜNG TIỀN TỆ VÀ PHÁT TRIỂN THỊ TRƢỜNG TIỀN TỆ .......................................................................................18 2.1. Một số vấn đề lý luận cơ bản về phát triển thị trường tài chính, thị trường tiền tệ..18 2.1.1. Các khái niệm chung.......................................................................................18 2.1.2. Chức năng, phân loại và cấu trúc thị trường tiền tệ ........................................21 2.1.3. Hàng hóa, công cụ và các thành viên tham gia thị trường tiền tệ...................23 2.2. Các nhân tố tác động và các tiêu chí đánh giá sự phát triển thị trường tiền tệ..........29 2.2.1. Các nhân tố tác động đến sự phát triển của thị trường tiền tệ.........................29 2.2.2. Các tiêu chí đánh giá sự phát triển của thị trường tiền tệ ...............................37 2.3. Các giai đoạn phát triển của thị trường tiền tệ...................................................41 2.3.1.Giai đoạn thị trường chưa phát triển (Giai đoạn 0)..........................................41 2.3.2. Giai đoạn phát triển các trung gian tài chính trên thị trường (Giai đoạn 1)....41 2.3.3. Giai đoạn phát triển thị trường liên ngân hàng (giai đoạn 2)..........................42 2.3.4. Giai đoạn đa dạng hóa các công cụ tài chính (Giai đoạn 3) ...........................42 2.4. Vai trò phát triển thị trường tiền tệ đối với việc điều hành chính sách tiền tệ của ngân hàng trung ương ...............................................................................................43 2.5. Kinh nghiệm quốc tế về quản lý và phát triển thị trường tiền tệ .......................46 2.5.1. Kinh nghiệm quản lý, giám sát và phát triển thị trường tiền tệ tại Mỹ...........46 2.5.2. Kinh nghiệm quản lý, giám sát và phát triển thị trường tiền tệ tại Trung Quốc..........................................................................................................................50 2.5.3. Kinh nghiệm quản lý, giám sát và phát triển thị trường tiền tệ tại Thái Lan..59 2.5.4. Bài học rút ra cho Việt Nam ...........................................................................63 Chương 3: THỰC TRẠNG PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TIỀN TỆ VIỆT NAM68 3.1. Khái quát sự hình thành và phát triển thị trường tiền tệ ở Việt Nam.................68
- 5. 3.2. Thực trạng phát triển thị trường tiền tệ Việt Nam theo các tiêu chí đánh giá mức độ phát triển của thị trường.......................................................................................74 3.2.1. Về quy mô và độ sâu của thị trường tiền tệ ....................................................74 3.2.2. Về sự phát triển của các thị trường bộ phận ...................................................78 3.2.3. Về sự phát triển và tính đa dạng của các công cụ, hàng hóa trên thị trường ..92 3.2.4. Về tính đa dạng và năng lực của các thành viên tham gia thị trường.............96 3.2.5. Về lãi suất trên thị trường thị trường tiền tệ....................................................99 3.2.6. Về sự phát triển của cơ sở hạ tầng (hệ thống thông tin) hỗ trợ hoạt động của thị trường.................................................................................................................105 3.3. Phân tích các nhân tố ảnh hưởng tới sự phát triển của thị trường tiền tệ Việt Nam.........................................................................................................................106 3.3.1. Về trình độ phát triển kinh tế xã hội và sự phát triển của các thị trường bộ phận trên thị trường tài chính Việt Nam .................................................................106 3.3.2. Về cơ chế quản lý, giám sát của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam................108 3.3.3. Về quá trình hội nhập kinh tế quốc tế ...........................................................111 3.4. Đánh giá chung về sự phát triển của thị trường tiền tệ Việt Nam ...................112 3.4.1. Thành công....................................................................................................112 3.4.2. Hạn chế..........................................................................................................114 3.4.3. Nguyên nhân của các hạn chế .......................................................................117 Chương 4: GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TIỀN TỆ VIỆT NAM 124 4.1. Xu thế kinh tế thế giới và trong nước ..............................................................124 4.1.1. Xu thế kinh tế thế giới...................................................................................124 4.1.2. Bối cảnh kinh tế và thị trường tài chính Việt Nam.......................................125 4.2. Mục tiêu, định hướng phát triển thị trường tài chính và thị trường tiền tệ Việt Nam.........................................................................................................................127 4.2.1. Mục tiêu, định hướng phát triển thị trường tài chính....................................127 4.2.2. Quan điểm, định hướng phát triển thị trường tiền tệ Việt Nam....................128 4.3. Giải pháp phát triển thị trường tiền tệ Việt Nam .............................................130 4.3.1. Nhóm giải tăng cường khả năng quản lý nhà nước của Ngân hàng Nhà nước đối với thị trường.....................................................................................................131
- 6. 4.3.2. Nhóm giải pháp phát triển thị trường tiền tệ.................................................135 4.3.3. Một số kiến nghị với Chính phủ và các Bộ, ngành có liên quan ..................144 KẾT LUẬN............................................................................................................147 DANH MỤC CÔNG TRÌNH CỦA TÁC GIẢ....................................................148 TÀI LIỆU THAM KHẢO ....................................................................................149
- 7. DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT BAs (Banker‟s acceptance) : Chấp phiếu/kỳ phiếu ngân hàng BHTG : Bảo hiểm Tiền gửi Việt Nam BIBOR (Bangkok Interbank Offered Rate) : Lãi suất liên ngân hàng Bangkok BOT (Bank of Thailand) : Ngân hàng trung ương Thái Lan CBP (Central bank paper) : Tín phiếu ngân hàng trung ương CBPR (Central bank paper rates) : Lãi suất tín phiếu ngân hàng trung ương CDs (Certificate of Deposit) : Chứng chỉ tiền gửi CHIBOR (China Interbank Offered Rate) : Lãi suất liên ngân hàng Trung Quốc CFETS (China Foreign Exchange Rate System) : Trung tâm giao dịch ngoại hối Trung Quốc CPs (Commercial Paper) : Thương phiếu CQTTGSNH : Cơ quan Thanh tra, giám sát ngân hàng CSTT : Chính sách tiền tệ FDIC (Federal Deposit Insurance Corporation) : Bảo hiểm Tiền gửi Liên bang FED (Federal Reserve System) : Cục Dữ trữ Liên bang Mỹ FOMC (Federal Open Market Committee) : Ủy ban Thị trường mở FRERP (Federal Radiological Emergency Response Plan) : Kế hoạch Tái cấu trúc tài chính để khôi phục nền kinh tế FSMIMS (Financial sector modernization and information management system project) : Dự án Hệ thống thông tin quản lý và hiện đại hóa ngân hàng GMRA (Global Master Repurchase Agreement) : Hợp đồng mua lại giấy tờ có giá chuẩn GTCG : Giấy tờ có giá HIBOR (Hong Kong Interbank Offered Rate) : Lãi suất liên ngân hàng Hồng Kông HVSS (High Value Subsystem) : Hệ thống thanh toán giá trị cao IFRS (International Financial Reporting Standards) : Chuẩn mực kế toán quốc tế IMF (International Monetary Fund) : Quỹ tiền tệ quốc tế ISDA Master Agreement (International Swaps and Derivatives Association) : Hợp đồng phái sinh chuẩn LIBOR (London Inter-bank Offered Rate) : Lãi suất liên ngân hàng Luân Đôn MIS (management information system) : Hệ thống thông tin quản lý MPC (Monetary Policy Committee) : Ủy ban Chính sách Tiền tệ
- 8. NAFMII(National Association of Financial Market Institutional Investors) : Hiệp hội các tổ chức đầu tư trên thị trường tài chính của Trung Quốc NHNN : Ngân hàng Nhà nước Việt Nam NHTM : Ngân hàng thương mại NHTW : Ngân hàng trung ương OCC (The Office of the Comptroller of the Currency) : Cục Giám sát Tiền tệ của Mỹ OMO (Open market operations) : Thị trường mở OTS (Office of Thrift Supervision) : Cục Giám sát các tổ chức Tiết kiệm của Mỹ PBC (People's Bank of China) : Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc PDs(primary dealers) : Các nhà giao dịch sơ cấp QTDND : Quỹ tín dụng nhân dân REPO (repurchase agreement) : Thỏa thuận mua lại RMB (The renminbi) : Nhân dân tệ ROA (Return On Assets) : Tỷ suất lợi nhuận ròng so với tài sản có ROE (Return On Equity) : Tỷ suất lợi nhuận ròng so với vốn chủ sở hữu SHIBOR (Shanghai Interbank Offered Rate) : Lãi suất liên ngân hàng Thượng Hải TCTD : Tổ chức tín dụng TTBH : Thị trường bảo hiểm TTCK : Thị trường chứng khoán TTTT : Thị trường tiền tệ UBGCKNN : Ủy ban Chứng khoán Nhà nước UBGSTCQG : Ủy ban Giám sát tài chính Quốc gia VAMC (Vietnam Asset Management Company) : Công ty quản lý tài sản của các tổ chức tín dụng Việt Nam VAS (Vietnamese Accounting Standards) : Chuẩn mức kế toán Việt Nam VNIBOR (Vietnam Interbank Offered Rate) : Lãi suất chào vay liên ngân hàng Việt Nam WB (World Bank) : Ngân hàng Thế giới
- 9. DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 3.1: Tình hình huy động vốn và cho vay giai đoạn 2005-6/2018....................75 Bảng 3.2. Doanh số giao dịch trên thị trường liên ngân hàng 2005-2012................76 Bảng 3.3. Doanh số giao dịch trên thị trường mở 2005-2017 ..................................77 DANH MỤC CÁC HÌNH Hình 2.1. Mối quan hệ giữa TTTT với CSTT và các thị trường khác......................31 Hình 2.2. Cấu trúc thị trường tài chính Thái Lan......................................................59 Hình 3.1. Tốc độ tăng trưởng tín dụng và huy động vốn trên thị trường 1, 2005- T6/2018 .....................................................................................................................81 Hình 3.2. Lãi suất huy động, cho vay VNĐ bình quân 2007-T2/2018.....................82 Hình 3.3. Tỷ giá bình quân liên ngân hàng và dự trữ ngoại hối, 2005-2016............84 Hình 3.4. Diễn biến tỷ giá, 2011-T4/2018 ................................................................85 Hình 3.5. Một số chỉ tiêu cơ bản về thị trường ngoại hối, 2005-2016......................85 Hình 3.6. Khối lượng giao dịch mua bán trên thị trường mở và lãi suất tín phiếu, 2011-2017..................................................................................................................87 Hình 3.7. Doanh số giao dịch trên thị trường mở 2000-2017...................................88 Hình 3.8: Diễn biến huy động – dư nợ và vốn điều lệ toàn hệ thống, 2008-6/2018.91 Hình 3.9. Diễn biến tốc độ tăng trưởng huy động, dư nợ, tỷ lệ dư nợ/Huy động TT1 và tỷ lệ tín dụng/GDP, 2006-6/2018 .........................................................................92 Hình 3.10. Lãi suất REPO, lãi suất chiết khấu và lãi suất qua đêm liên ngân hàng, 2008-2017................................................................................................................103 Hình 3.11. Biến động lãi suất liên ngân hàng, lãi suất tiền gửi và cho vay 3 tháng của NHTM 2010-2015 ............................................................................................103 Hình 3.12. Diễn biến điều hành lãi suất của NHNN, 2011-2017 ...........................104
- 10. 1 MỞ ĐẦU 1. Tính cấp thiết của đề tài Thị trường tiền tệ (TTTT) giữ vai trò đặc biệt quan trọng trong việc huy động tiết kiệm, phân bổ các nguồn vốn một cách có hiệu quả, thúc đẩy phát triển kinh tế, xã hội. Theo đó, sự phát triển TTTT sẽ hỗ trợ các định chế tài chính, các công ty trong việc lưu trữ vốn dư thừa ngắn hạn; hỗ trợ Chính phủ, trung gian tài chính và các công ty tiếp cận nguồn vốn ngắn hạn khi có nhu cầu; cân đổi, điều hòa khả năng chi trả giữa các ngân hàng, góp phần điều tiết lưu thông tiền tệ trên phạm vi quốc gia. Đứng trên giác độ quản lý nhà nước của ngân hàng trung ương (NHTW), hiệu quả hoạt động của TTTT đóng vai trò quan trọng đối với hiệu quả của chính sách tiền tệ (CSTT); góp phần truyền tải các tác động CSTT đến nền kinh tế. Nói cách khác, những biến động của TTTT sẽ truyền đi những tín hiệu về sự thay đổi trong quan điểm điều hành CSTT của NHTW. TTTT cũng được xem như cơ sở hạ tầng cho lưu chuyển tiền tệ; cơ sở hạ tầng tốt thì lưu thông tiền tệ mới đảm bảo thông suốt và ít rủi ro. Ngân hàng Nhà nước Việt Nam (NHNN) với chức năng là cơ quan quản lý nhà nước về tiền tệ và hoạt động ngân hàng đang đứng trước nhiệm vụ to lớn là phải đổi mới mạnh mẽ quy trình hoạt động và quản trị nhằm đáp ứng những thông lệ, chuẩn mực quốc tế ngày càng cao trong thanh tra, giám sát đối với hệ thống các tổ chức tín dụng (TCTD), quản lý, giám sát các hệ thống thanh toán và đặc biệt là quản lý, điều hành TTTT một cách hiệu quả nhằm thực hiện tốt vai trò, chức năng người cho vay cuối cùng, đảm bảo duy trì tốt thanh khoản trong những trường hợp hệ thống ngân hàng gặp khó khăn, đứng trước nguy cơ đổ vỡ. Nhìn lại giai đoạn 2008-2012, có thể thấy, sự bất ổn định và những yếu kém của TTTT trong nước đã gây ra những tác động không nhỏ đến việc điều hành CSTT của NHNN, kéo theo tình trạng thiếu hụt thanh khoản của hệ thống các TCTD và sự bất ổn định của lãi suất trên thị trường liên ngân hàng1 . Cùng với quá trình tái cơ cấu nền kinh tế và cơ cấu lại hệ thống các TCTD gắn với xử lý nợ xấu giai đoạn 2 (2016-2020), việc 1 Mặt bằng lãi suất giao dịch của năm 2011 có sự tăng cao rõ rệt, cao hơn hẳn so với các năm trước, dao động từ 12-14% và không có sự phân biệt rõ rệt giữa lãi suất các kỳ hạn ngắn và kỳ hạn dài.Lãi suất cho vay qua đêm của một số ngân hàng có lúc lên tới 30%/năm.
- 11. 2 xem xét đánh giá lại hoạt động của TTTT nói riêng và vai trò quản lý, giám sát của NHNN nói chung trong việc duy trì sự ổn định, an toàn, lành mạnh của thị trường là thực sự cần thiết nhằm đảm bảo sự phát triển hài hòa, cân đối giữa các thị trường bộ phận của thị trường tài chính, góp phần tái cơ cấu nền kinh tế một cách có hiệu quả, hướng tới ổn định kinh tế vĩ mô và tăng trưởng kinh tế bền vững. Cùng với bối cảnh hội nhập quốc tế ngày càng sâu rộng, thị trường tài chính ngày càng phát triển với các giao dịch tài chính tiền tệ ngày càng tăng cả về quy mô cũng như tính đa dạng và phức tạp; cơ cấu và quy mô các loại hình trung gian tài chính có nhiều thay đổi với sự hiện diện ngày càng nhiều các định chế tài chính có vốn đầu tư nước ngoài; tính kết nối liên thông giữa thị trường tài chính trong nước và quốc tế ngày chặt chẽ và nhiều biến đổi khó lường, đòi hỏi Việt Nam cần nhanh chóng phát triển các thị trường, trong đó có TTTT để tạo điều kiện tối đa cho việc huy động các nguồn lực tài chính trong và ngoài nước, đẩy mạnh lưu chuyển tiền tệ, góp phần phát triển kinh tế theo kịp tiến trình hội nhập kinh tế quốc tế. Thêm vào đó, những tiến bộ khoa học công nghệ, đặc biệt là sự phát triển mạnh mẽ của cuộc Cách mạng Công nghiệp Lần thứ Tư, kỷ nguyên của cách mạng số cũng làm gia tăng mức độ phức tạp và đa dạng của sản phẩm, dịch vụ tài chính ngân hàng, thay đổi phương thức thanh toán và lưu chuyển tiền tệ. Bởi vậy, cùng với xu thế phát triển này, TTTT nói riêng và việc quản lý, điều hành của NHTW nói chung cũng phải phát triển và có những thay đổi phù hợp với bối cảnh mới. Cho đến nay, TTTT Việt Nam đã có sự phát triển đáng khích lệ, về cơ bản, đã đảm bảo được chức năng điều hòa vốn ngắn hạn giữa các TCTD, đảm bảo khả năng thanh khoản, hoạt động an toàn, hiệu quả của cả hệ thống; đáp ứng được vai trò là kênh truyền dẫn CSTT của NHNN; Tuy nhiên, sự phát triển của TTTT Việt Nam vẫn còn ở mức độ thấp, xét về góc độ qui mô giao dịch, chủ thể tham gia, hàng hóa giao dịch và nghiệp vụ giao dịch. Đặc biệt vẫn còn nhiều vấn đề cần phải hoàn thiện trong bối cảnh cơ cấu lại hệ thống TCTD và nền kinh tế, sự bùng nổ của khoa học công nghệ và quá trình hội nhập ngày càng sâu rộng như sự phát triển của thị trường, cũng như cơ chế điều hành của NHNN với nhiệm vụ chủ yếu là xây dựng và thực thi CSTT. Do một số nguyên nhân mà TTTT Việt Nam chưa thực sự thực hiện hiệu quả vai trò tiếp nhận và truyền tải tác động của CSTT đến nền kinh tế. Trong bối cảnh hội nhập quốc tế sâu
- 12. 3 rộng và việc tái cơ cấu nền kinh tế, cũng như cơ cấu lại hệ thống các TCTD đang được thực hiện quyết liệt; việc phát triển TTTT phù hợp với thông lệ quốc tế sẽ góp phần nâng cao hơn nữa hiệu quả điều hành CSTT của NHNN. Với những lý do nêu trên, tôi lựa chọn đề tài “Phát triển thị trường tiền tệ Việt Nam” nhằm đề xuất các giải pháp phát triển TTTT Việt Nam ổn định, an toàn và bền vững, góp phần ổn định hoạt động hệ thống ngân hàng và ổn định kinh tế vĩ mô. 2. Mục đích và nhiệm vụ nghiên cứu của luận án 2.1. Mục đích nghiên cứu - Mục tiêu tổng quát: Góp phần luận giải cơ sở lý luận và thực tiễn về phát triển TTTT, vai trò và tác động qua lại của phát triển TTTT Việt Nam đối với hiệu quả điều hành CSTT của NHNN cũng như quá trình cơ cấu lại hệ thống các TCTD. Đưa ra các giải pháp và khuyến nghị chính sách phát triển TTTT Việt Nam trong bối cảnh hội nhập quốc tế và khu vực kéo theo sự gia tăng về tính liên thông giữa thị trường tài chính quốc tế và trong nước; việc triển khai thực hiện Chiến lược phát triển ngành Ngân hàng đến năm 2025, định hướng đến năm 2030 và Đề án cơ cấu lại hệ thống các TCTD gắn với xử lý nợ xấu giai đoạn 2016-2020. - Mục tiêu cụ thể: Để đạt được mục tiêu tổng quát, Luận án có những mục tiêu cụ thể sau: + Một là, hệ thống hóa cơ sở lý luận cũng như thực tiễn phát triển TTTT; trong đó, đi sâu phân tích và chỉ ra được những tiêu chí đánh giá sự phát triển của TTTT; các nhân tố ảnh hưởng đến sự phát triển của TTTT và các điều kiện đảm bảo cho phát triển TTTT cũng như vai trò và mối quan hệ tương tác giữa phát triển TTTT và hiệu quả điều hành CSTT của NHTW. + Hai là, đánh giá thực trạng phát triển TTTT Việt Nam qua các giai đoạn (từ 2006-2018) theo các tiêu chí đánh giá sự phát triển của thị trường; chỉ ra những thành công, hạn chế và nguyên nhân của những hạn chế. + Ba là, đề xuất các giải pháp và khuyến nghị chính sách phát triển TTTT. Việt Nam tầm nhìn đến năm 2030. 2.2. Nhiệm vụ nghiên cứu
- 13. 4 Thứ nhất, về mặt lý luận, Luận án hệ thống hóa cơ sở lý luận cũng như thực tiễn phát triển TTTT ở các quốc gia phát triển và đang phát triển; tập trung phân tích các tiêu chí đánh giá sự phát triển của TTTT, các nhân tố ảnh hưởng đến sự phát triển của TTTT và các điều kiện đảm bảo cho phát triển TTTT; phân tích vai trò của NHTW trong phát triển TTTT và ảnh hưởng của sự phát triển TTTT trong hoạt động điều hành CSTT của NHTW; phân tích mối quan hệ giữa phát triển TTTT với các thị trường bộ phận của thị trường tài chính. Thứ hai, về mặt thực tiễn, Luận án nghiên cứu kinh nghiệm quốc tế trong việc phát triển TTTT; đồng thời, đi sâu phân tích thực trạng phát triển TTTT Việt Nam trên nhiều khía cạnh (chức năng, phân loại và cấu trúc của TTTT; các thành viên tham gia và các công cụ, hàng hóa giao dịch trên TTTT; vai trò, tác động qua lại của NHNN trong quản lý, giám sát và điều tiết TTTT và ảnh hưởng của phát triển TTTT đối vớihiệu quả điều hành CSTT của NHNN; phân tích mối quan hệ giữa phát triển TTTT Việt Nam với các thị trường khác của hệ thống tài chính); chỉ ra những thành công và hạn chế trong phát triển TTTT Việt Nam trong giai đoạn 2006-2018. Thứ ba, Luận án đưa ra những giải pháp và gợi ý chính sách phát triển TTTT tầm nhìn đến năm 2030 đáp ứng yêu cầu phát triển của hệ thống tài chính-ngân hàng Việt Nam trong bối cảnh cơ cấu lại và hội nhập kinh tế quốc tế. 3. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu của luận án 3.1. Đối tượng nghiên cứu Luận án nghiên cứu sự phát triển của TTTT Việt Nam trong bối cảnh cơ cấu nền lại kinh tế và cơ cấu lại hệ thống các TCTD và những xu thế phát triển mới của thị trường tài chính quốc tế (như sự phát triển của cuộc Cách mạng Công nghiệp Lần thứ Tư, xu thế hội nhập kéo theo sự gia tăng về tính liên thông giữa các thị trường tài chính khu vực và quốc tế...). 3.2. Phạm vi nghiên cứu - Cách tiếp cận nghiên cứu: Luận án có cách tiếp cận hệ thống với mục tiêu đề xuất các giải pháp phát triển TTTT Việt Nam phù hợp với thông lệ quốc tế. Luận án không đi sâu phân tích các nghiệp vụ, công cụ và các kỹ thuật sử dụng trên TTTT mà tiếp cận trên giác độ quản lý nhà nước của NHNN Việt Nam đối với sự phát triển của thị trường; đồng
- 14. 5 thời đánh giá những hạn chế và yếu kém nội tại của bản thân thị trường để có thể đưa ra các giải pháp phát triển, quản lý TTTT phù hợp với thông lệ quốc tế, thích ứng được với quá trình hội nhập; đảm bảo sự phát triển TTTT hài hòa với các thị trường bộ phận khác trên thị trường tài chính; góp phần nâng cao hiệu lực quản lý, điều tiết và giám sát của NHNN trong phát triển TTTT. - Phạm vi nghiên cứu về nội dung: Do phát triển TTTT là một vấn đề rộng lớn, liên quan đến nhiều lĩnh vực nên tác giả giới hạn nội dung của Luận án trong phạm vi nghiên cứu việc phát triển TTTT trong mối quan hệ với hiệu quả điều hành CSTT của NHTW và quá trình cơ cấu lại hệ thống các TCTD. Khung nghiên cứu của Luận án gồm: (1) Nghiên cứu sự phát triển của TTTT trong mối quan hệ với hiệu quả điều hành CSTT của NHTW và quá trình cơ cấu lại hệ thống các TCTD; sự phát triển của các thị trường bộ phận gắn với sự phát triển và tính đa dạng của các công cụ, hàng hóa trên thị trường và các thành viên tham gia thị trường; cơ chế hoạt động của TTTT. (2) Các tiêu chí đánh giá sự phát triển của TTTT, các nhân tố ảnh hưởng đến sự phát triển của TTTT và các điều kiện đảm bảo cho phát triển TTTT. - Phạm vi nghiên cứu về không gian: Ngoài việc phân tích thực trạng phát triển TTTT ở Việt Nam, Luận án nghiên cứu kinh nghiệm của nhiều quốc gia trong quản lý và phát triển TTTT. Theo đó, Luận án nghiên cứu sự phát triển TTTT của một số quốc gia có nền kinh tế phát triển (Mỹ), các quốc gia mà hệ thống ngân hàng đóng vai trò quan trọng - bank based (Thái Lan, Trung Quốc) để đưa ra những đánh giá đa chiều, từ đó, lựa chọn những bài học kinh nghiệm phù hợp với điều kiện kinh tế, xã hội của Việt Nam. - Phạm vi nghiên cứu về thời gian: Việc đánh giá thực trạng phát triển TTTT ở Việt Nam được tập trung chủ yếu trong bối cảnh Việt Nam đang nỗ lực triển khai cơ cấu lại nền kinh tế và cơ cấu lại hệ thống ngân hàng gắn với xử lý nợ xấu (2011-2018). Ngoài việc tổng kết những kết quả, hạn chế của TTTT Việt Nam trong giai đoạn 2011-2018; Luận án cũng phân tích những hạn chế, yếu kém của TTTT ở giai đoạn trước đó (giai đoạn 2006-
- 15. 6 2010) để có cơ sở đánh giá và so sánh mức độ phát triển của thị trường qua hai giai đoạn. Trong bối cảnh Thủ tướng Chính phủ đã ký Quyết định số 1058/QĐ-TTg ngày 17/6/2017 phê duyệt Đề án cơ cấu lại hệ thống các TCTD gắn với xử lý nợ xấu giai đoạn 2016-2020 và ban hành Chiến lược phát triển ngành Ngân hàng đến năm 2025, định hướng đến năm 2030 theo Quyết định số 986/QĐ-TTg ngày 8/8/2018, Luận án đi sâu phân tích những yêu cầu đặt ra cho NHNN trong việc quản lý, điều tiết và giám sát TTTT nói chung và việc phát triển TTTT nói riêng trong bối cảnh hội nhập quốc tế và sự bùng nổ của cuộc Cách mạng Công nghiệp lần Thứ tư. Trên cơ sở đó, đề xuất các giải pháp phát triển TTTT Việt Nam đáp ứng yêu cầu phát triển của hệ thống tài chính - ngân hàng Việt Nam và hội nhập kinh tế quốc tế, góp phần duy trì một hệ thống tài chính lành mạnh, an toàn. 4. Phƣơng pháp luận và phƣơng pháp nghiên cứu của luận án 4.1. Phương pháp luận Luận án nghiên cứu dựa trên lý thuyết tổng quát về việc làm, lãi suất và tiền tệ (The General Theory of Employment, Interest, and Money) của John Maynard Keynes; theo đó chỉ ra nguyên lý: cái quy định lãi suất, nhất là trong ngắn hạn, chính là cung và cầu về tiền; đồng thời nhấn mạnh tính khả thi của các chính sách kinh tế và sự can thiệp vào tổng cầu. Lý thuyết về quản lý kinh tếtrong đó nhấn mạnh việc ứng dụng lý thuyết kinh tế và các công cụ phân tích của khoa học để đưa ra quyết định quản trị; đòi hỏi sự chuyển đổi vai trò của nhà nước, từ vai trò truyền thống như người ra và thực hiện quyết định trở thành người định hướng và xác lập luật chơi. Lý thuyết về thị trường hiệu quả theo đóthị trường được coi là hiệu quả khi đạt đầy đủ ba yếu tố sau: phân phối hiệu quả, hoạt động hiệu quả, thông tin hiệu quả (giá cả thị trường phản ánh đầy đủ các thông tin trên thị trường). Một số lý thuyết tiền tệ cổ điển (D.Ricardo, K.Marx, I.Fisher, J.M.Keynes, M.Friedman, P.A.Samulson) trong đó trình bày vai trò của lưu thông tiền tệ, các nhân tố để xác định số lượng tiền tệ cần thiết cho lưu thông, mối quan hệ giữa lưu thông tiền tệ và lạm phát, mối quan hệ giữa cung tiền tệ và sản lượng quốc gia, giá cả và lạm phát. Đặc biệt, trong lý thuyết tiền tệ của Samulson, tiền tệ có liên hệ mật thiết với ngân hàng; theo đó, cung tiền bao gồm:
- 16. 7 (i) Tiền giao dịch (M1): bao gồm các khoản tiền thực tế được dùng cho giao dịch để mua bán đồ vật, gồm tổng số tiền kim khí và tiền giấy lưu thông ngoài ngân hàng. (ii) Tiền rộng (M2): bao gồm tài sản, tài khoản gửi tiết kiệm ngoài tiền kim khí, tiền giấy và tiền gửi ngân hàng có thể rút ra bằng séc. (iii) Tổng số tín dụng hoặc nợ (D): bao gồm toàn bộ các công cụ tài chính – tiền tệ - chuẩn tệ, công trái, văn tự cầm cố... 4.2. Phương pháp nghiên cứu Luận án sử dụng phương pháp nghiên cứu định tính, bao gồm: - Khai thác, tổng hợp thông tin từ các tài liệu, công trình nghiên cứu trong và ngoài nước liên quan đến TTTT, thị trường tài chính và phát triển TTTT. - So sánh, đánh giá các bài học kinh nghiệm của nhiều quốc gia trên thế giới về phát triển TTTT, cấu trúc thị trường và các công cụ, vai trò của NHTW trên TTTT cũng như việc sử dụng TTTT để điều hành CSTT thông qua kênh lãi suất; - Tổng hợp số liệu, sử dụng các bảng biểu, sơ đồ để phân tích, đánh giá thực trạng phát triển TTTT Việt Nam giai đoạn 2006-2018. - Phân tích các thành công, hạn chế và nguyên nhân của các hạn chế, làm cơ sở cho việc đề xuất các giải pháp phát triển TTTT Việt Nam theo hướng khắc phục các hạn chế của thị trường. - Cách tiếp cận của Luận án. Chuyên ngành quản lý kinh tế do đó nghiên cứu sự phát triển TTTT là dưới góc độ của NHTW để duy trì sự phát triển thị trường của hệ thống và nền kinh tế. Những kỹ thuật sử dụng bao gồm: - Kỹ thuật thu thập thông tin phục vụ nghiên cứu dựa trên dữ liệu có sẵn (kế thừa có chọn lọc các nghiên cứu khoa học trước đó, các ấn phẩm phát hành hoặc thông tin trên website của NTHW các nước; văn bản chính sách của NHNN về TTTT…). - Phân tích số liệu về sự phát triển TTTT qua các giai đoạn, vẽ biểu đồ xu hướng, tổng hợp và rút ra nhận định. - Nguồn số liệu: từ NHNN, báo cáo tài chính của các ngân hàng thương mại (NHTM), Ủy Ban chứng khoán Nhà nước, Tổng cục Thống kê, Bộ Tài chính và một số tổ chức quốc tế như IMF, WB, ADB...
- 17. 8 5. Đóng góp mới về khoa học của luận án Luận án có những đóng góp mới sau về mặt khoa học: Một là, hệ thống hóa cơ sở lý luận TTTT, phát triển TTTT; các tiêu chí đánh giá sự phát triển của TTTT; các nhân tố ảnh hưởng đến sự phát triển của TTTT và các điều kiện đảm bảo cho phát triển TTTT; vai trò của phát triển TTTT đối với việc thực thi và hoạch định CSTT của NHTW, mối quan hệ tương tác giữa phát triển TTTT trong hiệu quả điều hành CSTT của NHTW. Hai là, nghiên cứu việc phát triển TTTT của các quốc gia trong đó chỉ ra vai trò của NHTW trong quản lý, giám sát, điều tiết, hỗ trợ sự phát triển của thị trường, từ đó rút ra bài học kinh nghiệm phát triển TTTT phù hợp với điều kiện kinh tế, xã hội của Việt Nam. Ba là, phân tích, đánh giá thực trạng phát triển TTTT Việt Nam (cấu trúc, quy mô, các thị trường bộ phận...) trong giai đoạn 2006-2018, tập trung vào giai đoạn 2011-2018 gắn với tiến trình cơ cấu lại hệ thống các TCTD Việt Nam và bối cảnh hội nhập làm gia tăng tính liên thông giữa các thị trường trong nước với các hị trường quốc tế. Bốn là, chỉ ra những thành công và hạn chế của NHNN trong hoạt động quản lý và phát triển TTTT Việt Nam, đồng thời đưa ra các giải pháp, gợi ý chính sách phát triển và hoàn thiện TTTT tầm nhìn đến năm 2030. 6. Ý nghĩa lý luận và thực tiễn của luận án 6.1. Ý nghĩa về mặt lý luận Luận án hệ thống hóa cơ sở lý luận cũng như thực tiễn phát triển TTTT ở các quốc gia phát triển và đang phát triển; chỉ ra các tiêu chí đánh giá sự phát triển của TTTT, các nhân tố tác động đến sự phát triển của thị trườngvà các điều kiện đảm bảo cho phát triển TTTT. Ngoài ra, Luận án cũng chỉ ra được vai trò và tác động qua lại của NHTW trong phát triển TTTT và việc sử dụng TTTT trong hoạt động điều hành CSTT của NHTW. 6.2. Ý nghĩa về mặt thực tiễn Trên cơ sở nghiên cứu kinh nghiệm quốc tế trong việc phát triển TTTT; đồng thời, đi sâu phân tích thực trạng phát triển TTTT Việt Nam trên nhiều khía cạnh; Luận án chỉ ra những thành công của TTTT Việt Nam trong giai đoạn 2006-2018;
- 18. 9 đưa ra những giải pháp và gợi ý chính sách phát triển TTTT tầm nhìn đến năm 2030, nhằm từng bước nâng cao vị thế, vai trò, hiệu quả, hiệu lực của NHNN trong quản lý, điều tiết, giám sát và phát triển TTTT đáp ứng được yêu cầu phát triển của hệ thống tài chính - ngân hàng Việt Nam và hội nhập kinh tế quốc tế, qua đó góp phần phát triển hệ thống tài chính. 7. Cơ cấu của luận án Ngoài phần mở đầu, kết luận, danh mục các chữ viết tắt, danh mục hình, bảng và danh mục tài liệu tham khảo, Luận án gồm 4 chương như sau: - Chương 1: Tổng quan tình hình nghiên cứu - Chương 2: Cơ sở lý luận về thị trường tiền tệ - Chương 3: Thực trạng phát triển thị trường tiền tệ Việt Nam trong bối cảnh tái cơ cấu hệ thống các tổ chức tín dụng - Chương 4: Giải pháp phát triển thị trường tiền tệ Việt Nam
- 19. 10 Chƣơng 1 TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU 1.1. Tổng quan tình hình nghiên cứu trong nƣớc Về sự phát triển của TTTT: Mối quan hệ tương tác giữa phát triển TTTT với hiệu quả điều hành CSTT của NHTW cũng như vai trò của NHTW trong việc quản lý, phát triển TTTT chưa được đề cập nhiều trong các nghiên cứu. Chủ yếu mới chỉ dừng lại ở việc liệt kê các vai trò chung nhất của NHTW đối với TTTT (Tô Thị Ánh Dương, 2016); hoặc đánh giá vai trò của NHTW trong việc phát triển một thị trường bộ phận trên TTTT như TTTT liên ngân hàng (Trần Thị Thanh Hòa, 2012; Đỗ Văn Độ, 2013). Ngoài ra, cơ chế tác động thông qua lãi suất (là một phần hoạt động trên TTTT) trong điều hành CSTT của NHTW lần đầu được đề cập trong nghiên cứu của Nguyễn Thanh Nhàn (2014). Nghiên cứu của Nguyễn Thị Kim Thanh (2008) nhận định phát triển TTTT là giải pháp có tính quyết định trong việc hoàn thiện cơ chế tác động của CSTT; theo đó, việc phát triển TTTT góp phần giảm sự phân tách, luận chuyển vốn trên thị trường nói chung. Cũng có không nhiều nghiên cứu đề cập và phân tích mối quan hệ giữa TTTT với các thị trường khác của hệ thống tài chính. Đến nay, mới chỉ có 2 nghiên cứu đề đến nội dung này (Đặng Thị Nhàn, 2005 và Tô Thị Ánh Dương, 2016). Theo đó, cả hai tác giả đều không đi sâu phân tích mối quan hệ và tác động qua lại giữa TTTT với từng thị trường bộ phân khác trong hệ thống tài chính; tuy nhiên, đều khẳng định có mối quan hệ mật thiết, gắn bó hữu cơ giữa các thị trường và việc xem xét môi quan hệ giữa chúng là cần thiết để đảm bảo sự phát triển hài hòa, ổn định của hệ thống tài chính, qua đó góp phần ổn định kinh tế vĩ mô; đặt nền móng cho những nghiên cứu sâu hơn về sau. Khá nhiều nghiên cứu đề cập đến các giải pháp phát triển TTTT tại Việt Nam như nghiên cứu của Vũ Thị Kim Liên (1996), Nguyễn Đức Thảo (2004), Ngô Hướng (2005), Đặng Thị Nhàn (2005), Nguyễn Thị Kim Thanh (2008), Nguyễn Thị Thành (2013), Tô Thị Ánh Dương (2016)... Tuy nhiên, những nghiên cứu này phần lớn chỉ dừng lại ở việc đưa ra các giải pháp phát triển thị trường tài chính nói chung trong đó có TTTT; hoặc các giải pháp phát triển TTTT nằm trong tổng thể giải pháp của một đối tượng nghiên cứu nhất định (Nguyễn Thị Hồng, 2015; Nguyễn Thị Kim Thanh, 2008; Lê Đình Hợp, 2003; Ngô Hướng, 2005). Chưa có nghiên cứu nào đưa ra được các giải pháp phát triển TTTT dựa trên việc đánh giá tổng thể các tiêu chí
- 20. 11 và nhân tố ảnh hưởng đển sự phát triển của thị trường; đặc biệt xét trên giác độ quản lý và điều hành của NHNN trong bối cảnh mới. Về khái niệm, chức năng và cấu trúc của TTTT: Khái niệm và định nghĩa về TTTT được đề cập khá đầy đủ trong nhiều nghiên cứu(Vũ Thị Kim Liên, 1996; Nguyễn Thị Nhung, 2002; Đặng Thị Nhàn, 2005; Nguyễn Đình Quang, 2009; Trần Thị Thanh Hòa, 2012; Nguyễn Thị Thành, 2013; Tô Thị Ánh Dương, 2016). Mặc dù không có một định nghĩa chuẩn thống nhất, nhưng tựu chung lại, những khái niệm/định nghĩa về TTTT trong các nghiên cứu trên đều có những điểm chung như sau: (i) Là một bộ phận của thị trường tài chính; (ii) Là nơi thực hiện việc mua, bán và chuyển giao các khoản vốn ngắn hạn với các công cụ giao dịch thường có kỳ hạn từ một năm trở xuống; (iii) Đáp ứng những yêu cầu vay vốn ngắn hạn và cung cấp thanh khoản hay tiền mặt cho người đi vay và cho nền kinh tế; và (iv) Là nơi vốn khả dụng ngắn hạn dư thừa tạm thời của tổ chức tài chính, của các tổ chức khác và của các cá nhân được chào mua bởi những người đi vay bao gồm các tổ chức, các cá nhân và cả Chính phủ. Ngoài những điểm chung nói trên, một số nghiên cứu còn nhận định, TTTT là sự phát triển cao hơn của thị trường tiền gửi truyền thống (còn gọi là thị trường tín dụng) (Nguyễn Thị Nhung, 2002 và Nguyễn Đình Quang, 2009). Theo Nguyễn Đình Quang (2009), TTTT là điểm tựa cho NHTW tiến hành các hoạt động tiền tệ khi theo đuổi các mục tiêu của CSTT, tạo ra một kênh cho sự can thiệp của NHTW nhằm tác động đến giá và lượng của thanh khoản trên thị trường tài chính, từ đó truyền dẫn những động lực của CSTT đến nền kinh tế thực2 . Tô Thị Ánh Dương (2016) chỉ ra ranh giới giữa TTTT và thị trường chứng khoán truyền thống trong một nước hay giữa thị trường nội địa với thị trường vốn quốc tế đang bị mờ dần cùng với quá trình tự do hóa kinh tế - tài chính, gia tăng các hoạt động đổi mới tài chính và công nghệ thông tin – truyền thông. Đặc biệt, tác giả cho rằng, TTTT còn tồn tại với tư cách là thị trường thứ cấp cho các công cụ nợ kể cả các công cụ nợ dài hạn3 . Chức năng của TTTT cũng được hệ thống hóa một cách khá đầy đủ. Theo đó, chức năng tài trợ cho vốn lưu động cho doanh nghiệp của TTTT lần đầu tiên được đề cập đến tại nghiên cứu của Đặng Thị Nhàn (2005). Trên cơ sở nghiên cứu này, Nguyễn Đình Quang (2009) đã chỉ ra 05 chức năng cơ bản của TTTT, trong đó 2 Ổn định thị trường tiền tệ: Kinh nghiệm quốc tế và thực tiễn Việt Nam, trang 4. 3 Phát triển TTTT Việt Nam, trang 29
- 21. 12 bao gồm cả chức năng tài trợ vốn cho vay trung và dài hạn mà Đặng Thị Nhàn (2005) đã đề cập, cụ thể: (i) Chức năng luân chuyển vốn từ những người có thặng dư vốn đến những người thiếu vốn để dùng cho mục đích đầu tư hoặc tiêu dùng thông qua các tổ chức trung gian, qua đó góp phần sử dụng có hiệu quả các nguồn lực của xã hội; (ii) Cung cấp một cơ chế tạo lập điểm cân bằng cho nguồn vốn dư thừa và thiếu hụt tạm thời, theo đó cung và cầu về vốn ngắn hạn sẽ gặp nhau và giá cả (lãi suất) sẽ được xác định theo cơ chế thị trường; (iii) Cung cấp một điểm tựa cho sự can thiệp của NHTW để tác động đến thanh khoản của nền kinh tế thông qua cơ chế truyền dẫn của CSTT; (iv) Góp phần tài trợ vốn cho vay trung và dài hạn khi các công cụ nợ dài hạn được giao dịch ngắn hạn trên thị trường này; (v) Giúp Chính phủ có khả năng huy động vốn để bù đắp ngân sách một cách hiệu quả hơn, với chi phí thấp. Cấu trúc và phân loại TTTT có sự khác nhau tùy thuộc vào mục đích nghiên cứu của từng tác giả. Phần lớn các nghiên cứu đều thống nhất ba thị trường bộ phận trong TTTT, trong đó thị trường liên ngân hàng đóng vai trò quan trọng nhất, bao gồm: (i) thị trường nội tệ liên ngân hàng (còn gọi là thị trường cho vay, gửi tiền giữa các TCTD/thị trường 2); (ii) thị trường ngoại tệ liên ngân hàng (còn gọi là thị trường ngoại hối và tỷ giá/thị trường hối đoái); (iii) thị trường mua bán GTCG (thị trường đấu thầu tín phiếu Kho bạc, thị trường trái phiếu chính quyền địa phương và trái phiếu doanh nghiệp, thị trường GTCG do các TCTD phát hành). Ngoài ra, một số nghiên cứu cũng đề cập đến một số thị trường khác như là thị trường bộ phận của TTTT như thị trường tín dụng (Vũ Thị Kim Liên, 1996); thị trường tiền gửi và thị trường hối đoái (Nguyễn Thị Nhung, 2002); thị trường chứng khoán – không bao gồm việc giao dịch các nguồn vốn dài hạn mà còn các nguồn vốn tài trợ ngắn hạn (Nguyễn Đức Thảo, 2004); thị trường phái sinh và nghiệp vụ thị trường mở (Tô Thị Ánh Dương, 2016 và Nguyễn Đình Quang, 2009); cho vay tái cấp vốn và chiết khấu; dự trữ bắt buộc (Nguyễn Đình Quang, 2009); thị trường giao dịch giữa hệ thống NHTM với nền kinh tế/thị trường 1 (Tô Thị Ánh Dương, 2016). Một số ý kiến khác và cho rằng TTTT theo nghĩa rộng bao gồm cả thị trường tín dụng ngắn hạn căn cứ vào Luật NHNN 2010 (Tô Thị Ánh Dương, 2016); tuy nhiên cũng có ý kiến không nhất trí gộp thị trường tín dụng như là một bộ phận của TTTT để đảm bảo nhất quán và cũng thống nhất với định nghĩa ghi trong luật rằng TTTT là nơi mua bán những GTCG ngắn hạn (Nguyễn Đình Quang, 2009).
- 22. 13 Về các tham viên tham gia, hàng hóa vàcông cụ trên TTTT: Việc phân tích và đánh giá vai trò của các thành viên tham gia TTTT được đề cập khá đầy đủ và chi tiết tại các nghiên cứu (Vũ Thị Kim Liên, 1996; Nguyễn Đình Quang, 2009; Tô Thị Ánh Dương, 2016). Một số nghiên cứu khác tập trung phân tích vai trò của các thành viên tham gia một thị trường bộ phận trên TTTT (thường là TTTT liên ngân hàng), như nghiên cứu của Trần Thị Thanh Hòa (2012) và Đỗ Văn Độ (2013). Theo đó, có thể thấy tất cả các thành viên trong nền kinh tế từ Chính phủ cho đến doanh nghiệp và cá nhân nhất đều có thể tham gia TTTT. NHTW với vai trò thực thi CSTT và các TCTD, có thể cả các tổ chức tài chính phi ngân hàng là hai thành phần tham gia tích cực và đóng vai trò then chốt trên TTTT Việt Nam. Việc nghiên cứu về các hàng hóa, công cụ giao dịch trên TTTT thường được đề cập trong các nghiên cứu về thị trường tài chính nói chung, trong đó TTTT là một thị trường bộ phận (Ngô Hướng, 2005; Lê Đình Hợp, 2003). Một số ít nghiên cứu khác, phân tích trực tiếp đặc điểm của các công cụ giao dịch trên TTTT như các nghiên cứu của Đặng Thị Nhàn (2005), Nguyễn Đình Quang (2009), và gần đây nhất là Tô Thị Ánh Dương (2016). Theo đó, các hàng hóa, công cụ tài chính thường được giao dịch trên TTTT bao gồm các loại sau: tín phiếu Kho bạc (Treasury bills hay T-bills); tín phiếu NHTW; trái phiếu Chính phủ; trái phiếu chính quyền địa phương; các chứng chỉ tiền gửi có thể chuyển nhượng được (negociabel certificates of deposits – CDs); các hợp đồng mua lại (repurchase agreements – REPO); thương phiếu (commercial paper – CP); chấp phiếu ngân hàng (banker‟s acceptances – BA); lệnh phiếu (promisory note); hối phiếu (bill of exchange). Đặng Thị Nhàn (2005) còn đưa ra kết luận do tính chất ngắn hạn của TTTT nên các công cụ lưu thông trên thị trường này có đặc điểm là tính thanh khoản (khả năng chuyển đổi thành tiền mặt) và độ an toàn cao; hạn chế của nó là mức sinh lời ít. Nguyễn Đình Quang (2009) chỉ ra những hàng hóa, công cụ thị trường tài chính được phép giao dịch trên TTTT Việt Nam trên thực tế như trái phiếu Chính phủ; trái phiếu được Chính phủ bảo lãnh; công trái xây dựng tổ quốc; trái phiếu công trình trung ương; trái phiếu chính quyền địa phương. Đặc biệt, nghiên cứu của Vũ Thị Kim Liên (1996) còn phân tích các công cụ giao dịch trên từng thị trường bộ phận của TTTT (bao gồm thị trường liên ngân hàng và thị trường mở); tuy nhiên nghiên cứu này đến nay đã cũ và không còn mang tính cập nhật.
- 23. 14 1.2. Tình hình nghiên cứu nƣớc ngoài Về sự phát triển của TTTT: Kuttner & Mosser (2002) chỉ ra mối quan hệ giữa điều hành và thực thi CSTT với sự phát triển của TTTT cũng như khuôn khổ lãi suất tương ứng. Điều này cũng được Loretan & Wooldridge (2008) nhấn mạnh trong nghiên cứu của mình khi cho rằng việc điều hành CSTT của NHTW có thể ảnh hưởng đến sự phát triển và các chức năng của TTTT. Việc gia tăng khối lượng và hoạt động giao dịch trong một số thị trường bộ phận của TTTT, nơi mà tại đó NHTW lựa chọn các công cụ hoạt động và phương thức can thiệp có thể giúp cải thiện độ sâu và sự phát triển của TTTT một cách tổng thể. Theo đó, việc NHTW lựa chọn phân khúc TTTT để điều hành CSTT mà không phải là một bộ phận nào khác hay việc sử dụng các công cụ thị trường trên TTT thay vì sử dụng các công cụ phi thị trường (kiểm soát tín dụng) sẽ góp phần làm tăng khối lượng giao dịch và do đó, ảnh hưởng đến độ sâu cũng như sự phát triển toàn diện của TTTT. Sự khác nhau trong cơ chế và hoạt động tiền tệ góp phần kéo theo sự khác biệt trong biến động lãi suất qua đêm liên ngân hàng trong khu vực Châu á (tập trung vào sự biến động của lãi suất liên ngân hàng qua đêm và không có sự biến động về kỳ hạn do hoạt động trên thị trường liên ngân hàng ở nhiều quốc gia trong khu vực này còn hạn chế). Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu đã cho thấy việc ngay cả khi thị trường có tài sản đảm bảo vẫn có thể bị tổn thương và đổ vỡ khi các điều kiện kinh doanh trên thị trường giảm sút hoặc kém chất lượng. Điều này nhấn mạnh hơn nữa sự phụ thuộc của TTTT vào hoạt động lành mạnh của các phân khúc thị trường khác trong thị trường tài chính như thị trường trái phiếu, thị trường vốn và thị trường ngoại hối. Các giai đoạn phát triển của TTTT gắn với quá trình hoạch định CSTT của NHTW được đề cập tại nghiên cứu của IMF (2004). Theo đó, nghiên cứu khẳng định việc tiến tới sử dụng hoàn toàn các công cụ TTTT trong việc thực thi các CSTT của NHTW cần phải trải qua một tiến trình cải cách gồm có 4 giai đoạn cơ bản tương ứng với 4 nấc phát triển của TTTT, cụ thể: Giai đoạn 0 đề cập đến các quốc gia ở thời kỳ hậu xung đột. Tại giai đoạn này, không có lĩnh vực CSTT mà chỉ có hoạt động quản lý tiền tệ. Giai đoạn 1 liên quan đến việc phát triển vai trò của các ngân hàng trong hệ thống trung gian tài chính. Giai đoạn 2 – hỗ trợ sự phát triển của các hoạt động liên ngân hàng. Giai đoạn 3 – phát triển thị trường tài chính và các công cụ tài chính để TTTT có thể gắn kết tốt với với khu vực khác của thị
- 24. 15 trường tài chính, gồm thị trường thứ cấp chứng khoán chính phủ và thị trường ngoại hối. Ở cuối giai đoạn 3, CSTT có thể hoàn toàn hoạt động trên cơ sở các hoạt động/cộng cụ TTTT. Nghiên cứu cũng nhấn mạnh sự phát triển của TTTT là cần thiết để nâng cao hiệu quả của việc điều hành CSTT. Mối quan hệ qua lại giữa TTTT và việc điều hành CSTT của NHTW cũng được khẳng định và phân tích tại nghiên cứu của Jobst & Ugolini (2014)khi thực hiện phân tích định lượng phân tích tác động qua lại giữa TTTT và NHTW tại các nước phương tây gần 200 năm trở lại đây. Cụ thể, các đặc điểm của TTTT xác định mức độ yêu thích của NHTW trong việc sử dụng các công cụ, kỹ thuật và khoảng cách (stance) can thiệp vào thị trường. Tác giả cũng nhận thấy việc NHTW tham gia vào TTTT lại rất khác nhau ở từng quốc gia bởi các công cụ can thiệp (the operational techniques), các mục tiêu hoạt động của CSTT cũng luôn thay đổi (operational targets of monetary policy). Một mặt, các đặc điểm của TTTT (như thanh khoản, rủi ro tín dụng, tham gia thị trường, chất lượng của các kênh truyền dẫn) đóng một vai trò quan trọng trong việc lựa chọn các công cụ, kỹ thuật và khoảng cách can thiệp can thiệp của NHTW. Mặt khác, cách mà CSTT được thiết kế cũng đóng vai trò quyết định tầm quan trọng và vai trò của TTTT tại mỗi quốc gia. Sự kém phát triển của TTTT có thể cản trở các cú sốc thanh khoản từ NHTW và làm giảm hiệu quả của kênh truyền dẫn của lãi suất, từ đó làm giảm hiệu quả điều hành CSTT (Laurens, 2005). Tác giả cũng khẳng định có nhiều nguyên nhân dẫn đến sự kém phát triển của TTTT như: phân khúc thị trường, dư thừa thanh khoản, tình trạng tài chính yếu kém của các thành viên. Theo Bech, M.L. & Monnet, C. (2015), việc cải thiện hiệu quả hoạt động của TTTT đem lại nhiều lợi ích cho các ngân hàng tại các thị trường phi tập trung nhưng lại ảnh hưởng đến việc điều hành CSTT của NHTW và làm giảm việc sử dụng các công cụ cho vay (the marginal lending facility lending). Thông qua việc sử dụng mô hình để phân tích mối quan hệ giữa thị trường liên ngân hàng và việc điều hành CSTT tại NHTW Châu Âu, đặc biệt trong giai đoạn NHTW Châu Âu sử dụng các công cụ CSTT phi truyền thống, tác giả cũng chỉ ra rằng, có mối quan hệ giữa việc dư thừa dự trữ và lãi suất qua đêm. Về khái niệm, chức năng và cấu trúc của TTTT: Mishkin (1992) trong nghiên cứu về kinh tế học tiền tệ, ngân hàng và thị trường tài chính có đưa ra định nghĩa TTTT là thị trường tài chính trong đó chỉ có
- 25. 16 các công cụ nợ ngắn hạn (kỳ hạn thanh toán dưới 1 năm) được mua bán. Tác giả chỉ rõ các công cụ của thị trường tài chính tại Mỹ bao gồm: tín phiếu kho bạc Mỹ; Giấy chứng nhận tiền gửi bán lại được của ngân hàng; thương phiếu; hối phiếu được ngân hàng chấp nhận; hợp đồng mua lại; quỹ liên bang; đô la châu âu. Loretan & Wooldridge (2008) chỉ ra rằng TTTT thường được định nghĩa như là thị trường công cụ nợ ngắn hạn cung cấp vốn cho các tổ chức tài chính và phi tài chính, thực hiện một số các chức năng kinh tế thiết yếu. Randall Dodd (2012) định nghĩa TTTT là nơi cung cấp công cụ cho người vay và người đi vay để thỏa mãn nhu cầu tài chính ngắn hạn của họ (short-term financial needs). Theo đó, trong ngắn hạn, TTTT bao gồm các thị trường cho các công cụ như tài khoản ngân hàng, bao gồm chứng chỉ tiền gửi kỳ hạn, các khoản vay liên ngân hàng, giấy tờ có giá, trái phiếu chính phủ, hợp đồng mua lại (repos) và cho vay chứng khoán (securities lending). Theo định nghĩa của từ điển Investopedia, TTTT là một cấu phần của thị trường tài chính tại đó các công cụ tài chính4 với tính thanh khoản cao và kỳ hạn ngắn được giao dịch. Các chủ thể tham gia thị trường tài chính với mục tiêu chính là vay mượn ngắn hạn từ một vài ngày đến dưới một năm. TTTT chứng khoán (moneymarket securities) bao gồm chứng chỉ tiền gửi có thể thương lượng (negotiable certificates of deposit-CDs), chấp phiếu ngân hàng (bankers acceptances), trái phiếu kho bạc (treasury bills), thương phiếu (commercial paper), trái phiếu đô thị (municipal notes), trái phiếu liên bang (federal funds) và thỏa thuận mua lại (repurchase agreements - repos). Đây được coi là một nơi an toàn để cất giữ tiền do tính thanh khoản cao của các chứng khoán với kỳ hạn ngắn; tuy nhiên rủi ro vỡ nợ chứng khoán (risk of default) cũng vẫn là vấn đề mà các nhà đầu tư cần quan tâm. Theo định nghĩa của từ điển chuyên ngành McGraw Hill Dictionary of Modern Economics, TTTT là thuật ngữ chỉ nơi các tổ chức tài chính thực hiện việc mua, bán và chuyển giao những công cụ tín dụng ngắn hạn. TTTT liên quan chủ yếu đến nhu cầu kinh doanh về vốn lưu động, vay mượn của các cá nhân, trách 4 Công cụ tài chính là các khoản vốn đầu tư có thể được trao đổi dễ dàng, mỗi khoản có các đặc điểm và cấu trúc riêng biệt. Trong thị trường tài chính ngày nay, có thể phân loại các công cụ tài chính thành ba loại sau: (i) công cụ tài chính dựa trên vốn sở hữu (equity based) - tức là người sở hữu tài sản; (ii) công cụ tài chính dựa trên khoản vay nợ (ownership of asset/dept based) - khoản tiền nhà đầu tư cho chủ sở hữu tài sản vay; (iii) các công cụ thị trường ngoại hối (foreign exchange instrument).
- 26. 17 nhiệm nợ ngắn hạn của chính phủ và bao gồm toàn bộ cơ chế truyền dẫn vốn ngắn hạn. TTTT được phân biệt với thị trường vốn hay thị trường dài hạn là thị trường chỉ dành cho việc mua bán các trái phiếu, cổ phiếu công ty, và tín dụng thế chấp. Từ điển Webster‟s New World College Dictionary lại định nghĩa TTTT là hệ thống giao dịch các nguồn vốn vay và cho vay ngắn hạn, chủ yếu của chính phủ, các tổ chức và các công ty lớn. 1.3. Khoảng trống nghiên cứu của Luận án Trên cơ sở đánh giá tổng quan tình hình nghiên cứu trong nước và quốc tế, có thể tìm ra các khoảng trống nghiên cứu sau cho Luận án: - Về mặt nội dung: (i) Chưa cómột nghiên cứu hệ thống hóa và đề cập một cách đầy đủ cơ sở lý luận về phát triển TTTT, các tiêu chí đánh giá, các điều kiện đảm bảo cho phát triển TTTT và các nhân tố ảnh hưởng đến sự phát triển của TTTT. Đặc biệt, xét trên giác độ quản lý nhà nước, chưa có nghiên cứu nào chỉ ra vai trò và mối quan hệ qua lạigiữa phát triển TTTT và hiệu quả điều hành CSTT của NHTW, vai trò của quá trình tái cơ cấu hệ thống các TCTD cũng như vai trò của NHTW trong quản lý, giám sát, điều tiết hỗ trợ sự phát triển của thị trường; (ii) Chưa có một nghiên cứu phân tích, đánh giá đầy đủ thực trạng phát triển TTTT Việt Nam trong giai đoạn 2006-2018; trong đó chú trọng giai đoạn 2011-2018 gắn với tiến trình cơ cấu lại hệ thống các TCTD Việt Nam trong bối cảnh hội nhập kinh tế và sự bùng nổ của cuộc Cách mạng Công nghiệp Lần thứ Tư và việc triển khai Chiến lược phát triển ngành Ngân hàng đến năm 2025, định hướng đến năm 2030; (iii) Chưa có nghiên cứu nào chỉ ra những thành công và hạn chế của NHNN trong hoạt động quản lý, điều tiết, giám sát và phát triển TTTT Việt Nam, đồng thời đưa ra các giải pháp, gợi ý chính sách phát triển và hoàn thiện TTTT tầm nhìn đến năm 2030, góp phần nâng cao hiệu quả điều hành CSTT của NHNN và quá trình cơ cấu lại hệ thống các TCTD. - Về mặt phương pháp: Kế thừa các nghiên cứu trước đây sử dụng phương pháp nghiên cứu định tính để so sánh, đánh giá các bài học kinh nghiệm của nhiều quốc gia trên thế giới về phát triển TTTT; phân tích, đánh giá thực trạng phát triển TTTT Việt Namvà thực trạng quản lý nhà nước trong phát triển thị trường của NHNN Việt Nam trong giai đoạn 2006-2018 làm cơ sở đề xuất các giải pháp phát triển TTTT Việt Nam trong bối cảnh hộp nhập quốc tế sâu rộng.
- 27. 18 Chƣơng 2 CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ THỊ TRƢỜNG TIỀN TỆ VÀ PHÁT TRIỂN THỊ TRƢỜNG TIỀN TỆ 2.1. Một số vấn đề lý luận cơ bản về phát triển thị trƣờng tài chính, thị trƣờng tiền tệ 2.1.1. Các khái niệm chung 2.1.1.1. Khái niệm thị trường tài chính Mishkin (1992) định nghĩa thị trường tài chính là thị trường trong đó vốn được chuyển từ những người hiện có vốn dư thừa sang người thiếu vốn. IMF (2001) định nghĩa thị trường tài chính là nơi diễn ra các hoạt động trao đổi, mua bán quyền sử dụng các nguồn tài chính thông qua những phương thức giao dịch và công cụ tài chính nhất định; là tổng hòa các quan hệ cung, cầu về vốn trong nền kinh tế; góp phần thúc đẩy mạnh mẽ sự phát triển kinh tế - xã hội của một quốc gia5 . Ở Việt Nam, thị trường tài chính được hiểu là thị trường mà ở đó diễn ra các hoạt động trao đổi, mua bán quyền sử dụng các nguồn tài chính thông qua những phương thức giao dịch và công cụ tài chính nhất định. Nói cách khác, đây là nơi diễn ra các hoạt động chuyển nhượng, mua bán quyền sử dụng các khoản vốn ngắn hạn hoặc dài hạn thông qua các công cụ tài chính (Từ điển Tiếng Việt). Theo các khái niệm này, có nhiều cách phân chia cấu trúc của thị trường tài chính (Mishkin, 1992): - Phân chia theo cách thức vay vốn trên thị trường (bản chất của các công cụ tài chính): thị trường tài chính được phân thành thị trường nợ và thị trường vốn cổ phần. - Phân chia theo thời điểm phát hành công cụ tài chính (phát hành lần đầu hoặc qua mua bán lại): thị trường tài chính được phân thành thị trường cấp một (sơ cấp) và thị trường cấp hai (thứ cấp). - Phân chia theo kỳ hạn thanh toán của các công cụ tài chính: thị trường tài chính được phân thành thị trường tiền tệ và thị trường vốn. Đây cũng là cách hiểu thông dụng về thị trường tài chính; trong đó, TTTT là thị trường tài chính chỉ có các công cụ ngắn hạn (kỳ hạn thanh toán chủ yếu là dưới 1 năm) được mua bán; còn thị 5 Cẩm nang thống kê tài chính và tiền tệ - IMF
- 28. 19 trường vốn là thị trường trong đó những công cụ vay nợ dài hạn hơn (kỳ hạn thanh toán lớn hơn 1 năm) như cổ phiếu, trái phiếu, chứng chỉ quỹ... được mua bán. Trong phạm vi nghiên cứu của Luận án, nghiên cứu sinh lựa chọn việc phân loại thị trường tài chính theo kỳ hạn thanh toán của các công cụ tài chính, theo đó phân chia thành (i) thị trường tiền tệ (ngắn hạn); (ii) thị trường vốn (dài hạn). 2.1.1.2. Khái niệm thị trường tiền tệ Căn cứ theo lý thuyết về tiền tệ của các nhà khoa học kể trên, có nhiều khái niệm khác nhau về TTTT, cụ thể: - Dựa trên kỳ hạn thanh toán của những chứng khoán được mua bán trên thị trường, TTTT là một thị trường tài chính trong đó chỉ có những công cụ nợ ngắn hạn (kỳ hạn thanh toán dưới 1 năm) được mua bán, trong khi đó thị trường vốn là thị trường trong đó những công cụ vay dài hạn hơn (kỳ hạn thanh toán lớn hơn 1 năm) và cổ phiếu được mua bán(Mishkin, 1992). - TTTT thường được định nghĩa như là thị trường công cụ nợ ngắn hạn cung cấp vốn cho các tổ chức tài chính và phi tài chính, thực hiện một số các chức năng kinh tế thiết yếu (Loretan & Wooldridge, 2008). - TTTT là nơi cung cấp công cụ cho người vay và người đi vay để thỏa mãn nhu cầu tài chính ngắn hạn của họ (short-term financial needs) (Dodd, 2012). - Ngoài ra, TTTT còn được định nghĩa là hệ thống giao dịch các nguồn vốn vay và cho vay ngắn hạn, chủ yếu của Chính phủ, các tổ chức và các công ty lớn (Từ điển Webster‟s New World College Dictionary); hoặc là một cấu phần của thị trường tài chính tại đó các công cụ tài chính6 với tính thanh khoản cao và kỳ hạn ngắn được giao dịch. Các chủ thể tham gia thị trường tài chính với mục tiêu chính là vay mượn ngắn hạn từ một vài ngày đến dưới một năm. TTTT bao gồm chứng chỉ tiền gửi có thể thương lượng (negotiable certificates of deposit - CDs), chấp phiếu ngân hàng (bankers acceptances), trái phiếu kho bạc (treasury bills), thương phiếu (commercial paper), trái phiếu đô thị (municipal notes), trái phiếu liên bang (federal funds) và thỏa thuận mua lại (repurchase agreements - repos) (Từ điển Investopedia). 6 Công cụ tài chính là các khoản vốn đầu tư có thể được trao đổi dễ dàng, mỗi khoản có các đặc điểm và cấu trúc riêng biệt. Trong thị trường tài chính ngày nay, có thể phân loại các công cụ tài chính thành ba loại sau: (i) công cụ tài chính dựa trên vốn sở hữu (equity based) - tức là người sở hữu tài sản; (ii) công cụ tài chínhdựa trên khoản vay nợ (ownership of asset/dept based) - khoản tiền nhà đầu tư cho chủ sở hữu tài sản vay; (iii) các công cụ thị trường ngoại hối (foreign exchange instrument).
- 29. 20 Ở Việt Nam, theo điều 9, Luật sửa đổi một số điều của Luật NHNN (năm 2003): “TTTT là thị trường vốn ngắn hạn nơi mua, bán ngắn hạn các giấy tờ có giá, bao gồm tín phiếu kho bạc, tín phiếu ngân hàng, chứng chỉ tiền gửi và các giấy tờ có giá khác”. Theo điều 6, Luật NHNN (năm 2010): “TTTT được hiểu là nơi giao dịch ngắn hạn về vốn”. Từ các khái niệm trên, trong phạm vi nghiên cứu của Luận án, nghiên cứu sinh tập trung vào các khía cạnh sau của TTTT: (i) Là một bộ phận của thị trường tài chính – có mối quan hệ qua lại với các thị trường bộ phận khác (mà cụ thể là thị trường vốn). (ii) Là cơ sở hạ tầng cho lưu chuyển tiền tệ, đóng vai trò quan trọng trong việc truyền tải các tác động của CSTT đến nền kinh tế, ảnh hưởng trực tiếp đến hiệu quả điều hành CSTT của NHTW. (iii) Đáp ứng những yêu nhu cầu vay vốn ngắn hạn; cung cấp thanh khoản/tiền mặt cho người đi vay (bao gồm các tổ chức, các cá nhân và cả Chính phủ) và cho nền kinh tế. Đề cập đến khái niệm TTTT, cần phải nói đến vị trí và mối quan hệ của nó trong thị trường tài chính (như cách phân loại thị trường tài chính tại mục 2.1.1.1 của Luận án). Theo đó, hoạt động của TTTT và thị trường vốn được thực hiện đồng bộ, đan xen lẫn nhau, tác động và chịu ảnh hưởng qua lại, tạo thành cơ cấu hoàn chỉnh của một thị trường tài chính. 2.1.1.3. Khái niệm phát triển thị trường tiền tệ Trong lịch sử hình thành và phát triển thị trường tài chính, TTTT ra đời trước so với thị trường vốn bởi nền kinh tế lúc này còn kém phát triển và do vậy, nhu cầu về vốn cũng như tiết kiệm trong dân cư chưa cao và chủ yếu là nhu cầu vốn ngắn hạn. Dần dần, cùng với sự phát triển kinh tế, nhu cầu về các nguồn vốn dài hạn cho đầu tư tăng lên mới kéo theo sự ra đời của thị trường vốn để đáp ứng các nhu cầu này. Theo triết học, phát triển là một quá trình vận động tiến lên từ thấp đến cao, từ đơn giản đến phức tạp, từ kém hoàn thiện đến hoàn thiện hơn của một sự vật. Theo đó, sự phát triển là kết quả của quá trình thay đổi dần về lượng dẫn đến sự thay đổi về chất, quá trình diễn ra theo đường xoắn ốc và hết mỗi chu kỳ sự vật dường như lặp lại sự vật ban đầu nhưng ở mức độ cao hơn.
- 30. 21 Dựa trên nền tảng này, sự phát triển của TTTT được hiểu là kết quả của quá trình thay đổi, phát triển của thị trường từ mức độ thấp lên mức độ cao hơn, thể hiện trên nhiều nội dung như: quy mô của thị trường (số lượng thành viên, doanh số giao dịch); thị trường ngày càng cạnh tranh thể hiện thông qua mức độ cải thiện về chất lượng sản phẩm dịch vụ của thị trường (tính đa dạng, mức độ phát triển của các hàng hóa, công cụ trên thị trường) và giá cả của thị trường (dần phản ánh chính xác cung cầu vốn của thị trường)... Như vậy, TTTT của một quốc gia được đánh giá là phát triển khi doanh số giao dịch của thị trường lớn, các công cụ của thị trường tiền tệ được phát hành với khối lượng lớn và đa dạng, hoạt động kinh doanh chênh lệch giá trên thị trường phát triển sôi động và có sự liên kết giữa thị trường trong nước và thị trường tiền tệ quốc tế. Về mặt lý thuyết, dưới tác động của phân công lao động xã hội và các hình thức sở hữu khác nhau về tư liệu sản xuất, nền kinh tế thị trường đã được hình thành và phát triển. Kinh tế thị trường phát triển cao thì TTTT cũng từ đó mà phát triển theo; các thị trường bộ phận của TTTT cũng dần được hình thành theo đúng quy luật; đồng thời sự phát triển của TTTT là nhân tố thúc đẩy sự phát triển của sản xuất hàng hóa và lưu thông hàng hóa không những trong phạm vi một quốc gia mà còn mở rộng ra quốc tế. 2.1.2. Chức năng, phân loại và cấu trúc thị trường tiền tệ 2.1.2.1. Chức năng thị trường tiền tệ TTTT có hai chức năng cơ bản sau: Một là, điều tiết cung cầu về nguồn vốn ngắn hạn trên thị trường, điều hòa nguồn vốn từ nơi thừa đến nơi thiếu: Những chủ thể có nhu cầu vốn (Chính phủ, các doanh nghiệp, công ty, ngân hàng) có nhu cầu vay vốn có thể phát hành các công cụ nợ ngắn hạn để vay vốn trên thị trường. Những người mua công cụ nợ ngắn hạn là những người có nhu cầu tiết kiệm và đầu tư. Các công cụ nợ này là tài sản đối với người mua đồng thời là tài sản nợ (nghĩa vụ) đối với người bán. Như vậy, TTTT thực hiện chức năng điều tiết cung cầu về nguồn vốn ngắn hạn nhằm hỗ trợ cho các hoạt động sản xuất, kinh doanh dịch vụ, đời sống của các chủ thể trong xã hội, tận dụng triệt để nguồn vốn sẵn có trong nền kinh tế, tránh phát hành tiền mới của NHTW. Hai là, cân đối, điều hòa khả năng chi trả giữa các ngân hàng, điều tiết lưu thông tiền tệ trong phạm vi quốc gia: Đối tượng chính tham gia trên TTTT là
- 31. 22 NHTW, các NHTM và các TCTD. Các ngân hàng có nguồn vốn tạm thời dư thừa có thể tìm đến các ngân hàng có nhu cầu vay vốn để đầu tư sinh lời qua đó đảm bảo nguồn vốn kinh doanh hoặc đảm bảo khả năng thanh toán cho các ngân hàng thiếu vốn. NHTW là một thành viên đặc biệt của TTTT. Thông qua các công cụ điều hành CSTT (dự trữ bắt buộc, nghiệp vụ thị trường mở, tái cấp vốn…) NHTW có thể kiểm soát và điều tiết được cơ số tiền tệ. Mặt khác, thông qua các hoạt động trên TTTT (quá trình luân chuyển vốn cũng như tình hình vốn khả dụng của các TCTD), NHTW sẽ thực thi quá trình điều tiết tiền tệ nhằm thực hiện mục tiêu CSTT trong từng thời kỳ, qua đó truyền tải các thông tin, tín hiệu của NHTW tới nền kinh tế. Thực tiễn cho thấy, TTTT liên ngân hàng (thị trường mà các thành viên là ngân hàng) là thị trường hoạt động tích cực và năng động nhất, góp phần sử dụng có hiệu quả nguồn vốn khả dụng và đảm bảo khả năng chi trả cho các NHTM. 2.1.2.2. Phân loại thị trường tiền tệ Có nhiều cách phân loại TTTT khác nhau, tùy theo mục đích, đối tượng và phạm vi nghiên cứu: (i) Phân loại theo mục đích hoạt động (thị trường sơ cấp7 và thị trường thứ cấp8 ); theo đó, TTTT là thị trường thứ cấp, là nơi mua bán các GTCG. (ii) Phân loại theo cách thức luân chuyển vốn (trực tiếp và gián tiếp): Theo đó, TTTT là thị trường trực tiếp (là kênh dẫn vốn trong đó vốn được chuyển trực tiếp từ người sở hữu vốn sang người sử dụng vốn). Trên thực tế, TTTT trực tiếp thường được gọi là thị trường mua bán các GTCG ngắn hạn. Việc mua bán có thể tiến hành trực tiếp giữa chủ thể phát hành và người có nhu cầu hoặc có thể mua đi, bán lại qua hệ thống NHTM thông qua nghiệp vụ chiết khấu, tái chiết khấu các GTCG. (iii) Phân loại theo cách thức tổ chức: TTTT bao gồm TTTT liên ngân hàng và thị trường mở. (iv) Phân loại theo tiền tệ: TTTT được chia thành Thị trường nội tệ vàThị trường hối đoái (Foreign Exchange Market). Theo sự phân loại này, ta có thị trường 7 Thị trường sơ cấp là thị trường phát hành, là nơi chuyển nhượng các loại chứng khoán mới phát hành cho các khách hàng đầu tiên. Thị trường sơ cấp cho phép các chủ thể kinh tế như ngân hàng, doanh nghiệp, chính phủ… huy động vốn từ nền kinh tế bằng việc phát hành các chứng khoán mới. 8 Thị trường thứ cấp là nơi mua bán các chứng khoán đã được phát hành trên thị trường sơ cấp. Thị trường thứ cấp bảo đảm khả năng biến đổi chứng khoán thành tiền, cho phép người nắm giữ chứng khoán có thể rút ra khỏi sự đầu tư tại bất kỳ thời điểm nào họ muốn hoặc có thể thực hiện việc di chuyển đầu tư từ lĩnh vực này sang lĩnh vực khác.
- 32. 23 nội tệ liên ngân hàng và thị trường ngoại tệ liên ngân hàng. Điểm đáng chú ý là công cụ hoạt động TTTT có rất nhiều những công cụ tài chính phái sinh như hợp đồng giao ngay (Spot), hợp đồng hoán đổi (Swap), hợp đồng kỳ hạn (Forward), hợp đồng quyền chọn (Option)... và nhiều khi thị trường giao dịch những công cụ này còn được gọi là thị trường công cụ phái sinh. (v) Phân loại theo các hàng hóa, công cụ hoạt động của thị trường: TTTT được chia thành thị trường tín phiếu Kho Bạc, thị trường chứng chỉ tiền gửi, thị trường thương phiếu, thị trường kỳ phiếu ngân hàng, thị trường mua lại (repo), thị trường tín phiếu NHTW… nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu của mỗi tác giả. Trong phạm vi nghiên cứu của Luận án, căn cứ theo khung phân tích, nghiên cứu sinh phân chia TTTT thành 02 thị trường bộ phận sau: (i) Thị trường 1 (còn gọi là TTTT mở rộng): là nơi diễn ra các giao dịch giữa các định chế tài chính (ngân hàng) với các doanh nghiệp, cá nhân, tổ chức kinh – là thị trường vốn ngắn hạn giữa các chủ thế kinh tế như nhà nước, ngân hàng, doanh nghiệp và cả các cá nhân. (ii) Thị trường 2 (còn gọi là TTTT liên ngân hàng): là nơi diễn ra các quan hệ vay mượn, mua bán tiền tệ lẫn nhau giữa các định chế tài chính và giữa NHTW với các định chế tài chính. Theo đó, TTTT liên ngân hàng chính là cửa sổ quan trọng để NHTW theo dõi được diễn biến của TTTT. 2.1.3. Hàng hóa, công cụ và các thành viên tham gia thị trường tiền tệ 2.1.3.1. Hàng hóa, công cụ giao dịch trên thị trường tiền tệ Các hàng hóa, công cụ tài chính giao dịch trên TTTT thường có kỳ hạn giao dịch ngắn và do đó thường có đặc điểm là tính thanh khoản (khả năng chuyển đổi thành tiền mặt) và độ an toàn cao; hạn chế là mức sinh lời ít (Đặng Thị Nhàn, 2005). Cụ thể như: (i) Các chứng chỉ tiền gửi có thể chuyển nhượng (negotiable certificates of deposit - CDs): Là một công cụ nợ do các ngân hàng phát hành để huy động vốn từ các tổ chức và cá nhân, có nhiều kỳ hạn khác nhau. Người chủ sở hữu chứng chỉ tiền gửi được quyền hưởng lãi trên số tiền đã mua (được định trước và thường là cao hơn lãi suất tiền gửi tiết kiệm có cùng thời hạn) vàcó quyền chuyển nhượng theo qui định của pháp luật. Ngoài ra, vì là một
- 33. 24 loại GTCG, chứng chỉ tiền gửi còn được dùng để thế chấp hoặc chiết khấu với ngân hàng phát hành. Ở nhiều nước, chứng chỉ tiền gửi thường có lãi suất cao hơn lãi suất của các tín phiếu Kho bạc ngắn hạn trong khi có tính thanh khoản khá cao nên chúng rất hấp dẫn với các nhà đầu tư và được mua bán khá phổ biến trên TTTT. Có ba loại chứng chỉ tiền gửi là: chứng chỉ tiền gửi ghi danh, chứng chỉ tiền gửi vô danh và chứng chỉ tiền gửi ghi sổ. (ii) Các chấp phiếu/kỳ phiếu ngân hàng (banker acceptances): Là các hối phiếu kỳ hạn ngắn do các công ty ký phát và được ngân hàng đảm bảo thanh toán bằng cách đóng dấu “chấp nhận” lên tờ hối phiếu. Trong quan hệ mua bán giữa các công ty, nhu cầu cần có người bão lãnh để đảm bảo cho đối tác về mặt thanh toán là một xu hướng tất yếu. Người bán cần một ngân hàng uy tín chấp nhận thay mặt doanh nghiệp đối tác trả nợ cho mình trong trường hợp đối tác mất khả năng thanh toán. Khi ngân hàng chấp nhận bảo lãnh cho khoản thanh toán, nó cho phép người bán ký phát hối phiếu đòi tiền thẳng ngân hàng và ngân hàng sẽ đóng dấu chấp nhận trả tiền lên tờ hối phiếu đó. Như vậy trong trường hợp này người trả tiền hối phiếu bây giờ không phải là người mua hàng nữa mà là ngân hàng bảo lãnh. Để được ngân hàng chấp nhận bảo lãnh, người mua chịu phải ký quỹ, tức là gửi vào ngân hàng một phần hoặc toàn bộ số tiền của tờ hối phiếu và sẽ thu một khoản phí đảm bảo thanh toán. (iii) Các trái phiếu Chính phủ gồm Tín phiếu Kho bạc (treasury bills hay T- bills); Trái phiếu Chính phủ có kỳ hạn từ 1 năm trở lên: Là công cụ vay nợ ngắn hạn của Chính phủ do Bộ Tài chính (Kho bạc Nhà nước) phát hành để bù đắp những thiếu hụt tạm thời của ngân sách nhà nước; được xem là công cụ tài chính có độ rủi ro thấp nhất trên TTTT do nhà phát hành là Chính phủ được coi là hầu như không có khả năng vỡ nợ. Tín phiếu Kho bạc thường có kỳ hạn 1 tháng, 3 tháng, 6 tháng, 9 tháng, 12 tháng với một hay nhiều mức mệnh giá. Mặc dù mức lãi suất của tín phiếu Kho bạc thường thấp hơn các công cụ tài chính khác lưu thông trên TTTT nhưng lại được mua bán nhiều nhất nên được coi là có độ thanh khoản lớn nhất. Tín phiếu Kho bạc thường được phát hành theo lô lớn bằng phương pháp đấu giá. Người mua chủ yếu là các ngân hàng, cũng có thể có các công ty hoặc các trung
- 34. 25 gian tài chính khác. Tín phiếu Kho bạc thường được NHTW các nước sử dụng như một công cụ để điều hành chính sách tiền tệ thông qua thị trường mở. (iv) Các GTCG ngắn hạn do TCTD phát hành như các thương phiếu (commercial paper); lệnh phiếu (promisory note); hối phiếu (bill of exchange): Thương phiếu là những giấy nhận nợ ngắn hạn do các ngân hàng lớn và công ty có uy tín phát hành để vay vốn từ thị trường tài chính. Thương phiếu được phát hành theo hình thức chiết khấu, tức là được bán với giá thấp hơn mệnh giá. Kỳ hạn của thương phiếu thường không dài quá một năm, trung bình là một đến hai tháng. Các thương phiếu có mức độ rủi ro cao hơn chứng chỉ tiền gửi nhưng lãi suất chiết khấu cũng cao hơn. Thương phiếu được chuyển nhượng từ người thụ hưởng sang người khác bằng phương pháp ký hậu (endorse). Nó có thể chuyển hoá ra tiền khi mang đến ngân hàng xin chiết khấu hoặc cầm cố. Như vậy, thương phiếu là loại tài sản đảm bảo chắc chắn khi ngân hàng nhận chiết khấu hay nhận cho vay cầm cố. Hơn thế nữa, tài sản đảm bảo này lại có tính thanh khoản cao vì ngân hàng có thể mang đi tái chiết khấu hoặc tái cầm cố tại NHTW để khôi phục nguồn vốn của mình. (v) Các trái phiếu đô thị/ trái phiếu chính quyền địa phương (municipal notes)/ Các trái phiếu liên bang (federal funds); (vi) Các tín phiếu NHTW (Central bank bills hay Central bank papers): Ở những nước có thị trường tài chính chưa phát triển, các công cụ tài chính nghèo nàn, NHTW có thể phát hành tín phiếu làm tăng công cụ cho chính sách tiền tệ. Tín phiếu NHTW là chứng khoán nợ ngắn hạn, phát hành theo hình thức chiết khấu, được các tổ chức tín dụng, công ty bảo hiểm và công ty tài chính mua là chủ yếu. Do mức độ rủi ro thấp, kỳ hạn ngắn, có khả năng cầm cố, thế chấp nên tín phiếu NHTW rất thanh khoản và được mua bán nhiều trên TTTT. (vii) Các thỏa thuận/hợp đồng mua lại (repurchase agreements - REPO): Là hợp đồng trong đó người sở hữu chứng khoán chính phủ bán đi một lượng chứng khoán (thường là tín phiếu Kho bạc) kèm theo điều khoản cam kết rằng sẽ mua lại số chứng khoán đó sau một khoảng thời gian nhất định với mức giá cao hơn ban đầu. Về thực chất đây chính là hình thức đi vay có tài sản thế chấp. Các hợp đồng mua lại thường rất ngắn hạn, từ qua đêm đến 30 ngày hoặc nhiều hơn chút ít.
- 35. 26 Thời hạn ngắn và sự bảo đảm của chính phủ khiến cho hình thức cho vay này có độ rủi ro cực kỳ thấp. Trong hợp đồng Repo chuẩn người bán chứng khoán vẫn được nhận các khoản lãi từ chứng khoán trong suốt kỳ hạn của hợp đồng. Bên cạnh đó, hợp đồng Repo cũng thể hiện giao dịch mua và bán hẳn do trong hợp đồng có sự chuyển giao quyền sở hữu tài sản cầm cố, tức là người mua trong giao dịch Repo có quyền kinh doanh chứng khoán đã mua trong suốt thời hạn của hợp đồng Repo. Đây là điểm khác biệt với các hợp đồng cho vay có tài sản cầm cố. Người bán chứng khoán và cam kết sẽ mua lại số chứng khoán đó gọi đây là hợp đồng mua lại nhưng người mua chứng khoán rồi sau đó bán lại gọi đây là hợp đồng mua lại đảo ngược (Reverse repo). Tuy nhiên, các NHTW gọi chung các giao dịch mua hay bán chứng khoán của mình với các thành viên khác trên TTTT là giao dịch Repo. Trên thế giới các hợp đồng Repo gần như thay thế các khoản cho vay của ngân hàng trung ương. Chính vì vậy, thị trường Repo có vị trí rất quan trọng trên TTTT. TTTT được coi là một nơi an toàn để cất giữ tiền do tính thanh khoản cao của các chứng khoán với kỳ hạn ngắn; tuy nhiên rủi ro vỡ nợ chứng khoán (risk of default) cũng vẫn là vấn đề mà các nhà đầu tư cần quan tâm. Ở Việt Nam, những hàng hóa, công cụ thị trường tài chính được phép giao dịch còn có trái phiếu được Chính phủ bảo lãnh; công trái xây dựng tổ quốc; trái phiếu công trình trung ương. Hàng hóa, công cụ giao dịch trên TTTT có các chức năng quan trọng sau: Một là, các mức lãi suất của các hàng hóa, công cụ trên TTTT được coi là các mức lãi suất tham chiếu cho việc định giá tất cả các công cụ nợ khác. Các loại hình tín dụng dài hạn và rủi ro thường được định giá theo các mức lãi suất giao dịch trên TTTT (LIBOR9 và SHIBOR10 là các mức lãi suất được nhiều ngân hàng tham chiếu để xác định các giao dịch trên thị trường, lãi suất huy động và lãi suất cho vay trên thị trường tín dụng… trên cơ sở cộng hoặc trừ một biên độ phản ánh mức độ rủi ro đối với từng đối tượng giao dịch). 9 Lãi suất liên ngân hàng Luân Đôn LIBOR (London Interbank Offered Rate). 10 Shibor (Shanghai interbank offered rate) - lãi suất cơ sở của TTTT Trung Quốc được hình thành, chính thức đi vào hoạt động từ ngày 4 tháng 1 năm 2007. Shibor được tính toán dựa trên giá trị bình quân của các mức lãi suất cho vay liên ngân hàng của một nhóm gồm 16 ngân hàng chủ chốt có quy mô tín dụng cao và thường xuyên công bố, minh bạch thông tin.
- 36. 27 Hai là, các công cụ, hàng hóa trên TTTT do Chính phủ hay NHTW phát hành thường được sử dụng là các công cụ CSTT. Các công cụ này thường được sử dụng để điều tiết khả năng thanh toán của nền kinh tế nội địa thông qua việc mua hay bán các công cụ nợ của Chính phủ. Ba là, các công cụ, hàng hóa trên cung cấp cách thức tài trợ tín dụng trong ngắn hạn cho Chính phủ, các ngân hàng hay các công ty, doanh nghiệp. 2.1.3.2. Các thành viên tham gia thị trường tiền tệ Các chủ thể tham gia thị trường tài chính với mục tiêu chính là vay mượn ngắn hạn từ một vài ngày đến dưới một năm. Cụ thể bao gồm: (i) NHTW: Mức độ tham gia TTTT của NHTW ở các nước là khác nhau nhưng nhìn chung, TTTT của tất cả các nước đều đặt dưới sự kiểm tra, giám sát của NHTW. NHTW là người xây dựng khung khổ luật pháp cho thị trường nhằm đảm bảo sự vận hành có hiệu quả và phát triển ổn định. Như vậy, khác với mục đích tham gia của các tổ chức khác chẳng hạn như các NHTM là để duy trì khả năng thanh toán hoặc tìm cơ hội lợi nhuận, sự tham gia của NHTW vào TTTT chủ yếu là để quản lý và điều hành thị trường nhằm thực thi CSTT của mình một cách hiệu quả. Vai trò điều tiết hoạt động TTTTcủa NHTW thể hiện ở các nội dung: - Mua hoặc bán các chứng khoán ngắn hạn: khi kinh tế đình đốn, sản xuất phát triển chậm, NHTW mua các chứng khoán, tức bơm tiền vào lưu thông. Lượng tiền lưu hành trên thị trường tăng lên tạo động lực giảm lãi suất, vì vậy, kích thích các doanh nghiệp mở rộng sản xuất do tăng khả năng vay vốn. Ngược lại, khi nền kinh tế phát triển mạnh, khi cần thiết, NHTW bán các chứng khoán ra và thu tiền vào. Do lượng tiền trong lưu thông giảm, lãi suất lại tăng lên, nên nhiều xí nghiệp hạn chế vay tiền đầu tư, kinh tế phát triển chậm lại. - Tăng hoặc giảm lãi suất chiết khấu: lãi suất này được NHTW áp dụng đối với các NHTM. Tăng lãi suất chiết khấu để giảm số tiền lưu hành là biện pháp chống lạm phát cao. Giảm lãi suất chiết khấu để tăng số tiền đầu tư mở rộng sản xuất là biện pháp để tạo công ăn việc làm. - Tăng hoặc giảm mức dự trữ bắt buộc: khi tỷ lệ dự trữ bắt buộc tăng lên thì các NHTM ít có tiền để cho vay. Biện pháp này có tác dụng để chống lạm phát. Khi tỷ lệ dự trữ bắt buộc gaỉm, các ngân hàng sẽ có nhiều tiền hơn để cho vay và như
- 37. 28 vậy sẽ kích thích được các hoạt động kinh tế, tăng khả năng giao lưu các nguồn vốn tài chính giữa các doanh nghiệp. (ii) Các nhà phát hành:Những nhà phát hành là những người cần vốn trên TTTT. Thông qua việc phát hành các GTCG trên TTTT, các nhà phát hành huy động vốn để tài trợ cho các hoạt động của mình. Chỉ có những chủ thể kinh tế có tiềm lực tài chính lớn, uy tín cao thì mới có thể tham gia TTTT với tư cách là nhà phát hành. Các nhà phát hành có thể là các đối tượng sau: - Chính phủ: Tham gia với tư cách người phát hành các tín phiếu, trái phiếu Chính phủ. - Chính quyền địa phương: Tham gia với tư cách phát hành cáctrái phiếu đô thị, trái phiếu chính quyền địa phương (municipal notes),các trái phiếu liên bang (federal funds). - NHTW: Tham gia với tư cách người phát hành tín phiếu NTHW - Các doanh nghiệp lớn (trong đó có cả các ngân hàng): Tham gia với tư cách phát hành các trái phiếu doanh nghiệp, các GTCG ngắn hạn như kỳ phiếu, thương phiếu, hối phiếu… Chính phủ được coi là có nguy cơ mất khả năng trả nợ thấp nhất nhờ nắm được quyền thu thuế. Bởi vậy, Chính phủ có nhiều thuận lợi trong việc huy động vốn; nói cách khác, chi phí của việc huy động vốn (lãi suất trái phiếu) của Chính phủ luôn thấp nhất trên thị trường. Tương tự, những doanh nghiệp lớn, có uy tín tốt, có tình hình tài chính lành mạnh sẽ có nhiều cơ hội huy động vốn với chi phí rẻ hơn. Các doanh nghiệp vừa và nhỏ, các hộ gia đình do đó không thể tham gia thị trường này với tư cách là nhà phát hành do qui mô và tiềm lực tài chính quá nhỏ. Mặt khác, do chi phí cho mỗi đợt phát hành thường lớn nên các doanh nghiệp vừa và nhỏ cũng gặp trở ngại trong việc phát hành. Trường hợp phát hành tín phiếu NHTW không phải là để huy động vốn mà là để điều tiết cung tiền tệ nhằm thực hiện CSTT. (iii) Các nhà đầu tư: Các nhà đầu tư trên TTTT rất đa dạng, từ Chính phủ, doanh nghiệp, các tổ chức tài chính đến các cá nhân. Các chủ thể đầu tư được chia thành hai nhóm: các nhà đầu tư có tổ chức (các công ty bảo hiểm, quỹ đầu tư, các công ty chứng khoán,
- 38. 29 các tổ chức tài chính vi mô…) và các nhà đầu tư cá nhân. Các nhà đầu tư có tổ chức hoạt động rất chuyên nghiệp, với qui mô lớn và có ảnh hưởng mạnh tới thị trường. Mục đích tham gia của những nhà đầu tư có tổ chức trên TTTT vừa là tìm cơ hội lợi nhuận đồng thời vừa để đa dạng hóa nhằm quản lý rủi ro. (iv) Các nhà môi giới: Trên TTTT xuất hiện những nhà môi giới (broker) để kết nối người mua và người bán trên thị trường. Đây là những công ty cung cấp các dịch vụ nhằm hỗ trợ cho các hoạt động mua bán chứng khoán trên thị trường. Các NHTM, hoặc các tổ chức tài chính khác có thể vừa là chủ thể đi vay, vừa là chủ thể cho vay nhưng có thể đảm đương chức năng của nhà môi giới chuyên nghiệp. (vii) Những chủ thể tham gia khác: Là những cơ quan nhà nước hoặc được nhà nước ủy thác để quản lý, giám sát hoạt động của thị trường nhằm đảm bảo cho thị trường hoạt động được an toàn và phục vụ cho các mục tiêu kinh tế - xã hội của nhà nước; các công ty xếp hạng tín nhiệm đối với các loại chứng khoán phát hành. 2.2. Các nhân tố tác động và các tiêu chí đánh giá sự phát triển thị trƣờng tiền tệ 2.2.1. Các nhân tố tác động đến sự phát triển của thị trường tiền tệ 2.2.1.1. Trình độ phát triển kinh tế xã hội của quốc gia và sự phát triển của các thị trường bộ phận trên thị trường tài chính TTTT ra đời và phát triển là kết quả của quá trình phát triển của nền kinh tế. Sự phát triển của TTTT chỉ đầy đủ và đồng bộ khi hội đủ những điều kiện kinh tế khách quan, đặc biệt là sự phát triển của các thị trường khác trong nền kinh tế như thị trường hàng hóa, thị trường bất động sản, thị trường lao động, thị trường vốn... Mặt khác, khi một nền kinh tế phát triển, nhu cầu vốn của các chủ thể trong nền kinh tế sẽ gia tăng kéo theo nhu cầu về đầu tư, mở rộng sản xuất kinh doanh tạo điều kiện cho việc lưu chuyển vốn trong nền kinh tế và qua đó góp phần phát triển TTTT. Ở chiều ngược lại, sự phát triển của TTTT đóng vai trò tích cực cho việc phát triển hệ thống ngân hàng, thực hiện chức năng điều tiết cung cầu về nguồn vốn ngắn hạn để hỗ trợ hoạt động sản xuất, kinh doanh của các chủ thể trong xã hội và tạo điều kiện cho việc dân đối, điều hòa nguồn vốn giữa các NHTM. Một TTTT hoạt động tích cực, phát triển tốt sẽ giúp cho các công ty, doanh nghiệp ngoài ngân hàng
- 39. 30 và các NHTM tiếp cận vốn vay ngắn hạn một cách thuận lợi, đẩy nhanh quá trình luân chuyển vốn trong nền kinh tế, qua đó góp phần phát triển kinh tế nói chung. Mối liên hệ giữa phát triển TTTT với các thị trường bộ phận khác của thị trường tài chính cũng như đối với sự vận hành, lưu thông chung của nền kinh tế được thể hiện trong mô hình của Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) (xem Hình 2.1). Trong mô hình này, TTTT được chia thành 3 phân khúc: (i) Thị trường liên ngân hàng: Là nơi giao dịch các khoản vốn ngắn hạn ngaytrướckhiquyết toánđể cho phépcácngânhàngđáp ứngcác nghĩa vụvới nhau và với NHTW. Thị trường liên ngân hàng theo nghĩa hẹp này chỉ bao gồm sự tham gia của các tổ chứccó tài khoản ở NHTW và NHTM. Thị trường liên ngân hàng hỗ trợ các tổ chức tài chính quản lý các luồng thanh khoản ngắn hạn của mình, thực hiện phân bổ có hiệu quả các nguồn lực của xã hội; tạo điều kiện phát triển các thị trường ngoại hối, thị trường vốn dài hạn. Như vậy, thị trường liên ngân hàng đóng vai trò như thị trường thứ cấp, thị trường thanh khoản của các công cụ nợ dài hạn, do đó, nó góp phần thúc đẩy thị trường huy động và cho vay trung, dài hạn. Hoạt động mua, bán các công cụ nợ dài hạn (giao dịch ngắn hạn) trên thị trường thứ cấp sôi động sẽ tạo điều kiện dễ dàng cho việc phát hành các công cụ nợ đó trên thị trường sơ cấp. Tính thanh khoản và sự ổn định của TTTT ảnh hướng tới sự thanh khoản của thị trường trái phiếu. (ii) Thị trường qua đêm: Thị trường cho các khoản vốn với kỳ hạn qua đêm. Các giao dịch diễn ra liên tục trong ngày. Ngân hàng và các TCTD lớn tham gia. (iii) Thị trường kỳ hạn: Thị trường cho các khoản vốn có kỳ hạn hơn 1 ngày và dưới 1 năm. Trong đó có cả thị trường thứ cấp cho các loại giấy tở có giá. Thị trường này có sự tham gia của ngân hàng và các tổ chức tài chính lớn. Khi tách thị trường ngoại hối với chức năng là nơi mua bán các loại ngoại tệ ra khỏi TTTT, nhìn nhận TTTT ở góc độ là nơi tạo điều kiện dễ đàng cho các nhà đầu tư cơ cấu lại thời hạn của các công cụ nợ (như chuyển đổi các công cụ ngắn hạn thành các công cụ dài hạn và ngược lại), thì rõ ràng, sự phát triển của TTTT tạo điều kiện cho các nhà tạo lập thị trường (market makers) trên các thị trường khác của hệ thống tài chính có đủ nguồn lực tài chính để nắm giữ không chỉ các loại chứng khoán mà cả ngoại hối, nhờ đó mà họ có thể thực hiện các giao dịch buôn bán với các đối tác khác. Nếu hoạt động trên TTTT được thông suốt và nhịp nhàng
- 40. 31 thì các nhà đầu tư cũng dễ dàng quản lý, luân chuyển và duy trì đều đặn nguồn vốn để tham gia một cách nhịp nhàng và tích cực trên thị trường ngoại hối. Như vậy, tính thanh khoản của TTTT bao gồm hoạt động vay mượn qua đêm và các kỳ hạn giữa các ngân hàng và tổ chức tài chính lớn có ảnh hướng tới sự vận hành của thị trường ngoại hối. Sự phát triển của TTTT cũng giúp tạo ra các thị trường nợ có tính thanh khoản cao, qua đó tăng xác suất thành công khi Chính phủ thực hiện các hoạt động bán đấu giá, góp phần đảm bảo chắc chắn hơn nguồn tài chính của Chính phủ. Sự tồn tại của các thị trường nợ có tính thanh khoản tốt cũng làm giảm chi phí đi vay nói chung của Chính phủ; Chính phủ có thể kiểm soát và hạ thấp được chi phí bảo hiểm thanh khoản của mình, qua đó giúp phát triển thị trường trái phiếu. Hình 2.1. Mối quan hệ giữa TTTT với CSTT và các thị trƣờng khác Nguồn: IMF (2005) Như vậy, những biến động trong từng thị trường thành phần và nền kinh tế ban đầu chỉ tác động lên một thị trường sẽ tiếp tục lan truyền với các mức độ khác nhau đến thị trường thành phần khác trong toàn hệ thống tài chính và sau đó tác động lên các biến kinh tế vĩ mô khác. Thị trƣờng liên ngân hàng Thị trƣờng kỳ hạn Thị trƣờng qua đêm Thị trƣờng ngoại hối Tác động ban đầu của các công cụ CSTT gián tiếp Thị trƣờng trái phiếu Thị trƣờng tín phiếu sơ cấp NHTW phát hành tín phiếu Thị trƣờng trái phiếu chính phủ sơ cấp Tính thanh khoản và sự ổn định của TTTT ảnh hướng tới thanh khoản của thị trường trái phiếu Thanh khoản của TTTT ảnh hưởng tới việc vận hành thị trường ngoại hối
- 41. 32 Trên thực tế, các tác động trên thị trường tài chính chủ yếu xuất phát từ TTTT do việc điều hành CSTT của NHTW bắt nguồn từ thị trường này và do đó, lan tỏa rộng khắp trên thị trường tài chính. Các tác động từ các thị trường khác như TTCK cũng sẽ có tác động tới TTTT nhưng chậm hơn và mang tính gián tiếp.Chẳng hạn những biến đổi về lãi suất diễn ra trên TTTT (hoặc thay đổi tỷ giá trên thị thị trường ngoại hối) thường kéo theo các biến đổi về thị giá của các loại cổ phiếu, trái phiếu trên thị trường chứng khoán (TTCK). Ngược lại, sự biến động các chỉ số chứng khoán trên thị trường vốn cũng sẽ tác động trực tiếp vào hoạt động tín dụng của các NHTM trên TTTT, làm thay đổi lãi suất kinh doanh. Một sự thay đổi trong CSTT của Nhà nước như chính sách lãi suất, chính sách tỷ giá nhằm phát triển TTTT (hoặc thị trường ngoại hối), theo đó có thể kích thích hay hạn chế sự phát triển của TTCK. 2.2.1.2. Khuôn khổ, hành lang pháp lý hỗ trợ Thực tế cho thấy, sau khi hội đủ các điều kiện kinh tế khách quan, thị trường chỉ ra đời và phát triển khi có sự can thiệp của Nhà nước thông qua hệ thống các văn bản pháp quy hỗ trợ cho hoạt động của thị trường được hiệu quả. Do đó, khuôn khổ, hành lang pháp lý hỗ trợ đồng bộ, chặt chẽ, phù hợp với thực tế là điều kiện để thị trường phát triển. Ngược lại, hành lang pháp lý chưa đầy đủ, chồng chéo, không đáp ứng chuẩn mực quốc tế có thể là rào cản ảnh hưởng đến sự phát triển của thị trường. 2.2.1.3. Cơ chế cho thị trường hoạt động hiệu quả Theo học thuyết của K.Marx, khi tiền tệ trở thành tư bản cho vay (trong điều kiện thị trường hoàn hảo) thì giá vốn cũng chịu điều tiết của quy luật tỷ suất lợi nhuận bình quân. Mặc dù vậy, lý thuyết kinh tế tiền tệ hiện đại cho rằng lãi suất thị trường được hình thành trên cơ sở cung cầu tiền tệ của thị trường và lãi suất này cũng bị tác động bởi sự can thiệp của NHTW. Vì vậy, lãi suất trên TTTT cũng chịu sự ảnh hưởng từ lãi suất ngân hàng và được điều tiết vĩ mô bởi NHTW. Trong điều kiện kinh tế thị trường, lãi suất trên TTTT cần được xác định theo đúng quy luật cung cầu và phản ánh đúng giá cả của hàng hóa được mua bán trên thị trường. Vì vậy, cơ chế cho TTTT hoạt động hiệu quả trước hết được hiểu là cơ chế điều hành lãi suất phù hợp với mục tiêu CSTT của NHTW của từng quốc gia, đảm bảo phù hợp với trình độ phát triển của TTTT của quốc gia đó.
- 42. 33 Thông thường, ở các nước phát triển, NHTW sử dụng lãi suất chính thức là lãi suất cho vay qua đêm hoặc lãi suất định hướng liên ngân hàng được xác lập chủ yếu thông qua nghiệp vụ thị trường mở. Trong khi đó, các quốc gia đang phát triển phần lớn sử dụng lãi suất cho vay ngắn hạn (lãi suất tái cấp vốn) kết hợp với lãi suất chiết khấu. Sự thay đổi lãi suất chính thức phụ thuộc vào sự lựa chọn mục tiêu của CSTT và diễn biến kinh tế vĩ mô, tình trạng vốn khả dụng của NHTM. Lãi suất chính thức cần phải phản ánh vai trò của NHTW là người cho vay cuối cùng trên thị trường liên ngân hàng. Cơ chế cho TTTT hoạt động hiệu quả còn được hiểu là hoạt động điều tiết của NHTW trên TTTT. Theo đó, để tăng động lực phát triển kinh tế, NHTW thực hiện CSTT nới lỏng, tín dụng bằng cách giảm lãi suất tín dụng, hoặc giảm tỷ lệ dữ trữ bắt buộc đối với các NHTM và TCTD hoặc mua vào các chứng khoán nợ của Chính phủ. Tùy tình hình cụ thể trong từng thời điểm mà NHTW sử dụng biện pháp/công cụ này hay biện pháp/công cụ khác. Ngược lại, khi cần thực hiện CSTT thắt chặt, NHTW sẽ tăng lãi suất chiết khấu hoặc tăng tỷ lệ dữ trữ bắt buộc hoặc bán chứng khoán nợ Chính phủ. Trên thực tế, sự phát triển của TTTT là cần thiết để nâng cao hiệu quả của việc điều hành CSTT. Theo đó, một TTTT kém phát triển do nhiều nguyên nhân (phân khúc thị trường, dư thừa thanh khoản, tình trạng tài chính yếu kém của các thành viên) có thể cản trở các cú sốc thanh khoản từ NHTW và làm giảm hiệu quả của kênh truyền dẫn của lãi suất, từ đó làm giảm hiệu quả điều hành CSTT (Laurens, 2005). Việc điều hành CSTT của NHTW, ngược lại cũng có thể ảnh hưởng đến sự phát triển và các chức năng của TTTT (Loretan & Wooldridge, 2008). Việc gia tăng khối lượng và hoạt động giao dịch trong một số thị trường bộ phận của TTTT, nơi mà tại đó NHTW lựa chọn các công cụ hoạt động và phương thức can thiệp có thể giúp cải thiện độ sâu và sự phát triển của TTTT một cách tổng thể. Theo đó, việc NHTW lựa chọn phân khúc TTTT để điều hành CSTT mà không phải là một bộ phận nào khác hay việc sử dụng các công cụ thị trường trên TTTT thay vì sử dụng các công cụ phi thị trường (kiểm soát tín dụng) sẽ góp phần làm tăng khối lượng giao dịch và do đó, ảnh hưởng đến độ sâu cũng như sự phát triển toàn diện của TTTT.
- 43. 34 2.2.1.4. Cơ chế quản lý, giám sát hiệu quả nhằm quản trị rủi ro, duy trì kỷ luật thị trường Thông thường, NHTW là cơ quan thực hiện việc quản lý, điều tiết và giám sát hoạt động và sự phát triển của TTTT. Theo đó, cơ quan này thực hiện nhiệm vụ thông qua việc: (i) Ban hành các văn bản pháp luật, các quy tắc, luật lệ cho hoạt động của thị trường, bao gồm: các quy định, thể lệ, quy tắc chung; những quy định pháp lý liên quan đến thành viên tham gia thị trường, công cụ tài chính giao dịch trên thị trường; giải quyết tranh chấp khi phát sinh và những quy định liên quan đến những nội dung mà các thanh viên của thị trường không được thực hiện. (ii) Kiểm tra, kiểm soát việc tuân thủ quy định của các thành viên trên thị trường: Căn cứ vào các quy định đã ban hành, NHTW thực hiện việc giám sát hoạt động của các thanh viên tham gia thị trường và có những biện pháp xử lý kịp thời đối với các thành viên vi phạm. (iii) Thành lập các định chế tài chính chủ yếu hoạt động trên TTTT (như các nhà kinh doanh chuyên nghiệp, các nhà môi giới tiền tệ). (iv) Quyết định can thiệp thị trường khi thấy cần thiết (quản lý thanh khoản với vai trò người cho vay cuối cùng và quản lý lãi suất), tránh xảy ra đổ vỡ và duy trì hoạt động thị trường ổn định, an toàn: Để nắm bắt được thực trạng hoạt động và sự phát triển của TTTT phục vụ cho điều hành CSTT và kiểm soát thị trường, NHTW phải tiến hành thu thập, phân tích thông tin của thị trường để đưa ra quyết định can thiệp (nếu thấy cần thiết) và đưa ra các dự báo về diễn biến của thị trường trong tương lai. Thông tin thu thập có thể bao gồm: - Thông tin về tình hình biến động vốn khả dụng của hệ thống. - Thông tin về tình hình biến động của các loại lãi suất thị trường, đặc biệt là lãi suất trên thị trường liên ngân hàng. - Những thông tin chính trị, kinh tế-xã hội nhạy cảm với thị trường tài chính- tiền tệ. 2.2.1.5. Cơ sở hạ tầng cho phát triển thị trường Cơ sở hạ tầng thông tin và thanh toán hiện đại là nhân tố cốt lõi cho sự phát triển và cạnh tranh của hệ thống ngân hàng hiện đại. Theo đó, TTTT càng phát triển thì nhu cầu thanh toán thông qua hệ thống điện tử sẽ ngày càng tăng đặt ra yêu cầu bắt buộc phải xây dựng và thường xuyên nâng cấp hệ thống giao dịch điện tử liên
- 44. 35 ngân hàng; đồng thời hệ thống công nghệ thông tin cũng phải phát triển ở mức độ tương ứng để tạo điều kiện thực hiện các giao dịch và xử lý thông tin ngày càng nhanh, nhiều và trên phạm vi rộng. Ngoài ra, để tạo điều kiện cho các thị trường bộ phận của TTTT phát triển (như thị trường liên ngân hàng), hệ thống giao dịch tập trung/ hệ thống thông tin tập trung giữa các thị trường bộ phận cần phải được tạo dựng. Hệ thống này đáp ứng nhu cầu thu thập, phân tích và công bố các chỉ số cơ bản của thị trường để công chúng và các định chế tài chính tham khảo, làm cơ sở để định giá và tìm kiếm đối tác trên thị trường. Một hệ thống thông tin hiện đại và kết nối thành một mạng thống nhất cho tất cả các giao dịch của TTTTcũng sẽ là điều kiện thuận lợi đảm bảo thực hiện vai trò giám sát và quản lý của NHTW. Kinh nghiệm quốc tế cũng cho thấy hoạt động quản lý và can thiệp của NHTW các nước có sự hỗ trợ đắc lực của hệ thống thanh toán điện tử liên ngân hàng hiện đại (như BATHNETcủa Thái Lan). Bên cạnh đó, để thu thập và xử lý thông tin có hiệu quả như đề cập tại mục 2.2.1.4 nêu trên, NHTW cũng cần có một hệ thống công nghệ phát triển làm cơ sở cho các giao dịch của thị trường (hệ thống giao dịch, thanh toán điện tử liên ngân hàng, trung tâm thanh toán bù trừ quốc gia); đồng thời hỗ trợ các ngân hàng hoàn thiện công nghệ phục vụ cho các nghiệp vụ kinh doanh trên TTTT. Như vậy, việc hoàn thiện và phát triển hệ thống hạ tầng công nghệ thông tin và giao dịch điện tử tập trung là một nhiệm vụ cần phải được hoàn thiện sớm để tạo nền tảng hoạt động cho toàn hệ thống, góp phần tạo điều kiện cho sự ra đời và phát triển của các nhân tố khác cấu thành thị trường cũng như xây dựng một hệ thống giám sát, quản lý hiệu quả và hiện đại cho NHTW. 2.2.1.6. Năng lực của từng định chế tài chính và của toàn hệ thống Sự vững mạnh của các định chế tài chính trong hệ thống ngân hàng không chỉ tạo cơ sở vững chắc cho tăng trưởng kinh tế mà còn hỗ trợ trực tiếp cho hoạt động của TTTT vì các định chế tài chính là một mắt xích quan trọng trong chu trình luân chuyển vốn của xã hội; trực tiếp tiếp nhận và phản ứng lại với các quyết định chính sách của NHTW. Sự yếu kém của các định chế tài chính nói riêng và hệ thống ngân hàng nói chung sẽ cản trợ sự phát triển của TTTT, ảnh hưởng đến hiệu quả điều hành CSTT của NHTW.
- 45. 36 Ngoài ra, các NHTM, các tổ chức tài chính khác tham gia giao dịch trên TTTT, đặc biệt là thị trường liên ngân hàng thường không có tài sản đảm bảo, chủ yếu dựa trên uy tín kinh doanh; do đó, năng lực tài chính của từng thành viên chính là yếu tố quyết định việc các thành viên có dễ dàng tiếp cận nguồn vốn khi có nhu cầu, tạo lòng tin giữa các thành viên trên thị trường, giảm thiểu rủi ro và đổ vỡ trên thị trường. Do đó, để tạo điều kiện cho sự phát triển của TTTT nói riêng và thị trường tài chính nói chung đảm bảo luân chuyển vốn một cách trơn tru, các định chế tài chính hoạt động trên thị trường phải: - Có năng lực xác định, theo dõi và quản lý có hiệu quả các rủi ro kinh doanh để đảm bảo hệ thống tài chính có thể thực hiện có hiệu quả chức năng trung gian tài chính và phân bổ tín dụng, giảm thiểu nguy cơ phát sinh nợ xấu do chất lượng cho vay kém và tăng khả năng đón nhận và xử lý rủi ro. - Các định chế tài chính và các tổ chức thanh toán bù trừ phải có đủ năng lực cung cấp một hệ thống thanh toán hiệu quả và đáng tin cậy. Hệ thống tài chính, ngân hàng theo đó phải có khả năng chịu đựng được các cú “sốc” kinh tế, ví dụ như sự biến động đột ngột tỷ giá hay lãi suất, giá tài sản giảm đột ngột hay trong trường hợp vốn nước ngoài rút khỏi nền kinh tế. Yêu cầu này nhấn mạnh khu vực tài chính phải có đủ số vốn cần thiết và cần có năng lực quản lý rủi ro mạnh; phải có năng lực để tiếp tục vận hành có hiệu quả ngay cả trong trường hợp gặp khó khăn tài chính hay khủng hoảng ngân hàng ở cấp độ thấp. 2.2.1.7. Quá trình hội nhập kinh tế quốc tế Đối với các quốc gia có nền kinh tế đóng, sự phát triển của TTTT nói riêng và thị trường tài chính nói chung chỉ phụ thuộc vào điều kiện nội tại bên trong của quốc gia đó trong thời kỳ nhất định. Nhưng đối với các quốc gia đã mở cửa nền kinh tế và tiến hành tự do hóa các giao dịch vốn, thì sự phát triển của TTTT và thị trường tài chính chịu sự chi phối của nhiều yếu tố hơn, đặt ra nhiều khó khăn, thách thức để thúc đẩy và quản lý sự phát triển của thị trường: - Quá trình tự do hóa thương mại và đầu tư kéo theo sự tự do của các luồng vốn chu chuyển, làm các biến số lãi suất, giá cổ phiếu, chỉ số chứng khoán, tỉ giá thay đổi theo. Điều đó đồng nghĩa với việc giá trị các tài sản này nằm trong tay các nhà đầu tư có thể tăng lên hay giảm đi theo giá trị thị trường và rủi ro khi nắm giữ các tài sản tài chính tăng, làm khó khăn hơn trong việc duy trì sự ổn định nói chung
- 46. 37 của thị trường tài chính. Do các tài sản tài chính hết sức nhạy cảm với sự thay đổi của giá nên khi các biến số thay đổi dẫn đến sự thay đổi giá của các sản phẩm tài chính, các dòng vốn có sự di chuyển từ quốc gia này sang quốc gia khác với tần suất và quy mô lớn hơn, việc kiểm soát vốn, kiểm soát cung - cầu tiền tệ gặp nhiều khó khăn hơn. - Hội nhập kinh tế quốc tế kéo theo quá trình liên kết chặt chẽ giữa các thị trường tài chính, làm gia tăng tính liên thông giữa thị trường trong nước với TTTT quốc tế, gia tăng nhu cầu về vốn cho tăng trường và phát triển của nền kinh tế. Khi đó, khu vực tài chính không chỉ chịu tác động bởi các yếu tố trong nước mà còn chịu tác động bởi các nhân tố từ bên ngoài, tác động lan tỏa từ nước này sang nước khác, việc dự báo rủi ro cũng như kiểm soát rủi rotrên TTTT sẽ gặp nhiều khó khăn hơn. Mặt khác, việc tham gia ngày càng nhiều các NHTM nước ngoài tại Việt Nam sẽ thúc đẩy tính cạnh tranh trên thị trường; các nghiệp vụ phái sinh phát triển ngày càng đa dạng hơn; sự thay đổi về cấu phần và thị phần hoạt động giữa các nhóm ngân hàng trên TTTT cũng ngày càng trở nên rõ nét. Tính cạnh tranh trên TTTT gia tăng sẽ góp phần tạo sự bình ổn lãi suất trên thị trường hơn là đối với thị trường thiếu tính cạnh tranh bởi khi đó, các ngân hàng sẽ điều chỉnh lãi suất trước những thay đổi của lãi suất chính sách thay vì phản ứng chậm chạp trước những thay đổi này như trước đây. Đây là động lực để TTTT trong nước thay đổi và phát triển để theo kịp với sự phát triển của thị trường tài chính quốc tế nói chung và TTTT quốc tế nói riêng. 2.2.2. Các tiêu chí đánh giá sự phát triển của thị trường tiền tệ Sự phát triển của TTTT, theo như định nghĩa tại mục 2.1.1.3 của Luận án là kết quả của quá trình thay đổi, phát triển của thị trường từ mức độ thấp lên mức độ cao hơn thể hiện trên nhiều nội dung và chịu tác động bởi nhiều yếu tố như phân tích tại mục 2.2.1 trên đây. Do vậy, để đánh giá mức độ phát triển của TTTT cần xem xét nhiều tiêu chí (cả định lượng và định tính) như: quy mô của thị trường (số lượng thành viên, doanh số giao dịch); thị trường ngày càng cạnh tranh thể hiện thông qua mức độ cải thiện về chất lượng sản phẩm dịch vụ của thị trường (tính đa dạng, mức độ phát triển của các hàng hóa, công cụ trên thị trường) và giá cả của thị trường (dần phản ánh chính xác cung cầu vốn của thị trường)...
- 47. 38 2.2.2.1. Các tiêu chí định lượng đánh giá sự phát triển của thị trường tiền tệ (i) Quy mô của thị trường (bao gồm số lượng thành viên tham gia thị trường và doanh số giao dịch của thị trường) TTTT của một quốc gia được đánh giá là phát triển khi doanh số giao dịch của thị trường lớn, các công cụ/hàng hóa của thị trường được phát hành với khối lượng lớn và đa dạng, kinh doanh chênh lệch giá trên thị trường phát triển sôi động và có sự kết nối giữa thị trường trong nước với TTTT quốc tế. (ii) Độ sâu của thị trường thể hiện qua tỷ lệ tiền gửi/GDP và huy động/GDP. 2.2.2.2. Các tiêu chí định tính đánh giá sự phát triển của thị trường tiền tệ (i) Sự phát triển của các thị trường bộ phận: Một TTTT muốn phát triển cần có đầy đủ các thị trường bộ phận; mối quan hệ giữa các thị trường bộ phận phải chặt chẽ, phát triển cân đối về quy mô và trình độ. Một sự thay đổi hay biến động trên thị trường này sẽ làm ảnh hưởng đến hoạt động của thị trường khác. Trong phạm vi nghiên cứu của Luận án, sân chơi trên TTTT chính là hệ thống các thị trường bộ phận cấu thành nên TTTT, bao gồm TTTT mở rộng (thị trường 1) và TTTT liên ngân hàng (thị trường 2). Mối quan hệ giữa các thị trường bộ phận trên TTTT được hình thành từ các luồng luân chuyển về vốn giữa các các thị trường; biến động trên thị trường sẽ tạo ra các luồng vốn chu chuyển, từ đó tác động đến quan hệ cung cầu, làm thay đổi những chỉ số phản ánh hoạt động của các thị trường liên quan khác, cụ thể: - Đối với TTTT mở rộng (thị trường 1): Căn cứ tính chất sản phẩm dịch vụ, TTTT mở rộng có thể được chia thành 2 bộ phận là thị trường GTCG ngắn hạn và thị trường tín dụng. Theo đó, lãi suất xác định trên TTTT nếu ở mức cao thể hiện sự khan hiếm vốn trong hệ thống ngân hàng, người dân sẽ có xu hướng gửi tiền vào ngân hàng nhiều hơn. Quá trình tạo tiền thông qua hệ thống NHTM làm tăng lượng tiền cung ứng và đẩy lãi suất xuống tới vị trí cân bằng mới. - Đối với TTTT liên ngân hàng (thị trường 2): sự chuyển hóa vốn giữa thị trường nội tệ liên ngân hàng và thị trường ngoại tệ liên ngân hàng (thị trường ngoại hối) làm thay đổi cung, cầu ngoại tệ và nội tệ của quốc gia. Mối quan hệ giữa hai thị trường còn được thể hiện thông qua mối quan hệ giữa lãi suất và tỷ giá, diễn biến lãi suất của thị trường nội tệ liên ngân hàng sẽ ảnh hưởng đến lãi suất của thị trường
- 48. 39 ngoại tệ liên ngân hàng và ngược lại. Khi lãi suất thực của đồng nội tệ tăng, lợi tức dự tính đầu tư vào đồng nội tệ tăng, dẫn đến khả năng các ngân hàng di chuyển vốn từ ngoại tệ sang nội tệ thông qua thị trường hối đoái giao ngay (spot). Ngược lại, nếu trên thị trường đồng nội tệ có xu hướng giảm giá so với ngoại tệ, các nhà đầu tư có xu hướng đầu tư vào ngoại tệ, có thể xảy ra tình trạng tiền gửi nội tệ tại các ngân hàng giảm, nhu cầu vay nội tệ tăng, để cân bằng các ngân hàng thường phải tăng lãi suất nội tệ nhằm hạn chế việc đầu tư vào ngoại tệ. Như vậy, một sự thay đổi về lãi suất nội tệ đều làm ảnh hưởng đến hoạt động của thị trường nội tệ liên ngân hàng và thị trường ngoại tệ liên ngân hàng, từ đó, tác động tới tình hình cung cầu vốn trên TTTT. Sự biến động của tỷ giá cũng làm ảnh hưởng đến cung cầu vốn nội tệ và vốn ngoại tệ giữa hai thị trường (tỷ giá tăng - giá ngoại tệ tăng kéo theo xu hướng nội tệ chuyển sang ngoại tệ và ngược lại). (ii) Sự phát triển và tính đa dạng của các công cụ, hàng hóa trên thị trường Cùng với quá trình phát triển của nền kinh tế, TTTT ngày càng phát triển và trở nên phức tạp hơn. Các công cụ tài chính, hàng hóa lưu thông trên thị trường liên tục phát triển, đổi mới, đa dạng hơn và phức tạp hơn. Theo đó, khi TTTT phát triển ở mức độ cao, định hướng hoạt động kinh doanh của các NHTM không chỉ dùng lại ở các nghiệp vụ cho vay truyền thống đơn thuần mà sẽ gia tăng dịch vụ và hàng hóa cung ứng để đáp ứng nhu cầu ngày càng đa dạng của thị trường, đặc biệt là các hình thức kinh doanh chênh lệch giá với sự phát triển của thị trường repo, thị trường chứng khoán phái sinh. (iii) Tính đa dạng và năng lực của các thành viên tham gia thị trường: Mọi thành viên trong nền kinh tế đều có thể tham gia TTTT và đều có thể trở thành thành viên/chủ thể của thị trường. Thông thường, thành viên của TTTT gồm 2 loại chính: (1) Đại diện cho bên cung vốn là những tổ chức, cá nhân tạo nên thị trường như cung ứng hàng hóa hoặc tổ chức việc giao dịch mua bán, vay mượn trên thị trường; (2) Đại diện cho bên cầu vốn là những nhà đầu tư, doanh nghiệp, cá nhân tham gia mua bán hàng hóa trên thị trường. Theo đó, thị trường phát triển càng cao thì xuất hiện càng nhiều các thành viên tạo lập thị trường như các nhà môi giới (brokers) và kinh doanh tiền tệ (dealers), góp phần kết nối người mua và người bán để các công cụ, hàng hóa trên TTTT lưu thông một cách thuận lợi, nhanh chóng
- 49. 40 hơn; đồng thời các hình thức sở hữu, loại hình của các thành viên tham gia thị trường cũng phong phú và đa dạng hơn. Bên cạnh đó, năng lực của các thành viên tham gia thị trường cũng ảnh hưởng đến sự phát triển của thị trường nói chung. Chẳng hạn các doanh nghiệp có tình hình tài chính tốt, kinh doanh hiệu quả sẽ tham gia nhiều hơn vào thị trường do có thể giải quyết nhu cầu vốn thông qua phát hành cổ phiếu và trái phiếu công ty với chi phí thấp hơn lãi suất cho vay ngân hàng. Các NHTM, các tổ chức tài chính khác tham gia giao dịch trên TTTT, đặc biệt là thị trường liên ngân hàng thường không có tài sản đảm bảo, chủ yếu dựa trên uy tín kinh doanh; do đó, năng lực tài chính của từng thành viên chính là yếu tố quyết định việc các thành viên có dễ dàng tiếp cận nguồn vốn khi có nhu cầu, tạo lòng tin giữa các thành viên trên thị trường, giảm thiểu rủi ro và đổ vỡ trên thị trường. Tóm lại, một TTTT phát triển là một thị trường đảm bảo sự luân chuyển vốn luôn thông suốt, đảm bảo phân bổ vốn một cách hiệu quả, đáp ứng kịp thời nhu cầu vốn của nền kinh tế. Theo đó, các thành viên tham gia thị trường phải có năng lực tài chính lành mạnh, hoạt động kinh doanh hiệu quả. (iv) Lãi suất trên thị trường phản ánh đúng cung cầu vốn của thị trường TTTT càng phát triển, mức độ cạnh tranh trên thị trường liên ngân hàng càng lớn, do đó, lãi suất trên thị trường liên ngân hàng càng phản ánh chính xác cung cầu vốn của TTTT. Mặt khác, sự phát triển ngày càng phong phú của các hình thức kinh doanh chênh lệch giá cũng góp phần làm lãi suất trên thị trường liên ngân hàng ngày càng phản ánh chính xác cung cầu vốn trên thị trường. (v) Sự phát triển của cơ sở hạ tầng (hệ thống thông tin) hỗ trợ hoạt động của thị trường TTTT càng phát triển thì nhu cầu thanh toán thông qua hệ thống điện tử sẽ ngày càng tăng. Theo đó, hệ thống công nghệ thông tin cũng phải phát triển ở mức độ tương ứng để xử lý thông tin và thực hiện các giao dịch nhanh, chính xác, kịp thời. Hệ thống này bao gồm các cấu phần sau: - Hệ thống giao dịch điện tử liên ngân hàng đảm bảo kết nối với hệ thống Kho bạc Nhà nước để thực hiện việc thanh toán tập trung tài khoản Kho bạc Nhà nước tại NHNN và kết nối với hoạt động hệ thống thanh toán bù trừ và quyết toán tiền giao dịch Trái phiếu Chính phủ để thực hiện quyết toán trái phiếu chính phủ tại NHNN.
- 50. 41 - Hệ thống giao dịch tập trung (còn gọi là hệ thống thông tin tập trung) giữa các thị trường bộ phận của TTTT. - Hệ thống thông tin thống kê ngành Ngân hàng phục vụ công tác thống kê, dự báo, phân tích tình hình thị trường. - Hệ thống thanh toán bù trù quốc giaphục vụ cho các giao dịch bán lẻ. - Hệ thống thanh toán của từng TCTD phục vụ cho các nghiệp vụ kinh doanh trên TTTT (hệ thống thanh toán ngoại tệ, hệ thống thanh toán chứng khoán, hệ thống thanh toán thẻ, hệ thống thanh toán nội bộ của từng NHTM và hệ thống thanh toán song phương). 2.3. Các giai đoạn phát triển của thị trƣờng tiền tệ Sự phát triển của TTTT có thể được khái quát theo 04 giai đoạn sau gắn với việc điều hành CSTT của NHTW (IMF, 2007): 2.3.1.Giai đoạn thị trường chưa phát triển (Giai đoạn 0) Tại giai đoạn này, không có hoạt động CSTT mà chỉ có hoạt động quản lý tiền tệ do chưa có sự tồn tại hoạt động của các ngân hàng. Theo đó, sau khi hệ thống pháp luật và các quy định điều tiết an toàn đã được dự thảo, các NHTM mới được cấp phép hoạt động. Cơ quan quản lý tiền tệ (NHTW) có thể bắt đầu áp dụng công cụ dự trữ bắt buộc nhưng hiệu quả còn chưa cao vì tiền gửi trong các ngân hàng còn hạn chế và hầu hết các giao dịch vẫn được thực hiện bằng tiền mặt. Do đó, việc điều hành CSTT trong giai đoạn TTTT chưa phát triển chỉ giới hạn trong việc quản lý tiền tệ. 2.3.2. Giai đoạn phát triển các trung gian tài chính trên thị trường (Giai đoạn 1) Tại giai đoạn này, vai trò của các NHTM được tang cường thông quan phát triển chức năng tín dụng. NHTW cũng tăng cường việc cận vốn tín dụng từ NHTW cho các NHTM (như cơ chế tái cấp vốn của NHTW hỗ trợ cho các khu vực ưu tiên, hoặc việc bơm thanh khoản vào hệ thống qua việc NHTW cấp tín dụng cho Chính phủ…). Cơ sở hạ tầng thanh toán cũng được xây dựng và chú trọng phát triển để khuyến khích các cá nhân và doanh nghiệp sử dụng hệ thống ngân hàng, thực hiện các giao dịch thanh toán. Tuy nhiên, TTTT còn phát triển hạn chế do NHTW giai đoạn này phải hỗ trợ nhiều cho Chính phủ, do vậy, sự ổn định tiền tệ sẽ phụ thuộc vào việc thiết lập được ranh giới giữa tài trợ Chính phủ và việc tạo tiền.
- 51. 42 2.3.3. Giai đoạn phát triển thị trường liên ngân hàng (giai đoạn 2) Sau giai đoạn 1, khi chức năng tín dụng của các ngân hàng được mở rộng, hoạt động liên ngân hàng có thể phát triển. Ở giai đoạn này, NHTW bắt đầu điều hành CSTT thông qua việc quản lý thanh khoản của hệ thống. Khi thiếu một TTTT phát triển và thông tin giá cả đáng tin cậy, NHTW sẽ dựa vào các biến khối lượng (như tổng phương tiện thanh toán, tín dụng hay các thành phần khác trong bảng cân đối của NHTW) làm chỉ tiêu hay mục tiêu trung gian cho CSTT. Theo đó, khi thị trường liên ngân hàng đã phát triển sâu hơn, NHTW có thể dần chuyển từ việc sử dụng các công cụ mang tính hành chính quy định sang các công cụ mang tính thị trường. Tuy nhiên, sự quan tâm của NHTW đối với các mức lãi suất trên thị trường không đồng nghĩa với việc NHTW quá quan tâm đến lãi suất trên thị trường liên ngân hàng. Lãi suất thị trường liên ngân hàng nên được phép biến động trong một hành lang được tạo ra từ khoảng cách lãi suất thường trực tái cấp vốn và lãi suất tiền gửi, tạo sự linh hoạt cho lãi suất thị trường liên ngân hàng và tạo động lực cho các ngân hàng giao dịch với nhau trên thị trường liên ngân hàng thay vì tìm đến NHTW để vay vốn. Nếu không tạo được động lực này thì chắc chắn sẽ không tạo ra được một TTTT năng động, tích cực. Trong giai đoạn này, việc lựa chọn giữa việc sử dụng thị trường trái phiếu Chính phủ hay tín phiếu của NHTW để thực thi CSTT là vấn đề của từng quốc gia, bao gồm cả việc quốc gia đó đã sẵn có một thị trường trái phiếu Chính phủ hay chưa, mức độ tín nhiệm Chính phủ đã tốt đủ để cho phép phát triển thị trường này và mối quan hệ giữa Chính phủ và NHTW được phát triển tốt như thế nào. Trong trường hợp mà cả 2 công cụ này đều đã tồn tại, việc Bộ Tài chính và NHTW không cạnh tranh trên cùng một phần của đường cong lãi suất là đặc biệt quan trọng; theo đó, NHTW nên tập trung vào phần lãi suất ngắn hạn trong khi Chính phủ sẽ có xu hướng vay mượn ở phân khúc dài hạn. 2.3.4. Giai đoạn đa dạng hóa các công cụ tài chính (Giai đoạn 3) Giai đoạn này tập trung phát triển đa dạng hóa các công cụ tài chính, hàng hóa trên thị trường để tạo tiền đề cho TTTT phát triển gắn kết tốt với với khu vực khác của thị trường tài chính (trong đó bao gồm thị trường trái phiếu Chính phủ, thị trường ngoại hối…).
- 52. 43 Ở giai đoạn này, NHTW có thể lựa chọn giá làm mục tiêu hoạt động cho CSTT do các biến khối lượng chắc chắn sẽ không còn đáng tin cậy để dẫn dắt CSTT vì tính phức tạp của thị trường ngày càng tăng; đồng thời thông tin giá cả từ thị trường trở nên đáng tin cậy hơn. Theo đó, NHTW cần dựa vào lãi suất để làm mục tiêu trung gian của CSTT; đồng thời sử dụng linh hoạt thị trường mở (OMO) thông qua việc tăng cường các hoạt động mua bán chứng khoán trên thị trường thứ cấp, mua bán chứng khoán theo hợp đồng mua lại trên thị trường repo, hay hoán đổi ngoại tệ trong đó có các giao dịch giao ngay và kỳ hạn. Hoạt động thị trường mở cho phép NHTW hoạt động với cả các đối tác ngân hàng và phi ngân hàng, làm tăng tính thanh khoản của hệ thống. 2.4. Vai trò phát triển thị trƣờng tiền tệ đối với việc điều hành chính sách tiền tệ của ngân hàng trung ƣơng TTTT có vai trò quan trọng trong việc truyền tải các tác động CSTT đến nền kinh tế, là cơ sở hạ tầng cho lưu chuyển tiền tệ. Mối quan hệ mật thiết giữa phát triển TTTT và CSTT là không thể phủ nhận bởi thông qua thị trường này mà CSTT mới tác động đến nền kinh tế thực. Một TTTT kém phát triển có thể cản trở các cú sốc thanh khoản từ NHTW và làm giảm hiệu quả của kênh truyền dẫn của lãi suất, từ đó làm giảm hiệu quả điều hành CSTT (Laurens, 2005). Trong một nền kinh tế thị trường, nhất là nền kinh tế thị trường phát triển, lãi suất là biến số kinh tế rất nhạy cảm, chịu tác động bởi tổng hòa các nhân tố (thu nhập, mức giá, cung tiền, lãi suất quốc tế, tỷ giá...).Thêm vào đó, tác động chủ yếu của cơ chế truyền dẫn CSTT đến TTTT được thể hiện ở kênh lãi suất, bắt đầu từ sự lan truyền của hoạt động thị trường mở đến lãi suất thị trường hoặc thông qua kênh dự trữ hoặc thông qua quan hệ cung cầu tiền tệ. Trong điều kiện TTTT kém phát triển, việc điều tiết giá cả là rất khó khăn, nhất là khi lãi suất nền kinh tế được tự do hóa, đặt ra yêu cầu NHTW phải xây dựng được một hành lang/biên độ giao động của lãi suất trên thị trường liên ngân hàng, phát huy được hiệu quả của lãi suất chính sách trong định hướng thị trường. Vì vậy, xu thế sử dụng lãi suất liên ngân hàng làm mục tiêu hoạt động thay cho tiền dự trữ đang trở nên ngày càng phổ biến ở các nước có thị trường tài chính phát triển và đang phát triển, nguyên nhân do: (i) Việc tự do hóa lãi suất đã làm cho lãi suất được xác định bởi các yếu tố thị trường hơn; (ii) Vai trò của lãi suất trong
- 53. 44 cơ chế truyền dẫn tác động CSTT đến nền kinh tế ngày càng tăng lên; (iii) Thị trường và các nhà đầutư ngày càng nhạy cảm với lãi suất hơn; (iv) Khả năng kiểm soát và đo lường lãi suất dễ dàng hơn (các số liệu về lãi suất có thể thu thập tức thì trong khi số liệu về cung tiền M2 chỉ có thể thu thập sau hàng tháng). Trên thực tế, NHTW có thể lựa chọn các lãi suất ngắn hạn khác nhau làm lãi suất mục tiêu, dựa trên nguyên tắc: (i) lãi suất này phải là lãi suất chủ yếu của thị trường và có tác động đến các loại lãi suất khác; (ii) lãi suất này phải là lãi suất mà NHTW dễ dàng có thể kiểm soát và tác động theo mong muốn. Trong từng thời kỳ, NHTW có trách nhiệm xác định mức lãi suất mục tiêu kỳ vọng cụ thể - là mức lãi suất mà NHTW mong muốn và cố gắng duy trì cho lãi suất thị trường cùng loại biến động xung quanh mức lãi suất này. Mức lãi suất mục tiêu kỳ vọng có các đặc điểm sau: (i) Là giá trị cụ thể trong từng thời kỳ của loại lãi suất mục tiêu mà NHTW lựa chọn; (ii) phản ảnh được những ưu tiên trong điều hành CSTT của NTHW; (iii) có thể là một mức cụ thể hoặc là một khung lãi suất bao gồm lãi suất trần và sàn. Thông thường, lãi suất mục tiêu kỳ vọng trong từng thời kỳ được NHTW thông báo để định hướng cho hoạt động của thị trường và NHTW sẽ can thiệp thông qua các công cụ điều hành CSTT của mình khi lãi suất thực tế biến động vượt mức lãi suất mục tiêu kỳ vọng của NHTW. Việc điều hành CSTT của NHTW có thể ảnh hưởng đến sự phát triển và các chức năng của TTTT. Việc gia tăng khối lượng và hoạt động giao dịch trong một số thị trường bộ phận của TTTT, nơi mà tại đó NHTW lựa chọn các công cụ hoạt động và phương thức can thiệp có thể giúp cải thiện độ sâu và sự phát triển của TTTT một cách tổng thể. Theo đó, việc NHTW lựa chọn phân khúc TTTT để điều hành CSTT mà không phải là một bộ phận nào khác hay việc sử dụng các công cụ thị trường trên TTTT thay vì sử dụng các công cụ phi thị trường (kiểm soát tín dụng) sẽ góp phần làm tăng khối lượng giao dịch và do đó, ảnh hưởng đến độ sâu cũng như sự phát triển toàn diện của TTTT (Loretan & Wooldridge, 2008). Trên thực tế, việc lựa chọn mục tiêu điều hành CSTT sẽ có tác động trực tiếp đến sự ổn định của TTTT. Các thành viên tham gia thị trường sẽ sẵn sàng đầu tư và giao dịch trên thị trường nếu họ có niềm tin rằng các khoản lợi nhuận họ có được từ hoạt động đầu tư sẽ không bị suy giảm do biến động của lạm phát. Mục tiêu của CSTT đa phần hướng tới sự ổn định của giá cả. Tuy nhiên, ở một số nước, NHTW
- 54. 45 còn có thêm nhiệm vụ đảm bảo tăng trưởng kinh tế và việc làm, thúc đẩy sự ổn định của hệ thống tài chính. Để đạt được những mục tiêu này, NHTW cần can thiệp vào TTTT nhằm đảm bảo các lãi suất ngắn hạn (bao gồm cả tỷ giá) và thanh khoản thị trường được duy trì ổn định và phù hợp với mục tiêu CSTT đã đề ra. Điều này cho thấy mối quan hệ mật thiết giữa sự ổn định của TTTT và sự ổn định của giá cả cũng như ổn định các mục tiêu khác của CSTT. Mặt khác, mỗi khuôn khổ CSTT khác nhau lại kéo theo vai trò khác nhau của từng NHTW trong việc quản lý, giám sát TTTT. Chẳng hạn, trong khuôn khổ CSTT đặt mục tiêu tỷ giá và tự do tài khoản vốn, CSTT được thực thi chủ yếu qua việc can thiệp vào thị trường ngoại hối. Trường hợp NHTW áp dụng khuôn khổ CSTT đặt mục tiêu tỷ giá nhưng duy trì kiểm soát tài khoản vốn, NHTW phải đặt ra điều kiện nhất định về thanh khoản nội địa trên TTTT. Với trường hợp tỷ giá thả nổi và lạm phát mục tiêu, vai trò của một TTTT phát triển càng có ý nghĩa quan trọng trong việc giảm bớt tính không chắc chắn xung quanh các hoạt động tiền tệ để thực hiện được hiệu quả các mục tiêu CSTT. NHTW các nước trên thế giới nói chung đều thống nhất về những lợi ích cho nền kinh tế của việc thực thi CSTT thông qua các công cụ có tính thị trường. Đặc biệt, sau trào lưu được khởi xướng từ những năm 1970 ở các nước công nghiệp, hầu hết NHTW các nước đang phát triển và các nền kinh tế mới nổi đều nỗ lực điều tiết các điều kiện thanh khoản chung trong nền kinh tế thông qua các hoạt động tài chính trên TTTT nội địa. Mục tiêu của NHTW là gây ảnh hưởng lên các điều kiện cung, cầu quan trọng đối với tiền NHTW. Sự thay đổi này diễn ra song song với xu thế nâng cao vai trò của các tín hiệu giá cả trong nền kinh tế bởi khi thị trường tài chính phát triển với ngày càng nhiều công cụ tài chính, cầu về tiền trở nên không ổn định, khiến cho việc đặt mục tiêu vào khối lượng tiền tệ trở thành không hiệu quả. Theo đó, các NHTW hoạt động bằng cách xác định các lãi suất ngắn hạn mục tiêu hay lãi suất chỉ đạo, mà trong điều kiện TTTT ổn định sẽ có khả năng ảnh hưởng lớn tới các lãi suất dài hạn. Để truyền dẫn những tín hiệu của CSTT một cách hiệu quả đến các lãi suất dài hạn, NHTW cần thúc đẩy sự phát triển của TTTT. Bởi vậy, TTTT sẽ là một điểm tựa cho sự can thiệp hiệu quả của NHTW. Tuy nhiên, không phải lúc nào việc thực hiện các mục tiêu của CSTT cũng thống nhất với việc duy trì tính ổn định và hỗ trợ sự phát triển của TTTT. Chẳng hạn như việc đột ngột tăng lãi
- 55. 46 suất hay hạn chế cung tiền nhằm mục tiêu kiểm soát lạm phát có thể tạo nên một cú sốc cho các thành viên tham gia thị trường. Do đó, việc lựa chọn một khuôn khổ CSTT phù hợp với trình độ phát triển của TTTT là một việc hết sức quan trọng. 2.5. Kinh nghiệm quốc tế về quản lý và phát triển thị trƣờng tiền tệ 2.5.1. Kinh nghiệm quản lý, giám sát và phát triển thị trường tiền tệ tại Mỹ 2.5.1.1. Tổng quan về thị trường tiền tệ tại Mỹ Thị trường tài chính của Mỹ gồm 3 thị trường bộ phận: (i) Thị trường cổ phiếu; (ii) Thị trường trái phiếu và (iii) Thị trường tiền tệ; trong đó, TTTT là một bộ phận lớn, đóng vai trò quan trọng trong hệ thống tài chính của Mỹ. Đây là nơi các ngân hàng, các công ty lớn, các tổ chức giao dịch, mua bán, trao đổi nhằm nhu cầu vốn ngắn hạn và là nơi NHTW (Cục Dữ trữ Liên bang - FED) thực hiện các nghiệp vụ thị trường mở nhằm kiểm soát lãi suất và lượng tiền cung cho nền kinh tế. TTTT của Mỹ là một thị trường phát triển, có tầm ảnh hưởng tới các thị trường tài chính và tiền tệ khác trên thế giới, thể hiện qua những điểm chính sau: (i) Số lượng thành viên tham gia thị trường đa dạng; gồm: - Người đi vay trên thị trường, là các ngân hàng trong và ngoài nước; Bộ Tài chính; các doanh nghiệp; các cơ quan Chính phủ; Chính quyền các bang và địa phương; - Người cho vay trên thị trường ngoài các đối tượng kể trên, còn có các công ty bảo hiểm, các quỹ hưu trí nhà nước và tư nhân, các quỹ tương hỗ, các tổ chức tài chính; - Các nhà môi giới (brokers); - Các nhà giao dịch (dealers); - Các ngân hàng trung tâm tiền tệ (money market/money center banks). Trong đó, FED, Bộ Tài chính, các nhà môi giới và các ngân hàng trung tâm tiền tệ (money market/money center banks) giữ vai trò trung tâm. (ii) Khối lượng giao dịch trên thị trường rất lớn. Giá trị giao dịch hàng ngày lên tới trên700 tỷ USD. (iii) Các thành viên tham gia thị trường đều có chuyên môn cao, kỹ năng thành thạo danh dự, uy tín, độ tin cậy cao là yếu tố được đặc biệt coi trọng. Các nhà môi giới, các nhà đầu tư, người đi vay hàng ngày có thể thực hiện các giao dịch trị giá hàng tỷ USD chỉ thông qua điện thoại nhưng ít xảy ra tình trạng bội ước.
- 56. 47 (iv) Là thị trường luôn đổi mới với đa dạng các công cụ, sản phẩm mới được đưa vào giao dịch. 2.5.1.2. Vai trò của Cục Dữ trữ Liên bang trong phát triển thị trường tiền tệ Vai trò quản lý, điều hành và giám sát sự phát triển của hệ thống ngân hàng cũng như các thị trường tài chính, trong đó có TTTT của FED được quy định tại Đạo luật Dự trữ liên bang (Federal Reserve Act) năm 1913. Cụ thể: (i) FED đóng vai trò chủ đạo trong việc xây dựng khung pháp lý cho hoạt động của TTTT, như: - Quy định về tỷ lệ dự trữ bắt buộc, tỷ lệ an toàn vốn đối với các tổ chức tài chính tham gia hoạt động trên TTTT. - Các tiêu chuẩn về hệ thống quản trị rủi ro, điều kiện tài chính và tính tuân thủ các quy định hiện hành trong ngành ngân hàng (các tiêu chuẩn của Basel) đối với các tổ chức tài chính tham gia hoạt động trên TTTT. - Các quy định về chuẩn mực kế toán, kiểm toán, giám sát cũng như công bố thông tin đối với các tổ chức tài chính tham gia TTTT. Theo đó, các thành viên tham gia TTTT phải đảm bảo công bố thông tin chính xác, kịp thời để làm cơ sở cho các thành viên khác đánh giá và ra quyết định hợp lý, tránh gây khủng hoảng, xáo trộn thị trường. - Quy định về điều kiện giao dịch với FED trên TTTT. Fed chủ yếu thực hiện các giao dịch trên TTTT nhất là thị trường trái phiếu kho bạc với các nhà giao dịch chứng khoán lớn (còn gọi là các tổ chức tự doanh trái phiếu Chính phủ - primary dealers). Các nhà giao dịch này đóng vai trò rất quan trọng trong việc thực thi CSTT của FED. Vì vậy, các quy định đối với các nhà giao dịch này cũng rất chặt chẽ. Để được công nhận và giao dịch với FED, một nhà giao dịch phải đáp ứng những tiêu chuẩn sau: (i) Phải là NHTM chịu sự giám sát của các cơ quan giám sát thuộc các ngân hàng dự trữ liên bang; hoặc phải là các công ty môi giới chứng khoán được Uỷ ban Chứng khoán Mỹ cấp phép; (ii) Đối với các NHTM: Phải đáp ứng yêu cầu về vốn (cấp 1, cấp 2) theo quy định tại Hiệp định vốn Basel; Đối với các công ty môi giới chứng khoán: phải có mức vốn tối thiểu theo quy định của Uỷ ban Chứng khoán và Bộ Tài chính Mỹ.
- 57. 48 (ii) Là cơ quan đầu mối thực hiện việc theo dõi, giám sát và điều hành TTTT: Do FED không hạn chế sự tham gia vào TTTT đối với các ngân hàng, các tập đoàn tài chính ngân hàng nên FED thường xuyên tiến hành kiểm tra sức chịu đựng “stress test” đối với các đối tượng này để đảm bảo an toàn hệ thống, tránh gây bất ổn trên TTTT nói riêng và hệ thống ngân hàng nói chung. (iii) Xây dựng cơ sở hạ tầng hỗ trợ hoạt động của TTTT: Để thực hiện việc quản lý lãi suất trên TTTT, FED nhấn mạnh vai trò của hệ thống thanh toán tập trung do FED cung cấp. Đây là hệ thống thanh toán tự động liên tục và tức thời (real-time gross settlement) hoạt động từ 7h sáng đến 5h chiều. Khi hệ thống thanh toán đóng cửa vào lúc 5h, tài khoản thanh toán của các ngân hàng phải đưa về trạng thái cân bằng. Nếu có thâm hụt hay thặng dư, các ngân hàng phải cho vay hoặc đi vay qua đêm trên hệ thống này thông qua các công cụ thường trực và công cụ tinh chỉnh của FED. Thanh toán được thực hiện thông qua tài khoản tại FED của các ngân hàng thành viên. Những ngân hàng không tham gia hệ thống này phải thực hiện thanh toán thông qua các ngân hàng thành viên (đóng vai trò là ngân hàng chủ - house bank). Để đảm bảo hoạt động thanh toán diễn ra thông suốt, FED tạo cơ hội cho các thành viên được phép vay trong ngày không tính lãi suất (tín dụng trong ngày - intraday credit) với điều kiện các ngân hàng đủ tài sản đảm hợp lệ thế chấp tại FED. 2.5.1.3. Phát triển thị trường tiền tệ với hoạt động điều hành chính sách tiền tệ của FED TTTT Mỹ được đánh giá là một thị trường phát triển với nhiều thị trường thành phần cùng hoạt động nên có rất nhiều loại lãi suất tồn tại trên thị trường. Theo đó, FED lựa chọn lãi suất cho vay liên ngân hàng qua đêm làm mục tiêu hoạt động trong CSTT. Cụ thể, FED thực thi CSTT thông qua việc tác động đến lãi suất cho vay liên ngân hàng qua đêm/lãi suất Quỹ Dự trữ Liên bang qua đêm (over night Fed funds rate), thường được gọi tắt là lãi suất Quỹ dự trữ liên bang), từ đó, tác động đến các loại lãi suất của các thị trường khác trong hệ thống TTTT. FED không đưa ra 1 loại lãi suất chính sách để định hướng lãi suất mục tiêu mà đặt ra một mục tiêu cụ thể do Ủy ban thị Trường mở Liên bang (FOMC) quyết định (nominal/targeted fed funds rate - lãi suất mục tiêu quỹ liên bang - còn gọi là lãi suất danh nghĩa).
- 58. 49 Ngoài các lãi suất này, còn có lãi suất quỹ liên bang thực (effective fed fundsrate), là giá trị bình quân gia quyền các mức lãi suất thực tế của các giao dịch được thực hiện bởi các nhà môi giới lớn trên thị trường quỹ liên bang. Lãi suất này được FED kiểm soát thông qua việc điều chỉnh khối lượng dự trữ trong hệ thống ngân hàng và qua đó cũng kiểm soát mức cung tiền (tăng khối lượng dự trữ sẽ làm cho lãi suất quỹ liên bang thực giảm và ngược lại). Thông qua việc điều chỉnh này, các ngân hàng có thể thay đổi khối lượng dự trữ dự tính sử dụng để cho vay, từ đó tác động đến khối lượng các khoản vay trong hệ thống tài chính và khối lượng tiền tệ lưu thông trong nền kinh tế. Để giữ cho lãi suất quỹ liên bang luôn nằm trong biên độ lãi suất mục tiêu mà Ủy ban thị trường mở đặt ra, FED sử dụng nhiều công cụ/biện pháp, như: các hoạt động trên thị trường mở, chính sách dự trữ bắt buộc, số dư tài khoản thanh toán bù trừ theo thoả thuận11 và cho vay thông qua của sổ chiết khấu (discount window). Nghiệp vụ thị trường mở là công cụ được sử dụng trong giao dịch hàng ngày nhằm cung ứng tiền cho các bảng cân đối dự trữ liên bang phù hợp với mức lãi suất mục tiêu mà Ủy ban thị trường mở đặt ra, qua đó góp phần kiểm soát lãi suất quỹ liên bang. Khi thực hiện nghiệp vụ thị trường mở mà nguồn cung vẫn không đủ thì sẽ thực hiện nghiệp vụ cho vay thông qua cửa sổ chiết khấu nhằm giảm áp lực đối với lãi suất quỹ liên bang. Để quản lý hoạt động thị trường mở, FED đặt ra những yêu cầu cụ thể đối với các tài sản được mua bán, giao dịch trên thị trường. Ngoài ra, để hoạt động thị trường mở có hiệu quả, FED phải mua, bán các công cụ của các thị trường lớn với các giao dịch khối lượng lớn mà không gây biến dạng hay mất cân bằng thị trường. Theo đó, trái phiếu kho bạc là công cụ đáp ứng được các điều kiện nêu trên; trong danh mục của FED, trái phiếu kho bạc chiếm khối lượng lớn. Tuy nhiên, khối lượng và kỳ hạn của từng loại trái phiếu mà FED nắm giữ phụ thuộc vào ưu tiên thanh khoản của Ủy ban thị trường mở. Để dễ dàng quản lý thanh khoản và tính trung bình kỳ hạn, FED cũng đưa ra quy định về tỷ lệ nắm giữ từng loại trái phiếu trong 11 Các TCTD ở Mỹ, bên cạnh việc phải bảo đảm duy trì duy trì dự trữ bắt buộc theo luật định còn phải duy trì ở tài khoản của mình mở tại Fed một số dư dùng để thanh toán (cotractual clearing balance) theo hợp đồng từ trước giữa TCTD và Ngân hàng Dự trữ (đôi khi còn gọi là số dư thanh toán bù trừ bắt buộc – required clearing balance). Số dư này được hưởng lãi và sẽ chịu phạt trong trường hợp không đáp ứng đủ số lượng trung bình trong kỳ duy trì, có thể được thay đổi thường xuyên theo thỏa thuận giữa hai bên.
- 59. 50 tổng danh mục của mình (FED thường nắm giữ trái phiếu kho bạc ngắn hạn/T-bill nhiều hơn so với các loại chứng khoán khác). Dưới sự ủy quyền của Ủy ban Thị trường mở, Ngân hàng Dự trữ New York đứng ra thực hiện các nghiệp vụ thị trường mở cho FED dưới hình thức “Tổ chuyên trách giao dịch thị trường mở” hay “Tổ chuyên trách”. Tổ chuyên trách được uỷ quyền để tiến hành kinh doanh với các tổ chức giao dịch chứng khoán tại Mỹ và với các tổ chức nước ngoài và quốc tế có tài khoản tại Ngân hàng Dự trữ New York. Những tổ chức mà Tổ chuyên trách giao dịch mua bán với họ được gọi là tổ chức giao dịch chính. FED yêu cầu những tổ chức giao dịch chính phải đáp ứng các tiêu chuẩn về vốn của cơ quan điều tiết của họ và đáp ứng các tiêu chí khác phù hợp với một đối tác lớn và đáng tin cậy. Tất cả các nghiệp vụ thị trường mở tiến hành với những tổ chức giao dịch chính được thực hiện thông qua một quá trình đấu giá. FED cũng kiểm soát mức cung tiền bằng việc quy định cụ thể lượng tiền dự trữ mà các ngân hàng và các tổ chức nhận tiền gửi phải dành riêng ra dưới hình thức số dư trong tài khoản tiền gửi của họ tại FED hoặc dưới dạng tiền mặt tại kho quỹ của mình (vault cash). Khoản dữ trự này không chỉ nhằm đáp ứng yêu cầu về dự trữ bắt buộc mà còn phục vụ cho hoạt động thanh toán bù trừ liên ngân hàng. Theo đó, quỹ dự trữ (fed funds) là các khoản cho vay không bảo đảm giữa các tổ chức tiền gửi các số dư dự trữ mà các tổ chức này phải nắm giữ tại các Ngân hàng dự trữ liên bang hoặc trong kho quỹ của mình. Quy định về dự trữ bắt buộc cũng là một công cụ hữu ích trong việc thực hiện nghiệp vụ thị trường mở về phương diện có thể dự đoán được nhu cầu về dự trữ liên bang và như vậy cũng đẩy mạnh sự kiểm soát lãi suất quỹ liên bang của FED. 2.5.2. Kinh nghiệm quản lý, giám sát và phát triển thị trường tiền tệ tại Trung Quốc 2.5.2.1. Tổng quan về thị trường tiền tệ tại Trung Quốc TTTT ở Trung Quốc hình thành tương đối muộn, sau khi thống nhất được thị trường tín dụng liên ngân hàng và thị trường trái phiếu liên ngân hàng. Cùng với quá trình cải cách kinh tế nói chung và phát triển thị trường tài chính nói riêng tại Trung Quốc, TTTT ngày càng phát triển, nhanh chóng mở rộng cả về quy mô cũng như chất lượng hoạt động, đóng vai trò quan trọng trong việc duy trì ổn định của hệ thống tài chính cũng như thúc đẩy kinh tế trong nước phát triển. TTTT ở Trung Quốc gồm các thị trường bộ phận sau:
- 60. 51 (i) Thị trường tín dụng liên ngân hàng Các nghiệp vụ cho vay liên ngân hàng của Trung Quốc bắt đầu hình thành từ năm 1984, sau khi Trung Quốc tiến hành bước cải cách quan trọng trong hệ thống ngân hàng. Thị trường tín dụng liên ngân hàng bao gồm: Hệ thống giao dịch điện tử tại trung tâm giao dịch tín dụng liên ngân hàng toàn quốc; Hệ thống các hoạt động cho vay của các chi nhánh Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc (PBC); Hệ thống các giao dịch khác do PBC chấp nhận. Sự phát triển của thị trường tín dụng liên ngân hàng đóng vai trò quan trọng trong quá trình tự do hóa lãi suất tại Trung Quốc. Lãi suất trên thị trường tín dụng liên ngân hàng do các bên tham gia quan hệ tín dụng tự quyết định dựa trên cung cầu của thị trường. Các mức lãi suất hình thành trên thị trường (lãi suất Chibor và Shibor) nhanh chóng trở thành các mức lãi suất cơ sở, là cơ sở quan trọng trong định giá các sản phẩm tài chính khác. (ii)Thị trường trái phiếu liên ngân hàng Thị trường trái phiếu Trung Quốc gồm 3 bộ phận: thị trường trái phiếu liên ngân hàng quốc gia, các trung tâm giao dịch trái phiếu (Thượng Hải và Thẩm Quyến) và các quầy giao dịch trái phiếu tại các ngân hàng; trong đó thị trường liên ngân hàng đóng vai trò chủ đạo với hơn 97 % tổng quy mô giao dịch trái phiếu của toàn thị trường. Các thành viên tham gia thị trường bao gồm: các tổ chức tài chính và các tổ chức phi tài chính có đủ tư cách pháp nhân; Bộ Tài chính, các ngân hàng chính sách, các công ty ủy thác và đầu tư quốc tế (CITIC)… PBC vừa đóng vai trò như thành viên của thị trường - một nhà bán buôn, thực hiện phân phối trái phiếu đến các nhà đầu tư tài chính, vừa đóng vai trò của cơ quan quản lý vĩ mô của nhà nước, duy trì sự vận hành ổn định của thị trường. Các nghiệp vụ thị trường mở trên thị trường trái phiếu liên ngân hàng đồng thời cũng là công cụ quan trọng để PBC thực hiện các CSTT, đặc biệt là từ khi nước này bãi bỏ chế độ quản lý bằng hạn mức tín dụng năm 1998. Các loại trái phiếu được giao dịch chủ yếu trên thị trường bao gồm: tín phiếu NHTW, trái phiếu Chính phủ, trái phiếu tài chính (được phát hành chủ yếu bởi các NHTM và các tổ chức tài chính phi ngân hàng như công ty chứng khoán), ngoài ra còn có nhiều loại trái phiếu khác như: trái phiếu của các tổ chức phi tài chính (thương phiếu), trái phiếu tài chính do các ngân hàng chính sách...được tiến hành giao dịch theo hai hình thức: giao dịch giao ngay (cash bond) và hợp đồng mua lại (repo).
- 61. 52 Sự phát triển của thị trường trái phiếu liên ngân hàng đã tạo điều kiện thuận lợi cho việc phát hành các trái phiếu Chính phủ và trái phiếu tài chính, góp phần tích cực để thực hiện chính sách tài khóa, cung cấp công cụ để thực hiện các hoạt động điều tiết thị trường tài chính ngân hàng, thực hiện CSTT, góp phần quan trọng cho việc tự do hóa lãi suất. Ngoài ra, trên TTTT của Trung Quốc còn có hoạt động của Hiệp hội các tổ chức đầu tư trên thị trường tài chính (National Association of Financial Market Institutional Investors – viết tắt NAFMII) là hiệp hội phi lợi nhuận hình thành trên cơ sở tự nguyện của các thành viên tham gia thị trường liên ngân hàng (bao gồm thị trường tín dụng liên ngân hàng, thị trường trái phiếu liên ngân hàng, thị trường ngoại hối, thị trường thương phiếu và thị trường vàng). NAFMII được Quốc vụ viện thông qua, và Bộ Dân chính phê chuẩn thành lập vào ngày 3 tháng 9 năm 2007, trực thuộc sự quản lý của PBC. Việc thành lập NAFMII thực chất là một trong những biện pháp của PBC nhằm nâng cao năng lực tự quản lý của thị trường trước khi tiến hành các bước nới lỏng dần các quy phạm pháp luật trên thị trường liên ngân hàng, đồng thời tạo ra những cơ quan hỗ trợ cần thiết cho PBC trong khi thị trường phát triển ngày càng mạnh mẽ. Mặc dù NAFMII là một hiệp hội độc lập nhưng các hoạt động của hiệp hội thực chất vẫn là thực thi và nâng cao chất lượng các hoạt động quản lý của PBC. Tuy nhiên việc ra đời của NAFMII cũng là động thái quan trọng để hình thành tính chủ động trong quản lý rủi ro và nâng cao năng lực hoạt động cho các thành viên, phần nào cũng cho thấy những bước chuyển đổi chủ động của Trung Quốc trong quá trình chuẩn bị cho việc mở cửa hoàn toàn thị trường. Nhiệm vụ của NAFMII tập trung vào 3 nội dung chủ yếu: (i) tạo lập những quy tắc hoạt động trên thị trường và kêu gọi tính đồng thuận của tất cả các thành viên tham gia từ đó giúp thị trường vận hành ổn định; (ii) là cầu nối giữa các thành viên, giữa các thành viên với khách hàng, giữa các thành viên với các cơ quan quản lý, cơ quan lập pháp, tạo ra sự thông suốt về thông tin trên thị trường; (iii) tiến hành các hoạt động nghiên cứu, đào tạo tạo điều kiện để phát triển thị trường theo chiều sâu. NAFMII đã tổ chức nhiều hội nghị đăng ký phát hành trái phiếu, giới thiệu đợt phát hành trái phiếu của các tập đoàn lớn, tạo điều kiện thuận lợi cũng như minh bạch hóa thông tin trong các đợt phát hành trái phiếu phi tài chính. Ngoài ra, tổ chức này cũng ban hành “Hiệp định giao dịch các sản phẩm tài chính phái sinh trên
- 62. 53 thị trường liên ngân hàng Trung Quốc” góp phần quan trọng trong việc hình thành các sản phẩm mới trên thị trường, tạo lập hành lang quản lý ngành nghề để các sản phẩm mới đó có thể hoạt động an toàn hiệu quả. 2.5.2.2. Vai trò của Ngân hàng Trung ương Trung Quốc trong phát triển thị trường tiền tệ Được quy định tại Luật Ngân hàng nhân dân Trung Quốc, theo đó: “Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc có chức năng quản lý giám sát thị trường tín dụng liên ngân hàng và thị trường trái phiếu liên ngân hàng, hay là cơ quan chủ quản đối với các thị trường này”. Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc cũng có quyền tiến hành kiểm tra giám sát các hoạt động có liên quan đến các quy định quản lý thị trường tín dụng liên ngân hàngvà thị trường trái phiếu liên ngân hàng của các tổ chức tài chính và các pháp nhân và cá nhân khác. Vai trò của PBC trong phát triển TTTT của Trung Quốc thể hiện ở 03 nội dung chính: (i) Xây dựng khung pháp lý cho hoạt động của TTTT và điều chỉnh hoạt động các thành viên tham gia, như: - Ban hành các quy định quản lý hoạt động gia nhập và rút lui khỏi thị trường nhằm hình thành và duy trì một thị trường lành mạnh với các tổ chức tài chính, hạn chế ngay từ đầu các rủi ro có thể phát sinh trên thị trường, đồng thời hạn chế những biến động bất thường của thị trường thông qua ngăn chặn việc đột ngột rút lui khỏi thị trường của các tổ chức tài chính. Cụ thể: + Ban hành các tiêu chuẩn tham gia thị trường tín dụng liên ngân hàngbao gồm các quy định về cơ cấu tổ chức, khả năng quản lý rủi ro, hiệu quả hoạt động, mức độ lành mạnh thể hiện thông qua các chỉ tiêu giám sát… Ngoài ra, các tổ chức tài chính phi ngân hàng phải đáp ứng thêm một số điều kiện khác như: các công ty tài chính, công ty ủy thác, công ty quản lý tài sản, công ty cho thuê tài chính, công ty bảo hiểm quản lý tài sản phải có lợi nhuận trong vòng 2 năm liên tục trước khi xin tham gia thị trường; các công ty chứng khoán phải có lợi nhuận trong vòng 2 năm liên tục và có mức vốn ròng không thấp hơn 2 triệu Nhân dân tệ (RMB) tại thời điểm xin gia nhập thị trường; các công ty bảo hiểm phải đảm bảo trong 4 quý liên tiếp gần nhất tỷ lệ về năng lực bồi thường thực tế đạt trên 120%. + Ban hành quy định đối với các tổ chức muốn rút lui khỏi thị trường tín dụng liên ngân hàng. Theo đó, trong vòng 30 ngày trước khi chấm dứt hoạt động
- 63. 54 trên thị trường tín dụng liên ngân hàng phải cung cấp cho PBC hoặc ngân hàng chi nhánh của PBC đầy đủ thông tin về nguyên nhân xin rút cũng như các biện pháp giải quyết các nghĩa vụ tiền tệ còn lại, đồng thời không tổ chức nào được phép đưa thông tin về việc chấm dứt hoạt động trước khi PBC đưa ra thông tin chính thức cho phép tổ chức đó rút lui khỏi thị trường. - Ban hành các quy định về giám sát, quản lý các giao dịch trên thị trường. Cụ thể: + Các giao dịch trên thị trường tín dụng liên ngân hàng phải được tiến hành trên hệ thống giao dịch điện tử của trung tâm giao dịch tín dụng liên ngân hàng toàn quốc hoặc thông qua hệ thống hồ sơ tín dụng tại các ngân hàng chi nhánh của PBC; các hợp đồng tín dụng phải được lập thành văn bản đảm bảo thỏa mãn ít nhất 6 nội dung cơ bản tương tự như các hợp đồng kinh tế bao gồm: tên các bên tham gia hợp đồng, ngày thực hiện giao dịch, lượng tiền và thời hạn của giao dịch, lãi suất và các quy tắc tính lãi suất, phương thức thanh toán, và các nghĩa vụ trong điều kiện vi phạm hợp đồng. + Ban hành “Biện pháp quản lý giao dịch trái phiếu trên thị trường trái phiếu liên ngân hàng”; + Ban hành “Quy định quản lý phát hành và thị trường hóa trái phiếu tài chính của các ngân hàng chính sách”; + Ban hành “Quy định về quản lý nghiệp vụ đại lý kết toán trái phiếu”...; + Ban hành “Quy tắc quản lý việc cho vay và đi vay trên TTTT liên ngân hàng. Theo đó, PBC quy định về giới hạn cho vay và đi vay đối với tất cả các tổ chức tài chính nhằm ngăn ngừa việc cho vay hoặc đi vay quá mức và biến những khoản đi vay ngắn hạn thành nguồn tài trợ dài hạn. + Ban hành “Hiệp định về hợp đồng giao dịch mua lại trên thị trường trái phiếu liên ngân hàng”. Theo đó, các tổ chức đăng ký tham gia giao dịch trên thị trường, đồng thời với việc tuân thủ các quy định của PBC bắt buộc phải tham gia các hiệp định này. - Ban hành các quy định về quản lý phát hành thông tin. PBC quy định các tổ chức tài chính tham gia thị trường tín dụng liên ngân hàng phải có nghĩa vụ cung cấp đầy đủ thông tin trên thị trường, trong đó những người đại diện trước pháp luật của tổ chức tài chính phải đảm bảo tính chân thực, chính xác, hoàn chỉnh và kịp thời của thông tin công bố. Trung tâm giao dịch liên ngân hàng toàn quốc đóng vai trò là cơ quan trung gian trên thị trường liên ngân hàng, cung cấp dịch vụ phát
- 64. 55 hành thông tin cho các tổ chức tài chính trên thị trường căn cứ theo quy định của PBC. Đồng thời trung tâm giao dịch liên ngân hàng toàn quốc có nghĩa vụ kịp thời công bố các thông tin về lãi suất, quy mô giao dịch, các sự kiện bất thường trên thị trường, các số liệu thống kê khác trên thị trường liên ngân hàng, tiến hành báo cáo định kỳ cho PBC, cung cấp hồ sơ giao dịch cho các chi nhánh cấp tỉnh của PBC. (ii) Là cơ quan đầu mối thực hiện việc theo dõi, giám sát và điều hành TTTT: - PBC tiến hành quản lý rủi ro trên thị trường tín dụng liên ngân hàng chủ yếu dựa vào các quy định về thời hạn cũng như giới hạn quy mô giao dịch đối với từng loại hình tổ chức tài chính, cụ thể: (i) Đối với các NHTM có thể tiến hành các hợp đồng giao dịch có thời hạn dài nhất là một năm, trong đó hạn mức vay và cho vay của các NHTM và các TCTD xã hội không vượt quá 8% tổng tiền gửi tại TCTD đó; (ii) Đối với các công ty quản lý tài chính, công ty cho thuê tài chính: thời hạn hợp đồng không được vượt quá 3 tháng và hạn mức vay và cho vay không vượt quá 100% vốn thực tế. Các quy định tương tự cũng được ban hành đối với các ngân hàng có vốn đầu tư nước ngoài, các ngân hàng liên doanh, chi nhánh ngân hàng nước ngoài, các công ty ủy thác, công ty bảo hiểm, công ty chứng khoán... trong đó các mức hạn chế về thời hạn giao dịch và quy mô giao dịch đối với các tổ chức tài chính tín dụng phi ngân hàng thường chặt hơn so với các TCTD ngân hàng nhằm đảm bảo giảm thiểu mức độ rủi ro trên thị trường. Ngoài ra PBC cũng khuyến cáo các tổ chức tài chính đưa nội dung về quản lý rủi ro trên thị trường liên ngân hàng vào các hạng mục quản lý rủi ro tại tổ chức của mình; đồng thời lưu giữ các tài liệu có liên quan đến các giao dịch tín dụng liên ngân hàng một cách có hệ thống. - Các giao dịch trên thị trường trái phiếu liên ngân hàng do Trung tâm giao dịch liên ngân hàng và Công ty kết toán quốc gia trực tiếp điều hành (theo sự chỉ định của PBC). Theo đó, các tổ chức tham gia giao dịch trên thị trường phải tiến hành đăng ký tại trung tâm giao dịch liên ngân hàng và mở một tài khoản tại Công ty kết toán quốc gia. Các giao dịch được tiến hành thông qua hệ thống giao dịch điện tử của trung tâm giao dịch liên ngân hàng, tuy nhiên, các bên tham gia giao dịch vẫn phải lập một bộ hợp đồng bằng văn bản có đầy đủ các thông tin tương tự một hợp đồng giao dịch kinh tế thông thường như: thời gian giao dịch, số lượng giao dịch, tỷ lệ lãi suất và phương thức tính lãi suất, phương thức chi trả... kèm theo các chứng từ điện tử. PBC cũng quy định rõ thời hạn của các hợp đồng mua lại không được vượt quá 365 ngày và các bên không được áp dụng bất kỳ hình thức
- 65. 56 nào để kéo dài thời hạn hợp đồng. PBC thông qua hệ thống báo cáo định kỳ của trung tâm giao dịch liên ngân hàng và công ty kết toán quốc gia để nắm bắt thông tin giao dịch trên thị trường và có những điều chỉnh trong quản lý. - Kiểm soát việc phát hành trái phiếu trên thị trường: Ba loại trái phiếu chủ đạo được giao dịch trên thị trường liên ngân hàng Trung Quốc vẫn là trái phiếu Chính phủ, tín phiếu NHTW và trái phiếu tài chính, ngoài ra còn có nhiều loại trái phiếu khác bao gồm cả trái phiếu của các công ty phi tài chính. Việc cho phép các tổ chức tài chính (bao gồm các ngân hàng chính sách, các NHTM, các công ty tài chính và các tổ chức tài chính khác) và tổ chức phi tài chính phát hành trái phiếu trên thị trường liên ngân hàng là một bước mở rộng hành lang pháp lý của Trung Quốc khiến cho các công cụ giao dịch trên thị trường trái phiếu ngày càng đa dạng, đồng thời mang lại một hình thức huy động vốn mới cho các tổ chức này. Tuy nhiên, việc phát hành các loại trái phiếu tài chính có mức độ rủi ro cao hơn rất nhiều so với hai loại trái phiếu truyền thống là trái phiếu Chính phủ và tín phiếu NHTW, do đó có thể gây ra những sự bất ổn đối với thị trường cũng như ảnh hưởng nghiêm trọng đến lợi ích của những người tham gia. Do đó, PBC tiến hành quản lý tương đối chặt chẽ đối với hoạt động phát hành trái phiếu tài chính đặc biệt là đối với việc phát hành của các NHTM và các công ty tài chính. Cụ thể, các NHTM, công ty tài chính phải đáp ứng được các điều kiện như: có cơ cấu quản trị công ty tốt, đáp ứng đầy đủ các tiêu chuẩn quản lý rủi ro, có tỷ lệ vốn cấp 1 không thấp hơn 4% đối với NHTM và tỷ lệ an toàn vốn không thấp hơn 10% đối với công ty tài chính, có 3 năm liên tiếp gần nhất hoạt động kinh doanh có lãi và không vi phạm các quy định pháp luật, đồng thời phải nộp cho PBC đầy đủ bộ hồ sơ phương án phát hành trái phiếu. Trong quá trình phát hành, các NHTM, công ty tài chính cũng phải kịp thời báo cáo cho PBC các sự việc phát sinh, phương án giải quyết cũng như kết quả của đợt phát hành. - Định kỳ thanh tra, kiểm tra định kỳ và đột xuất để đảm bảo sự vận hành lành mạnh của thị trường. PBC có thể tiến hành thanh tra thông qua hồ sơ hoặc thanh tra tại chỗ đối với các tổ chức tài chính có các dấu hiệu bất thường trên thị trường. Các tổ chức tài chính vi phạm các quy định sẽ bị PBC phân cấp xử lý theo các mức độ vi phạm khác nhau. - Khuyến khích phát triển thị trường repo trái phiếuvì thị trường này an toàn hơn thị trường cho vay và gửi tiền trên TTTT liên ngân hàng. Theo kinh nghiệm của
- 66. 57 Trung Quốc, để thị trường repo phát triển trước hết cần tạo ra hàng hóa (là các GTCG) cho thị trường. Đồng thời, để ngăn ngừa vốn của các ngân hàng chảy vào thị trường cổ phiếu, PBC quy định các TCTD không được tham gia vào giao dịch repo trên sàn giao dịch chứng khoán mà chỉ được giao dịch trên thị trường repo trái phiếu liên ngân hàng. Ngoài ra, các giao dịch repo chỉ được thực hiện đối với các công trái hoặc GTCG do doanh nghiệp lớn phát hành, đảm bảo rủi ro thấp. Khi tham gia giao dịch, các thành viên phải ký hợp đồng chuẩn do PBC và các thành viên thị trường xây dựng. (iii) Xây dựng cơ sở hạ tầng hỗ trợ hoạt động của TTTT: Kinh nghiệm của Trung Quốc cho thấy hệ thống thanh toán quốc gia đóng vai trò quan trọng hỗ trợ sự phát triển của TTTT nói chung và TTTT liên ngân hàng nói riêng. Do đó, trong giai đoạn 2006 trở lại đây, Trung Quốc tập trung đầu tư, đổi mới hệ thống thanh toán quốc gia theo hướng tích hợp các cấu phần thanh toán khác nhau (hệ thống thanh toán ngoại tệ, hệ thống thanh toán trái phiếu/chứng khoán, hệ thống thanh toán tổng tức thời giá trị cao (High Value Subsystem - HVSS)). Trong đó, HVSS đóng vai trò xương sống cho toàn bộ hệ thống thanh toán quốc gia. Các hệ thống thanh toán bán lẻ và hệ thống thanh toán bù trừ và quyết toán chứng khoán kết nối vào HVSS, bảo đảm một cấu trúc cho phép “xử lý phân tán - quyết toán tập trung”, nhằm đạt tới mục tiêu phát triển hệ thống thanh toán quốc gia an toàn và hiệu quả, hỗ trợ tích cực cho hoạt động thanh toán trên TTTT. PBC cũng trực tiếp xây dựng và quản lý sàn giao dịch điện tử thống nhất thuộc Trung tâm Giao dịch ngoại hối Trung Quốc - một bộ phận trực thuộc PBC trực tiếp quản lý (China Foreign Exchange Rate System - CFETS) đối với các giao dịch trên TTTT. Các thành viên có thể chào giá, vay mượn, mua bán trực tuyến; đồng thời, các giao dịch này được ghi nhận trên hệ thống một cách tự động. Hệ thống niêm yết thương phiếu trực tuyến cũng được cung cấp tại Trung tâm này. PBC có thể thu thập các thông tin tức thời về lịch sử giao dịch, khối lượng, lãi suất cũng như thời hạn giao dịch. Do đó, CFETS cũng đồng thời là Trung tâm thông tin của PBC trên TTTT. 2.3.2.3. Phát triển thị trường tiền tệ với hoạt động điều hành chính sách tiền tệ của Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc Cùng với sự phát triển của TTTT tại Trung Quốc, cơ chế điều hành CSTT của PBC được cải thiện đáng kể đặc biệt là kênh lãi suất. Bên cạnh đó,PBC cũng sử dụng
- 67. 58 nghiệp vụ thị trường mở và tỷ lệ dự trữ bắt buộc (tạo ra các áp lực điều chỉnh cung cầu tiền tệ), từ đó góp phần điều hành CSTT. Nghiệp vụ cho vay tái chiết khấu và tái cấp vốn cũng được sử dụng, tuy nhiên quy mô của các nghiệp vụ này đã giảm nhanh chóng kể từ năm 2005 do việc dư thừa vốn trong hệ thống ngân hàng. Lãi suất hợp đồng mua lại (repo rate), lãi suất cho vay qua đêm (call rate) và lãi suất tín phiếu NHTW (CBPR – Central bank paper rates) là các mức lãi suất thực được hình thành trong các giao dịch trên TTTT Trung Quốc. Trong đó, lãi suất repo thời hạn 7 ngày là mức lãi suất được quan tâm nhiều nhất do quy mô của các giao dịch trái phiếu kỳ hạn 7 ngày chiếm tỷ trọng lớn trong tổng quy mô thị trường. Ngoài ra, lãi suất cơ sở của TTTT Trung Quốc Shibor (Shanghai interbank offered rate) cũng được hình thành, chính thức đi vào hoạt động năm 2007. Shibor được tính toán dựa trên giá trị bình quân của các mức lãi suất cho vay liên ngân hàng của một nhóm gồm 16 ngân hàng chủ chốt có quy mô tín dụng cao và thường xuyên công bố, minh bạch thông tin12 . Lãi suất Shibor gồm 8 loại kỳ hạn: qua đêm, 1 tuần, 2 tuần, 1tháng, 3 tháng, 6 tháng, 9 tháng và 1 năm. Ngay trong năm đầu tiên lãi suất Shibor đi vào hoạt động, 82% hợp đồng tín dụng và mua bán trái phiếu kỳ hạn trên thị trường liên ngân hàng đã lấy Shibor làm cơ sở để tiến hành các giao dịch. Hiện nay, Shibor đã trở thành lãi suất cơ sở quan trọng của TTTT Trung Quốc đồng thời đóng vai trò quan trọng trong quá trình tự do hóa lãi suất tại Trung Quốc. Manh nha của thị trường mở13 ở Trung Quốc là các hoạt động hoán đổi ngoại tệ được thực hiện từ năm 1996; sau đó mở rộng thành trung tâm giao dịch trái phiếu Chính phủ (government bonds) và trái phiếu Kho bạc (treasury bonds). Tuy nhiên, việc phụ thuộc hoàn toàn vào trái phiếu Chính phủ và trái phiếu Kho bạc để tiến hành các nghiệp vụ thị trường mở đã gây khó khăn cho PBC do lượng trái phiếu này được phát hành rất ít. Do đó, tháng 4/2003, PBC bắt đầu phát hành tín phiếu NHTW (CBP – Central Bank Paper/Central Bank Bill) như một công cụ mới của thị 12 16 ngân hàng cung cấp lãi suất cơ sở để tính lãi suất SHIBOR hiện nay (tháng 3/2010) là Ngân hàng Công thương Trung Quốc (ICBC), Ngân hàng Nông nghiệp Trung Quốc (ABC), Ngân hàng Trung Quốc (BOC), Ngân hàng Xây dựng Trung Quốc (CBC), Ngân hàng Giao thông Trung Quốc (BOCOM), Ngân hàng Giao thương Trung Quốc (CMB), Ngân hàng Trung tín Trung Quốc (CNCB), Ngân hàng Quang Đại Trung Quốc (CEB), Ngân hàng Công nghiệp Trung Quốc (CIB), Ngân hàng SPD (SPDB), Ngân hàng Bắc Kinh (BOB), Ngân hàng Thượng Hải (BOS), Ngân hàng HSBC Trung Quốc (HSBC), Standard Chartered Bank. 13 Các quyết định về điều hành thị trường mở của PBC được đưa ra bởi một Hội đồng họp định kỳ hàng tháng bao gồm các thành viên: Thống đốc PBC, Phó Thống đốc PBC, trợ lý Thống đốc, và giám đốc các phòng ban liên quan của PBC.
- 68. 59 trường mở. Quy mô phát hành tín phiếu NHTW đã tăng lên nhanh chóng và đến nay, trở thành công cụ chủ yếu trên thị trường mở của PBC. Đặc biệt, trong bối cảnh khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008-2009 cùng với sức ép lạm phát gia tăng trong nước, Trung Quốc đã tích cực sử dụng công cụ dự trữ bắt buộc kết hợp hiệu quả với các nghiệp vụ thị trường mở để góp phần duy trì sự ổn định của TTTT.Theo đó, PBC áp dụng trả lãi cho các khoản dự trữ bắt buộc và dự trữ vượt và coi đây như một trong những công cụ hiệu quả để điều tiết thị trường và thực hiện CSTT. Việc trả lãi suất cho phần dự trữ vượt cũng được PBC sử dụng như một công cụ hiệu quả để kiểm soát mức lãi suất trên thị trường khi lãi suất áp dụng cho các khoản dự trữ vượt dần đóng vai trò như một mức lãi suất sàn trên TTTT. 2.5.3. Kinh nghiệm quản lý, giám sát và phát triển thị trường tiền tệ tại Thái Lan 2.5.3.1. Tổng quan về thị trường tiền tệ tại Thái Lan Hình 2.2. Cấu trúc thị trƣờng tài chính Thái Lan Nguồn: Tổng hợp của nghiên cứu sinh TTTT là một bộ phận của thị trường tài chính của Thái Lan (bên cạnh các thị trường khác gồm: thị trường ngoại hối, thị trường nợ, thị trường phái sinh và thị trường vốn). Theo đó, TTTT ở Thái Lan gồm 3 bộ phận: (i) Thị trường vay liên ngân hàng không đảm bảo; (ii) Thị trường giao dịch GTCG ngắn hạn; (iii) Thị trường giao dịch Repo. Theo đó, thị trường liên ngân hàng là thị trường chủ chốt, hoạt động theo hình thức phi tập trung. Điều kiện quan trọng đầu tiên để hoạt động liên ngân hàng đi vào chuyên nghiệp là sự độc lập của BOT với Chính phủ với quyền tự quyết trong điều hành
- 69. 60 các công cụ CSTT để đạt được mục tiêu lạm phát mà Chính phủ cho là thích hợp với các chính sách rõ ràng và minh bạch (BOT chuyển đối CSTT sang cơ chế lạm phát mục tiêu từ tháng 5/2000). Khác với trường hợp của Mỹ, lãi suất giao dịch thực tế trên thị trường liên ngân hàng do FED công bố được tính toán chỉ dựa trên báo cáo của các nhà môi giới lớn, thì BOT tiến hành tính toán và công bố lãi suất và doanh số giao dịch thực tế dựa trên kết quả tổng hợp bình quân gia quyền của tất cả các giao dịch diễn ra thực tế trên thị trường từ báo cáo của tất cả các NHTM, ngân hàng chuyên biệt và các công ty tài chính nếu có giao dịch. Trên TTTT Thái Lan, các hoạt động vay và cho vay từ qua đêm cho đến 1 năm diễn ra vô cùng sôi động giữa các ngân hàng dưới hình thức giao dịch cho vay liên ngân hàng không có bảo đảm nhằm mục đích kiểm soát tính thanh khoản của hệ thống ngân hàng.Ngoài ra, giao dịch vay/cho vay liên ngân hàng còn diễn ra giữa NHTW Thái Lan (BOT) và các NHTM thông qua các công cụ trên thị trường mở để tăng tính thanh khoản cho toàn hệ thống và đảm bảo nguồn vốn huy động – vốn vay cho các ngân hàng mỗi ngày. 2.5.3.2. Vai trò quản lý, giám sát sự phát triển thị trường tiền tệ của Ngân hàng trung ương Thái Lan Vai trò của BOT trong phát triển TTTT của Thái Lan thể hiện ở 03 nội dung chính: (i) Xây dựng khung pháp lý cho hoạt động của TTTT và điều chỉnh hoạt động các thành viên tham gia, như: - Quy định về điều kiện tham gia các giao dịch liên ngân hàng: các ngân hàng cần có sự hội nhập quốc tế về phạm vi hoạt động tài chính, tự do hóa lãi suất và các giao dịch ngoại hối, phát triển hệ thống thanh toán và hệ thống thanh tra tài chính, và áp dụng các quy định quốc tế trong hoạt động liên ngân hàng. - Các hoạt động giao dịch giữa phải tuân theo các quy chế quốc tế về thực tiễn tốt nhất (Best Practice) mà BOT quy định trong Luật Ngân hàng, đặc biệt việc cho vay và đi vay phải áp dụng lãi suất cho vay liên ngân hàng bám sát với lãi suất chính sách mà BOT công bố.
- 70. 61 - Quy định về biên độ lãi suất cho vay nhằm khống chế các giao dịch liên ngân hàng không vượt quá biên độ này và đảm bảo tính thanh khoản cho toàn bộ hệ thống ngân hàng. (ii) Là cơ quan đầu mối thực hiện việc theo dõi, giám sát và điều hành TTTT: Hoạt động thanh toán trên thị trường liên ngân hàng được quản lý bởi Ủy ban các Hệ thống Thanh toán (PSC) của BOT.Ngoài ra, Để đảm bảo BIBOR phản ánh chính xác các điều kiện thị trường tài chính Thái Lan, BOT lập ra các tiêu chuẩn để lựa chọn Ban hội thẩm nhằm giám sát các giao dịch liên ngân hàng có kỳ hạn dài hơn. BOT chịu trách nhiệm tính toán và công bố lãi suấtlãi suất giao dịch thực tế trên TTTT liên ngân hàngvà doanh số giao dịch thực tế dựa trên kết quả tổng hợp bình quân gia quyền của tất cả các giao dịch diễn ra thực tế trên thị trường từ báo cáo của tất cả các NHTM, ngân hàng chuyên biệt và các công ty tài chính nếu có giao dịch. Ngoài ra, BoT thực hiện các quyết định về lãi suất của mình thông qua 3 công cụ CSTT chính: Dự trữ bắt buộc,thị trưởng mở (OMOs) vàcông cụ thường trực. Trong đó OMOs là công cụ hữu hiệu nhất cho việc duy trì lãi suất chính sách và đảm bảo được tính thanh khoản hiệu quả cho hệ thống ngân hàng, đáp ứng nhu cầu dự trữ và thanh toán của các ngân hàng. Các giao dịch qua thị trường này rất sôi động, diễn ra liên tục hàng ngày và khá đa dạng, phục vụ cho cả mục đích hỗ trợ thanh khoản ngắn, trung và dài hạn. (iii) Xây dựng cơ sở hạ tầng hỗ trợ hoạt động của TTTT: Ở Thái Lan, các giao dịch liên ngân hàng được thanh toán thông qua Trung tâm thanh toán bù trừ (Clearing House). Ở tại trung tâm này, các ngân hàng sẽ duy trì một lượng tiền trên tài khoản của các ngân hàng khác nhằm thanh toán những giao dịch liên ngân hàng. Ngoài ra, các giao dịch liên ngân hàng giữa các tổ chức trong và ngoài nước cũng có thể thực hiên thanh toán thông qua hệ thống Swift. Hệ thống này được liên kết với nhau bằng vệ tinh và các bức điện được chuyển hóa giữa các ngân hàng đựơc tiêu chuẩn hóa nhằm tối đa hóa các sai sót do tập quán và ngôn ngữ. 2.5.3.3. Phát triển thị trường tiền tệ với hoạt động điều hành chính sách tiền tệ của Ngân hàng trung ương Thái Lan Dưới cơ chế mục tiêu lạm phát, mục tiêu hoạt động của CSTT của Thái Lan là lãi suất cho vay trên thị trường liên ngân hàng, lãi suất repo 1 ngày được chọn là
- 71. 62 chính sách định hướng mức lãi suất cho vay trên thị trường (việc cho vay và đi vay trên thị trường liên ngân hàng phải áp dụng lãi suất bám sát với lãi suất chính sách mà BOT công bố). Cụ thể, BOT điều hành CSTT bằng việc tác động vào lãi suất tiền tệ ngắn hạn thông qua lãi suất chính sách - lãi suất repo (từ năm 2000 – 2006 là repo 14 ngày và từ năm 2007 đến nay chuyển thành repo 1 ngày). Theo đó, Ủy ban chính sách tiền tệ - The Monetary Policy Committee (MPC) sẽ phát ra tín hiệu về lập trường CSTT của mình thông qua thay đổi mức lãi suất chính sách chính này của mình. Lãi suất cho vay liên ngân hàng BIBOR (Bangkok Interbank Offered Rate) được áp dụng như lãi suất tham chiếu ngắn hạn cho các giao dịch liên ngân hàng để giúp cho các tổ chức tài chính hoạt động trong TTTT liên ngân hàng giao dịch với mức lãi suất phù hợp phản ánh đúng tình hình thị trường tài chính trong nước và qua đó đảm bảo tính thanh khoản. Lãi suất này được tính toán trên mức lãi suất cho vay của 16 ngân hàng gồm 9 ngân hàng trong nước và 7 ngân hàng nước ngoài; trong đó loại bỏ lãi suất cao nhất và thấp nhất vào thời điểm 10.45-11.00 sáng (giờ Bangkok) hàng ngày. BIBOR sẽ tương đương với các mức lãi suất quốc tế bao gồm lãi suất liên ngân hàng Luân Đôn LIBOR và lãi suất liên ngân hàng Hồng Kông HIBOR (Hong Kong Interbank Offered Rate). Sự ra đời của lãi suất BIBOR đã đánh dấu một bước phát triển mới, giúp: (i) Khuyến khích mở rộng các khoản vay có kỳ hạn trong TTTT liên ngân hàng trong nước để hệ thống ngân hàng đảm bảo tính thanh khoản hiệu quả nhất, (ii) Khuyến khich các định chế tài chính tạo thêm nhiều các công cụ tài chính hơn nữa dựa trên lãi suất BIBOR; (iii) Là tiêu chuẩn cho các công cụ phái sinh, hợp đồng tương lai và swap.BIBOR sẽ không còn chịu ảnh hưởng của sự biến động trong thị trường ngoại hối mà phản ánh đúng các điều kiện của toàn bộ thị trường tài chính Thái Lan. Đối với thị trường mở, BOT thực thi các giao dịch trên thị trường này nhằm tác động đến tổng tiền gửi của các tổ chức tài chính tại BOT và qua đó tác động đến lãi suất thị trường ngắn hạn. Đây là là công cụ hữu hiệu nhất cho việc duy trì lãi suất chính sách và đảm bảo được tính thanh khoản hiệu quả cho hệ thống ngân hàng, đáp ứng nhu cầu dự trữ và thanh toán của các ngân hàng. Các loại hình giao dịch trên thị trường này bao gồm: Giao dịch Repo song phương (Bilateral RP); Mua
- 72. 63 đứtchứng khoán Chính phủ (Outright purchase/sale of Government securities); Phát hành tín phiếu/trái phiếu của BOT; Hoán đổi ngoại tệ; Chứng khoán nợ điện tử của BOT (e-PN window). Để tránh sự biến động đột ngột của lãi suất thị trường hàng ngày và kiểm soát lượng cung tiền, BOT đã yêu cầu các NHTM duy trì tỷ lệ dự trữ bắt buộc là 6% tiền gửi và các khoản vay nước ngoài ngắn hạn tính theo trung bình của hai tuần trước. Ngoài ra, BOT còn cung cấp công cụ vay/cho vay qua đêm có thế chấp (cửa sổ điều chỉnh thanh khoản cuối ngày - End-of-Day Liquidity Adjustment Window); trong đó các tổ chức tài chính sẽ được vay qua đêm từ BOT có thế chấp trong trường hợp gặp vấn đề về thanh khoản hoặc cho vay BOT khi dự trữ dư thừa và sẽ nhận lại một công cụ nợ của BOT là chứng khoán nợ điện tử. 2.5.4. Bài học rút ra cho Việt Nam 2.5.4.1. Vai trò quản lý, giám sát, định hướng đối với sự phát triển thị trường tiền tệ của Ngân hàng trung ương Kinh nghiệm của Mỹ, Trung Quốc, Thái Lan đều khẳng định NHTW đóng vai trò quan trọng trong việc quản lý, giám sát, vận hành và phát triển TTTT. Sự phát triển của TTTT hỗ trợ tích cực cho hoạt động điều hành CSTT ở mỗi quốc gia. Để thực hiện điều này, NHTW các nước thường thực hiện đồng thời ba giải pháp chính là: Một là, xây dựng khung pháp lý cho hoạt động của TTTT và điều chỉnh hoạt động các thành viên tham gia: NHTW là cơ quan đóng vai trò chủ đạo trong việc xây dựng và thực thi các quy phạm pháp luật điều hành TTTT; qua đó tạo điều kiện cạnh tranh lành mạnh trên thị trường, vừa tạo động lực thúc đẩy các tổ chức tài chính phát triển, vừa hướng đến xây dựng một TTTT lành mạnh, ổn định. Các quy định về điều kiện tham gia thị trường, rút khỏi thị trường, quản lý rủi ro, quản lý công bố thông tin, các quy định về phát hành các sản phẩm mới TTTT cần được quan tâm, chú trọng và xây dựng một cách chặt chẽ. Việc thiết lập một rào cản giữa TTTT và thị trường vốn thông qua việc hạn chế các tổ chức tài chính phi ngân hàng như các công ty chứng khoán, công ty bảo hiểm tham gia thị trường cũng là cần thiết nhằm ngăn chặn các rủi ro từ thị trường vốn có thể lan sang TTTT (kinh nghiệm của Trung Quốc).
- 73. 64 Hai là, theo dõi, giám sát và điều hành TTTT; đồng thời trực tiếp can thiệp vào thị trường: Kinh nghiệm của các quốc gia nghiên cứu cho thấy công cụ chủ yếu để tiến hành điều tiết trực tiếp trên TTTT là (i) tổ chức thực hiện nghiệp vụ thị trường mở; (ii) áp dụng tỷ lệ dự trữ bắt buộc. Các công cụ thường trực kháccũng như các chính sách tái cấp vốn, tái chiết khấu chỉ được sử dụng xen kẽ trong những trường hợp buộc phải can thiệp bằng công cụ hành chính mệnh lệnh (như giai đoạn khủng hoảng tài chính 2007-2008). Việc thành lập Hiệp hội các tổ chức đầu tư trên thị trường tài chính, thiết lập các hiệp định về hợp đồng giao dịch kỳ hạn, về các công cụ phái sinh... là các biện pháp mang tính huy động sức mạnh tập thể từ các tổ chức tham gia thị trường để hình thành nên các quy tắc thị trường tự vận hành. Thông qua hoạt động của NAFMII, Trung Quốc cho thấy những nỗ lực gia tăng khả năng tự quản lý rủi ro của cá tổ chức tham gia, cũng như từng bước thiết lập các quy tắc hoạt động mang tính tự điều tiết trên thị trường. Trong bối cảnh tự do hóa thị trường tài chính, hội nhập quốc tế, việc thành lập các tổ chức mang tính thị trường tự quản lý như vậy là cần thiết. Ba là, xây dựng cơ sở hạ tầng hỗ trợ hoạt động của thị trường: Ở tất cả các quốc gia, hệ thống thanh toán đóng vai trò quan trọng thực hiện việc quyết toán cho hầu hết các giao dịch thanh toán trên TTTT, đặc biệt là giao dịch liên ngân hàng của các thành viên tham gia thị trường tài chính. Theo đó, hệ thống thanh toán giá trị cao ở các nước phát triển (như Mỹ) đều được đầu tư là hệ thống quyết toán tổng tức thời (RTGS). Thành viên tham gia hệ thống là các tổ chức được mở tài khoản tại NHTW và giao dịch thanh toán qua NHTW, gồm có: các ngân hàng (cả trong nước và ngoài nước), Kho Bạc nhà nước, các tổ chức bù trừ và quyết toán, một số tổ chức phi ngân hàng như công ty chứng khoán, công ty bảo hiểm… Các hệ thống thanh toán bù trừ và quyết toán chứng khoán đều được kết nối với hệ thống thanh toán giá trị cao của NHTW để thực hiện việc quyết toán nghĩa vụ bằng tiền của các thành viên giao dịch qua hệ thống tại NHTW trong khoảng thời gian t ngày T+1 đến T+3. 2.5.4.2. Về các nhân tố ảnh hưởng đến sự phát triển của thị trường tiền tệ Một là, về trình độ phát triển kinh tế xã hội của quốc gia và sự phát triển của các thị trường bộ phận trên thị trường tài chính:
- 74. 65 Trình độ phát triển TTTT nói riêng và thị trường tài chính nói chung có sự khác nhau ở mỗi quốc gia. Ở Châu Á (Trung Quốc, Thái Lan), TTTT đã được cải thiện đáng kể cả về chiều sâu và chiều rộng trong suốt thập kỷ qua, tuy nhiên, nếu so sánh về mức độ hội nhập chặt chẽ với với các thị trường tài chính quốc tế và sự tham gia của các nhà đầu tư và người đi vay nước ngoài của các thị trường tại Mỹ thì vẫn còn nhiều hạn chế. Hoạt động thị trường liên ngân hàng ở những nước này hầu như chỉ tập trung phát triển ở nhóm cho vay, gửi tiền tiền truyền thống, thị trường repo, thị trường phái sinh chưa thực sự phát triển kém. Tại Mỹ, thị trường liên ngân hàng diễn ra sôi động ở tất cả các phân khúc và đặc biệt bên cạnh hoạt động của phân khúc cho vay, gửi tiền liên ngân hàng truyền thống, các hoạt động repo và phái sinh cũng rất phát triển. Hai là, khuôn khổ pháp lý và hành lang pháp lý hỗ trợ đóng vai trò quan trọng hỗ trợ sự phát triển của TTTT. Ba là, cần xây dựng được cơ chế cho thị trường hoạt động hiệu quả; trong đó dù ở trình độ phát triển nào, NHTW đều đóng vai trò chủ chốt trong việc quản lý, giám sát, duy trì kỷ luật thị trường nhằm hỗ trợ tốt nhất cho sự phát triển của TTTT. Bốn là, chú trọng xây dựng cơ sở hạ tầng cho phát triển thị trường, đặc biệt là hệ thống thanh toán quốc gia, đảm bảo sự kết nối, vận hành thông suốt với các hệ thống thanh toán khác trong nền kinh tế. Năm là,về năng lực của từng định chế tài chính và của toàn hệ thống: trong mọi trường hợp, nếu hệ thống ngân hàng nằm trong tình trạng kém phát triển và các tiêu chuẩn trong nước liên quan đến các quy định về an toàn, giám sát còn yếu kém thì sẽ tác động trực tiếp đến sự phát triển của nền kinh tế nói chung, hệ thống tài chính nói riêng, trong đó có TTTT. Kinh nghiệm của Trung Quốc cho thấy, sự phát triển của TTTT đặt trong mối quan hệ với việc cải cách thị trường tài chính ngân hàng là điều kiện để cả hai thị trường cùng phát triển. Do đó, việc phát triển TTTT ở Việt Nam cũng cần được đặt trong bối cảnh tái cơ cấu nền kinh tế (trong đó có tái cơ cấu thị trường tài chính và tái cơ cấu hệ thống các TCTD), đảm bảo sự phát triển hài hòa, đồng bộ giữa các thị trường. 2.5.4.3. Về mối quan hệ qua lại giữa phát triển của thị trường tiền tệ và điều hành chính sách tiền tệ của NHTW Thực tế lịch sử đã chứng minh, sự phát triển và chức năng của TTTT chịu ảnh hưởng một phần bởi các hoạt động CSTT của NHTW và ngược lại. Việc NHTW lựa chọn hoạt động ở khu vực này chứ không phải khu vực kia của thị trường -
- 75. 66 hay lựa chọn hoạt động thông qua thị trường thay vì dựa vào các công cụ phi thị trường như kiểm soát tín dụng – tạo điều kiện cho sự ra đời các hoạt động mua bán và từ đó gây ảnh hướng tới độ sâu và sự phát triển toàn diện của thị trường. NHTW các nước hiện nay có xu hướng tiến hành nhiều hoạt động để thực hiện các mục tiêu chính sách của mình trên TTTT. Nhiều NHTW cũng xác định các mục tiêu chính sách của mình bằng các mức lãi suất lãi suất ngắn hạn trên thị trường liên ngân hàng (trường hợp cả 3 quốc gia Mỹ, Trung Quốc và Thái Lan). Từ mô hình điều hành lãi suất của các nước đựa lựa chọn nghiên cứu có thể thấy: các lãi suất trên thị trường liên ngân hàng thường được chọn làm lãi suất tham chiếu cho các thành viên thị trường và lãi suất định hướng cho hoạt động điều hành của NHTW. Để nâng cao tính định chuẩn của lãi suất thị trường liên ngân hàng, lãi suất được lựa chọn phải phản ánh được thực trạng thị trường và xây dựng cơ chế điều hành lãi suất hiệu quả để điều chỉnh được lãi suất mục tiêu theo mong muốn. Phần lớn các nước đều tạo ra một hành lang lãi suất thông qua các công cụ hoạt động với kỳ hạn qua đêm và giữ lãi suất thị trường gần với lãi suất chính sách định hướng thông qua thực hiện các công cụ điều chỉnh, nghiệp vụ repo/repo nghịch đảo trên thị trường OMO với một nhóm các nhà giao dịch sơ cấp được lựa chọn. Muốn vậy, trước hết phải hoàn thiện cơ sở tạo lập dữ liệu, phương pháp thống kê và tính toán lãi suất mục tiêu hợp lý. 2.5.4.4. Về tính hợp lý trong việc phát triển các thị trường bộ phận của thị trường tiền tệ Để tăng cường khả năng hội nhập và phát triển TTTT theo kịp xu thế của các quốc gia trong khu vực và quốc tế, bên cạnh thị trường vay, gửi truyền thống cần thúc đẩy sự phát triển của thị trường repo, quan tâm đến cả việc sử dụng các công cụ trên thị trường ngoại hối để hướng tới mục tiêu hoạt động được đặt ra trên cấu phần thị trường khác. Trong việc phát triển thị trường repo, cần lưu ý bài học của Thái Lan. Nếu NHTW là người tham gia nổi trội trên thị trường, sự hiện diện của nó thực tế có thể làm kìm hãm các giao dịch giữa các tổ chức tài chính tư nhân. Chẳng hạn, ở Thái Lan vai trò tích cực của NHTW trên thị trường repo được coi là một nguyên nhân dẫn tới sự giảm sút tham gia của các đối tượng khác. Để giải quyết vấn đề này, tháng 11/2007, NHTW Thái Lan đã đưa ra các biện pháp giảm vai trò của mình trên thị trường repo và khuyến khích các hoạt động giữa những người tham gia thuộc khu vực tư nhân.
- 76. 67 Kết luận Chƣơng 2 Chương 2 đã hệ thống hóa cơ sở lý luận về thị trường tài chính, TTTT và phát triển TTTT; mối quan hệ giữa TTTT với các thị trường bộ phận của thị trường tài chính; chỉ ra được các tiêu chí đánh giá sự phát triển của TTTT, các nhân tố tác động đến sự phát triển của thị trường cũng như chỉ ra vai trò quan trọng của NHTW trong quản lý, giám sát và điều tiết TTTT và hiệu quả của việc sử dụng TTTT trong hoạt động điều hành CSTT của NHTW, đặc biệt là thông qua kênh lãi suất. Trên cơ sở nghiên cứu kinh nghiệm thực tiễn phát của nhiều quốc gia để ccos những đánh giá đa chiều (quốc gia có nền kinh tế phát triển - Mỹ, các quốc gia mà hệ thống ngân hàng đóng vai trò quan trọng - Thái Lan, Trung Quốc) trong quản lý và phát triển TTTT; rút ra những bài học kinh nghiệm phù hợp với điều kiện kinh tế, xã hội của Việt Nam. Theo đó, một TTTT phát triển sẽ là động lực tốt để thúc đẩy sự phát triển các thị trường bộ phận khác trong thị trường tài chính, góp phần nâng cao hiệu quả điều hành CSTT, hỗ trợ đắc lực cho quá trình cơ cấu lại hệ thống các TCTD. Một TTTT được đánh giá là phát triển khi các yếu tố cấu thành nên thị trường vận hành suôn sẻ; bao gồm: sự phát triển của từng thị trường bộ phận; sự phát triểnđa dạng của các công cụ, hàng hóa trên thị trường; năng lực và tính đa dạng của các thành viên tham gia thị trường; lãi suất trên thị trường phản ánh đúng cung cầu vốn của thị trường(không xuất hiện những biến động giá cả (lãi suất) mà sẽ dẫn đến những tổn hại kinh tế lớn). Theo đó, sự vận hành suôn sẻ của các định chế tài chính tham gia TTTT, mà chủ yếu là các ngân hàng sẽ là một yếu tố quan trọng đầu tiên đảm bảo sự phát triển của TTTT. Bên cạnh đó, để TTTT phát triển một cách thuận lợi và toàn diện, cần đảm bảo các điều kiện khác về cơ sở hạ tầng (hệ thống thông tin) hỗ trợ hoạt động của thị trường; khuôn khổ, hành lang pháp lý hỗ trợ; cơ chế cho thị trường hoạt động hiệu quả; cơ chế quản lý, điều tiết, giám sát hiệu quả nhằm quản trị rủi ro, duy trì kỷ luật thị trường. Đứng trên giác độ quản lý nhà nước của NHTW, việc sử dụng các công cụ CSTT và can thiệp trên TTTT cần phải được lựa chọn và thực thi phù hợp với sự phát triển của TTTT của từng quốc gia.
- 77. 68 Chƣơng 3 THỰC TRẠNG PHÁT TRIỂN THỊ TRƢỜNG TIỀN TỆ VIỆT NAM 3.1. Khái quát sự hình thành và phát triển thị trƣờng tiền tệ ở Việt Nam Trong nền kinh tế thị trường, hệ thống ngân hàng trên thế giới phát triển theo hướng phân rõ trách nhiệm của NHTW - với vai trò quản lý, giám sát TTTT cũng như thực thi CSTT của quốc gia, với vai trò của các định chế tài chính (mà thành viên chính là các NHTM) - với vai trò kinh doanh tiền tệ thông qua các nghiệp vụ ngân hàng, trong khuôn khổ pháp luật và dưới sự quản lý, giám sát của NHTW. Giai đoạn từ sau đổi mới đến nay, là giai đoạn có nhiều chuyển biến trong chức năng, nhiệm vụ và vị trí của NHNN Việt Nam nói riêng và toàn hệ thống Ngân hàng Việt Nam nói chung. Theo đó, trong vòng 4 năm từ 1986-1990, NHNN Việt Nam đã thực hiện tách dần chức năng quản lý nhà nước ra khỏi chức năng kinh doanh tiền tệ, tín dụng, chuyển hoạt động ngân hàng sang hạch toán, kinh doanh xã hội chủ nghĩa. Cơ chế mới về hoạt động ngân hàng đã được hình thành và hoàn thiện dần. Tháng 5/1990, hai pháp lệnh Ngân hàng ra đời (Pháp lệnh Ngân hàng Nhà nước Việt Nam và Pháp lệnh Ngân hàng, hợp tác xã tín dụng và công ty tài chính) đã chính thức chuyển cơ chế hoạt động của hệ thống Ngân hàng Việt Nam từ 1 cấp sang 2 cấp - lần đầu tiên đối tượng nhiệm vụ và mục tiêu hoạt động của mỗi cấp được luật pháp phân biệt rạch ròi. Trong đó, NHNN Việt Nam thực thi nhiệm vụ quản lý nhà nước về hoạt động kinh doanh tiền tệ, tín dụng, thanh toán, ngoại hối và ngân hàng; thực thi nhiệm vụ của một NHTW, là cơ quan tổ chức việc điều hành CSTT. Hệ thống các NHTM thực hiện việc kinh doanh tiền tệ, dần phát triển với mạng lưới rộng và đa dạng về thành phần sở hữu. Theo đó, TTTT Việt Nam đã được hình thành và từng bước phát triển gắn liền với tiến trình đổi mới và phát triển kinh tế đất nước. Trước năm 1990, tại Việt Nam chưa hình thành thị trường liên ngân hàng vì thời điểm này hệ thống ngân hàng Việt Nam là hệ thống một cấp. Giai đoạn 1990- 1992, thị trường liên ngân hàng chưa hoạt động vì các TCTD mới được thành lập. Cơ sở pháp lý đầu tiên để hình thành thị trường liên ngân hàng là Chỉ thị số 07/CT- NH của NHNN ngày 7/10/1992 về quan hệ tín dụng giữa các TCTD; tuy nhiên, do các TCTD chưa quen với hình thức giao dịch này và chưa có tín nhiệm lẫn nhau nên
- 78. 69 hầu như không phát sinh quan hệ tín dụng. Giai đoạn này, chỉ có duy nhất thị trường tín dụng truyền thống hoạt động, các hình thức huy động vốn của NHTM nói riêng và các TCTD nói chung còn đơn điệu, đơn thuần chỉ có hoạt động huy động tiền gửi và tiết kiệm. Khi nhu cầu vốn cho nền kinh tế thị trường dần tăng lên, vốn nhàn rỗi trong dân cư và doanh nghiệp lại lớn, đã kéo theo nhu cầu phát triển thêm các hình thức huy động và cho vay mới, thị trường nội tệ liên ngân hàng được hình thành và đi vào hoạt động từ năm 1993. Tháng 10 năm 1994, thị trường ngoại tệ liên ngân hàng cũng được thành lập. Để thúc đẩy hơn nữa hoạt động này, NHNN ban hành bổ sung một loạt văn bản pháp lý quy định về tổ chức và hoạt động của thị trường liên ngân hàng Việt Nam, cụ thể là: - Quyết định số 114/QĐ-NH14 ngày 21/6/1993 của Thống đốc NHNN về việc ban hành “Quy chế tổ chức và hoạt động của thị trường liên ngân hàng và Nội quy hoạt động của thị trường liên ngân hàng”: các TCTD giao dịch qua trung tâm giao dịch liên ngân hàng do NHNN tổ chức (tại Vụ Tín dụng). NHNN đóng vai trò là người môi giới giữa bên vay và cho vay, đồng thời thực hiện chức năng người cho vay cuối cùng thông qua việc cho vay thanh toán bù trù và cho vay các thành viên. Các TCTD định kỳ hàng tuần gặp nhau tại NHNN để thực hiện giao dịch (chào vay/đi vay). Trên cơ sở khối lượng, lãi suất chào của các thành viên, NHNN cân đối cung cầu, xác định khối lượng và lãi suất giao dịch. Theo đó, NHNN tạo cơ hội cho các TCTD hiểu biết lẫn nhau. Tuy nhiên, chỉ sau 23 phiên giao dịch, mô hình này bộc lộ hạn chế do TCTD phải mất phí, thời gian tham gia thị trường nhưng hiệu quả không cao do các nhu cầu giao dịch không khớp nhau, không đáp ứng được nhu cầu phát sinh hàng ngày của TCTD vì chỉ họp 1 tuần/1 phiên. - Quyết định số 132/QĐ-NH14 ngày 10/7/1993 của Thống đốc NHNN về việc thành lập thị trường liên ngân hàng. - Quyết định số 190/QĐ-NH14 ngày 6/10/1993 của Thống đốc NHNN về việc bổ sung, sửa đổi một số điều của Quy chế và nội quy hoạt động của thị trường liên ngân hàng: Quyết định này ra đời nhằm khắc phục hạn chế của Quyết định số 114. Theo đó, hình thức giao dịch tập trung tại Trung tâm đã được chuyển sang hình thức giao dịch qua điện thoai, fax vào tất cả các ngày trong tuần. Các TCTD thành viên có nhu cầu vay mượn có thể trao đổi trực tiếp với nhau hoặc giao dịch bằng
- 79. 70 điện thoại qua Trung tâm. Đối với các giao dịch vốn bằng ngoại tệ, NHNN ban hành Quy chế bảo lãnh vay vốn trên thị trường liên ngân hàng (Quyết định số 189/QĐ-NH14) để thúc đẩy các giao dịch trên thị trường. - Quyết định số 1310/2001/QĐ-NHNN về Quy chế cho vay giữa các TCTD: Quyết định mới này bãi bỏ các quyết định trước đó về tổ chức, hoạt động của thị trường liên ngân hàng và quan hệ tín dụng giữa các ngân hàng có từ năm 1993. Khác với những quy định trước đó, quy định mới này không có quy chế hoạt động của thị trường liên ngân hàng cũng như chế độ thành viên tham gia thị trường và đi theo một mô hình thị trường liên ngân hàng phi tập trung. Tuy nhiên, một điểm mới quan trọng là lãi suất vay vốn là lãi suất thỏa thuận giữa các TCTD, chứ không phải nằm trong khung lãi suất do NHNN quy định như trước đây. Đối tượng áp dụng cũng mở rộng cho tất cả các TCTD thành lập và hoạt động ở Việt Nam bao gồm cả chi nhánh ngân hàng nước ngoài và quỹ tín dụng nhân dân.Phương thức cho vay có thể áp dụng hoặc không áp dụng hình thức bảo đảm bằng tài sản thế chấp do các bên tự thỏa thuận. Thị trường GTCG hình thành sau khi có thị trường liên ngân hàng với sự ra đời của Quy chế phát hành tín phiếu NHNN năm 1994 và tiếp đó là Quy chế đấu thầu tín phiếu kho bạc tại NHNN năm 199514 . Thời gian đầu, Vụ Tín dụng được giao là đầu mối tổ chức thị trường mua bán tín phiếu giữa các thành viên (gồm các TCTD, công ty bảo hiểm, quỹ đầu tư).NHNN tham gia thị trường với tư cách là thành viên, đồng thời là người tổ chức hoạt động thị trường. Các thành viên có thể đăng ký giao dịch qua trung tâm giao dịch do NHNN tổ chức hoặc giao dịch trực tiếp với nhau. Tuy nhiên, do số lượng GTCG phát hành trên thị trường sơ cấp còn hạn chế, các TCTD cũng chưa có thói quen kinh doanh GTCG mà chủ yếu mua GTCG, nắm giữa đến hạn thanh toán để hưởng lãi, một số TCTD thực hiện giao dịch trực tiếp với đối tác không qua trung tâm nên việc tham gia trung tâm do NHNN tổ chức còn rất hạn chế. Đến nay, mặc dù đã có nhiều văn bản được ban hành15 để hoàn thiện và hỗ trợ cho việc phát triển thị trường GTCG, tuy nhiên, thị trường vẫn còn nhiều hạn chế. 14 Quyết định số 211/QĐ-NH1 ngày 22/9/1994; Quyết định số 61/QĐ-NHNN19 ngày 8/3/1995. 15 Luật các công cụ chuyển nhượng (thay thế Pháp lệnh thương phiếu); Quy định về đấu thầu trái phiếu Chính phủ (Quyết định số 935/2004/QĐ-NHNN ngày 23/7/2004); Quy chế chiết khấu, tái chiết khấu GTCG của TCTD đối với khách hàng (Quyết định số 1325/QĐ/2004/QĐ-NHNN ngày 15/10/2004); Quy chế chiết khấu, tái chiết khấu công cụ chuyển nhượng của TCTD đối với khách hàng (Quyết định số 63/2006/QĐ-
- 80. 71 Thị trường phái sinh được hình thành từ năm 2001 với sự ra đời của Quy chế thực hiện nghiệp vụ hoán đổi ngoại tệ giữa NHNN với các ngân hàng để đáp ứng nhu cầu vốn ngắn hạn bằng VND cho các ngân hàng. Năm 2003, 2004, 2006, nhằm hoàn thiện thị trường, NHNN đã lần lượt ban hành Quy chế hoán đổi lãi suất giữa TCTD đối với khách hàng, Quy định về giao dịch hối đoái của các TCTD và Quy chế thực hiện giao dịch hoán đổi lãi suất. Tuy nhiên, thị trường vẫn được đánh giá là chưa phát triển xứng với tiềm năng, các quy định chủ yếu mới điều chỉnh các công cụ như hoán đổi tiền tệ, lãi suất, giao dịch kỳ hạn, quyền chọn loại tiền mà chưa đề cập đến quyền chọn lãi suất (nhằm phòng ngừa rủi ro về lãi suất) và các giao dịch khác. Thị trường mở (OMO) được chính thức thành lập từ tháng 7/2000 để điều tiết TTTT. Cho đến nay, thị trường đã không ngừng được hoàn thiện và ngày càng phát huy tác dụng, trở thành công cụ điều tiết tiền tệ chủ yếu của NHNN. Về cơ bản, các GTCG được dùng làm tài sản thế chấp tham gia giao dịch trên OMO phải đảm bảo nguyên tắc có tính thanh khoản cao (tức là khả năng chuyển sang tiền mặt), đảm bảo quản lý dễ dàng đồng thời đáp ứng yêu cầu điều hành nghiệp vụ OMO được kịp thời, chính xác và đạt được ý mong muốn, điều này khác với hình thức cho vay tái cấp vốn. Theo Điều 21 Luật NHNN năm 1997 quy định các công cụ được giao dịch trên OMO chỉ bao gồm “...mua, bán tín phiếu kho bạc, chứng chỉ tiền gửi, tín phiếu NHNN và các loại GTCG ngắn hạn khác”. Tại thời điểm này, do yêu cầu OMO phải có độ an toàn cao, nên khi mới đi vào hoạt động, GTCG sử dụng trong giao dịch OMO chỉ bao gồm các loại GTCG có tính an toàn và thanh khoản cao như tín phiếu Kho bạc Nhà nước, tín phiếu NHNN. Tuy nhiên, một phần các loại GTCG này được phát hành với mục đích để điều tiết thị trường nên lãi suất của các GTCG thường không cao, do vậy không hấp dẫn các TCTD mua để làm dự trữ thanh khoản. Từ năm 2003, các GTCG được sử dụng trong OMO đã được mở rộng theo tinh thần Luật sửa đổi bổ sung một số điều của Luật NHNN, theo đó sửa đôi, bổ sung Điều 21 như sau: “NHNN thực hiện OMO thông qua việc mua, bán ngắn hạn tín phiếu kho bạc, chứng chỉ tiền gửi, tín phiếu NHNN và các loại GTCG khác trên TTTT để thực hiện CSTT quốc gia”, theo đó NHNN đã mở rộng các loại GTCG sử NHNN ngày 29/12/2006); Hướng dẫn cho vay có bảo đảm bằng cầm cố GTCG của NHNN nhằm cung ứng vốn ngắn hạn và phương tiện thanh toán cho các ngân hàng (Thông tư số 03/TT-NHNN ngày 02/03/2009); Quy định về việc chiết khấu GTCG của NHNN đối với các TCTD, chi nhánh ngân hàng nước ngoài (Thông tư số 01/2012-NHNN ngày 16/12/2012).
- 81. 72 dụng trong giao dịch OMO ngoài tín phiếu Kho bạc Nhà nước, tín phiếu NHNN còn bao gồm cả trái phiếu Kho bạc Nhà nước, công trái, trái phiếu đầu tư do Ngân sách trung ương thanh toán. Các GTCG được sử dụng trong OMO tại thời điểm này bao gồm tín phiếu NHNN và trái phiếu Chính phủ (gồm Tín phiếu Kho bạc, Trái phiếu Kho bạc, Trái phiếu công trình Trung ương, Công trái xây dựng tổ quốc); riêng TPCP do NHPT Việt Nam được Thủ tướng Chính phủ chỉ định phát hành, Trái phiếu được Chính phủ bảo lãnh, Trái phiếu Chính quyền địa phương chỉ được sử dụng trong giao dịch mua có kỳ hạn của NHNN qua OMO. Đặc biệt, từ cuối năm 2005, NHNN bổ sung thêm trái phiếu Chính phủ do Quỹ Hỗ trợ phát triển phát hành (nay là Ngân hàng phát triển) và trái phiếu chính quyền địa phương do Ủy ban nhân dân thành phố Hà Nội và Hồ Chí Minh phát hành vào danh mục GTCG được sử dụng trong các giao dịch vay vốn từ NHNN, trong đó có OMO. Đến ngày 6/01/2010, NHNN đã ban hành Quyết định 11/2010/QĐ-NHNN về danh mục GTCG được sử dụng trong các giao dịch của NHNN thay thế Quyết định số 86/QĐ-NHNN, trong đó có cụ thể hóa tại Điều 1 và Điều 2 về Danh mục GTCG được giao dịch qua OMO được quy định16 . Đến nay, NHNN đã ban hành thêm các Quyết định 1127/2012/QĐ-NHNN và 243/2013/QĐ-NHNN sửa đổi, bổ sung Quyết định 11 cho phép bổ sung Trái phiếu do Tổng công ty phát triển đường cao tốc Việt Nam được Chính phủ bảo lãnh và Trái phiếu của UBND TP. Đà Nẵng phát hành vào danh mục GTCG được giao dịch với NHNN. Tại Quyết định này, NHNN cũng đã điều chỉnh giảm tỷ lệ chênh lệch giữa giá trị GTCG tại thời điểm định giá và giá thanh toán (haircut) trong giao dịch mua, bán có kỳ hạn giữa NHNN với TCTD đối với một số loại GTCG, theo đó số tiền TCTD được nhận khi bán có kỳ hạn các trái phiếu do Ngân hàng Phát triển Việt Nam, Ngân hàng Chính sách xã hội phát hành được Chính phủ bảo lãnh thanh toán 100% giá trị gốc, lãi khi đến hạn được tính theo thời hạn còn lại, đối với trái phiếu chính quyền địa phương được áp dụng mức tối đa bằng 80% thay vì mức 70% (giá trị trái phiếu tại thời điểm định giá) như trước đây, đồng thời các trái phiếu có kỳ hạn trên 5 năm đều áp dụng mức tối đa là 90%. Đến khi Luật NHNN năm 2010 ra đời, thay thế các văn bản Luật trước đây, tại Điều 15 Luật NHNN 2010 có quy định “NHNN quy định loại GTCG được phép giao dịch thông qua nghiệp vụ thị trường mở”17 , từ đó đến nay, hàng hóa giao dịch 16 Các quy định này được xây dựng dựa trên cơ sở các quy định tại Luật NHNN và tại Quyết định số 01/2007/QĐ-NHNN 17 Điều kiện chung để các loại GTCG được NHNN chấp nhận giao dịch trên OMO là: Có thể mua, bán được và nằm trong danh mục các loại GTCG được giao dịch qua OMO; Được phát hành bằng đồng Việt Nam;
- 82. 73 trên OMO đã phong phú và đa dạng hơn với sự mở rộng danh mục GTCG, tạo điều kiện thu hút thêm các thành viên tham gia OMO, qua đó tăng cường khả năng điều tiết tiền tệ của công cụ này và tăng cường tính thanh khoản đối với các GTCG; đồng thời nâng cao tính thanh khoản cho GTCG, đặc biệt là trái phiếu Kho Bạc, Tín phiếu Kho bạc và Trái phiếu chính quyền địa phương nhưng vẫn đảm bảo được tính an toàn trong các giao dịch GTCG của NHNN với TCTD, góp phần hỗ trợ cho sự phát triền của thị trường trái phiếu Chính phủ thời gian qua. Như vậy, bên cạnh thị trường tín dụng truyền thống, thị trường nội tệ liên ngân hàng và ngoại tệ liên ngân hàng đã được tổ chức. Thị trường GTCG với những phiên đấu giá tín phiếu kho bạc đầu tiên cũng như việc phát hành tín phiếu NHNN và sự phát triển của thị trường phái sinh đã tạo nên những công cụ đáng tin cậy cho TTTT có điều kiện phát triển hơn nữa, đóng vai trò quan trọng trong việc điều tiết cung cầu về nguồn vốn ngắn hạn nhằm hỗ trợ cho các hoạt động sản xuất, kinh doanh, dịch vụ và đời sống của các chủ thể trong nền kinh tế; thực hiện chức năng cân đối, điều hòa nguồn vốn giữa các ngân hàng, góp phần hỗ trợ cho các ngân hàng đảm bảo khả năng thanh toán, hoạt động an toàn và hiệu quả. Thông qua các hoạt động trên TTTT, NHNN Việt Nam đã thực hiện điều tiết tiền tệ nhằm thực thi CSTT quốc gia, kiềm chế lạm phát và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. Mặc dù còn khiêm tốn về mặt quy mô nhưng các bộ phận cấu thành của thị trường đã hình thành và phát triển ở một mức độ nhất định (bao gồm thị trường nội tệ và ngoại tệ liên ngân hàng, thị trường đấu thầu tín phiếu Kho bạc – thị trường GTCG ngắn hạn, các hoạt động nghiệp vụ tiền tệ của NHNN như nghiệp vụ cho vay của NHNN dưới các hình thức cho vay cầm cố, chiết khấu giấy tờ có giá, nghiệp vụ thị trường mở, nghiệp vụ hoán đổi ngoại tệ…). Thành viên tham gia thị trường, hàng hóa giao dịch trên thị trường cũng như doanh số hoạt động của các nghiệp vụ TTTT đều được mở rộng; hoạt động của thị trường đã từng bước được hiện đại hoá, đáp ứng được yêu cầu hội nhập. Được lưu ký tại NHNN trước khi đăng ký bán; GTCG được mua hẳn hoặc bán hẳn có thời hạn còn lại tối đa là 90 ngày. Danh mục các loại GTCG, tỷ lệ chênh lệch giữa giá trị GTCG tại thời điểm định giá và giá thanh toán, tỷ lệ giao dịch của các loại GTCG qua OMO do Thống đốc Ngân hàng Nhà nước quy định trong từng thời kỳ.
- 83. 74 3.2. Thực trạng phát triển thị trƣờng tiền tệ Việt Nam theo các tiêu chí đánh giá mức độ phát triển của thị trƣờng 3.2.1. Về quy mô và độ sâu của thị trường tiền tệ Quy mô của hệ thống ngân hàng nói chung và cụ thể là TTTT nói riêng là một trong những chỉ số để đo lường độ sâu tài chính của một quốc gia, thường được xem xét trong mối tương quan với quy mô của nền kinh tế, đo lường qua các chỉ số như tổng tín dụng tư nhân cung cấp bởi hệ thống ngân hàng/GDP (tín dụng/GDP) hoặc tổng tài sản của hệ thống ngân hàng/GDP (tài sản/GDP). Hai chỉ tiêu này đồng thời có mối quan hệ biến thiên cùng chiều và sự tương quan chặt chẽ. Quy mô cũng là một trong những nhân tố quan trọng để xem xét khả năng đóng góp của hệ thống ngân hàng đối với sự phát triển của nền kinh tế. Thống kê bởi Ngân hàng Thế giới (WB) cho thấy, tỷ lệ tín dụng/GDP có mối quan hệ chặt chẽ với tốc độ tăng trưởng kinh tế dài hạn và xóa đói giảm nghèo ở các quốc gia. Trung bình trong giai đoạn 1980-2010, tổng tín dụng cung cấp cho khu vực tư nhân chỉ chiếm khoảng 10% GDP ở những nước có thu nhập thấp như Angola, Yemen, Cambodia, trong khi đạt khoảng 85% ở những nước kinh tế phát triển như Áo, Trung Quốc, Anh… Mặc dù vậy, tỷ lệ tín dụng/GDP quá cao cũng không phải là tốt. Ví dụ như thống kê 8 quốc gia có tỷ lệ tín dụng/GDP cao nhất vào năm 2010 là Síp, Ireland, Tây Ban Nha, Hà Lan, Bồ Đào Nha, Anh, Luxembour và Thụy Sỹ thì các quốc gia này đều xảy ra khủng hoảng trong vòng từ năm 2008 trở lại. Giá trị trung bình của tỷ lệ tín dụng/GDP trong tổng số các nước thống kê qua các năm theo thống kê của WB là 39% (với độ lệch chuẩn 36%) (WB, 2012). Bên cạnh đó, cũng cần chú ý rằng, ở một vài trường hợp của các quốc gia có hệ thống tài chính phát triển như Mỹ, Anh,… tỷ lệ tín dụng/GDP thấp không phản ánh khu vực ngân hàng có quy mô nhỏ, mà thực tế là do thị trường chứng khoán của các nước này phát triển rất mạnh. Tỷ lệ tín dụng/GDP trong trường hợp này không nhằm phản ánh quy mô hệ thống ngân hàng mà phản ánh tầm quan trọng của hệ thống ngân hàng đối với nền kinh tế. Rõ ràng ở những nước có hệ thống tài chính phát triển, đặc biệt là thị trường chứng khoán, thì hệ thống ngân hàng sẽ ít quan trọng hơn là ở những nước có hệ thống tài chính chưa phát triển. Ở Việt Nam, hệ thống ngân hàng vẫn là kênh chủ yếu cung cấp nguồn vốn ngắn hạn cho nền kinh tế, thị trường chứng khoán vẫn chưa phát huy được vai trò tích cực là kênh dẫn vốn trung và dài hạn cho thị trường, tạo gánh nặng cho hệ
- 84. 75 thống các TCTD. Xét về mặt quy mô tài sản, khu vực ngân hàng vẫn đang giữ vị trí trụ cột trong hệ thống tài chính khi chiếm hơn 90% tỷ trọng hệ thống; trong khi trụ cột chứng khoán và trụ cột bảo hiểm chỉ chiếm khoảng dưới 4%). Theo dữ liệu thống kê của IMF, tỷ lệ tín dụng/GDP của Việt Nam khá cao chỉ sau Singapore và Malaysia, cho thấy Việt Nam đang nằm trong nhóm nước có quy mô tương đối của hệ thống ngân hàng lớn với mức độ phụ thuộc vào tín dụng ngân hàng rất cao, điều này cho thấy, quy mô của TTTT Việt Nam (đặc biệt là thị trường tín dụng ngắn hạn) là khá lớn cho phép hệ thống NHTM đóng góp quan trọng vào sự phát triển của nền kinh tế, nhưng đồng thời, cũng có thể tiềm ẩn nhiều rủi ro. Tỷ lệ huy động vốn từ tiền gửi các các tổ chức và dân cư qua hệ thống các TCTD trên GDP từ năm 2005 đến hết tháng 6 năm 2018 đã tăng từ mức 61,38% lên 138,47%, tỷ lệ dư nợ tín dụng/GDP tăng từ 60,64% lên 144,43%. Bảng 3.1: Tình hình huy động vốn và cho vay giai đoạn 2005-6/2018 Năm Huy động vốn toàn hệ thống (tỷ đồng) Huy động vốn từ dân cƣ và TCKT (tỷ đồng) Dƣ nợ tín dụng toàn hệ thống (tỷ đồng) Tỷ lệ huy động/GDP Tỷ lệ huy động vốn TT1/GDP Tỷ lệ tín dụng/GDP 2005 605.084,60 561.024,00 554.259,00 66,20% 61,38% 60,64% 2006 809.362,60 747.569,00 681.202,00 76,24% 70,42% 64,17% 2007 1.196.552,70 1.090.261,00 1.022.220,00 95,97% 87,45% 81,99% 2008 1.481.577,80 1.344.580,00 1.260.672,00 91,68% 83,20% 78,01% 2009 1.901.066,27 1.729.111,00 1.739.569,00 105,08% 95,58% 96,15% 2010 2.606.192,49 2.274.112,00 2.196.667,00 120,78% 105,39% 101,80% 2011 2.935.191,73 2.572.308,00 2.632.975,00 105,59% 92,53% 94,72% 2012 3.700.493,42 3.158.764,00 3.090.901,00 114,02% 97,33% 95,24% 2013 4.356.435,91 3.785.274,00 3.477.984,00 121,54% 105,61% 97,03% 2014 4.813.218,48 4.452.411,70 3.970.547,00 122,23% 113,07% 100,83% 2015 6.313.398,94 5.481.529,72 5.169.716,06 140,21% 121,74% 114,81% 2016 7.384.622,40 6.414.299,02 6.095.105,70 138,08% 119,94% 113,97% 2017 8.503.034,62 6.826.837,27 7.268.845,51 169,79% 136,32% 145,15% 06-2018 8.990.155,12 7.405.487,82 7.723.843,08 168,11% 138,47% 144,43% Nguồn: NHNN và tổng hợp của nghiên cứu sinh
- 85. 76 Đối với TTTT liên ngân hàng, nếu định vị vị trí phát triển của thị trường theo sơ đồ phát triển của IMF (đã trình bày tại Chương 2), có thể thấy, sau giai đoạn 1, khi chức năng tín dụng của các ngân hàng được mở rộng, hoạt động liên ngân hàng có thể phát triển (giai đoạn 2). Nếu như những năm 1990, TTTT liên ngân hàng còn hoạt động ở mức độ sơ khai, các TCTD mới được thành lập nên chưa thực sự có nhu cầu về vốn và chưa có thói quen khai thác vốn lẫn nhau thì kể từ năm 2005, với sự bùng nổ của các trung gian tài chính ngân hàng, hoạt động trên thị trường này đã trở nên sôi động hơn. Doanh số giao dịch trên TTTT liên ngân hàng có sự tăng trưởng mạnh theo từng năm, cả về quy mô và số giao dịch, giúp cung cấp nguồn vốn thanh khoản cho các TCTD, góp phần không nhỏ đảm bảo an toàn hệ thống ngân hàng. Chỉ tính riêng giai đoạn 2010-2011, tổng doanh số giao dịch trên thị trường cho vay gửi tiền liên ngân hàng tăng hơn 42% so với năm 2009 và tăng gần 92% so với năm 2007. Từ năm 2012, tổng doanh số cho vay, gửi tiền giữa các TCTD trên thị trường liên ngân hàng bằng VND giảm hơn so với các năm trước đó. Nguyên nhân chủ yếu của sự sụt giảm doanh số giao dịch trên thị trường liên ngân hàng giai đoạn cuối năm là do sau khi NHNN ban hành những quy định chặt chẽ hơn đối với hoạt động cho vay, gửi tiền trên thị trường LNH theo Thông tư 21/2012/TT-NHNN ngày 18/6/2012 quy định hoạt động cho vay, đi vay, mua, bán có kỳ hạn GTCG giữa các TCTD, chi nhánh ngân hàng nước ngoài (Thông tư 21), các TCTD thận trọng hơn trong giao dịch liên ngân hàng. Bảng 3.2. Doanh số giao dịch trên thị trƣờng liên ngân hàng 2005-2012 Đơn vị: triệu đồng, ngàn USD Năm Doanh số cho vay Doanh số gửi tiền VND USD VND USD 2005 3.114.982 1.097.279 52.016.579 5.412.309 2006 2.133.922 50.202 101.414.707 5802,178 2007 23.458.546 24.560.671 9.381.802.652 611.933.265 2008 46.817.092 40.934.452 15.636.337.754 611.933.265 2009 117.042.730 68.224.087 31.272.675.505 1.223.866.529 2010 234.085.461 121.828.726 52.121.125.847 1.748.380.756 2011 334.407.802 152.285.907 86.868.563.412 2.185.475.945 2012 2.008.327.919 1.239.345.283 4.006.333.654 2.392.391.596 Nguồn: NHNN
- 86. 77 Doanh số trúng thầu hàng năm trên thị trường mở bình quân tăng trưởng gấp khoảng 3 lần so với năm trước; doanh số và tỷ trọng tín phiếu Kho bạc phát hành dưới hình thức đấu thầu qua NHNN trong tổng doanh số huy động vốn của Kho bạc Nhà nước cũng được cải thiện đáng kể. Điều này phù hợp với xu thế phát triển thị trường và thông lệ quốc tế. Thị trường đấu thầu tín phiếu Kho bạc đã trở thành nguồn cung cấp hàng hóa chủ yếu cho các giao dịch nghiệp vụ tiền tệ giữa NHNN với các NHTM nhất là nghiệp vụ thị trường mở để thực thi CSTT quốc gia. Kỳ hạn tín phiếu Kho bạc ngày càng đa dạng hơn trước, gồm 364 ngày, 273 ngày và 182 ngày, đến nay kỳ hạn chủ yếu là 364 ngày. Bảng 3.3. Doanh số giao dịch trên thị trƣờng mở 2005-2017 Đơn vị: Tỷ đồng Nguồn: NHNN Tóm lại, có thể thấy trong giai đoạn 2005-2017, TTTT Việt Nam đã mở rộng về mặt quy mô (hình thành đầy đủ các thị trường bộ phận; tỷ lệ tín dụng/GDP tăng đều qua các năm và trong 5 năm trở lại đây luôn ở mức trên 100%); doanh số giao dịch trên các thị trường cũng tăng trưởng đáng kể. Tuy nhiên, điều này mới chứng Năm Tổng số doanh số mua Tổng số doanh số bán Số phiên giao dịch Số lƣợt thành viên Khối lƣợng trúng thầu mua bình quân/phiên Khối lƣợng trúng thầu bán bình quân/phiên 2005 100.679 1800 146 - - - 2006 36.833 89.102 162 - - - 2007 61.133 356.844 355 650 855 767 2008 947.206 88.860 402 3.280 947 305 2009 966.980 102 329 3.121 3.718 1 2010 2.101.420 7.295 491 6.106 4.297 0 2011 2.801.253 0 431 8.469 6.499 0 2012 449.922 174.000 378 2.434 1.505 2.203 2013 179.386 254.863 418 1.251 698 1.583 2014 101.200 353.616 484 1.903 400 1.531 2015 403.490 233.350 388 1.023 1.563 1.127 2016 505.617 301.236 412 1.132 1.612 1.131 2017 556.448 332.112 402 1.128 1.604 1.216
- 87. 78 tỏ sự phát triển mang tính chiều rộng chứ chưa mang tính chiều sâu bởi sự phụ thuộc của nền kinh tế vào hệ thống ngân hàng (biểu hiện thông qua tỷ lệ tín dụng/GDP) cho thấy sự kém phát triển của thị trường vốn, ảnh hưởng đáng kể đến sự phát triển của các hàng hóa, công cụ trên TTTT. 3.2.2. Về sự phát triển của các thị trường bộ phận Cấu thành của TTTT Việt Nam đã phát triển ở mức độ cao hơn với việc hình thành thêm các thị trường bộ phận, như: thị trường nội tệ liên ngân hàng (1993), thị trường ngoại tệ liên ngân hàng (1994), thị trường đấu thầu tín phiếu Kho bạc (1995), thị trường mở (2000), thị trường GTCG và thị trường phái sinh cũng từng bước được hình thành. Tuy nhiên, mức độ phát triển của từng thị trường là khác nhau. 3.2.1.1. Sự phát triển của thị trường liên ngân hàng a) Thị trƣờng nội tệ liên ngân hàng Thị trường nội tệ liên ngân hàng còn được gọi tắt là thị trường liên ngân hàng chính là thị trường cho vay và gửi tiền (cả bằng nội tệ và ngoại tệ) giữa các TCTD. Thị trườngdo NHNN tổ chức và điều hành,được hình thành và đi vào hoạt động năm 1993, là nơi thực hiện việc cho vay và đi vay lẫn nhau giữa các ngân hàng nhằm mục đích bù đắp thiếu hụt tạm thời nhu cầu vốn khả dụng và là nơi tạo điều kiện để các NHTM tối đa hoá hiệu quả sử dụng nguồn vốn của mình.NHNN tham gia vào thị trường này với tư cách là thành viên và tác động lên thị trường để thực thi CSTT. Thông qua thị trường này, NHNN phần nào đã nắm bắt được nhu cầu vốn khả dụng của các NHTM, góp phần thực hiện tốt chức năng là người cho vay cuối cùng của nền kinh tế. Giai đoạn trước năm 1993, thị trường nội tệ liên ngân hàng Việt Nam mới chỉ phát triển ở mức độ sơ khai do các TCTD mới được thành lập, chưa thực sự có nhu cầu về vốn và chưa có thói quen khai thác vốn lẫn nhau. Do đó, NHNN tổ chức mô hình thị trường liên ngân hàng tập trung giúp các thành viên thị trường có điều kiện tìm hiểu, chắp nối cung cầu trên thị trường, tạo nền tảng cho thị trường phát triển. Theo đó, các ngân hàng lớn nhất là các NHTM nhà nước thực hiện các giao dịch tập trung 1 phiên/tuần thông qua các tài khoản tại NHNN, qua đó tạo điều kiện để NHNN kiểm soát khối lượng giao dịch và lãi suất trên thị trường. NHNN vừa là
- 88. 79 người tổ chức, vừa là thành viên của thị trường, có thể cho các thành viên vay hoặc bảo lãnh việc vay giữa các thành viên. Trong giai đoạn 1994-1998, hoạt động của thị trường nội tệ liên ngân hàng trở nên linh hoạt và được tự do hơn, mặc dù chưa có hệ thống máy tính nối mạng nên việc thực hiện giao dịch còn nhiều bất tiện. Khi các TCTD đã xây dựng được mối quan hệ tín nhiệm trong giao dịch vay mượn thì các thành viên thực hiện giao dịch trực tiếp với nhau vào tất cả các ngày làm việc trong tuần mà không phải thông qua NHNN và qua trung tâm giao dịch. Điều này một phần ảnh hưởng đến khả năng kiểm soát của NHNN về lãi suất, khối lượng giao dịch bị hạn chế do NHNN không nắm được thông tin của thị trường mặc dù các NHTM đã được yêu cầu phải báo cáo về các giao dịch. Trong giai đoạn 1999-2006, hoạt động của thị trường từng bước được cải thiện nhờ: (i) Khuôn khổ pháp lý hoàn thiện hơn, nhất là Luật các TCTD ra đời đã tạo ra sự bình đẳng cho các TCTD trong việc tiếp cận các khoản tín dụng của NHNN; (ii) Hệ thống cơ sở hạ tầng về kỹ thuật, công nghệ ngân hàng nhất là hệ thống thanh toán và giao dịch, kể cả các công cụ tài chính, được hiện đại hoá và đa dạng hoá; (iii) Việc tự do hoá dần lãi suất đã hấp dẫn các TCTD tham gia thị trường; (iv) Các công cụ mới như nghiệp vụ thị trường mở (từ 2000), vay thấu chi, vay qua đêm và thanh toán bù trừ điện tử (2002) được đưa vào áp dụng và sử dụng linh hoạt hơn. Ngoài ra, các kỳ hạn cho vay cũng đa dạng hơn. Các yếu tố này đã tác động tích cực làm tăng doanh số giao dịch trên thị trường. Trong giai đoạn 2007-2008, trước những diễn biến ngày càng nghiêm trọng của khủng hoảng tài chính toàn cầu, giá dầu, giá vàng và các loại nguyên vật liệu tăng ảnh hưởng đến chi phí sản xuất, lãi suất huy động từ dân cư tăng cao, NHNN đã thực hiện CSTT thắt chặt nhằm đối phó với lạm phát cao khiến cho lượng tiền cung ứng giảm. Sự điều chỉnh liên tục trong CSTT của NHNN (điều chỉnh tăng lãi suất áp dụng cho dự trữ bắt buộc, tăng cường bán GTCG trên thị trường mở, yêu cầu các TCTD thực hiện mua tín phiếu bắt buộc…) đã khiến nhu cầu vốn của các TCTD trở nên vô cùng khó khăn. Vì vậy, doanh số cho vay, gửi tiền trên TTTT cũng có sự gia tăng đột biến, có thời điểm doanh số gửi tiền VND trên thị trường liên ngân hàng đã lên đến gần 300.000 tỷ VND (gần bằng ½ tổng mức đầu tư tín dụng của toàn nền kinh tế).Tính đến 30/6/2008, tổng doanh số cho vay và gửi tiền
- 89. 80 bằng VND đã tăng lên 198.507,203 triệu đồng, doanh số cho vay và gửi tiền bằng USD là 142.315,96 ngàn USD. Có thể nói đây là thời kỳ giao dịch có doanh số cao nhất tính cho cả giai đoạn 2005-2008, phản ánh tình trạng khó khăn về vốn khả dụng của các NHTM do tác động của cuộc khủng hoảng tài chính thế giới. Cũng trong giai đoạn này, thị trường tồn tại tình trạng phân nhóm theo loại hình NHTM. Các NHTM trong nhóm thường sẵn sàng hỗ trợ nhau khi gặp khó khăn về vốn khả dụng với các điều kiện cho vay đơn giản hơn, kéo theo tình trạng cạnh tranh không lành mạnh giữa các thành viên. Tính đến hết năm 2018, số lượng thành viên đã tăng đáng kể (hơn 60 thành viên so với mức dưới 10 thành viên năm 2000). Phương thức giao dịch của thị trường đã dần được đổi mới, hầu hết các giao dịch đều thực hiện qua mạng, với kỳ hạn khá linh hoạt (qua đêm, 1 tuần, 2 tuần, 1 tháng, 3 tháng, 6 tháng, 12 tháng).Lãi suất giao dịch bình quân trên thị trường liên ngân hàng Việt Nam (VNIBOR) trên cơ sở chào giá hàng ngày của một số ngân hàng cũng đã được xây dựng. Bên cạnh đó, khó khăn về vốn khả dụng của hệ thống ngân hàng về cơ bản đã được khắc phục, doanh số giao dịch trên thị trường cũng dần đi vào ổn định, giúp cung cấp nguồn vốn thanh khoản cho các TCTD, góp phần không nhỏ đảm bảo an toàn hệ thống ngân hàng.Cụ thể: - Cuối năm 2008 đến 2012, CSTT thay đổi với tần suất lớn để ứng phó với diễn biến phức tạp của thị trường18 , cùng với yếu kém trong quản trị tín dụng và nguồn vốn, nhiều TCTD thường xuyên rơi vào tình trạng thiếu hụt thanh khoản. Để bù đắp thiếu hụt thanh khoản, nhiều TCTD vi phạm trần lãi suất huy động vốn trên thị trường 1 của NHNN. Lãi suất trên thị trường liên ngân hàng (thị trường 2) cũng liên tục tăng cao19 . Bằng việc chủ động, linh hoạt trong sử dụng các công cụ CSTT và tăng cường thanh tra giám sát, giữ nghiêm kỷ luật thị thường, tình trạng vi phạm của các TCTD đã không còn; khó khăn về lãi suất, thanh khoản của các TCTD cơ bản được giải quyết. - Lãi suất qua đêm thị trường nội tệ liên ngân hàng giảm từ 12,6% năm 2011 xuống còn 4,9% cuối 2015, duy trì ở mức 3,2% năm 2016 và ở mức 1,73% cuối 18 Đầu năm 2008 áp dụng CSTT thắt chặt do lạm phát cao, cuối năm 2008 chuyển sang nới lỏng để ứng phó với suy thoái kinh tế thế giới, từ 2011 lạm phát cao lại chuyển sang CSTT thắt chặt. 19 Năm 2011, lãi suất cho vay qua đêm của một số ngân hàng có lúc lên tới 30%/năm.
- 90. 81 năm 2017; phản ánh đúng nguyên tắc thị trường, duy trì ở mức thấp so với huy động trên thị trường 1; không còn hiện tượng các TCTD vay nhau với lãi suất cao trên thị trường liên ngân hàng. - Thanh khoản thị trường được cải thiện tốt, tỷ lệ cho vay/huy động thị trường 1 đã giảm từ 102,36% năm 2011, xuống còn khoảng 95% năm 2017. Phần lớn các NHTM có tiền gửi tại NHNN cao hơn dự trữ bắt buộc.Từ năm 2012-2017, tốc độ tăng trưởng huy động vốn từ dân cư và tổ chức kinh tế luôn cao hơn tốc độ tăng trưởng dư nợ tín dụng. Tình trạng tăng trưởng tín dụng cao hơn huy động vốn, các cú sốc về tăng nhanh để rồi giảm nhanh tốc độ huy động vốn và dư nợ tín dụng tác động xấu đến thanh khoản của các TCTD từ năm 2011 đã được khắc phục.Tỷ lệ vốn ngắn hạn cho vay trung, dài hạn giảm từ mức 20% giai đoạn trước khi thực hiện tái cơ cấu năm 2011 xuống khoảng 17%.Các hoạt động trên thị trường bảo đảm ổn định và thông suốt. Hình 3.1. Tốc độ tăng trƣởng tín dụng và huy động vốn trên thị trƣờng 1, 2005-T6/2018 Nguồn: Số liệu Website NHNN và tổng hợp của nghiên cứu sinh (Thị trường 1: Thị trường cho vay, gửi tiền giữa NHTM với các cá nhân, doanh nghiệp, tổ chức kinh tế).
- 91. 82 Hình 3.2. Lãi suất huy động, cho vay VNĐ bình quân 2007-T2/2018 Nguồn: Số liệu Website NHNN và tổng hợp của nghiên cứu sinh Tóm lại, thị trường nội tệ liên ngân hàng là thị trường nòng cốt của TTTT Việt Nam, đóng vai trò quan trọng trong việc hỗ trợ thanh khoản cho các tổ chức trong hệ thống. Mặc dù đã có từng bước phát triển bắt đầu đi vào hoạt động mạnh mẽ hơn từ năm 2005 (thể hiện qua các điểm như doanh số giao dịch có sự tăng lên đáng kể qua các năm; lãi suất trên thị trường phần nào phản ánh được cung - cầu vốn khả dụng và tình hình thanh khoản của các TCTD; phản ánh được những biến động trong điều kiện kinh tế và những thay đổi trong mục tiêu điều hành chính sách của NHNN); tuy nhiên, thị trường vẫn còn những hạn chế nhất định cần khắc phục như: thị trường còn sự phân tách và độc quyền kéo theo những diễn biến không thuận chiều giữa giá cả (lãi suất) với cung cầu vốn20 ; thị trường mang tính mùa vụ cao; chưa có một hợp đồng chuẩn chung áp dụng chocác giao dịch vay/gửi tiền ngân hàng; lãi suất trên thị trường đôi lúc chưa phản ánh đúng cung cầu21 ... b) Sự phát triển của thị trƣờng ngoại tệ liên ngân hàng Thị trường ngoại tệ liên ngân hàng chính thức hình thành và đi vào hoạt động từ năm 1994 thay thế cho 02 Trung tâm Giao dịch ngoại tệ. Thời gian đầu, các hình thức mua, bán trên thị trường ngoại hối (cả liên ngân hàng và giữa NHTM với 20 Tình hình này thể hiện rất rõ nét trong năm 2003 và năm 2006, nguồn vốn ngắn hạn trên thị trường dư thừa nhưng lãi suất ngắn hạn trên thị trường vẫn còn xu hướng tăng (trong khi phải giảm). 21 Giai đoạn 2012-2013, các ngân hàng lớn thừa thanh khoản nhưng không cho vay trên liên ngân hàng mà chỉ đầu tư vào tín phiếu Kho bạc Nhà nước hoặc cho vay lẫn nhau. Trong khi đó, các ngân hàng nhỏ thường rất khó vay lại từ các ngân hàng này hoặc nếu có thì buộc phải có tài sản bảo đảm khi giao dịch (thế chấp bằng các tài sản có tính thanh khoản cao như vàng, ngoại tệ, không nhận thế chấp bằng trái phiếu, kể cả trái phiếu do chính ngân hàng cho vay phát hành).
- 92. 83 khách hàng) còn sơ khai, chủ yếu là hoạt động mua, bán giao ngay (Spot). Các nghiệp vụ giao dịch kỳ hạn (Forward) và hoán đổi ngoại tệ (Swap) ra đời muộn hơn (1998 và 2001) đã góp phần đưa thị trường phát triển ở một mức độ mới, đáp ứng tốt hơn nhu cầu vốn ngắn hạn bằng VND cho các ngân hàng.So với các TTTT khác, nhìn chung, thị trường ngoại tệ liên ngân hàng là thị trường có tổ chức chặt chẽ và hoạt động hiệu quả hơn; đóng vai trò quan trọng đối với việc điều hành tỷ giá của NHNN, góp phần làm cho tỷ giá phản ánh chính xác hơn giá trị thực của VND. NHNN tham gia thị trường với tư cách là người mua, người bán cuối cùng, thực hiện can thiệp khi cần thiết vì mục tiêu CSTT.NHNN cũng đã ban hành hàng loạt các quy định về quản lý ngoại hối. Với các quy định này, hoạt động của thị trường ngoại hối giữa TCTD và khách hàng và thị trường ngoại tệ liên ngân hàng liên hệ chặt chẽ với nhau hơn. Hiện nay, thị trường có 58 thành viên là các TCTD được phép kinh doanh ngoại tệ. Doanh số giao dịch tăng từ mức 254 triệu USD năm 2003 lên tới gần 7 tỷ USD cuối năm 2018. Tuy nhiên, các giao dịch chủ yếu là giao dịch giao ngay (chiếm ¾ tổng khối lượng giao dịch). Giao dịch kỳ hạn chiếm gần ¼; giao dịch hoán đổi đã được sử dụng song không nhiều và chủ yếu để giải quyết nhu cầu bổ sung vốn khả dụng bằng VND cho một số NHTM. Giao dịch chính thức trên thị trường liên ngân hàng chỉ chiếm khoảng 15% còn lại giao dịch thực hiện tại các NHTM chiếm trên 85%. Điều này cho thấy mức độ phát triển chưa cao của thị trường ngoại tệ liên ngân hàng của Việt Nam bởi trên thực tế, ở các quốc gia có TTTT phát triển ở mức độ cao, tỷ trọng các giao dịch kỳ hạn và hoán đổi ngoại tệ thường rất lớn (Mỹ, Singapore…). Về cơ chế tỷ giá, giai đoạn 2005-2007, lạm phát thấp giúp cho tỷ giá VNĐ/USD duy trì ổn định.Giai đoạn 2008-2011, lạm phát cao nên việc ổn định (neo) tỷ giá USD/VNĐ gặp khó khăn. Thị trường diễn biến phức tạp và luôn chịu áp lực tăng tỷ giá USD/VND. Từ năm 2012-2017, tỷ giá đã duy trì ổn định theo tín hiệu thị trường, các đợt điều chỉnh đều nằm trong phạm vi cam kết điều hành tỷ giá hàng năm của NHNN22 . Trong đó, đáng chú ý nhất là việc áp dụng cơ chế tỷ giá 22 Sau đợt điều chỉnh tăng tỷ giá đầu năm 2011, các lần tiếp theo được điều chỉnh với mức tăng thấp và ổn định trong thời gian dài: tăng 1% vào tháng 6/2013; tăng 1% vào các tháng 6/2014, 1/2015, 5/2015 và tháng 8/2015. Các đợt điều chỉnh đều nằm trong phạm vi cam kết điều hành tỷ giá hàng năm của NHNN. Trong tháng 8/2015, trước sự phá giá đồng Nhân dân tệ của Trung Quốc và một số đồng tiền chủ chốt của các nước ASEAN, NHNN đã tăng thêm 1% tỷ giá và nới lỏng biên độ giao dịch từ +/- 1% lên +/-3% để duy trì lợi thế cạnh tranh cho nền kinh tế.
- 93. 84 trung tâm của NHNN trong năm 2016, cụ thể là việc niêm yết tỷ giá trung tâm23 hàng ngày để làm cơ sở tham khảo cho tỷ giá mua bán của các NHTM. Thay vì tỷ giá được điều chỉnh dựa trên sự biến động và áp lực cung cầu của đồng USD trên thị trường; NHNN đã dựa vào 8 đồng tiền của các nước có quan hệ thương mại, vay, trả nợ và đầu tư lớn vào thị trường Việt Nam để làm cơ sở đưa ra mức tỷ giá. Biên độ giao dịch vẫn tiếp tục duy trì ở mức 3%. Việc tỷ giá trung tâm được điều chỉnh linh hoạt mỗi buổi sáng trước giờ giao dịch đã giúp cho sự biến động hàng ngày không quá lớn và cũng không gây sốc cho doanh nghiệp, nhất là những doanh nghiệp có hoạt động kinh doanh sử dụng nhiều ngoại tệ trong giao dịch thanh toán, vay mượn. Ngoài ra, sự điều chỉnh linh hoạt ở đây là có tăng có giảm, đi theo xu hướng thị trường, cũng như xu hướng tăng giảm của các ngoại tệ mạnh trên thế giới, thay vì chỉ theo chiều tăng lên như trước đây. Bên cạnh đó, một trong những yếu tố giúp cho điều hành tỷ giá thành công là việc kiên định trong chính sách giảm đô la hóa thông qua việc giữ trần lãi suất huy động ngoại tệ 0%/năm của NHNN. Hình 3.3. Tỷ giá bình quân liên ngân hàng và dự trữ ngoại hối, 2005-2016 Nguồn: Số liệu Website NHNN và World Bank 23 Tỷ giá trung tâm dựa trên 3 chỉ số chính: (i) Sự biến động của một rổ các đồng tiền của các nước đối tác kinh tế chủ chốt Việt Nam23 ; (ii) Chỉ số phản ánh cung cầu ngoại tệ; (iii) Các cân đối vĩ mô.
- 94. 85 Hình 3.4. Diễn biến tỷ giá, 2011-T4/2018 Nguồn: số liệu Website NHNN và tổng hợp của nghiên cứu sinh Hình 3.5. Một số chỉ tiêu cơ bản về thị trƣờng ngoại hối, 2005-2016 Nguồn: số liệu Website NHNN và tổng hợp của nghiên cứu sinh Tóm lại, thông qua hoạt động của thị trường ngoại tệ liên ngân hàng,NHNN đã chủ động hơn trong việc nắm bắt diễn biến cung cầu ngoại tệ và tham gia thị
- 95. 86 trường với vai trò người mua bán cuối cùng từ đó có những can thiệp thị trường khi cần thiết nhằm thực hiện mục tiêu CSTT trong từng thời kỳ. Tuy nhiên, so với các thị trường của các nước phát triển, thị trường cần phát triển theo hướng ưu tiên các giao dịch kỳ hạn và hoán đổi ngoại tệ để kết nối tốt hơn cung cầu ngoại tệ cho các ngân hàng, đồng thời đáp ứng nhu cầu về ngoại tệ cho hoạt động xuất nhập khẩu ngày càng tăng nhanh của nền kinh tế. 3.2.2.2. Sự phát triển của thị trường tiền tệ mở rộng a) Thị trƣờng giấy tờ có giá ngắn hạn (1) Nghiệp vụ thị trƣờng mở Kể từ khi bắt đầu chính thức đi vào hoạt động (từ năm 2000) đến nay, nghiệp vụ thị trường mở (OMO) đã có sự tham gia của khá nhiều thành viên thuộc các loại hình TCTD khác nhau, bao gồm cả NHTM nhà nước, NHTM cổ phần, ngân hàng liên doanh, chi nhánh ngân hàng nước ngoài, 1 công ty tài chính và QTDND Trung ương. Tuy nhiên, số thành viên thực sự tham gia giao dịch và số thành viên tham gia mỗi phiên giao dịch còn khiêm tốn. Doanh số giao dịch trên thị trường cũng ngày càng tăng, số phiên giao dịch tăng từ 10 ngày/lần lên 1 tuần/lần rồi 2 lần/tuần và thanh toán ngay trong ngày.Hàng hoá giao dịch là các GTCG ngắn hạn phát hành bằng VND đã được đăng ký với NHNN như tín phiếu kho bạc, tín phiếu NHNN, và một số GTCG ngắn hạn khác do Thống đốc NHNN quy định; trong đó, tín phiếu kho bạc và tín phiếu NHNN24 (chủ yếu là tín phiếu Kho bạc Nhà nước) là các hàng hóa phổ biến. Phương thức giao dịch được thực hiện là mua, bán hẳn hoặc giao dịch có kỳ hạn (bán và cam kết mua lại) và chỉ áp dụng một phương thức cho trong một phiên giao dịch.Theo đó, phần lớn các giao dịch là giao dịch mua/bán lại chứ không phải giao dịch muc lại (repo). Trong khi ở các nước có thị trường tài chính phát triển, giao dịch repo luôn giữ vai trò là công cụ phổ biến và linh hoạt nhất với khối lượng giao dịch chiếm tỷ trọng lớn. Giao dịch repo cũng được thừa nhận là một công cụ hữu ích trên TTTT các nước này vì nó giúp điều chỉnh trôi chảy vốn khả dụng giữa các thành viên. NHTW các nước đặc biệt quan tâm tới việc tách bạch thông tin về khối lượng, quy mô, kỳ hạn của các giao dịch repo để giám sát sự phát triển của thị 24 Tín phiếu NHNN là GTCG ngắn hạn, được tự do mua bán, chuyển nhượng, cầm cố giữa các TCTD, cầm cố để vay vốn hoặc chiết khấu tại NHNN.
- 96. 87 trường vì các thông tin này giúp ngăn chặn việc thổi phồng mức vốn khả dụng của các TCTD cũng như việc thổi phồng giá hoặc đưa các chứng khoán thiếu tin cậy ra khỏi bảng cân đối tài sản. Vai trò của OMO qua từng giai đoạn cũng khác nhau; cụ thể: - Giai đoạn 2006 -2007,OMO phối hợp đồng bộ với các công cụ khác thực hiện vai trò là kênh hút tiền về để trung hòa lượng tiền NHNN đã đưa ra mua ngoại tệ tăng dự trữ ngoại hối Nhà nước, góp phần kiểm soát lạm phát.NHNN đã linh hoạt điều chỉnh các chiều mua, bán trong giao dịch OMO để phù hợp với diễn biến vốn khả dụng của hệ thống TCTD. - Giai đoạn 2008-2009,OMO phối hợp chặt chẽ với các công cụ CSTT khác trong việc kiểm soát tiền tệ chặt chẽ nhằm thực hiện mục tiêu kiểm soát lạm phát trong điều kiện tăng trưởng tín dụng và tổng phương tiện thanh toán ở mức cao, khủng hoảng kinh tế - tài chính thế giới và kinh tế trong nước có dấu hiệu suy giảm. - Giai đoạn năm 2010-2011,OMO là kênh hỗ trợ vốn thanh khoản VND cho các TCTD, góp phần ổn định TTTT, ổn định mặt bằng lãi suất do các TCTD gặp khó khăn về thanh khoản bằng VND sau một thời gian các TCTD tăng cường tăng trưởng tín dụng ở mức cao. - Giai đoạn năm 2012-2018,OMO linh hoạt thực hiện chào mua/chào bán GTCG hàng ngày, đã trở thành công cụ có vai trò chủ yếu trong việc điều tiết vốn khả dụng của các TCTD nhằm ổn định TTTT, kiểm soát lạm phát và ổn định tỷ giá. Hình 3.6. Khối lƣợng giao dịch mua bán trên thị trƣờng mở và lãi suất tín phiếu, 2011-2017 Nguồn: Số liệu website NHNN và tổng hợp của nghiên cứu sinh
- 97. 88 Hình 3.7. Doanh số giao dịch trên thị trƣờng mở 2000-2017 Nguồn: Số liệu Website NHNN (2) Thị trƣờng đấu thầu tín phiếu Kho bạc Thị trường tín phiếu Kho bạc nhà nước là kênh huy động vốn với chi phí thấp cho ngân sách nhà nước bắt đầu đi vào hoạt động từ năm 1995. Đặc biệt, từ tháng 7/2000 thị trường tín phiếu Kho bạc, cùng với tín phiếu NHNN, đã trở thành nguồn cung cấp hàng hoá chủ yếu cho nghiệp vụ thị trường mở.NHNN tham gia thị trường với tư cách đại lý phát hành cho Kho bạc Nhà nước trong việc tổ chức đấu thầu tín phiếu Kho bạc Nhà nước. Đối tượng tham gia thị trường này là các ngân hàng hoạt động tại Việt Nam bao gồm: (i) Các NHTM, Ngân hàng phát triển, ngân hàng đầu tư, ngân hàng chính sách, ngân hàng hợp tác, ngân hàng liên doanh, chi nhánh ngân hàng nước ngoài và các loại hình ngân hàng khác hoạt động theo Luật Các TCTD; và: (ii) Các công ty tài chính, công ty bảo hiểm, quỹ bảo hiểm, quỹ đầu tư hoạt động tại Việt Nam. Các thành viên tham gia này phải đáp ứng các điều kiện quy định và phải được NHNN xem xét, công nhận thành viên. Mặc dù có nhiều thành viên trên thị trường, số lượng thành viên thực sự tham gia đấu thầu và thắng thầu thường rất ít. Mỗi phiên giao dịch chỉ có từ 1 đến 5 thành viên, chủ yếu là những thành viên có vốn lớn như các NHTM nhà nước, tham gia. Các NHTM cổ phần, các tổ chức tài chính có vốn nhỏ và lãi suất huy động cao thường khó có khả năng tiếp cận với loại đầu tư này và do vậy, hạn chế khả năng quản lý dòng tiền và việc đảm bảo tính thanh khoản của các định chế này.
- 98. 89 Ngoài ra, kỳ hạn của tín phiếu Kho bạc chưa thực sự đa dạng và đa số có kỳ hạn gần 1 năm. Điều này làm hạn chế khả năng mua vào của các NHTM do tín phiếu Kho bạc được các NHTM coi là một loại chứng khoán ngắn hạn đầu tư để đảm bảo tính khả dụng mà vẫn tối đa được hiệu quả sử dụng vốn.Theo đó, kỳ hạn gần 1 năm với các NHTM là quá dài, đặc biệt trong điều kiện thị trường thứ cấp cho tín phiếu Kho bạc lại chưa phát triển. (3) Thị trƣờng mua bán các giấy tờ có giá ngắn hạn khác Bên cạnh thị trường tín phiếu Kho bạc, còn có thị trường mua bán lại các GTCG ngắn hạn khác, cụ thể là mua bán GTCG giữa các định chế tài chính với nhau và giữa các định chế tài chính với khách hàng. Tuy nhiên, hàng hóa trên thị trường còn ít, kém đa dạng. Thương phiếu chưa được sử dụng do cho đến nay khung pháp lý về công cụ này chưa được hoàn tất. Một số ngân hàng có phát hành kỳ phiếu để huy động tiết kiệm ngắn hạn, nhưng chủ yếu là kỳ phiếu ghi danh nên không trao đổi được. Tín phiếu Kho bạc Nhà nước và tín phiếu NHNN được các NHTM sử dụng để giao dịch với NHNN chứ không được trao đổi giữa các TCTD. Tóm lại, thị trường GTCG ở Việt Nam chưa thực sự phát triển. Hàng hóa giao dịch còn kém đa dạng, chủ yếu vẫn là thị trường đấu thầu tín phiếu, trái phiếu Kho bạc. Kỳ hạn giao dịch của tín phiếu Kho bạc chưa thực sự hấp dẫn các NHTM đầu tư do thiếu tính đa dạng và đa số có kỳ hạn gần 1 năm. Phương thức giao dịch repo - công cụ hữu ích trên TTTT của các nước phát triển còn hạn chế. Ngoài ra, thị trường có những điều kiện nhất định để trở thành thanh viên (do NHNN trực tiếp xem xét) nên số thành viên thực sự tham gia giao dịch và số thành viên tham gia mỗi phiên giao dịch còn khiêm tốn, làm hạn chế sự phát triển của thị trường. b) Thị trƣờng tín dụng ngắn hạn Thị trường tín dụng ngắn hạn đã có những bước tiến đáng kể, quy mô giao dịch (huy động vốn và cho vay) ngày càng tăng qua các năm, tác động tích cực tới phát triển kinh tế - xã hội ở Việt Nam. Xét về mặt quy mô tài sản, khu vực ngân hàng (hệ thống các tổ chức tín dụng – TCTD) vẫn đang giữ vị trí trụ cột trong hệ thống tài chính khi chiếm tới 96,2% tổng tài sản trong hệ thống tài chính; trong khi thị trường chứng khoán và bảo hiểm chỉ chiếm dưới 4% (bảo hiểm là 2,8% và công ty chứng khoán và quản lý quỹ là
- 99. 90 1%25 ).Đến cuối năm 2017, tổng tài sản có của các TCTD tương đương khoảng 184% GDP, lớn gấp hơn 12 lần so với tổng tài sản có của các tổ chức tài chính không phải TCTD26 . Tín dụng ngân hàng vẫn tiếp tục là nguồn cung vốn chủ yếu của nền kinh tế. Tính đến tháng 6/2018, tổng dư nợ của hệ thống TCTD đối với nền kinh tế đạt hơn 7,7 triệu tỷ đồng. Độ sâu hệ thống tài chính Việt Nam đã liên tục tăng lên, tuy nhiên, trong cơ cấu vốn cung cấp từ tín dụng ngân hàng và thị trường chứng khoán thì tín dụng ngân hàng vẫn chiếm vị trí đa số. Mặc dù tỷ lệ này có xu hướng giảm dần cùng với quá trình phát triển hướng đến sự cân đối hơn trong cơ cấu của hệ thống tài chính, nhưng đến tháng 6/2018, vốn tín dụng ngân hàng vẫn chiếm đến 75% vốn của hệ thống tài chính cung ứng cho nền kinh tế (tương đương khoảng 135% GDP), giá trị vốn hóa từ thị trường chứng khoán chiếm khoảng 25% (tương đương khoảng 34%GDP). Nếu so với giai đoạn 2006-2010, tốc độ tăng trưởng tín dụng trong giai đoạn 2011-2016, đã giảm so với giai đoạn trước, tuy nhiên, đã có sự phù hợp giữa tốc độ tăng trưởng tín dụng với tốc độ tăng trưởng kinh tế. Tín dụng tăng chậm lại như vậy vì hai lý do chính: Thứ nhất, việc giảm tốc độ tăng trưởng tín dụng từ hệ thống TCTD là cần thiết và cũng là hiện tượng có tính quy luật trong giai đoạn tái cơ cấu ở hầu hết các hệ thống ngân hàng trên thế giới; Thứ hai, cũng là nguyên nhân chủ yếu dẫn đến tăng trưởng tín dụng chậm lại là do kinh tế trì trệ, sức cầu của nền kinh tế yếu. Từ năm 2013, cùng với những nỗ lực của ngành ngân hàng và xu hướng khôi phục của nền kinh tế, tốc độ tăng trưởng tín dụng đã dần tăng lên từ 8,85% năm 2011 lên 12,52% năm 2013, 14,16% năm 2014, 30,2% năm 2015; 17,9% năm 2016 và 19,26% năm 2017. 25 Nguồn: Báo cáo tổng quan hệ thống tài chính của Ủy ban Giám sát tài chính Quốc gia (2016). 26 Nguồn: Website NHNN
- 100. 91 Hình 3.8: Diễn biến huy động – dƣ nợ và vốn điều lệ toàn hệ thống, 2008-6/2018 Nguồn: Số liệu Website NHNN và tổng hợp của nghiên cứu sinh Tuy nhiên, kể từ năm 2012 có thể thấy, khoảng cách giữa tốc độ tăng trưởng tín dụng với tốc độ tăng trưởng kinh tế đã dần được thu hẹp từ mức 5 đến 7 lần trong giai đoạn 2007-2009 (cũng là giai đoạn có tỷ lệ lạm phát cao) xuống chỉ còn 1,7 đến 2,3 lần - ở tỷ lệ hợp lý cho các nước đang phát triển. Nếu như năm 2008, 2009 tốc độ tăng trưởng tín dụng lần lượt là 23% và 38%, tốc độ tăng trưởng GDP chỉ đạt 6,31% và 5,32% thì từ năm 2012 - 2016 mặc dù tốc độ tăng trưởng tín dụng chỉ đạt mức bằng một nửa so với trước thì tốc độ tăng trưởng GDP vẫn có xu hướng tăng dần từ 5,03% năm 2012 lên 6,21% năm 2016. Tăng trưởng tín dụng gắn liền với tăng cường huy động vốn, tạo nền tảng vững chắc hơn cho việc đảm bảo an toàn thanh khoản của toàn hệ thống. Huy động vốn liên tục tăng và chủ yếu đến từ nguồn tiền tiết kiệm của dân cư, tạo nguồn vốn an toàn hơn cho hoạt động tín dụng. Vốn huy động thị trường 1 của toàn hệ thống TCTD năm sau luôn có tốc độ tăng cao hơn năm trước với tốc độ tăng từ năm 2011 đến 2016 lần lượt như sau: 12,39%, 17,87%, 19,78%, 17,62%, 23,11% và 17,02%. Tỷ lệ tín dụng/huy động vốn có xu hướng giảm dần qua các năm từ mức 103,1% năm 2011 xuống 95,02% năm 2016, giúp cho tình hình thanh khoản của hệ thống ngân hàng tiếp tục được ổn định và củng cố, phát triển hoạt động cung ứng tín dụng theo hướng bền vững.
- 101. 92 Hình 3.9. Diễn biến tốc độ tăng trƣởng huy động, dƣ nợ, tỷ lệ dƣ nợ/Huy động TT1 và tỷ lệ tín dụng/GDP, 2006-6/2018 Nguồn: Số liệu Website NHNN và tổng hợp của nghiên cứu sinh Tóm lại, thị trường tín dụng ngắn hạn của Việt Nam có quy mô khá lớn thể hiện qua tỷ lệ tín dụng/GDP (liên tục cao trên 100% trong vòng 5 năm trở lại đây), cho thấy Việt Nam phụ thuộc rất lớn vào tín dụng ngân hàng rất cao. Điều này tiềm ẩn không ít rủi ro nhất là trong điều kiện sức khỏe và độ an toàn của các TCTD trong hệ thống chưa cao. 3.2.3. Về sự phát triển và tính đa dạng của các công cụ, hàng hóa trên thị trường Cùng với hình thức vay, mượn truyền thống với hình thức giao dịch giao ngay đã có thêm nhiều hình thức giao dịch khác trên TTTT Việt Nam như: các giao dịch mua bán có kỳ hạn; hợp đồng mua lại (Repo) và nhiều nghiệp vụ phái sinh khác (như hoán đổi ngoại tệ, lãi suất, giao dịch kỳ hạn, giao dịch quyền chọn...). Như vậy, các nghiệp vụ cơ bản của TTTT trên thế giới cũng đã được áp dụng ở Việt Nam. Tuy nhiên, hình thức giao dịch giao ngay chiếm phần lớn tỷ trong giao dịch trên TTTT (hơn ¾ tổng khối lượng giao dịch). Các giao dịch phải sinh khác chưa thực sự phổ biến, chỉ chiếm gần ¼ khối lượng giao dịch.
- 102. 93 Cụ thể tình hình phát triển của từng hàng hóa đã và đang giao dịch trên TTTT Việt Nam như sau: (1) Về hợp đồng mua lại (Repo): Hiện nay, nhu cầu giao dịch trên thị trường là rất lớn nhưng cơ sở hạ tầng của Việt Nam còn chưa đáp ứng kịp(chưa xây dựng được thông lệ thị trường, chưa thống nhất được hợp đồng GMRA chuẩn, chưa có hệ thống ngân hàng lưu ký, ngân hàng giám sát chuyên nghiệp,…). Đối tượng tham gia thị trường còn hạn chế, chỉ dừng lại ở các TCTD; đồng thời hàng hóa giao dịch cũng chỉ là trái phiếu Chính phủ. (2) Về chứng chỉ tiền gửi (CDs): Cả sản phẩm lẫn đối tượng tham gia thị trường vẫn còn ở mức độ sơ khai do sản phẩm có tính thanh khoản thấp, kém hấp dẫn (hiện mới chỉ có các công ty chứng khoán, NHTM, tổ chức tài chính, doanh nghiệp tham gia thị trường). Mặt khác, thông lệ thị trường gần như chưa được hình thành. (3) Về các sản phẩm phái sinh: Nhu cầu giao dịch thị trường đối với các giao dịch hợp đồng tương lai, giao dịch quyền chọn, giao dịch hoán đổi ngày càng lớn. Tuy nhiên, tương tự như giao dịch hợp đồng mua lại Repo, cơ sở hạ tầng vẫn còn hạn chế, chưa đáp ứng kịp với sự phát triển của thị trường (chưa xây dựng thông lệ thị trường, chưa có công ty xếp hạng tín nhiệm, Bộ Tài chính chưa có hướng dẫn hạch toán đối với doanh nghiệp, chưa thống nhất áp dụng được hợp đồng phái sinh ISDA chuẩn…). Mặt khác, hành lang pháp lý cho hoạt động của các giao dịch cũng như này cũng một số sản phẩm phái sinh khác chưa hoàn thiện. Hiện mới ban hành các văn bản pháp lý về giao dịch quyền chọn lãi suất và mua bán ngoại tệ27 , chưa có các quy phạm pháp quy đối với các sản phẩm quyền chọn khác. Do đó, cần hoàn thiện khuôn khổ pháp lý về các sản phẩm phái sinh nhằm tạo điều kiện cho TCTD đa dạng và phát triển các sản phẩm dịch vụ tài chính cho khách hàng. 27 Thông tư 01/2015/TT-NHNN ngày 06/01/2015 quy định hoạt động kinh doanh, cung ứng sản phẩm phái sinh lãi suất của NHTM, chi nhánh ngân hàng nước ngoài; Thông tư 15/2015/TT-NHNN ngày 02/10/2015 hướng dẫn giao dịch ngoại tệ trên thị trường ngoại tệ của các TCTD được phép hoạt động ngoại hối.
- 103. 94 (4) Về cửa sổ chiết khấu/tái chiết khấu/OMO: Cơ sở pháp lý cho công cụ này khá đầy đủ; đồng thời, cơ sở hạ tầng thanh toán và công nghệ thông tin đã được xây dựng và hình thành hỗ trợ tốt cho giao dịch, thu thập thông tin để phục vụ cho việc ra quyết định điều hành về CSTT. (5) Về thị trƣờng GTCG: so với các quốc gia có TTTT phát triển, thị trường GTCG ở Việt Nam vẫn còn nhiều hạn chế. Đối với các giao dịch mua bán trái phiếu/tín phiếu Chính phủ, mặc dù hành lang pháp lý cho hoạt động của thị trường đãđược tạo lập khá đầy đủ; đồng thời, hạ tầng cơ sở, hạ tầng thanh toán và công nghệ thông tin cũng đã được tạo lập hỗ trợ tốt cho giao dịch; tuy nhiên, đối tượng tham gia thị trường còn hạn chế và bị chi phối bởi các TCTD (TCTD nắm trên 50% lượng trái phiếu Chính phủ phát hành). Ngoài ra, Việt Nam cũng thiếu hệ thống quy định, điều kiện để xét duyệt và phê chuẩn danh sách các nhà tự doanh (primary dealers) trên thị trường28 ; sự liên thông về thông tin và cơ chế phối hợp điều hành chính sách giữa NHNN và Bộ Tài chính trong điều hành thị trường vẫn cần tiếp tục cập nhật, nâng cấp. Thị trường giao dịch trái phiếu chính quyền địa phương còn sơ khai và tính thanh khoản thấp; hầu hết các giao dịch nếu có được thực hiện giữa các TCTD hoặc các công ty bảo hiểm, chưa có sự tham gia mở rộng của các thành viên khác trên thị trường. Hàng hóa trên thị trường giao dịch trái phiếu doanh nghiệp/Trái phiếu doanh nghiệp được Chính phủ bảo lãnh còn nghèo nàn và tính thanh khoản thấp. Theo đó, hàng hóa có khả giao dịch nhiều trên thị trường là trái phiếu VAMC (tuy nhiên cần nhiều quy định pháp quy ban hành trong thời gian tới). Hệ thống văn bản quy phạm pháp quy còn chưa đầy đủ, đồng bộ29 . Đặc biệt, việc thiếu hệ thống thông tin về 28 Primary dealers là các tổ chức tự doanh trái phiếu Chính phủ, trực tiếp mua trái phiếu từ Chính phủ qua các thị trường được tổ chức. Các nước sử dụng hệ thống này bao gồm Bỉ, Canada, Trung Quốc, Pháp, Hồng Kông, Ấn Độ, Italy, Nhật Bản, Singapore, Tây Ban Nha, Anh và Mỹ. 29 Nghị định 90/2011/NĐ-CP ngày 14/10/2011 về phát hành trái phiếu doanh nghiệp và Thông tư 22/2016/TT-NHNN ngày 30/06/2016 quy định việc TCTD, chi nhánh ngân hàng nước ngoài mua trái phiếu doanh nghiệp.
- 104. 95 phát hành và giao dịch trái phiếu doanh nghiệp vàcông ty xếp hạng tín nhiệm doanh nghiệp cản trở rất lớn cho sự phát triển của hàng hóa, công cụ này. Nhu cầu thị trường đối với các giao dịch thương phiếu (CPs) cũng khá lớn, tuy nhiên các văn bản quy phạm pháp quy còn tiếp tục cần được bổ sung, hoàn thiện. Hạ tầng cơ sở cho các giao dịch này cũng chưa đáp ứng kịp (chưa xây dựng được thông lệ thị trường, chưa có công ty xếp hạng tín nhiệm doanh nghiệp,…). Các sản phẩm khác như chấp phiếu ngân hàng (BAs), Chứng chỉ quỹ trên TTTT vẫn còn là lĩnh vực còn mới tại Việt Nam,giao dịch không lớn như quy mô tiềm năng (so với kim ngạch xuất khẩu). Theo đó, các văn bản quy phạm pháp quy cần tiếp tục được bổ sung, hoàn thiện; đặc biệt cần nhanh chóng xây dựng thông lệ thị trường và hình thành công ty xếp hạng doanh nghiệp tạo điều kiện cho thị trường phát triển. Tóm lại, có thể thấy, các công cụ, hàng hóa giao dịch trên TTTT Việt Nam cho đến nay đã khá phong phú, tuy nhiên, một số hàng hóa và công cụ mặc dù đã xuất hiện nhưng chưa phổ biến, phần nào làm hạn chế tính đa dạng của TTTT Việt Nam. Hiện tại công cụ tài chính được giao dịch trên thị trường chủ yếu là tín phiếu Kho bạc có kỳ hạn 364 ngày. Điều này cho thấy hàng hóa trên TTTT Việt Nam phụ thuộc chủ yếu vào nhu cầu vốn bù đắp bội chi ngân sách nhà nước. Hơn nữa, mặc dù đã có Luật các công cụ chuyển nhượng nhưng những GTCG như chứng chỉ tiền gửi, kỳ phiếu chưa trở thành công cụ giao dịch trên thị trường vì nhiều lý do như đã phân tích ở trên, trong đó có nguyên nhân khó xác định được chất lượng và độ rủi ro ở các GTCG do các doanh nghiệp phát hành do thiếu những tổ chức định mức tín nhiệm đáng tin cậy. Mặt khác, các GTCG loại này không được phát hành theo chuẩn mực quốc tế khiến cho giao dịch trên thị trường không được chuẩn hóa mất nhiều thời gian và chi phí để tính toán lợi tức hay chiết khấu. Các hợp đồng mua lại Repo (mua bán GTCG có kỳ hạn) được coi là có vị trí quan trọng trong thị trường cho vay có bảo đảm. Tuy nhiên, thị trường mua lại ở Việt Nam chưa phát triển trong khi trên thế giới thị trường này hoạt động rất sôi động và có xu thế chiếm tỷ trọng rất lớn. Nguyên nhân xuất phát từ việc chưa có một mẫu hợp đồng chuẩn thống nhất áp dụng cho các giao dịch loại này, khiến cho thị trường thứ cấp của các
- 105. 96 loại GTCG không có điều kiện phát triển. Hợp đồng mua lại Repo mà các ngân hàng đang áp dụng hiện nay là do các ngân hàng tự xây dựng theo cách tự thỏa thuận với nhau và có tham khảo một số nội dung trong hợp đồng mẫu của Hiệp hội ngân hàng chứ không sử dụng hoàn toàn mẫu hợp đồng này do có quá nhiều điểm phức tạp, không phù hợp với điều kiện thực tế của Việt Nam. 3.2.4. Về tính đa dạng và năng lực của các thành viên tham gia thị trường 3.2.4.1. Số lượng thành viên tham gia thị trường ngày càng nhiều, đa dạng về loại hình Số lượng thành viên tham gia thị trường tăng lên qua các năm, đặc biệt là ở thị trường liên ngân hàng và thị trường mở với sự tham gia của hầu hết các loại hình TCTD từ NHTM Nhà nước, các NHTM cổ phần và ngân hàng nước ngoài đến các công ty tài chính, bảo hiểm. Hiện chỉ có thị trường mua bán trái phiếu/tín phiếu Chính phủ là hạn chế đối tượng tham gia thị trường (phải đáp ứng các điều kiện cụ thể do NHNN xem xét, quyết định). Thị trường này cũng bị các TCTD chi phối bởi (TCTD nắmtrên 50% lượng trái phiếu Chính phủ phát hành). Tính đến nay, TTTT Việt Nam đã có hơn 110 TCTD được phép tham gia bao gồm các NHTM Việt Nam, chi nhánh ngân hàng nước ngoài, công ty tài chính, công ty cho thuê tài chính, ngân hàng chính sách, ngân hàng hợp tác xã, quỹ tín dụng nhân dân, tổ chức tài chính vi mô (tuy nhiên, hiện nay chưa có sự tham gia của loại hình tổ chức này); trong đó các NHTM là thành viên hoạt động chủ yếu, chiếm trên 85% doanh số giao dịch của thị trường. 3.2.4.2. Năng lực của các tổ chức trung gian tài chính tham gia thị trường ngày càng tăng, hỗ trợ cho sự phát triển của thị trường tiền tệ Năng lực của các thành viên cũng được củng cố thông qua quá trình cơ cấu lại giai đoạn 2011-2015 và 2016-2020. Số lượng các TCTD có quy mô nhỏ, hoạt động yếu kém giảm dần từ cuối năm 2011. Tính đến 31/12/2015, số lượng các TCTD, chi nhánh ngân hàng nước ngoài đã giảm 20 tổ chức so với năm 2011 thông qua các hình thức sáp nhập, hợp nhất, mua lại, chấm dứt hoạt động30 .Số lượng NHTM cổ phần tư nhân có xu hướng tăng lên trong giai đoạn 2006-2010 nhưng đã giảm dần trong giai đoạn 2011-2016, từng bước có sự lựa chọn, loại bỏ các NHTM yếu kém. Tái cơ cấu các ngân hàng đã được thực thi một cách cẩn trọng, gắn liền với các quy định tạm dừng hoặc kiểm 30 Theo Báo cáo tổng kết Đề án 254 của NHNN ngày 31/12/2016
- 106. 97 soát chặt chẽ việc mở rộng mạng lưới. Đã có 7 NHTM cổ phần thực hiện việc sáp nhập vào các NHTM cổ phần khác, 3 NHTM cổ phần được NHNN mua lại với giá 0 đồng, và không có thêm NHTM mới nào được thành lập trong giai đoạn này. Việc mở rộng mạng lưới, chi nhánh các ngân hàng cũng bị giới hạn theo Thông tư số 21/2013/TT-NHNN ngày 9/9/2013. Trong giai đoạn 2011-2015, số lượng các TCTD, chi nhánh ngân hàng nước ngoài đã giảm 20 tổ chức31 . Năng lực tài chính của hệ thống các TCTD đã được cải thiện rõ rệt với sự tăng trưởng liên tục cả về vốn và tài sản. Tuy nhiên, tốc độ tăng trưởng cả về vốn và tài sản của các TCTD giai đoạn này so với giai đoạn trước đã có xu hướng chậm lại, tốc độ tăng vốn bình quân chỉ đạt dưới 10%/năm, và tốc độ tăng trưởng tài sản đạt bình quân 11,2% ở nhóm NHTM Nhà nước và 8,64% ở nhóm NHTM cổ phần. Tốc độ tăng trưởng giảm trong giai đoạn này một mặt do tác động của bối cảnh kinh tế suy giảm dẫn đến các TCTD gặp khó khăn trong hoạt động, mặt khác phản ánh đúng xu hướng tái cấu trúc tập trung vào xử lý các TCTD yếu kém và nâng cao chất lượng vốn và tài sản của các ngân hàng. Tình hình thanh khoản của hệ thống được ổn định và củng cố. Các chỉ số phản ánh khả năng chi trả của các TCTD đều được cải thiện, cụ thể từ 2011-2016: tỷ lệ an toàn vốn lần lượt trong các năm là: 12,9%, 13,75%, 13,25%, 12,75%, 13% và 12,84%, luôn đạt cao hơn mức quy định là không dưới 9%. Tỷ lệ tín dụng/huy động vốn thị trường 1 (là thị trường cho vay, gửi tiền giữa NHTM với các cá nhân, doanh nghiệp, tổ chức kinh tế) giảm dần từ 102,36% năm 2011 xuống còn 95,02% năm 2016; hầu hết các TCTD đều đáp ứng đầy đủ yêu cầu về khả năng chi trả theo quy định. Chất lượng tài sản của các TCTD đã từng bước được lành mạnh hóa thông qua việc quyết liệt xử lý nợ xấu. Nhiều biện pháp đã được sử dụng như yêu cầu TCTD tăng cường trích lập dự phòng rủi ro và xử lý nợ xấu thông qua sử dụng trích lập dự phòng rủi ro, chuyển nợ thành vốn góp, đôn đốc thu hồi nợ, xử lý tài sản đảm bảo; thành lập Công ty quản lý tài sản của các TCTD Việt Nam (VAMC) và tiến hành mua lại nợ xấu bằng trái phiếu đặc biệt. Đồng thời, hệ thống ngân hàng cũng quyết tâm thực hiện có lộ trình chuẩn mực mới, chặt chẽ hơn về phân loại tài sản, trích lập và sử dụng dự phòng rủi ro (theo Thông tư số 02/2013/TT-NHNN và Thông tư số 09/2014/TT-NHNN); thanh tra, kiểm toán độc lập về chất lượng tín 31 Theo Báo cáo tổng kết Đề án 254 của NHNN ngày 31/12/2016
- 107. 98 dụng đối với các NHTM theo chuẩn mực phân loại nợ mới để đánh giá chính xác hơn nợ xấu và có giải pháp xử lý phù hợp. Nhờ đó, nợ xấu đã được kiềm chế và xử lý một khối lượng đáng kể, đồng thời cũng được nhận diện chính xác và kiểm soát tốt hơn.Đến cuối tháng 12/2015, hệ thống TCTD đã xử lý được số nợ xấu lớn hơn số nợ xấu của các TCTD ước tính tại thời điểm cuối tháng 9/2012 và chất lượng tín dụng được cải thiện32 . Nhờ đó, tỷ lệ nợ xấu năm 2015 chỉ còn khoảng 2,55% và 2016 còn 2,46% (tỷ lệ nợ xấu ước tính tháng 9/2012 là 17,2%). Cải cách về tổ chức và hoạt động, nâng cao năng lực quản trị điều hành, quản trị rủi ro tại các TCTD là một yêu cầu xuyên suốt trong toàn giai đoạn 2006-2015. Do đó, việc nâng cao năng lực quản trị điều hành, đặc biệt là cải thiện chất lượng quản trị rủi ro đã được chú trọng ở hầu hết các NHTM và đạt được những bước tiến rõ rệt. Mô hình tổ chức và quản lý của các NHTM đang được chuyển đổi từ cấu trúc theo chức năng (tín dụng, ngoại hối,..) sang mô hình cấu trúc theo nhóm khách hàng, loại dịch vụ (khối bán buôn – khách hàng doanh nghiệp, khối bán lẻ - khách hàng cá nhân). Cấu trúc theo chiều ngang (bố trí quản lý theo hội sở - chi nhánh) như trước đây cũng dần được chuyển dịch theo mô hình khối theo chiều dọc, theo đó đã có sự xuyên suốt theo từng khối chức năng từ hội sở về chi nhánh, đáp ứng được yêu cầu về quản lý tập trung, đồng thời, giữa các khối chức năng cũng có sự liên kết chặt chẽ. Hầu hết các TCTD đã bước đầu áp dụng các mô hình quản lý theo thông lệ quốc tế với sự hình thành của các bộ phận như Quản lý rủi ro, Quản lý tín dụng, Quản lý tài sản nợ và phù hợp hơn với bối cảnh đầy biến động của thị trường tài chính trong và ngoài nước. Cơ cấu tổ chức của bộ máy hội đồng quản trị, bộ máy điều hành, các phòng ban đã được tổ chức, sắp xếp lại, bảo đảm xác định rõ trách nhiệm, quyền hạn các bộ phận, các cấp. Hoạt động quản trị, điều hành của các TCTD đã mang tính chuyên nghiệp hơn, tiếp cận với kiến thức quản trị ngân hàng tiên tiến. Giai đoạn 2016-2017, ngành Ngân hàng tiếp tục quá trình tái cơ cấu song hành với quá trình tái cơ cấu nền kinh tế và thị trường tài chính; trong đó trọng tâm là việc triển khai Đề án cơ cấu lại hệ thống các TCTD gắn với xử lý nợ xấu giai đoạn 2016-2020 (được phê duyệt theo Quyết định số 1058/QĐ-TTg ngày 19/7/2017 của Thủ tướng Chính phủ). 32 Lũy kế từ năm 2012 đến tháng 12/2015, nợ xấu xử lý được đạt khoảng 493,1nghìn tỷ đồng, tương đương trên106% tổng số nợ xấu ước tính tại thời điểm tháng 9/2012.
- 108. 99 Tính đến cuối năm 2017 theo số liệu của NHNN, hệ thống TCTD Việt Nam có 4 NHTM 100% vốn nhà nước, 2 ngân hàng chính sách, 3 NHTM cổ phần do nhà nước nắm cổ phần chi phối, 28 NHTM cổ phần, 28 TCTD phi ngân hàng, 01 ngân hàng hợp tác xã, 8 Ngân hàng 100% vốn nước ngoài, 2 Ngân hàng liên doanh, 51 chi nhánh ngân hàng nước ngoài, 1.166 QTDND, 04 tổ chức tài chính vi mô33 . Tổng tài sản của cả hệ thống tính đến hết năm 2017 đã đạt 8.503,6 nghìn tỷ đồng, vốn điều lệ đạt 488,4 nghìn tỷ đồng. Các NHTM do nhà nước nắm cổ phần chi phối hiện vẫn là các ngân hàng có quy mô vốn lớn nhất trong toàn hệ thống. Trong nhóm các NHTM cổ phần có 4 NHTM cổ phần có quy mô vốn trên 10.000 tỷ đồng đến dưới 15.000 tỷ đồng, 11 ngân hàng có vốn trên 5000 tỷ đồng đến dưới 10.000 tỷ đồng, và 16 ngân hàng có quy mô vốn từ 3000 đến 5000 tỷ đồng. Tổng tài sản của các NHTM tăng gấp khoảng 3 lần so với năm 2006, và đến tháng 12/2017 đạt 8.504 nghìn tỷ đồng. Tóm lại, trong 10 năm trở lại đây (qua 02 giai đoạn tái cơ cấu), hệ thống NHTM Việt Nam đã có những bước phát triển nhanh cả về quy mô, cơ cấu sở hữu, loại hình và năng lực hoạt động. Cấu trúc quản trị điều hành của các NHTM đã có sự đổi mới, hiệu quả hoạt động của hệ thống ngân hàng cũng liên tục được cải thiện. Tuy nhiên, nếu so sánh với thế giới, mức độ an toàn của hệ thống NHTM Việt Nam mặc dù đã có cải thiện, song chỉ tương đương với mức của các nước có thu nhập trung bình thấp. Số liệu thống kê năm 2012 của WB, chỉ số CAR của Việt Nam là 11,8, trong khi chỉ số CAR của Malaysia là 17,6, của Indonesia là 17,3, của Philipines là 17,8… Tỷ lệ vốn tự có/tổng tài sản cao hơn, trong khi CAR thấp hơn, điều này hàm ý rằng tỷ lệ tài sản có rủi ro/tổng tài sản của Việt Nam là cao hơn các nước khác, phản ánh chất lượng tài sản tiềm ẩn nhiều rủi ro hơn. Tỷ lệ nợ xấu của Việt Nam tính đến cuối năm 2012 theo thống kê của WB là 3,4%, cao hơn so với tất cả các nước trong khu vực, đồng thời cũng cao hơn Trung Quốc (1%), Hàn Quốc (0,6%). 3.2.5. Về lãi suất trên thị trường thị trường tiền tệ Điều hành CSTT thông qua lãi suất hiện đang dần trở thành xu hướng phổ biến trên thế giới. Tuy nhiên, lý thuyết cũng như kinh nghiệm của các nước cũng cho thấy trong điều kiện TTTT kém phát triển thì việc điều tiết giá cả (lãi suất) là rất khó khăn nhất là khi lãi suất nền kinh tế được tự do hóa. Theo đó, NHTW các nước cần phải xây dựng được một hành lang dao động cho lãi suất thị trường liên ngân hàng. 33 Theo Báo cáo tổng kết Đề án 254 của NHNN ngày 31/12/2016
- 109. 100 Ở Việt Nam, NHNN công bố lãi suất cơ bản để định hướng lãi suất thị trường và các TCTD tham khảo khi ấn định lãi suất kinh doanh. Lãi suất cơ bản đóng vai trò cơ sở để các TCTD xác định trần lãi suất cho vay và được áp dụng cả trong thị trường liên ngân hàng mặc dù Quy chế cho vay giữa các TCTD cho phép lãi suất thỏa thuận. Việc áp dụng lãi suất trần này nhằm mục tiêu giữ ổn định lãi suất thị trường đồng thời cũng giúp các ngân hàng nhỏ tiếp cận được nguồn vốn với lãi suất thực tế thấp hơn thị trường mặc dù những ngân hàng này có độ tín nhiệm không cao. Tuy nhiên, điều này có thể tạo ra rủi ro trong hệ thống ngân hàng khi các ngân hàng yếu kém sử dụng những nguồn vốn này cho những hoạt động kinh doanh có rủi ro cao. Mặt khác, việc áp dụng trần cũng khiến cho lãi suất liên ngân hàng không phản ánh đúng nhu cầu vốn trên thị trường. Nhiều ngân hàng thừa vốn không muốn cho vay trên thị trường này vì vướng trần lãi suất. Trong thực tế có những thời điểm lãi suất liên ngân hàng vượt trần lãi suất rất nhiều, đặc biệt là khi các ngân hàng thiếu thanh khoản, đã phản ánh rõ thực trạng này. Vì vậy, từ năm 2010 trở lại đây, lãi suất cơ bản chỉ có giá trị tham chiếu đối với các hợp đồng cho vay dân sự, không có giá trị tham khảo, định hướng lãi suất thị trường. Lãi suất tái cấp vốn (lãi suất được thực hiện trong nghiệp vụ cho vay có đảm bảo bằng hồ sơ tín dụng hoặc cầm cố GTCG của NHNN đối với các TCTD) và lãi suất tái chiết khấu (lãi suất được thực hiện trong nghiệp vụ chiết khấu GTCG) đóng vai trò như lãi suất “trần” và “sàn” trên thị trường liên ngân hàng34 . Lãi suất thị trường mở nằm trong khoảng chênh lệch giữa hai lãi suất nêu trên và đóng vai trò điều tiết lãi suất thị trường liên ngân hàng, từ đó tác động trở lại đối với lãi suất kinh doanh của TCTD. Các mức lãi suất này (lãi suất tái cấp vốn, lãi suất chiết khấu, lãi suất nghiệp vụ thị trường mở) được điều hành để phát tín hiệu về định hướng CSTT trong từng thời kỳ (thắt chặt hay nới lỏng). Ngoài ra, NHNN công bố lãi suất cho vay qua đêm trong thanh toán điện tử liên ngân hàng như là lãi suất phạt ở mức cao. Tuy nhiên, trong một số giai đoạn, các lãi suất trên chưa thực sự phát huy vai trò định hướng lãi suất thị trường, mối quan hệ giữa các lãi suất chính sách của NHNN Việt Nam với lãi suất thị trường chưa thực sự gắn kết chặt chẽ, nói cách 34 Lãi suất cho vay có bảo đảm bằng cầm cố GTCG khi các NHTM tiếp cận nguồn vốn của NHNN thông qua nghiệp vụ tái cấp vốn về lý thuyết là lãi suất cao nhất đóng vai trò giới hạn trên của lãi suất thị trường còn lãi suất chiết khấu là lãi suất thấp nhất đóng vai trò giới hạn dưới.
- 110. 101 khác, hệ thống lãi suất chính sách của NHNN chưa có tính định hướng và ràng buộc đối với các mức lãi suất thị trường. Cụ thể: Một là, lãi suất tái cấp vốn là lãi suất cho vay cuối cùng của NHNN đối với thị trường, nhưng mức lãi suất này lại luôn thấp hơn so với lãi suất cho vay trên thị trường liên ngân hàng. Nguyên nhân là do lượng vốn mà NHNN sẵn sàng cung ứng qua kênh này còn hạn chế đặc biệt là thủ tục vay vốn còn khắt khe và phức tạp nên các TCTD khó tiếp cận kênh cung ứng vốn này. Ngoài ra còn phải kể đến tâm lý e ngại của các TCTD vì họ cho rằng khi phải viện đến nguồn vốn của NHNN đồng nghĩa với TCTD đó có vấn đề về thanh khoản. Thực trạng diễn biến giá cả bất hợp lý này cũng là sự phản ánh ra bên ngoài của những bất ổn về mặt cấu trúc và chức năng của thị trường liên ngân hàng Việt Nam. Tình trạng này đã được chấm dứt từ giữa năm 2011 khi NHNN bắt đầu chấn chỉnh và liên tục nâng mức lãi suất tái cấp vốn để đẩy lãi suất này lên cao hơn hẳn so với mức lãi suất thị trường. Tuy nhiên tính ràng buộc và tác động của mức lãi suất này đối với thị trường, có thể thấy rõ là còn nhiều hạn chế, khi mà để kiểm soát lãi suất thị trường, NHNN vẫn phải sử dụng thêm công cụ hành chính là trần lãi suất. Hai là, lãi suất trên TTTT liên ngân hàng là nơi hình thành lãi suất tham chiếu cho các hoạt động đầu tư khác trên thị trường liên ngân hàng tuy nhiên nhiều thời điểm lãi suất liên ngân hàng chưa phản ánh đúng cung cầu thị trường. Giai đoạn 2010-2011, TTTT luôn nằm trong áp lực gia tăng lãi suất với mức lãi suất tăng cao bất hợp lý so với khả năng chịu đựng của nền kinh tế. Chẳng hạn năm 2011, NHNN đã đặt ra trần lãi suất 14% đối với hoạt động huy động VNĐ, tuy nhiên trên thị trường vẫn có hiện tượng lãi suất vượt trần nhảy lên đến mức 16% thậm chí 19%.Về mặt lý thuyết, giữa là thị trường cho vay, gửi tiền giữa các NHTM với nhau và với NHNN (thị trường 2) và thị trường cho vay, gửi tiền giữa NHTM với các cá nhân, doanh nghiệp, tổ chức kinh (thị trường 1) sẽ có sự liên thông, và theo đó, mức lãi suất trên thị trường liên ngân hàng thông thường theo logic, sẽ phải cao hơn lãi suất huy động trên thị trường 1. Tuy nhiên, trên thực tế, trong những giai đoạn trên, lãi suất trên thị trường liên ngân hàng chỉ xoay quanh và thấp hơn mức trần lãi suất tiền gửi 14%, tức là vẫn thấp so với lãi suất thực tế mà các ngân hàng mong muốn đưa ra. Giai đoạn 2012-2013, trạng thái thanh khoản của hệ thống đã được cải thiện, lãi suất trên thị trường liên ngân
- 111. 102 hàng mặc dù đã giảm nhưng vẫn thấp hơn so với mức lãi suất huy động tương ứng trên thị trường 1. Thực trạng diễn biến giá cả bất hợp lý này cũng là sự phản ánh ra bên ngoài của những bất ổn của thị trường liên ngân hàng Việt Nam. Ba là, lãi suất trên thị trường mở về mặt lý thuyết sẽ là mức lãi suất có quan hệ gần gũi nhất với lãi suất trên thị trường liên ngân hàng tuy nhiên mối quan hệ giữa 2 loại lãi suất này vẫn còn chưa chặt chẽ. Về mặt diễn biến, khi tình trạng thanh khoản thị trường còn căng thẳng (giai đoạn 2010 đến nửa đầu 2011), hầu như diễn biến lãi suất ở hai thị trường không có cùng chiều hướng. Về mặt giá trị, ở cả những giai đoạn thị trường khó khăn hay dư thừa thanh khoản, khoảng cách về mặt giá trị của hai mức lãi suất này đều lớn. Đặc biệt ở giai đoạn 2012-2013, khi lãi suất thị trường liên ngân hàng đã về mức thấp hơn so với lãi suất OMO và lãi suất tái cấp vốn, thì mức thấp này lại không hợp lý ở chỗ nó ở khoảng cách quá xa so với lãi suất trên OMO. Đồng thời với tình trạng này là tình trạng lãi suất liên ngân hàng ở mức thấp hơn so với lãi suất huy động ở thị trường 1 (như phân tích ở trên). Điều này phản ánh sự dư thừa thanh khoản trong hệ thống nhưng lại có những vướng mắc trong việc thu hút thanh khoản về của NHNN. Bốn là, lãi suất chuẩn VNIBOR do Reuteurs xây dựng được cung cấp trên trang web Bloomberg chưa thật sự là tín hiệu phản ánh đúng diễn biến của TTTT Việt Nam vì nó được xây dựng dựa trên số liệu chào mua và chào bán do các ngân hàng cung cấp chứ không phải những lãi suất giao dịch thực tế. Điều này kéo theo việc không thể thống nhất và xác định lãi suất giao dịch Repo làm hạn chế sự phát triển của thị trường này. Thực tế hiện nay có nhiều ngân hàng áp dụng lãi suất Repo cao hơn lãi suất liên ngân hàng cùng kỳ hạn, như vậy là trái với thông lệ quốc tế do giao dịch mua lại Repo về thực chất là giao dịch có bảo đảm, do đó lãi suất phải thấp hơn so với giao dịch không có bảo đảm. Cụ thể, trước năm 2010, lãi suất REPO và lãi suất chiết khấu không phải là một căn cứ đáng tin cậy cho lãi suất liên ngân hàng qua đêm đặc biệt là khi lãi suất liên ngân hàng thường cao hơn cả lãi suất REPO và lãi suất chiết khấu.Sau năm 2010, nhiều giải pháp/chính sách được thực thi để tăng độ sâu cho thị trường mở (tăng các phiên giao dịch trên thị trưởng mở, mở rộng phạm vi chấp nhận các chứng khoán, GTCG), theo đó, lãi suất REPO đã định hướng được lãi suất liên ngân hàng. Tuy nhiên, tác động của lãi suất liên ngân hàng tới lãi suất thị trường (cho vay và
- 112. 103 tiền gửi) vẫn còn hạn chế và trong một số thời điểm vẫn biến động trái chiều với xu hướng của lãi suất chính sách (Hình 3.10 và 3.11). Hình 3.10. Lãi suất REPO, lãi suất chiết khấu và lãi suất qua đêm liên ngân hàng, 2008-2017 Nguồn: NHNN và tổng hợp của nghiên cứu sinh Hình 3.11. Biến động lãi suất liên ngân hàng, lãi suất tiền gửi và cho vay 3 tháng của NHTM 2010-2015 Nguồn: NHNN và tổng hợp của nghiên cứu sinh
- 113. 104 Hình 3.12. Diễn biến điều hành lãi suất của NHNN, 2011-2017 Nguồn: Số liệu Website NHNN và tổng hợp của nghiên cứu sinh Tóm lại, có thể thấy, Việt Nam chưa thành công trong việc thiết lập hành lang lãi suất mà tại đó lãi suất tiền gửi phải nằm giữa lãi suất chiết khấu và lãi suất tái cấp vốn. Hình 3.12 cho thấy mối tương quan dương giữa lãi suất chính sách (Lãi suất chiết khấu, lãi suất REPO, lãi suất tái cấp vốn và lãi suất cơ bản) với lãi suất thị trường (lãi suất tiền gửi và cho vay 3 tháng của các NHTM), cũng như giữa lãi suất liên ngân hàng và lãi suất thị trường. Tuy nhiên, lãi suất tiền gửi lại lớn hơn lãi suất chiết khấu và lãi suất tái cấp vốn tại phần lớn thời gian. Mặt khác, tính biến động của các lãi suất thị trường có xu hướng cao hơn khi các mức lãi suất ở mức thấp hơn; chứng tỏ tác động của lãi suất chính sách tới lãi suất thị trường sẽ bị hạn chế khi lãi suất chính sách ở mức thấp và tác động hiệu quả hơn khi lãi suất chính sách ở mức cao (hiệu ứng bất đối xứng - Asymmetric effect).
- 114. 105 3.2.6. Về sự phát triển của cơ sở hạ tầng (hệ thống thông tin) hỗ trợ hoạt động của thị trường Cơ sở hạ tầng công nghệ thông tin phục vụ cho các giao dịch trên TTTT Việt Nam về cơ bản đã từng bước được hình thành và có những bước phát triển nhất định. Cụ thể: - Hầu hết các NHTM đều đã thiết lập được hệ thống ngân hàng lõi (corebanking – hệ thống quản trị ngân hàng tập trung), kết nối trực tuyến với hệ thống thanh toán điện tử liên ngân hàng của NHNN; hệ thống thanh toán của từng NHTM cũng đảm bảo điều kiện để phục vụ cho các nghiệp vụ kinh doanh trên TTTT (hệ thống thanh toán ngoại tệ, hệ thống thanh toán chứng khoán, hệ thống thanh toán thẻ, hệ thống thanh toán nội bộ của từng NHTM và hệ thống thanh toán song phương).. - Các giao dịch TTTT giữa NHNN với các TCTD đã được nối mạng qua phần mềm do NHNN cung cấp (sàn giao dịch tập trung). - Hệ thống giao dịch điện tử liên ngân hàng đảm bảo kết nối với hệ thống Kho bạc Nhà nước để thực hiện việc thanh toán tập trung tài khoản Kho bạc Nhà nước tại NHNN và kết nối với hoạt động hệ thống thanh toán bù trừ và quyết toán tiền giao dịch Trái phiếu Chính phủ để thực hiện quyết toán trái phiếu chính phủ tại NHNN. - Đã xây dựng và vận hành hệ thống thu thập, chiết xuất thông tin giao dịch ngoại hối trên thị trường ngoại tệ liên ngân hàng qua hệ thống giao dịch Reuters Dealing, cho phép thống kê tức thời tất cả các giao dịch hối đoái liên ngân hàng góp phần hiện đại hóa công tác quản lý của NHNN, đồng thời thúc đẩy sự phát triển của thị trường ngoại tệ liên ngân hàng. Tuy nhiên, cơ sở hạ tầng hỗ trợ hoạt động của TTTT ở Việt Nam vẫn còn những điểm hạn chế sau: - Thiếu hệ thống ứng dụng theo dõi kịp thời toàn bộ diễn biến trên thị trường, làm hạn chế công tác thu thập xử lý thông tin, số liệu thị trường của NHNN; đồng thời hạn chế tính minh bạch của thị trường (các thành viên thiếu thông tin hoặc khó tiếp cận thông tin). Hiện tại thu thập số liệu TTTT chỉ dựa trên số liệu báo cáo của các TCTD. Điều này chưa đảm bảo tính chính xác. Mặt khác,việc xử lý thông tin bằng cách thủ
- 115. 106 công ảnh hưởng tới hiệu quả của việc điều hành CSTT, gây khó khăn trong việc ứng phó khi có dấu hiệu mất ổn định của TTTT. Các thông tin về lãi suất bình quân liên ngân hàng35 ở các kỳ hạn (không có thông tin về doanh số) chỉ được công bố một tuần sau khi phiên giao dịch diễn ra chứ không phải trong ngày nên gây khó khăn cho các TCTD trong việc xác định kịp thời lãi suất giao dịch trên TTTT và xây dựng kế hoạch hoạt động cho mình. Các số liệu công bố của NHNN cả về thị trường liên ngân hàng cũng như thị trường mở đều chưa được dựa trên một phần mềm xử lý được cơ sở dữ liệu lịch sử giúp dễ dàng trích xuất đồ thị theo chuỗi thời gian, nhờ đó gây khó khăn cho việc đánh giá phân tích tình hình thị trường. Tình trạng thiếu thông tin về quy mô và doanh số hoạt động TTTT đã gây khó khăn cho hoạt động của bản thân các thành viên thị trường đồng thời làm giảm hiệu quả điều hành CSTT của NHNN. - Chưa có ngân hàng lưu ký, hệ thống lưu ký GTCG chưa được thực hiện qua mạng. - Chưa thống nhất được hợp đồng GMRA chuẩn cho các giao dịch mua lại và chưa thống nhất áp dụng được hợp đồng phái sinh ISDA chuẩn. - Chưa hình thành được thông lệ thị trường đối với các giao dịch hợp đồng mua lại, chứng chỉ tiền gửi, các giao dịch phái sinh, các giao dịch thương phiếu. - Chưa có công ty xếp hạng tín nhiệm hỗ trợ cho các giao dịch phái sinh và các công ty xếp hạng tín nhiệm doanh nghiệp đối với các giao dịch thương phiếu. - Sự liên thông về thông tin và cơ chế phối hợp điều hành chính sách giữa NHNN và Bộ Tài chính trong điều hành thị trường GTGC vẫn cần tiếp tục cập nhật, nâng cấp. - Thiếu hệ thống thông tin về phát hành và giao dịch trái phiếu doanh nghiệp. 3.3. Phân tích các nhân tố ảnh hƣởng tới sự phát triển của thị trƣờng tiền tệ Việt Nam 3.3.1. Về trình độ phát triển kinh tế xã hội và sự phát triển của các thị trường bộ phận trên thị trường tài chính Việt Nam Sau hơn 30 năm cải cách, thị trường tài chính Việt Nam đến nay đã hình thành đủ các cấu phần cơ bản với hai trụ cột chính là hệ thống ngân hàng (TTTT và 35 Lãi suất liên ngân hàng được xác định hàng ngày trên cơ sở tính bình quân các lãi suất chào của một số ngân hàng giữ vai trò chủ chốt trên thị trường.
- 116. 107 thị trường tín dụng) và thị trường vốn (thị trường cổ phiếu và thị trường trái phiếu); tuy nhiên, mức độ phát triển của từng cấu phần này là rất khác nhau và sự liên kết giữa các cấu phần chưa chặt chẽ để tạo nên một thị trường tài chính phát triển, thực hiện chức năng thu hút và phân bổ một cách hiệu quả nguồn lực tài chính cho nền kinh tế. Xét về mặt quy mô tài sản, khu vực ngân hàng (hệ thống các tổ chức tín dụng – TCTD) đến nay vẫn đang giữ vị trí trụ cột trong hệ thống tài chính khi chiếm tới 96,2% tổng tài sản trong hệ thống tài chính; trong khi thị trường chứng khoán và bảo hiểm chỉ chiếm khoảng dưới 4%; bảo hiểm là 2,8% và công ty chứng khoán và quản lý quỹ là 1%36 .Tính đến tháng 12/2017, tổng dư nợ tín dụng của hệ thống ngân hàng đạt 5,4 triệu tỷ đồng, tương đương hơn 135% GDP. Tổng vốn huy động bình quân hàng tháng năm 2017 của các ngân hàng và TCTD đạt khoảng 7,4 triệu tỷ đồng37 . Năm 2017, mặc dù giá trị giao dịch trái phiếu tăng cao nhưng tổng giá trị tham gia trái phiếu của các NHTM (bao gồm cả bảo lãnh và đấu thầu) chiếm 1,28% tổng vốn huy động và 1,23% tổng vốn cho vay của hệ thống ngân hàng nên tác động của thị trường chứng khoán đến hoạt động ngân hàng còn rất hạn chế. Trái phiếu Chính phủ chiếm hơn 90% tổng giá trị trái phiếu lưu hành trên thị trường; tuy nhiên chỉ chiếm chỉ khoảng hơn 20% GDP cuối năm 2017, còn rất khiêm tốn nếu so với các nước trong khu vực38 . Tính thanh khoản trên thị trường trái phiếu vẫn ở mức khá thấp. Mặc dù số lượng trái phiếu Chính phủ phát hành tại Việt Nam là tương đối lớn, nhưng số lượng giao dịch hàng ngày lại rất ít. Thêm vào đó, số lượng nhà đầu tư trái phiếu chuyên nghiệp tại Việt Nam còn rất hạn chế. Đồng thời, cơ sở công nghệ hạ tầng cho thị trường trái phiếu cũng còn chưa phát triển (trái phiếu Chính phủ chủ yếu được giao dịch qua thỏa thuận môi giới). Thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam mặc dù khá tiềm năng và đang phát triển nhanh chóng, nhưng quy mô thị trường còn khá nhỏ (chỉ khoảng 36 Theo số liệu mới nhất tại Báo cáo tổng quan hệ thống tài chính của Ủy ban Giám sát tài chính Quốc gia (2016). 37 Số liệu NHNN 38 Nguồn: Báo cáo tổng quan hệ thống tài chính của Ủy ban Giám sát tài chính Quốc gia (2017)
- 117. 108 1,25% GDP), chỉ giới hạn xung quanh các tổ chức tài chính lớn do hạn chế của khuôn khổ pháp lý về trái phiếu doanh nghiệp. Cũng giống như trái phiếu Chính phủ, phần lớn các nhà đầu tư đều mua trái phiếu doanh nghiệp tại thị trường sơ cấp và giữ cho tới khi đáo hạn. Thêm vào đó, những tác động từ kinh tế vĩ mô cũng làm ảnh hưởng tiêu cực tới việc phát hành trái phiếu doanh nghiệp. Việc tín dụng ngân hàng vẫn tiếp tục là nguồn cung vốn chủ yếu của nền kinh tế là một động lực thúc đẩy sự phát triển của TTTT Việt Nam nói chung và thị trường cho vay, gửi tiền truyền thống nói riêng. Tuy nhiên, điều này tạo gánh nặng cho hệ thống các TCTD khi đồng thời phải gánh vác cả chức năng cung ứng vốn trung và dài hạn cho nèn kinh tế trong khi bản chất của TCTD vốn dĩ là vốn ngắn hạn, tiềm ẩn không ít những rủi ro về chênh lệch kỳ hạn. Thực tế trên cho thấy, nền kinh tế Việt Nam chỉ có thể phát triển bền vững nếu như có một hệ thống tài chính với khu vực ngân hàng và thị trường vốn phát triển cân đối và hiệu quả. Mặt khác, với bối cảnh Việt Nam đang ngày càng hội nhập kinh tế quốc tế ngày càng sâu rộng, cùng với những cam kết mở cửa thị trường vốn, nếu không kịp thời thay đổi sẽ tạo những thách thức không nhỏ tới thị trường vốn non trẻ nói riêng và toàn bộ thị trường tài chính nói chung của Việt Nam. Bởi vậy, định hướng cho việc phát triển thị trường vốn (thị trường chứng khoán, thị trường bảo hiểm) đặt trong sự cân đối và hài hòa với sự phát triển của khu vực ngân hàng (TTTT, thị trường tín dụng ngân hàng) là yêu cầu cấp thiết hiện nay và phù hợp với xu thế phát triển của thế giới. Từ nhiều năm nay, Đảng và Chính phủ cũng đã luôn định sự phát triển thị trường tài chính với việc dần chuyển sang cấu trúc dựa vào thị trường vốn song hành với sự phát triển hệ thống ngân hàng lành mạnh và hiệu quả. 3.3.2. Về cơ chế quản lý, giám sát của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam 3.3.2.1. Về việc xây dựng khuôn khổ, hành lang pháp lý hỗ trợ sự phát triển của thị trường tiền tệ Trên thế giới, NHTW các nước ban hành khá đầy đủ và chi tiết các văn bản quy phạm pháp luật hỗ trợ hoạt động của TTTT, phân thành các nhóm cụ thể sau: (1) Các quy định quản lý hoạt động gia nhập và rút lui khỏi thị trường: Các quy định này góp phần hình thành và duy trì một thị trường lành mạnh với các tổ
- 118. 109 chức tài chính, hạn chế ngay từ đầu các rủi ro có thể phát sinh trên thị trường, đồng thời hạn chế những biến động bất thường của thị trường thông qua ngăn chặn việc đột ngột rút lui khỏi thị trường của các tổ chức tài chính. (2) Các quy định về giám sát, quản lý các giao dịch trên thị trường. (3) Các quy định về quản lý phát hành thông tin (minh bạch hóa thông tin trên thị trường). (4) Các quy định đối với các thành viên tham gia hoạt động trên TTTT đảm bảo đủ năng lực hoạt động và an toàn trên toàn hệ thống (như các quy định về chuẩn mực kế toán, kiểm toán, giám sát; quy định về tỷ lệ dự trữ bắt buộc, tỷ lệ an toàn vốn đối; các tiêu chuẩn về hệ thống quản trị rủi ro, điều kiện tài chính và tính tuân thủ các quy định hiện hành trong ngành ngân hàng như các tiêu chuẩn của Basel...). Đối với Việt Nam, các văn bản quy phạm pháp luật phát triển thị trường mặc dù đã được NHNN hoàn thiện bước đầu nhưng vẫn còn nhiều hạn chế, ảnh hưởng không nhỏ tới sự phát triển của TTTT. Cụ thể: - Thiếu các quy định quản lý hoạt động gia nhập và rút lui khỏi thị trường. Hiện tại, chỉ mới có quy định về hạn chế đối tượng tham gia thị trường trái phiếu/tín phiếu Chính phủ. - Đã có các quy định về giám sát, quản lý các giao dịch trên thị trường nhưng chưa đầy đủ, như: Các văn bản quản lý, giám sát, hướng dẫn các giao dịch thương phiếu; Các văn bản quản lý, giám sát, hướng dẫn các giao dịch chấp phiếu ngân hàng; Các văn bản quản lý, giám sát, hướng dẫn các giao dịch trái phiếu doanh nghiệp/trái phiếu doanh nghiệp được Chính phủ bảo lãnh; Các văn bản quản lý, giám sát, hướng dẫn các giao dịch phái sinh (mới có hướng dẫn cho các giao dịch quyền chọn về lãi suất và mua bán ngoại tệ). - Thiếu các quy định về quản lý phát hành thông tin. - Thiếu hệ thống quy định, điều kiện để xét duyệt và phê chuẩn danh sách các nhà tự doanh (primary dealers) trên thị trường39 đối với thị trường trái phiếu/tín phiếu Chính phủ. 39 Primary dealers là các tổ chức tự doanh trái phiếu Chính phủ, trực tiếp mua trái phiếu từ Chính phủ qua các thị trường được tổ chức. Các nước sử dụng hệ thống này bao gồm Bỉ, Canada, Trung Quốc, Pháp, Hồng Kông, Ấn Độ, Italy, Nhật Bản, Singapore, Tây Ban Nha, Anh và Mỹ.
- 119. 110 3.3.2.2. Về việc xây dựng cơ sở hạ tầng cho phát triển thị trường tiền tệ Như phân tích tại mục 3.2.6, NHNN đóng vai trò quan trọng trong việc tạo dựng cơ sở hạ tầng công nghệ thông tin phục vụ cho các giao dịch trên TTTT Việt Nam, qua đó hỗ trợ tích cực cho sự phát triển của TTTT Việt Nam. Tuy nhiên, để thị trường hoạt động hiệu quả và phát triển sang một giai đoạn mới (như phân tích của IMF tại mục 2.3 của Luận án), cần thiết phải xây dựng và hình thành hê thống ứng dụng theo dõi kịp thời toàn bộ diễn biến trên thị trường, góp phần minh bạch hóa thông tin và góp phần tăng hiệu quả điều hành CSTT của NHNN. 3.3.2.3. Về hoạt động quản lý, giám sát và điều tiết thị trường tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước NHNN thực hiện việc quản lý, giám sát thị trường thông qua việc ban hành các văn bản pháp luật, các quy tắc, luật lệ cho hoạt động của thị trường (điểm 3.3.2.1 trên đây); thực hiện thanh tra, kiểm soát việc tuân thủ của các thành viên trên thị trường và điều tiết hoạt động của thị trường thông qua các công cụ CSTT. Hoạt động can thiệp này được biết đến chính là quản lý thanh khoản (thực hiện vai trò người đi vay cuối cùng) và quản lý lãi suất. Tuy nhiên, ở Việt Nam, vai trò người cho vay cuối cùng trên thị trường liên ngân hàng của NHNN thường xuyên bị phá vỡ. Trên thị trường liên ngân hàng quốc tế, các đối tượng tham gia thị trường có thể phân cấp thành nhóm các nhà giao dịch sơ cấp, thứ cấp, các nhà tạo lập thị trường (market makers), các nhà môi giới, từ đó giúp kết nối người thừa vốn đến người thiếu vốn một cách thông suốt (như Thái Lan, Mỹ). Ở các nước này, thị trường liên ngân hàng hoạt động rất thông suốt thông qua sự truyền dẫn từ các nhà giao dịch sơ cấp (hoạt động trực tiếp với NHTW) đến các nhà giao dịch thứ cấp để cân đối cung cầu thanh khoản trên thị trường). NHTW sẽ thông qua hoạt động thị trường mở và các công cụ tinh chỉnh của mình để điều tiết lượng thanh khoản của toàn hệ thống thông qua các nhà giao dịch sơ cấp, các nhà giao dịch này đến lượt nó lại làm vai trò cân đối và đáp ứng nhu cầu thanh khoản cho các khách hàng của mình. Còn ở Việt Nam, hoạt động luân chuyển vốn giữa các ngân hàng chưa thực sự thông suốt. Trên thị trường thường xảy ra hiện tượng dư thừa vốn tổng thể nhưng NHNN vẫn phải tiến hành các hoạt động OMO hay tái cấp vốn do các
- 120. 111 ngân hàng thiếu vốn không thể tìm đến các ngân hàng thừa vốn để vay mượn. Điều này một phần do vẫn tồn tại thực trạng các TCTD ưu tiên cho vay, hoặc gửi tiền trong nhóm với nhau, ví dụ giữa các NHTM Nhà nước, giữa các ngân hàng nước ngoài hay giữa các NHTM cổ phần lớn. Hệ thống thị trường liên ngân hàng thay vì hình thành các nhóm đóng vai trò là nhà giao dịch sơ cấp, các nhà tạo lập thị trường để góp phần điều hòa thị trường như các thị trường quốc tế thì lại phân chia thành nhóm hoạt động cục bộ, và chính điều này làm giảm khả năng tiếp cận, điều hòa lẫn nhau kéo theo những hạn chế trong điều tiết thị trường của NHNN. Kết quả phản ứng của thị trường cho thấy việc duy trì các công cụ hành chính kết hợp với công cụ thị trường trong điều kiện hiện nay đã bắt đầu tạo ra những khó khăn, trở ngại cho việc điều hành thị trường. Hiện nay, TTTT Việt Nam đang ở giai đoạn phát triển thứ hai (theo IMF) - giai đoạn phát triển thị trường liên ngân hàng - và ở giai đoạn này, công cụ điều hành CSTT cần chuyển dần từ các công cụ hành chính quy định sang các công cụ thị trường, bắt đầu với các hoạt động kiểu thị trường mở. Tuy nhiên, nếu như giai đoạn đầu của sự chuyển đổi, thị trường có thể chấp nhận sự giao thoa của hai loại hình công cụ, thì đến giai đoạn hiện nay, có nhiều dấu hiệu cho thấy đã đến lúc các công cụ được sử dụng cần phải chuyển lên một bước nữa trong giai đoạn này - hoàn thiện công cụ thị trường và tiến tới chuyển hẳn sang sử dụng loại hình công cụ này, khi mà thị trường liên ngân hàng đã phát triển không còn sơ khai như bước đầu của giai đoạn nữa. 3.3.3. Về quá trình hội nhập kinh tế quốc tế Việt Nam đang trong quá trình hội nhập kinh tế toàn cầu và thực hiện tự do hoá các giao dịch vốn. Điều này vừa đem lại những tác động tích cực cũng như có những tác động tiêu cực nhất định tới thị trường tài chính nói chung và TTTT nói riêng. Cụ thể: - Áp lực cạnh tranh giúp gia tăng bề dày của TTTT. Việc tham gia ngày càng nhiều các ngân hàng nước ngoài tại Việt Nam đã và đang thúc đẩy tính cạnh tranh trên thị trường đem lại nhiều cơ hội cho việc chuyển giao công nghệ hiện đại; buộc các định chế tài chính trong nước phải thay đổi, tăng quy mô và chất lượng hoạt động, cải thiện khả năng quản lý.Hội nhập với thị trường tài chính quốc tế cũng kéo theo nhu cầu ngày càng cao của các sản phẩm, nghiệp vụ phái sinh. Trên thực tế,
- 121. 112 những biến động khó lường của thị trường nói chung, giá chứng khoán, lãi suất, tỷ giá hối đoái nói riêng là những rủi ro phổ biến cho các nhà đầu tư trên thị trường tài chính khi hội nhập. Các công cụ phái sinh được hình thành như một công cụ quản lý và giảm thiểu rủi ro trên cơ sở hợp đồng mua bán cơ sở. Tuy nhiên, việc lạm dụng các sản phẩm phái sinh mà không có biện pháp quản lý rủi ro đi kèm có thể lại đe doạ đến sự ổn định của hệ thống tài chính-tiền tệ và từng thành viên của hệ thống tài chính. - Sự gia tăng các luồng vốn với qui mô lớn giữa các thị trường trong nước và quốc tế, đặc biệt là dòng vốn nước ngoài chảy vào thị trường kéo theo nguy cơ bất ổn vĩ mô và khả năng đổ vỡ khi các dòng vốn ồ ạt chảy ra.Quá trình hội nhập và tự do hóa giao dịch vốn cũng làm tỷ giá và lãi suất biến động nhiều hơn, thường xuyên hơn, làm gia tăng tính liên thông, phụ thuộc của thị trường với bên ngoài, ảnh hưởng không nhỏ đến sự phát triển ổn định và bền vững của TTTT Việt Nam. Như vậy, sau hội nhập kinh tế quốc tế, TTTT Việt Nam phát triển theo hướng tăng tính cạnh tranh, hoạt động của thị trường cũng đa dạng hơn, thúc đẩy sự phản hồi nhanh của lãi suất thị trường trước những thay đổi của lãi suất chính sách. 3.4. Đánh giá chung về sự phát triển của thị trƣờng tiền tệ Việt Nam TTTT Việt Nam có thể nói đang ở giai đoạn đầu phát triển, mức độ mở cửa chưa nhiều, số lượng các loại sản phẩm giao dịch chưa đa dạng cũng như những hàng rào quản lý còn khá chặt chẽ. Tuy nhiên thị trường có tốc độ phát triển mạnh mẽ với nhịp độ tăng trưởng nhanh cả về quy mô giao dịch, số lượng thành viên tham gia, cũng như mức độ phức tạp của thị trường. Bên cạnh đó, cùng với quá trình hội nhập kinh tế quốc tế, việc mở cửa thị trường cũng đặt ra cho sự phát triển của TTTT trong nước không ít những khó khăn, thách thức. 3.4.1. Thành công 3.4.1.1. Cấu trúc thị trường, chủ thể tham gia và các công cụ, hàng hóa trên thị trường đã phát triển ở một mức độ nhất định Cấu thành của TTTT Việt Nam đã phát triển ở mức độ cao hơn với việc hình thành thêm các thị trường bộ phận. Thành viên tham gia, hàng hóa giao dịch trên thị trường cũng như doanh số hoạt động của các nghiệp vụ TTTT đều được mở rộng; hoạt động của thị trường đã từng bước được hiện đại hoá, đáp ứng được yêu cầu hội
- 122. 113 nhập. Số lượng thành viên tham gia thị trường tăng lên qua các năm, đặc biệt là ở thị trường liên ngân hàng và thị trường mở với hầu hết các loại hình TCTD từ NHTM Nhà nước, các NHTM cổ phần và ngân hàng nước ngoài đến các công ty tài chính, bảo hiểm. Năng lực của các thành viên cũng được củng cố thông qua quá trình cơ cấu lại giai đoạn 2011-2015 và 2016-2020. Các công cụ tài chính giao dịch trên thị trường khá phong phú như tín phiếu, trái phiếu kho bạc, trái phiếu doanh nghiệp, trái phiếu chính quyền địa phương, tín phiếu NHNN, chứng chỉ tiền gửi và một số GTCG khác, thêm vào đó một số trái phiếu dài hạn như trái phiếu Chính phủ cũng được phép giao dịch trên thị trường. Các nghiệp vụ cơ bản của TTTT trên thế giới cũng đã được áp dụng ở Việt Nam như nghiệp vụ tiền gửi liên ngân hàng, hợp đồng mua lại (Repo), chiết khấu, các nghiệp vụ phái sinh (swap, forward, future, option) mặc dù vẫn chưa thực sự phổ biến. 3.4.1.2. Hệ sinh thái phát triển thị trường (hành lang pháp lý, thông lệ thị trường, cơ sở hạ tầng) bước đầu được tạo lập Về cơ bản, hành lang pháp lý cho hoạt động của thị trường đã được thiết lập ở nhiều mức độ khác nhau từ Luật, Pháp lệnh đến các văn bản dưới Luật. Theo đó, các hoạt động trên thị trường mở OMOs, thị trường mua lại Repo và chứng chỉ tiền gửi CDs đã có các văn bản quy phạm pháp quy đầy đủ. Như: Văn bản hợp nhất 34/VBHN- NHNN ngày 08/07/2016 quy định việc phát hành kỳ phiếu, tín phiếu, chứng chỉ tiền gửi, trái phiếu trong nước của TCTD, chi nhánh ngân hàng nước ngoài; Văn bản hợp nhất số 33/VBHN-NHNN ngày 08/07/2016 quy định về hoạt động chiết khấu công cụ chuyển nhượng, GTCG của TCTD; chi nhánh ngân hàng nước ngoài đối với khách hàng; Văn bản hợp nhất số 05/VBHN-BTC ngày 24/3/2017 hướng dẫn quản lý giao dịch trái phiếu Chính phủ, trái phiếu được Chính phủ bảo lãnh và trái phiếu chính quyền địa phương; Thông tư 206/2009/TT-BTC ngày 27/10/2009 hướng dẫn kế toán mua bán lại trái phiếu Chính phủ; Thông tư 241/2016/TT-BTC ngày 11/11/2016 quy định giá dịch vụ trong lĩnh vực chứng khoán áp dụng tại Sở giao dịch chứng khoán và Trung tâm lưu ký chứng khoán Việt Nam; Thông tư 18/2016/TT-NHNN ngày 30/06/2016 quy định hoạt động cho vay, đi vay; mua, bán có kỳ hạn giấy tờ có giá giữa các TCTD, chi nhánh ngân hàng nước ngoài. Bên cạnh đó, NHNN trong vai trò quản lý và điều tiets thị trường cũng đã xây dựng được hệ thống các quy định an toàn hoạt động ngân hàng phù hợp với thông lệ
- 123. 114 và chuản mực quốc tế, góp phần minh bạch hóa hoạt động ngân hàng và hạn chế phân biệt đối xử giữa các loại hình TCTD trong nước và nước ngoài. Cơ sở hạ tầng công nghệ thông tin phục vụ cho các giao dịch trên TTTT Việt Nam về cơ bản đã từng bước được hình thành và có những bước phát triển nhất định; trong đó, phải kể đến vai trò quan trọng của NHNN trong việc tạo dựng cơ sở hạ tầng công nghệ thông tin phục vụ cho các giao dịch trên TTTT Việt Nam, qua đó hỗ trợ tích cực cho sự phát triển của TTTT Việt Nam. 3.4.1.3. Năng lực của các tổ chức trung gian tài chính tham gia thị trường ngày càng tăng, hỗ trợ cho sự phát triển của thị trường tiền tệ Hệ thống NHTM Việt Nam đã có những bước phát triển nhanh cả về quy mô, cơ cấu sở hữu, loại hình và năng lực hoạt động. Cấu trúc quản trị điều hành của các NHTM đã có sự đổi mới, hiệu quả hoạt động của hệ thống ngân hàng cũng liên tục được cải thiện. Theo đó, số lượng các TCTD có quy mô nhỏ, hoạt động yếu kém giảm dần từ cuối năm 2011. Năng lực tài chính của hệ thống các TCTD đã được cải thiện rõ rệt với sự tăng trưởng liên tục cả về vốn và tài sản. Chất lượng tài sản của các TCTD đã từng bước được lành mạnh hóa thông qua việc quyết liệt xử lý nợ xấu. 3.4.2. Hạn chế 3.4.2.1. Hệ thống lãi suất chính sách của Ngân hàng Nhà nước chưa có tính định hướng đối với lãi suất thị trường Theo phân tích tại mục 3.2.5, hệ thống lãi suất chính sách của NHNN chưa có tính định hướng đối với lãi suất thị trường, cụ thể: (i) Lãi suất tái cấp vốn là lãi suất cho vay cuối cùng của NHNN đối với thị trường, nhưng mức lãi suất này lại luôn thấp hơn so với lãi suất cho vay trên thị trường liên ngân hàng; (ii) Lãi suất trên TTTT liên ngân hàng là nơi hình thành lãi suất tham chiếu cho các hoạt động đầu tư khác trên thị trường liên ngân hàng tuy nhiên nhiều thời điểm lãi suất liên ngân hàng chưa phản ánh đúng cung cầu thị trường; (iii) Lãi suất trên thị trường mở về mặt lý thuyết sẽ là mức lãi suất có quan hệ gần gũi nhất với lãi suất trên thị trường liên ngân hàng tuy nhiên mối quan hệ giữa 2 loại lãi suất này vẫn còn chưa chặt chẽ; (iv) NHNN chưa xây dưng được lãi suất chuẩn ngắn hạn (VNIBOR) đáng tin cậy làm căn cứ tham chiếu cho các giao dịch hợp đồng mua lại và phái sinh khác. 3.4.2.2. Khả năng kiểm soát lãi suất của thị trường của NHNN còn nhiều bất cập Việc kiểm soát lãi suất bằng hệ thống các công cụ/nghiệp vụ TTTT của NHNN đến hết năm 2018 vẫn chưa thực sự hiệu quả, vì thế, bên cạnh việc sử dụng
- 124. 115 các công cụ này, từ năm 2010-2017 để đưa lãi suất thị trường về mức mong muốn, NHNN vẫn phải sử dụng thêm công cụ trần lãi suất. Thực tế cho thấy, lãi suất tái cấp vốn và lãi suất chiết khấu, lãi suất nghiệp vụ thị trường mở có nhiều thời điểm thấp hơn lãi suất huy động và cho vay trên TTTT, mức lãi suất áp dụng đối với các kênh hỗ trợ vốn nêu trên từ NHNN cũng thấp hơn lãi suất tín phiếu Kho bạc Nhà nước, do đó, khi các ngân hàng thiếu vốn đều muốn tiếp cận nguồn vốn từ NHNN. Điều này làm cho bản thân mối quan hệ giữa các lãi suất trên với nhau và với lãi suất thị trường còn nhiều bất cập. Trong những năm đầu của sự phát triển hệ thống ngân hàngvà trong thời kỳ đầu thực hiện tự do hóa lãi suất (bắt đầu từ năm 2002), công cụ trần lãi suất là một công cụ hợp lý. Tuy nhiên, khi thị trường ngày càng phát triển mạnh mẽ và sôi động hơn với sự ra đời của hàng loạt các ngân hàng và sự phụ thuộc giữa các ngân hàng cũng ngày càng gia tăng, trần lãi suất không phải lúc nào cũng được thực thi nghiêm chỉnh. NHNN cũng khó có biện pháp kiếm soát hiệu quả hành vi tuân theo trần lãi suất của các ngân hàng (nếu có thì cũng sẽ rất tốn kém về chi phí và cồng kềnh về mặt nhân sự). 3.4.2.3. Luân chuyển vốn trên thị trường còn chưa hiệu quả, hoạt động trên thị trường còn có sự phân tách và độc quyền Hoạt động luân chuyển vốn giữa các ngân hàng chưa thực sự thông suốt khi mà trên thị trường thường xảy ra hiện tượng dư thừa vốn tổng thể nhưng NHNN vẫn phải tiến hành các hoạt động OMO hay tái cấp vốn do các ngân hàng thiếu vốn không thể tìm đến các ngân hàng thiếu vốn. Hệ thống thị trường liên ngân hàng thay vì hình thanh các nhóm đóng vai trò là nhà giao dịch sơ cấp, các nhà tạo lập thị trường để góp phần điều hòa thị trường như các thị trường quốc tế thì lại phân chia thành nhóm hoạt động cục bộ, và chính điều này làm giảm khả năng tiếp cận, điều hòa lẫn nhau. Cụ thể, hiện nay trên thị trường LNH Việt Nam đang hình thành 4 nhóm: Nhóm các ngân hàng nước ngoài tại Việt Nam; nhóm các NHTM Nhà nước; nhóm các NHTM cổ phần lớn và vừa; nhóm các NHTM cổ phần nhỏ và Công ty tài chính. Trong đó, nhóm các ngân hàng nước ngoài tại Việt Nam có tính tương trợ lẫn nhau rất tốt và thường chỉ cho vay trong nhóm, sẵn sàng cho vay lẫn nhau với mức lãi suất ưu đãi hơn rất nhiều so với mức lãi suất chung của thị trường. Nhóm các NHTM Nhà nước cũng là một nhóm có thế mạnh về vốn, hoạt động có tính tương trợ nhưng cũng cạnh tranh lẫn nhau. Việc thu về hoạt động theo nhóm khiến cho thị
- 125. 116 trường dễ gặp tình trạng nhóm các ngân hàng yếu về vốn không tiếp cận được hoặc khó khăn hơn khi tiếp cận vốn của các ngân hàng thuộc nhóm khác.Điều này dẫn đến tình trạng vốn ở nơi thừa nhiều khi không chuyển kịp thời đến nơi thiếu vốn, làm gia tăng căng thẳng thị trường và phụ thuộc nhiều vào NHNN. Hiện tượng này chủ yếu xảy ra ở giai đoạn trước năm 2006, thị phần tín dụng của hệ thống các TCTD tập trung vào khối NHTM nhà nước kéo tình trạng độc quyền trong quyết định giá vốn bới các ngân hàng này; them vào đó sự phân đoạn thị trường đã gây ra sự phản ứng chậm chạp của lãi suất tiền gửi và tiền vay trước những thay đổi lãi suất chỉ đạo của NHNN giai đoạn trước năm 2005-2006. Từ năm 2006 đến nay mức độ độc quyền có phần suy giảm hơn so với những năm trước, song thị trường lại có những biểu hiện về thiếu tính liên kết và không chủ động phản ứng nhanh trước những tín hiệu chính sách của NHNN. Điển hình là giai đoạn đầu năm 2008, NHNN đã có những định hướng về thắt chặt CSTT trong tháng 12/2007 và thông báo về tăng tỷ lệ dự trữ bất buộc áp dụng trong tháng 2/2008, tuy nhiên các NHTM đã phản ứng chậm trước dấu hiệu thắt chặt CSTT dẫn tới không có sự chuẩn bị kịp thời về thanh khoản, khiến TTTT rơi vào tình trạng căng thẳng, lãi suất thị trường tăng vọt lên cao do các ngân hàng thiếu vốn. Đến hết năm 2018, hiện tượng này đã được khắc phục khi các TCTD đã rút kinh nghiệm, quan sát động thái và tín hiệu chính sách của NHNN, các tín hiệu chính sách mà NHNN phát đi từ đầu năm đều được các ngân hàng chú ý và có sự chuẩn bị phù hợp, giúp gia tăng hiệu quả điều hành chính sách, đạt được mục tiêu hạ thấp mặt bằng lãi suất so với giai đoạn trước đó. 3.4.2.4. Thành viên và các công cụ tài chính trên thị trường chưa đa dạng Các thành viên tham gia TTTT Việt Nam mới chủ yếu là các NHTM đều nhằm mục đích chính là đảm bảo thanh khoản chứ không phải kinh doanh tiền tệ. Trên thị trường thường diễn ra tình trạng một chiều, cùng thừa hoặc cùng thiếu vốn khả dụng, do đó nhiều khi dẫn đến tình trạng đóng băng thị trường do có cầu thì thiếu cung, hoặc có cung thì không có cầu. Thị trường chưa hình thành các thành viên chuyên nghiệp như các trung gian môi giới, các nhà tạo lập thị trường, các công ty xếp hạng tín dụng..., do đó các thành viên thị trường phải mất nhiều thời gian và chi phí để đáp ứng kịp thời nhu cầu của mình. Mặt khác, việc thiếu những tổ chức trung gian chuyên nghiệp (nhà môi giới tiền tệ), thiếu những công ty định mức
- 126. 117 tín nhiệm có uy tín đã làm cản trở sự phát triển thị trường thứ cấp đối với các GTCG do các doanh nghiệp phát hành. Mặc dù NHNN đã ban hành Quyết định số 351/QĐ-NHNN về môi giới tiền tệ từ năm 2004 nhưng do có nhiều bất cập nên đến nay vẫn chưa khuyến khích hình thành hệ thống môi giới tiền tệ tại Việt Nam. Quy mô nhỏ và hàng hóa nghèo nàn của TTTT cũng là nguyên nhân không khuyến khích các nhà môi giới tiền tệ chuyên nghiệp như ở các thị trường phát triển. Hình thức giao dịch, mọi hoạt động giao dịch trên thị trường còn giới hạn trong hình thức cho vay gửi tiền truyền thống. Thị trường mua bán có kỳ hạn GTCG (repo) chưa phát triển. Các công cụ mang tính phòng ngừa rủi ro, các nghiệp vụ trên TTTT còn chưa đa dạng, đặc biệt là các nghiệp vụ phái sinh còn kém phát triển. Hiện tại phổ biến nhất trên thị trường liên ngân hàng là các trái phiếu Chính phủ, tín phiếu Kho bạc, tín phiếu NHNN, trái phiếu chính quyền địa phương. Các loại hình GTCG khác như thương phiếu, hối phiếu, kỳ phiếu chưa trở thành công cụ giao dịch trên thị trường. Ngoài ra, giấy tờ có giá ngắn hạn do các TCTD phát hành chủ yếu là chứng chỉ tiền gửi (CD), chiếm đến 95% tổng nguồn vốn huy động từ giấy tờ có giá. Tuy nhiên hầu hết những giấy tờ có giá này là những chứng chỉ ghi danh, không được chiết khấu trươc hạn và không được chuyển nhượng do đó không được sử dụng làm hàng hóa trên thị trường tiền tệ. Mặc dù Luật các công cụ chuyển nhượng đã được ban hành từ năm 2005 cho phép chuyển nhượng giấy tờ có giá như chứng chỉ tiền gửi do TCTD phát hành hay hối phiếu, kỳ phiếu do doanh nghiệp phát hành nhưng cho đến nay tất cả các loại giấy tờ có giá loại này chưa được mua bán trên thị trường thứ cấp. 3.4.3. Nguyên nhân của các hạn chế 3.4.3.1. Hệ thống các nghiệp vụ thị trường tiền tệ và lãi suất chính sách của Việt Nam có đặc thù khác biệt với lý thuyết và thực tiễn quốc tế Để có thể can thiệp và điều tiết thị trường một cách hiệu quả, thì NHTW các nước phải thiết kế và sử dụng các hộp công cụ CSTT phù hợp với sự phát triển của thị trường. Phần thực trạng hoạt động của thị TTTT đã cho thấy những khó khăn trong việc sử dụng linh hoạt các công cụ CSTT của NHNN khi thị trường đã phát triển và đòi hỏi phát triển đa dạng hơn trước. Trên thực tế, để cải thiện hiệu quả điều hành và can thiệp thị trường, NHNN cũng đã tiến tới việc sử dụng nhiều hơn các
- 127. 118 công cụ gián tiếp, từ đó để có thể chuyền dần từ điều tiết khối lượng sang điều tiết giá cả. Đề án phát triển thị trường tiền tệ Việt Nam (Quyết định số 1910/QĐ – NHNN ngày 12/08/2010) đã xây dựng một mô hình hành lang lãi suất chuẩn với lãi suất trần là nghiệp vụ tái cấp vốn và lãi suất sàn là lãi suất tiền gửi. Trong đó, lãi suất sàn là lãi suất tiền gửi được hình thành trên cơ sở đấu thầu hoặc do NHNN ấn định; lãi suất trần là lãi suất tái cấp vốn như hiện nay; Lãi suất định hướng thị trường là lãi suất chào mua kỳ hạn 7 ngày (repo 7 ngày) trên OMO nằm trong hành lang đó để phát tín hiệu rõ ràng tới thị trường; Lãi suất mục tiêu là lãi suất qua đêm giữa các TCTD, lãi suất này sẽ được điều tiết để biến động theo lãi suất định hướng trong phạm vi lãi suất trần, sàn. Về hình thức, mô hình can thiệp lãi suất này hoàn toàn tương đồng với lý thuyết và các mô hình đang được thực hiện ở các quốc gia khác. Tuy nhiên thì hiện nay mô hình hành lang lãi suất này chưa được thực hiện mạnh mẽ, và có tính ràng buộc trên TTTT liên ngân hàng, một phần do tình hình kinh tế vĩ mô và điều kiện thị trường trong nước đang trong giai đoạn chuyển đổi, một phần nếu đưa mô hình này vào thực thi thực sự cũng khó đạt hiệu quả cao do bản chất các nghiệp vụ TTTT đang tiến hành ở Việt Nam lại có nhiều nét khác biệt so với các quốc gia trên thế giới. Cụ thể như sau: Thứ nhất, đối với công cụ cho vay tạo trần lãi suất trong hành lang lãi suất. Nếu như ở Thái Lan, Mỹ, nghiệp vụ cho vay tạo ra trần lãi suất cho hành lang lãi suất (ở Thái Lan là công cụ thường trực cho vay, Mỹ là cửa sổ chiết khấu) là các hoạt động cho vay mà NHTW các nước này cung cấp, ở đó: Mục đích duy nhất là tạo áp lực lên lãi suất mục tiêu (lãi suất thị trường qua đêm) và cung cấp nguồn vốn tạm thời cho các TCTD thì nghiệp vụ cho vay tái cấp vốn, với vai trò là hình thức cho vay tạo ra trần lãi suất cho hành lang lãi suất ở Việt Nam được cho vay không phải với mục tiêu duy nhất là cung cấp thanh khoản tạm thời mà còn nhằm thực hiện các mục tiêu kinh tế - xã hội. Vì vậy rất khó để cùng một lúc thực hiện nhiệm vụ cung cấp thanh khoản nhằm đưa lãi suất về mức mục tiêu vừa thực hiện việc hỗ trợ cung cấp vốn để thực hiện các mục tiêu kinh tế - xã hội. Về kỳ hạn: Các khoản vay để thực hiện nghiệp vụ này ở tại các quốc gia đều được thực hiện với kỳ hạn qua đêm, do vậy có tính ảnh hưởng và ràng buộc mạnh
- 128. 119 đối với lãi suất trên thị trường qua đêm. Nhờ vậy mà lãi suất thị trường qua đêm khó mà biến động ra khỏi hành lang lãi suất, từ đó có tác động tới các mức lãi suất với kỳ hạn dài hơn và trên các thị trường khác. Trong khi đó, ở Việt Nam, lãi suất tái cấp vốn được cho vay với kỳ hạn ngắn dưới một năm chứ không cố định ở kỳ hạn qua đêm. Thứ hai, đối với công cụ lãi suất định hướng, NHTW các thường chọn một lãi suất với kỳ hạn nhất định trên thị trường OMO để ấn định mức lãi suất định hướng mong muốn đối với thị trường hoặc như trường hợp của Mỹ là đưa ra cụ thể luôn mức/khung lãi suất mong muốn cho lãi suất mục tiêu (trong trường hợp Mỹ là lãi suất giao dịch qua đêm – O/N Fedfund rate). Đối với trường hợp phát tín hiệu lãi suất bằng việc sử dụng một mức lãi suất trên OMO làm định hướng cho lãi suất thị trường mục tiêu thì giao dịch kỳ hạn này trên thị trường OMO sẽ được thực hiện theo hình thức đấu khối lượng định kỳ trên cơ sở tính toán khối lượng tiền cần bơm vào, hút ra. Chẳng hạn như ở Thái Lan, khi BOT lựa chọn lãi suất repo 1 ngày làm lãi suất định hướng, thì các giao dịch ở kỳ hạn này được thực hiện theo hình thức đấu thấu khối lượng hàng ngày. Hoạt động này giúp phát đi tín hiệu chính xác về mức lãi suất định hướng và gây ảnh hưởng lớn tới lãi suất mục tiêu. Bên cạnh đó, để bù đắp những thiếu hụt hay dư thừa hàng ngày, BOT vẫn thực hiện các giao dịch ở các kỳ hạn khác theo hình thức đấu thầu lãi suất. Tuy nhiên, ở Việt Nam hiện nay, việc lựa chọn và tiến hành giao dịch tại các kỳ hạn phụ thuộc vào từng giai đoạn, tình hình từng thời kỳ. Vì vậy chưa thực sự có lãi suất nào làm lãi suất định hướng thị trường. Thứ ba, về sự tham gia của hệ thống thanh toán điện tử liên ngân hàng trong việc thực hiện các nghiệp vụ thị trường tiền tệ của NHTW. Ở nhiều nước, công cụ cho vay qua đêm của NHTW được thực hiện như một phần của hệ thống thanh toán.Ở Thái Lan, công cụ cho vay qua đêm của NHTW được thực hiện như một phần của hệ thống thanh toán. Công cụ cho vay qua đêm được thực hiện như là một phần của hệ thống thanh toán BAHTNET RTGS (Real time Gross Settlement) theo cách như sau: trong ngày, để phục vụ cho nhu cầu thanh toán, các ngân hàng thành viên có thể vay thanh khoản từ BOT, trong trường hợp thanh khoản trong ngày không được hoàn trả vào cuối ngày, các khoản này sẽ được chuyển sang hình thức cho vay qua đêm và bị BOT tính lãi suất của công cụ cho vay tạo trần lãi suất. Tương tự, ở Mỹ, hệ thống thanh toán do FED cung cấp cũng cung cấp thanh
- 129. 120 khoản/tín dụng trong ngày miễn phí cho các thành viên tham gia hệ thống thanh toán cũng trên cơ sở có đầy đủ tài sản hợp lệ. Đến khi hệ thống đóng cửa vào cuối ngày, các ngân hàng không thể cân bằng tự cân bằng tài khoản của mình qua thị trường liên ngân hàng, hay tiếp cận công cụ tinh chỉnh của FED thì các khoản nợ cuối ngày sẽ được chuyển sang chịu lãi suất của công cụ thường trực cho vay qua đêm. Hình thức thấu chi và cho vay qua đêm trong thanh toán bù trừ điện tử liên ngân hàng ở Việt Nam cũng cung cấp dịch vụ intraday credit cho các ngân hàng thành viên giống BATHNET và hệ thống của FEDTuy nhiên, đến cuối ngày làm việc, phần thấu chi sẽ được chuyển sang hình thức cho vay qua đêm và chịu lãi suất cho vay qua đêm trong thanh toán bù trừ điện tử liên ngân hàng. Nghiệp vụ tái cấp vốn hoàn toàn tách biệt với Nghiệp vụ cho vay qua đêm trong thanh toán điện tử LNH, tức là tách biệt với hệ thống thanh toán điện tử. 3.4.3.2. Kỷ luật thị trường chưa được nghiêm minh, cơ chế ra chính sách thiếu sự giao lưu với thị trường Nguyên nhân khiến NHNN khó kiểm soát diễn biến lãi suất trên TTTT (chủ yếu là trên TTTT liên ngân hàng) là do kỷ luật thị trường chưa được nghiêm minh, cơ chế ra chính sách thiếu sự giao lưu với thị trường. Về kỷ luật thị trường, nổi lên 2 vấn đề cần giải quyết sau: Một là, đối với việc giải quyết các nảy sinh trong quan hệ giao dịch ngoài phạm vi luật định, thị trường chưa có bộ quy tắc ứng xử chuẩn mực. Thông thường, các hoạt động trên thị trường phát sinh nhiều vấn đề phải xử lý như các vấn đề về lãi suất chuẩn, số tiền giao dịch chuẩn, quy tắc làm tròn số,... Đối với các TTTT phát triển trên thế giới, NHTW các nước thường không ban hành các quy định để điều chỉnh các chi tiết này mà thông thường các thành viên tham gia thị trường sẽ ứng xử theo những thông lệ chuẩn và chuẩn mực chung được hình thành từ thực tiễn hoạt động lâu đời. Ở Việt Nam, việc thiếu quy tắc ứng xử theo thông lệ chuẩn và chuẩn mực chung cho các giao dịch phần nào gây khó khăn cho các thành viên thị trường trong khi xử lý vi phạm hợp đồng trong khi các văn bản pháp luật không thể đi tới từng chi tiết của các hoạt động thực tế. Hai là, đối với việc xử lý các tình huống theo luật định, chưa có hướng dẫn xử lý tài sản cầm cố trong các nghiệp vụ TTTT của NHNN trong trường hợp TCTD không trả được nợ. Hiện tại, trong những trường hợp này, NHNN chỉ có quyền
- 130. 121 phong tỏa tài sảm đảm bảo của các TCTD chứ chưa có biện pháp/ hướng dẫn xử lý tài sản đảm bảo này như thế nào vì tài sản đảm bảo, ở đây là GTCG (chủ yếu là trái phiếu chính phủ) không được chuyển quyền sở hữu, do đó, không thể thực hiện việc mua bán với đối tác khác để thu nợ (trái phiếu chính phủ được giao dịch trên HNX). Điều này làm giảm hiệu lực của các văn bản pháp luật và là một khiếm khuyết cần phải xử lý. Trên thực tế, NHNN và các đơn vị tham gia thị trường cũng đã đặt ra vấn đề này. NHNN xử lý bằng cách chỉ định một ngân hàng khác cho ngân hàng đang không có khả năng trả nợ vay với sự đảm bảo từ phía NHNN rằng tài sản đảm bảo vẫn đang nằm trong sự phong tỏa của NHNN. Tuy nhiên đây cũng là giải pháp chưa triệt để. Về cơ chế ra chính sách, cơ chế ra chính sách còn đột ngột, thiếu sự giao lưu với thị trường. Đây cũng là một nguyên nhân khiến cho diễn biến thị trường bị xáo trộn khi chính sách thay đổi đột ngột, hoặc không sát với thực tế gây khó khăn cho các thành viên tham gia thị trường buộc họ phải tìm cách để “lách” hoặc các hoạt động bị ngừng trệ. 3.4.3.3. Cấu trúc của thị trường chưa hoàn thiện Hiện tại thị trường TTTT Việt Nam phát triển với sự gia nhập ngày càng đông của các loại hình TCTD và những giao dịch đòi hỏi tốc độ ngày càng nhanh và quy mô ngày càng lớn. Khi đó, việc các TCTD tự tìm hiểu thông tin và tự tìm đến với nhau sẽ không còn hiệu quả về mặt thời gian và cả chi phí. Đây cũng là lý do vì sao, ở các thị trường phát triển, luôn có sự ra đời của các tổ chức đóng vai trò trung gian gồm. Tuy nhiên ở Việt Nam hiện còn thiếu các nhân tố này. Việc thiếu những nhà môi giới tiền tệ chuyên nghiệp trên thị trường, khiến các thành viên thị trường phải mất nhiều thời gian mới tìm được đối tác có nhu cầu phù hợp, và thường sẽ tìm đến những đối tác thân thuộc là một phần nguyên nhân dẫn đến tình trạng phân nhóm hoạt động cục bộ trên TTTT liên ngân hàng. Ngoài ra, bên cạnh việc xây dựng khung pháp lý, các điều kiện thị trường cần thiết cho hoạt động của các công ty môi giới như hệ thống giao dịch tập trung/hệ thống thông tin tập trung giữa các thị trường bộ phận của thị trường với nhà môi giới tiền tệ chuyên nghiệp cũng cần phải được tạo dựng. Việc chưa có hệ thống giao dịch tập trung/hệ thống thông tin tập trung giữa các thị trường bộ phận của thị trường và nhà môi giới tiền tệ chuyên nghiệp cũng gây khó khăn cho các thành viên trong việc tìm kiếm đối tác và thông tin thị trường.
- 131. 122 Việc chưa có công ty định mức tín nhiệm có uy tín tại Việt Nam cũng là một hạn chế đối với việc phát triển và sử dụng các công cụ chuyển nhượng trong các giao dịch trên TTTT, khiến các hình thức và công cụ giao dịch trên thị trường thiếu đa dạng, hạn chế sự phát triển toàn diện hơn nữa trong cấu trúc của TTTT Việt Nam so với các nước khác. Tuy nhiên, để tạo tiền đề cho sự ra đời của các công ty định mức tín nhiệm thực sự có uy tín, hiệu quả và độc lập ở Việt Nam, bên cạnh vai trò của một khuôn khổ pháp lý phù hợp, thị trường phải có một nền tảng hệ thống thông tin minh bạch, cập nhật và hiện đại. Một sự khác biệt nữa trong cấu trúc của TTTT Việt Nam với các thị trường phát triển hơn ở các quốc gia khác là trên thị trường Việt Nam chưa hình thành những nhà giao dịch sơ cấp đóng vai trò hỗ trợ NHTW điều tiết thanh khoản cho toàn hệ thống và đồng thời cũng là những đối tượng giao dịch quan trọng trên thị trường trái phiếu quốc gia. Tuy nhiên sự ra đời và hình thành của các nhà giao dịch sơ cấp lại có mối quan hệ mật thiết với sự phát triển của thị trường repo tư nhân thứ cấp mà Việt Nam cũng chưa phát triển mạnh. Khi thị trường repo tư nhân thứ cấp chưa phát triển mạnh mẽ, khó có thể hình thành cơ chế để qua đó các TCTD khác sẽ đặt hàng nhu cầu của mình với các nhà giao dịch sơ cấp; các nhà giao dịch sơ cấp sẽ căn cứ các nhu cầu này và nhu cầu của bản thân để tham gia nghiệp vụ thị trường mở. Kết luận Chƣơng 3 Chương 3 đi sâu phân tích thực trạng phát triển TTTT Việt Nam trên cơ sở các tiêu chí đánh giá sự phát triển và các nhân tố tác động đến sự phát triển của TTTT (đã được trình bày tại Chương 2). Việc đánh giá thực trạng phát triển TTTT ở Việt Nam được tập trung chủ yếu trong bối cảnh Việt Nam đang nỗ lực triển khai cơ cấu lại nền kinh tế và cơ cấu lại hệ thống ngân hàng gắn với xử lý nợ xấu (2011-2018). Ngoài việc tổng kết những kết quả, hạn chế của TTTT Việt Nam trong giai đoạn 2011-2018; Chương 3 cũng phân tích những hạn chế, yếu kém của TTTT ở giai đoạn trước đó (giai đoạn 2006-2010) để có cơ sở đánh giá và so sánh mức độ phát triển của thị trường qua hai giai đoạn. Theo đó, trong giai đoạn 2011-2018, cấu trúc TTTT Việt Nam đã hình thành và phát triển ở một mức độ nhất định; hệ sinh thái phát triển thị trường, bao gồm: hành lang pháp lý, thông lệ thị trường, cơ sở hạ tầng cũng đã bước đầu được tạo lập. Tuy nhiên, thị trường vẫn còn những hạn chế sau: (i) Hệ thống lãi suất
- 132. 123 chính sách của Ngân hàng Nhà nước chưa có tính định hướng đối với lãi suất thị trường; (ii) Khả năng kiểm soát lãi suất của thị trường của NHNN còn nhiều bất cập; (iii) Luân chuyển vốn trên thị trường còn chưa hiệu quả, hoạt động trên thị trường còn có sự phân tách và độc quyền; (iv) Thành viên và các công cụ tài chính trên thị trường chưa đa dạng.. Đây sẽ là cơ sở để đưa ra các giải pháp và gợi ý chính sách phát triển TTTT nhằm từng bước nâng cao vị thế, vai trò, hiệu quả, hiệu lực của NHNN trong quản lý, điều tiết và giám sát TTTT đáp ứng yêu cầu phát triển của hệ thống tài chính- ngân hàng Việt Nam và hội nhập kinh tế quốc tế.
- 133. 124 Chƣơng 4 GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN THỊ TRƢỜNG TIỀN TỆ VIỆT NAM 4.1. Xu thế kinh tế thế giới và trong nƣớc 4.1.1. Xu thế kinh tế thế giới Kinh tế thế giới có thể bước vào xu thế tăng trưởng mới sau những nỗ lực kích thích tăng trưởng của các NHTW trên khắp thế giới. CSTT của các NHTW lớn sẽ bước vào chu kỳ thắt chặt gây nên những thách thức lớn về dịch chuyển dòng vốn đầu tư trên thế giới, kéo theo những biến động lớn trên thị trường tài chính, tiền tệ quốc tế. Bên cạnh đó, xu hướng duy trì lãi suất thấp ở nhiều quốc gia góp phần thúc đẩy hơn nữa sự phát triển của thị trường vốn. Toàn cầu hoá tiếp tục là xu thế không thể đảo ngược.Viễn cảnh tăng trưởng kinh tế thế giới nói chung và của Việt Nam nói riêng sẽ chịu ảnh hưởng bởi xu thế hướng tới các hiệp định thương mại đa phương (thường có tính chất khu vực) và các hiệp định thương mại tự do thế hệ mới với mức độ tự do hóa cao hơn, cam kết rộng hơn (như Hiệp định Đối tác toàn diện và tiến bộ xuyên Thái Bình Dương - CPTPP), Hiệp định thương mại tự do Việt Nam - EU – EVFTA…). Theo đó, cấu trúc luồng vốn đầu tư quốc tế sẽ có nhiều thay đổi, dòng vốn FDI của các đối tác lớn trên toàn cầu có xu hướng giảm cùng với sự cạnh tranh trong thu hút FDI ngày càng gay gắt giữa các quốc gia, sự gia tăng vốn đầu tư gián tiếp và vay nợ nước ngoài cùng với lộ trình tự do hoá tài chính theo cam kết, tạo ra thách thức đáng kể đối với việc ổn định tiền tệ và ổn định tài chính. Mặt khác, hội nhập sâu trong khi nền kinh tế Việt Nam chưa được thừa nhận là nền kinh tế thị trường kéo theo những rủi ro về việc các đối tác nước ngoài gây sức ép lên chính sách tỷ giá, lãi suất ngày càng cao.Đồng thời, hội nhập cũng làm gia tăng tính liên thông giữa TTTT trong nước với thị trường tài chính quốc tế nói chung và TTTT quốc tế nói riêng; gia tăng động lực cạnh tranh để phát triển. Tài chính toàn diện (Financial Inclusion) đang dần trở thành một xu thế phổ biến và hiện đã được triển khai ở hơn 70 quốc gia trên thế giới. Cùng với đó, trong bối cảnh phát triển mạnh của công nghệ thông tin và viễn thông, sự hình thành của các công ty công nghệ tài chính (Fintech) tham gia vào thị trường ngày càng phát triển kéo theo những thay đổi trong cách tiếp cận về phát triển sản phẩm dịch vụ ngân hàng tài chính và kênh phân phối mới
- 134. 125 Đổi mới công nghệ được thúc đẩy và hỗ trợ bởi cuộc Cách mạng Công nghiệp Lần thứ Tư sẽ thay đổi phương thức quản trị, điều hành của NHTW cũng như hoạt động của hệ thống ngân hàng; trong đó có hoạt động của TTTT.Đối với hoạt động điều hành của NHNN, các lợi thế về công nghệ giúp NHNN đẩy nhanh được tiến trình hiện đại hóa, chuyển đổi các dịch vụ cung ứng từ chủ yếu xử lý thủ công sang môi trường điện tử. Bên cạnh đó, nhờ vào công nghệ dữ liệu lớn (Big Data) và khối chuối (Blockchain), việc phân tích và quản lý dữ liệu sẽ nhanh, chính xác, an toàn và minh bạch hơn, tạo thuận lợi cho công tác dự báo, thống kê và hoạt động của TTTT. Tuy nhiên, trong bối cảnh tiền kỹ thuật số ngày càng được sử dụng và chấp nhận rộng rãi, các hoạt động Fintech, tài chính phi ngân hàng/ngân hàng ngầm ngày càng phát triển việc điều hành CSTT của NHTW đứng trước những thác thức không hề nhỏ, đặc biệt, trong việc kiểm soát dòng tiền, rủi ro trong thanh toán và an toàn hoạt động toàn hệ thống. Những tiến bộ từ cuộc Cách mạng Công nghiệp Lần thứ Tư là bàn đạp giúp các ngân hàng trong nước phát triển và cạnh tranh với các ngân hàng tiên tiến trong khu vực và trên thế giới trong điều kiện nắm bắt, thích nghi và thay đổi kịp thời với xu thế công nghệ mới. Ảnh hưởng của Cách mạng Công nghiệp Lần thứ Tư mà cụ thể là Internet di động, điện toán đám mây, dữ liệu lớn, Internet vạn vật (IoT), công nghệ khối chuỗi (Blockchain) sẽ giúp các ngân hàng trong nước định hình lại mô hình kinh doanh, quản trị, hướng tới việc xây dựng các ngân hàng kỹ thuật số thông minh trong tương lai. Sự phát triển ngày càng tinh vi của công nghệ số bên cạnh đó cũng kéo theo sự gia tăng những lỗ hổng bảo mật, tạo điều kiện cho tội phạm công nghệ cao, tin tặc (hackers) hoạt động ngày càng thường xuyên. Bên cạnh đó, việc phát triển các kênh phân phối mới, các sản phẩm dịch vụ ngân hàng hiện đại, mang tính tích hợp cao cũng tạo nên những quan ngại về an ninh trong các giao dịch tài chính điện tử, bao gồm cả các giao dịch trên TTTT. 4.1.2. Bối cảnh kinh tế và thị trường tài chính Việt Nam Trong nước, thành tựu phát triển qua 30 năm đổi mới đã đặt nền tảng vững chắc cho quá trình phát triển tiếp theo của ngành Ngân hàng. Thể chế kinh tế thị trường cơ bản đã được hình thành và không ngừng được hoàn thiện; hội nhập quốc tế với tầm mức sâu rộng hơn nhiều so với giai đoạn trước; quá trình tái cơ cấu nền
- 135. 126 kinh tế theo chiều sâu là cơ hội giúp cho hiệu quả sử dụng vốn tăng lên, các doanh nghiệp hoạt động hiệu quả hơn, nâng cao lợi nhuận đồng thời làm giảm rủi ro cho hệ thống ngân hàng. Nhu cầu đối với các dịch vụ ngân hàng bán lẻ cũng ngày càng gia tăng dựa trên những ưu thế về một cơ cấu dân số trẻ và tỷ lệ tiếp cận dịch vụ ngân hàng của người dân hiện nay vẫn ở mức thấp. Sự phát triển của khoa học kỹ thuật đã, đang và sẽ tạo ra những lực đẩy mạnh mẽ cho sự phát triển của khu vực tài chính trong phạm vi toàn cầu nói chung, cho Việt Nam và ngành Ngân hàng nói riêng. Việt Nam được dự báo tiếp tục nằm trong nhóm các quốc gia có tốc độ tăng trưởng GDP nhanh nhất trên thế giới với việc tiến xa hơn trong chuỗi cung ứng giá trị toàn cầu. Nhu cầu vốn sẽ tiếp tục gia tăng nhanh chóng để đáp ứng các yêu cầu phát triển trong khi nguồn vốn ưu đãi và viện trợ bị cắt giảm đặt thêm gánh nặng lên ngành ngân hàng. Mặt khác, nền kinh tế đang thực hiện cơ cấu lại, chuyển đổi từ phát triển chiều rộng sang chiều sâu, tăng trưởng giai đoạn tới phải đảm bảo tăng trưởng bền vững, kéo theo nhu cầu về vốn đầu tư xã hội tiếp tục ở mức cao. Quá trình tái cơ cấu doanh nghiệp nhà nước tiếp tục được hoàn thiện, qua đó hình thành nhiều công ty cổ phần cùng với sự tăng trưởng nhanh của khối doanh nghiệp tư nhân đặt ra yêu cầu cấp bách trong việc đổi mới, hoàn thiện TTCK; đồng thời đặt ra yêu cầu phát triển TTTT cho phù hợp với sự phát triển của TTCK. Số lượng dân số vàng bước vào thời kỳ đỉnh với sự gia tăng nhanh chóng của tầng lớp trung lưu, đòi hỏi các tiện ích và dịch vụ ngân hàng hiện đại, nhanh chóng, tiện lợi. Xu hướng tiết kiệm và tiêu dùng thay đổi phần nào làm thay đổi cơ cấu hoạt động của hệ thống ngân hàng.Thêm vào đó, cấu trúc, mô hình tổ chức, hoạt động kinh doanh của các TCTD cũng sẽ có sự biến đổi về chất từ quá trình xử lý nợ xấu và cơ cấu lại kéo theo yêu cầu nâng cao năng lực giám sát TTTT của NHNN đặt trong bối cảnh hệ thống các TCTD tiến hành tái cơ cấu tổng thể nhằm xử lý nợ xấu, nâng cao năng lực tài chính và áp dụng các chuẩn mực quốc tế trong quản trị ngân hàng (Basel II và Basel III). Cùng với sự phát triển mạnh mẽ của các công nghệ số gắn với Cuộc Cách mạng Công nghiệp Lần thứ Tư, công nghệ tài chính (Fintech) và công nghệ khối chuỗi (Blockchain) tiếp tục tạo nên những tác động lớn đến hoạt động của hệ thống ngân hàng. Hợp tác giữa ngân hàng với các công ty công nghệ tài chính sẽ là xu hướng phát triển chủ đạo trong thời gian tới nhằm tận dụng những ưu điểm, khai
- 136. 127 thác thế mạnh lẫn nhau. Fintech và tiền kỹ thuật số sẽ có những tác động tới quá trình cung ứng tiền lưu thông, hệ thốngcơ sở hạ tầng tài chính và thanh toán, chắc chắn sẽ tác động đến sự phát triển của TTTT Việt Nam, kéo theo yêu cầu thay đổi, phát triển cơ sở hạ tầng hỗ trợ sự phát triển của TTTT; đồng thời yêu cầu nâng cao trình độ quản trị rủi ro của các TCTD là thực sự cần thiết nhằm hạn chế rủi ro lây lan trên TTTT liên ngân hàng. 4.2. Mục tiêu, định hƣớng phát triển thị trƣờng tài chính và thị trƣờng tiền tệ Việt Nam 4.2.1. Mục tiêu, định hướng phát triển thị trường tài chính Định hướng đặt ra tại Chiến lược Tài chính đến năm 2020 (ban hành theo Quyết định số 450/QĐ-TTg ngày 18/4/2012) là“Phát triển đồng bộ các loại thị trường, tái cấu trúc thị trường tài chính và dịch vụ tài chính; mở rộng và đa dạng hóa các hình thức hoạt động trên thị trường để động viên các nguồn lực trong và ngoài nước cho phát triển kinh tế - xã hội”. Theo đó, mục tiêu phát triển thị trường cổ phiếu, thị trường trái phiếu, thị trường bảo hiểm đảm bảo yếu tố phát triển hài hòa các thị trường trong thị trường tài chính cụ thể như sau: “Quy mô vốn hóa thị trường cổ phiếu đạt khoảng 70% GDP vào năm 2020; dư nợ thị trường trái phiếu đạt khoảng 30% GDP vào năm 2020; tổng doanh thu ngành bảo hiểm đạt 3-4% vào năm 2020”. Đối với thị trường vốn, mục tiêu đặt ra là “Phát triển nhanh, đồng bộ, vững chắc thị trường vốn Việt Nam, trong đó thị trường chứng khoán đóng vai trò chủ đạo; từng bước đưa thị trường vốn trở thành một cấu phần quan trọng của thị trường tài chính, góp phần đắc lực trong việc huy động vốn cho đầu tư phát triển và cải cách nền kinh tế”40 . Theo đó, việc “kết hợp chặt chẽ giữa CSTT và chính sách tài khoá; hài hoà giữa mục tiêu huy động vốn cho tăng trưởng kinh tế, phát triển bền vững thị trường vốn với ổn định kinh tế vĩ mô, kiềm chế lạm phát, đảm bảo an ninh tài chính quốc gia” là một giải pháp cần được ưu tiên thực hiện. Đối với thị trường chứng khoán, đến năm 2020 cần“hình thành một hệ thống thị trường chứng khoán đồng bộ và thống nhất trong tổng thể thị trường tài chính của đất nước”; “đảm bảo thị trường hoạt động hiệu quả, trở thành kênh huy động 40 Đề án phát triển thị trường vốn Việt Nam đến năm 2010 và tầm nhìn đến năm 2020 (ban hành theo Quyết định số 128/QĐ-TTg ngày 02/08/2007 của Thủ tướng Chính phủ).
- 137. 128 vốn trung và dài hạn quan trọng của nền kinh tế”41 . Việc xây dựng cơ chế kết nối giữa TTTT và thị trường vốn thông qua việc cho phép các công ty quản lý quỹ kết hợp với các NHTM thiết kế các sản phẩm tài chính để nhà đầu tư có thể vay nợ thông qua thế chấp các chứng chỉ quỹ, phát triển các hình thức tiết kiệm liên kết đầu tư; cải tiến công tác thanh toán giao dịch chứng khoán theo mô hình hệ thống thanh toán tập trung qua NHNN là giải pháp cần được ưu tiên thực hiện. Việc phát triển thị trường tài chính cần được đặt trong tổng thể quá trình đồng bộ thể chế kinh tế thị trường và hội nhập kinh tế quốc tế của đất nước. Theo đó, hình thành và phát triển một thị trường tài chính có cấu trúc cân đối là điều kiện tiên quyết để hình thành một thị trường tài chính hiện đại, phù hợp với thông lệ quốc tế, hoạt động an toàn, lành mạnh. Tuy nhiên, do nền kinh tế của nước ta vẫn đang ở trình độ phát triển thấp và đang trong quá trình chuyển đổi; do đó, trong những năm tiếp theo, hệ thống ngân hàng và tín dụng ngân hàng chắc chắn vẫn đống vai trò chủ chốt trên thị trường tài chính trong cung ứng vốn cho nền kinh tế. Chính vì vậy, việc phát triển các thị trường chứng khoán và bảo hiểm, hỗ trợ cho sự phát triển TTTT trong mối quan hệ tổng thể của phát triển thị trường tài chính của Việt Nam cần có lộ trình cụ thể và phù hợp. Trước mắt, cần tiếp tục phát triển TTTT, thực hiện có hiệu quả quá trình cơ cấu lại hệ thống các TCTD gắn với xử lý nợ xấu giai đoạn đến năm 2020. Sự phát triển của TTTT và sự lành mạnh của hệ thống ngân hàng là cơ sở cho sự phát triển của thị trường tài chính nói chung và các thị trường vốn nói riêng bởi một TTTT hoạt động hiệu quả giúp đẩy nhanh luồng vốn luân chuyển trong nền kinh tế. Ngoài ra, việc cải cách cơ cấu, nhất là cải cách khu vực doanh nghiệp nhà nước để có các doanh nghiệp đủ lớn, đủ mạnh, thúc đẩy sự phát triển của TTCK cần được thực hiện cùng với việc phát triển các thị trường trái phiếu và cổ phiếu để từng bước có được một thị trường tài chính với cấu trúc cân đối hơn. 4.2.2. Quan điểm, định hướng phát triển thị trường tiền tệ Việt Nam Quan điểm, định hướng phát triển TTTT Việt Nam được đề cập tại Chiến lược phát triển ngành Ngân hàng đến năm 2025, định hướng đến năm 2030, như sau: TTTT cần được xây dựng và phát triển hài hòa, cân đối với các thị trường 41 Chiến lược phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2011-2020 (ban hành theo Quyết định số 252/QĐ-TTg ngày 01/03/2012 của Thủ tướng Chính phủ).
- 138. 129 chứng khoán và bảo hiểm; Nhà nước can thiệp chủ yếu bằng công cụ thị trường; Nhà nước chỉ can thiệp hành chính trực tiếp trên TTTT và hoạt động ngân hàng khi phát sinh nguy cơ mất ổn định TTTT, đe doạ an toàn hệ thống ngân hàng, có khả năng đe dọa đến sự ổn định kinh tế vĩ mô. Trong phạm vi nghiên cứu của Luận án, nghiên cứu sinh đưa ra 04 quan điểm phát triển TTTT Việt Nam đến năm 2030 như sau: Một là, phát triển TTTT là một quá trình lâu dài, không thể nôn nóng và đốt cháy giai đoạn. Việc phát triển TTTT cần được vận hành theo cơ chế thị trường có sự quản lý vĩ mô của Nhà nước, song song với việc thiết lập đầy đủ môi trường thể chế cho thị trường phát triển, như khuôn khổ pháp lý, nền tảng kinh tế và sự phát triển của các thị trường hỗ trợ. Hai là, cần đảm bảo nguyên tắc thị trường trong quá trình quản lý, điều tiết và phát triển TTTT. Theo đó, lãi suất trên TTTT phải phản ánh đúng cung cầu vốn của thị trường, phản ánh giá cả của hàng hóa, công cụ trên TTTT. Ba là, phát triển TTTT trong mối liên thông, liên kết chặt chẽ với thị trường tài chính quốc tế, đảm bảo hạn chế tối đa những ảnh hưởng tiêu cực từ diễn biến của thị trường tài chính quốc tế tới thị trường trong nước; từng bước áp dụng các thông lệ và chuẩn mực quốc tế cho hoạt động của TTTT. Bốn là, phát triển TTTT cần được triển khai đồng bộ với quá trình cơ cấu lại nền kinh tế, cơ cấu lại hệ thống tài chính mà đặc biệt là hệ thống các TCTD. Theo đó, việc phát triển TTTT và cơ cấu lại hệ thống các TCTD có mối quan hệ qua lại, tác động tương hỗ. Việc củng cố, nâng cao năng lực hoạt động và năng lực tài chính của các TCTD sẽ góp phần nâng cao năng lực của các NHTM – là thành viên chính trên thị trường liên ngân hàng, gia tăng niềm tin của công chúng và nhà đầu tư đối với hoạt động của các NHTM này, góp phần khơi thông nguồn vốn, tạo sự phát triển ổn định, hạn chế rủi ro cho hoạt động của TTTT. Theo đó, các định hướng lớn trong phát triển TTTT Việt Nam đến năm 2030 được xác định như sau: Một là, phát triển đồng bộ các thị trường bộ phận như thị trường liên ngân hàng không có bảo đảm (cho vay, gửi tiền không có thế chấp), thị trường liên ngân hàng có bảo đảm bằng GTCG (Repo) hoặc đảm bảo bằng các hình thức khác (ngoại tệ đối ứng...), thị trường ngoại hối, thị trường đấu thầu tín phiếu Kho bạc và các
- 139. 130 công cụ tài chính khác giao dịch trên thị trường như chứng chỉ tiền gửi, thương phiếu, thị trường phái sinh; đa dạng hóa các công cụ, hàng hóa tiền tệ trên thị trường. Ưu tiên tập trung phát triển TTTT liên ngân hàng. Hai là, phát triển TTTT trong mối quan hệ tương tác chặt chẽ với TTCK, thị trường bảo hiểm và các thị trường tài chính khác. Ba là, tiếp tục hoàn thiện cơ chế hoạt động của TTTT theo hướng nâng cao vai trò của NHNN trong quản lý, điều tiết, giám sát và phát triển TTTT trọng tâm là cơ chế lãi suất. Bốn là, nâng cao năng lực của các chủ thể tham gia thị trường; đặc biệt là các NHTM gắn với bối cảnh thực hiện quá trình cơ cấu lại giai đoạn hai 2016-2020 và triển khai thực hiện Chiến lược phát triển ngành Ngân hàng đến năm 2025, định hướng đến năm 2030. 4.3. Giải pháp phát triển thị trƣờng tiền tệ Việt Nam Để phát triển TTTT Việt Nam, cần phải giải quyết các nguyên nhân gây ra các điểm hạn chế, cản trở sự phát triển của thị trường. Theo đó, Luận án đưa ra các nhóm giải pháp nhằm (i) từng bước phát triển thị trường tiền tệ và(ii) tăng cường khả năng quản lý nhà nước của NHNN đối với thị trường. Phần định hướng giải pháp cũng được đưa ra thành hai nhóm định hướng, được cụ thể hóa trong bảng dưới đây: Hạn chế Nguyên nhân Định hƣớng giải pháp Hệ thống lãi suất chính sách của NHNN chưa có tính định hướng đối với lãi suất thị trường Hệ thống các nghiệp vụ thị trường tiền tệ và lãi suất chính sách của Việt Nam có đặc thù khác biệt với lý thuyết và thực tiễn quốc tế Nhóm giải pháp tăng cường khả năng quản lý nhà nước của NHNN đối với thị trường: (i)Hoàn thiện hành lang pháp lý hỗ trợ hoạt động của thị trường (ii) Hoàn thiện cơ sở hạ tầng tài chính (iii) Xây dựng và chuẩn hóa hệ thống công cụ kiểm soát lãi suất thị
- 140. 131 trường Khả năng kiểm soát lãi suất của thị trường của NHNN còn nhiều bất cập Kỷ luật thị trường chưa nghiêm minh, cơ chế ra chính sách thiếu sự giao lưu với thị trường Nhóm giải pháp phát triển thị trường (i) Đa dạng hóa các công cụ giao dịch, loại hình nghiệp vụ trên thị trường (ii) Đa dạng hóa thành viên thành viên tham gia thị trường (iii) Phát triển các thị trường bộ phận (iv) Xây dựng hệ thống lãi suất VNIBOR chuẩn Luân chuyển vốn trên thị trường còn chưa hiệu quả, hoạt động trên thị trường còn có sự phân tách và độc quyền Cấu trúc của thị trường chưa hoàn thiện Thành viên và các công cụ tài chính trên thị trường chưa đa dạng Cấu trúc của thị trường chưa hoàn thiện 4.3.1. Nhóm giải tăng cường khả năng quản lý nhà nước của Ngân hàng Nhà nước đối với thị trường 4.3.1.1. Hoàn thiện hành lang pháp lý hỗ trợ hoạt động của thị trường tiền tệ - Kiện toàn các văn bản quy phạm pháp luật quy định về quản lý hoạt động gia nhập và rút lui khỏi thị trường. - Kiện toàn các văn bản quy phạm pháp luật quy định về giám sát, quản lý các giao dịch trên thị trường, bao gồm: + Các văn bản quản lý, giám sát, hướng dẫn các giao dịch thương phiếu. + Các văn bản quản lý, giám sát, hướng dẫn các giao dịch chấp phiếu ngân hàng. + Các văn bản quản lý, giám sát, hướng dẫn các giao dịch trái phiếu doanh nghiệp/trái phiếu doanh nghiệp được Chính phủ bảo lãnh. + Các văn bản quản lý, giám sát, hướng dẫn các giao dịch phái sinh (ngoài các giao dịch quyền chọn về lãi suất và mua bán ngoại tệ). + Mở rộng áp dụng các công cụ(Trái phiếu TCTD, CCTG, kỳ phiếu thương mại…)để tạo điều kiện cho các công cụ hiện có trên thị trường được giao dịch tái cấp vốn (Repo GTCG ngoài TPCP). - Tiến tới áp dụng các thông lệ và chuẩn mực quốc tế tronghoạt động ngân hàng, trong đó chú trọng việc xây dựng bộ Hợp đồng Khung giao dịch Liên Ngân
- 141. 132 hàng và Hợp đồng Khung giao dịch Repo để áp dụng toàn thị trường tiến tới thị trường minh bạch, rõ ràng và phát triển. + Xây dựng và ban hành hướng dẫn cụ thể để đánh giá mức độ tín nhiệm đối với từng TCTD của NHTW - Xây dựng Quy tắc ứng xử trên thị trường bao gồm: + Các chuẩn mực đạo đức: nguyên tắc bảo mật; tin đồn, thông tin sai lệch và các hành vi lừa đảo, gian dối… + Các nguyên tắc giao dịch: quote giá; nơi thực hiện giao dịch; ngày giá trị; giờ giao dịch; giao dịch sau giờ làm việc/giao dịch ngoài trụ sở. - Ban hành các quy định xử lý vi phạm của các thành viên, các hành vi cung cấp thông tin sai lệch, thao túng giá, gian dối trên thị trường. - Ban hành quy định về điều kiện để xét duyệt và phê chuẩn danh sách các nhà tự doanh (primary dealers) trên thị trường đối với thị trường trái phiếu/tín phiếu Chính phủ 4.3.1.2. Hoàn thiện cơ sở hạ tầng tài chính hỗ trợ cho việc phát triển thị trường tiền tệ Cơ sở hạ tầng thông tin hiện đại là nhân tố cốt lõi cho sự phát triển và cạnh tranh của hệ thống ngân hàng hiện đại. Bên cạnh đó, hệ thống thông tin hiện đại và kết nối thành một mạng thống nhất cho tất cả các giao dịch của TTTT sẽ là điều kiện thuận lợi cho sự tham gia của các thành viên thị trường và đảm bảo thực hiện vai trò giám sát và quản lý của NHTW. Các giải pháp cần thực hiện như sau: - Xây dựng hệ thống ứng dụng theo dõi kịp thời toàn bộ diễn biến trên thị trường,hỗ trợ công tác thu thập xử lý thông tin, số liệu thị trường của NHNN như hệ thống báo cáo tổng hợp giao dịch, lãi suất.... - Kết nối mạng cho hệ thống ngân hàng lưu ký, hệ thống lưu ký GTCG. - Hoàn thiện hệ thống thông tin hợp điều hành chính sách giữa NHNN và Bộ Tài chính trong điều hành thị trường GTGC. - Xây dựng hệ thống thông tin về phát hành và giao dịch trái phiếu doanh nghiệp. - Nâng cấp hệ thống thanh toán hiện hành để tăng tính hiệu quả và độ tin cậy. Hệ thống thanh toán phái xử lý được khối lượng giao dịch lớn và nhanh chóng. Với tốc độ phát triển nhanh chóng của TTTT, cũng như nhu cầu thanh toán thông qua hệ thống điện tử ngày càng tăng buộc phải quan tâm đến việc nâng cấp thường xuyên
- 142. 133 hệ thống giao dịch điện tử liên ngân hàng. Việc chấp nhận chữ ký điện tử sắp tới sẽ càng làm tăng nhu cầu giao dịch điện tử lên nhiều lần. - Xây dựng hệ thống giao dịch tập trung/ hệ thống thông tin tập trung giữa các thị trường bộ phận của thị trường LNH đảm bảo đáp ứng nhu cầu thu thập, phân tích và công bố các chỉ số cơ bản của thị trường để công chúng và các định chế tài chính tham khảo, làm cơ sở để định giá và tìm kiếm đối tác trên thị trường. - Xây dựng Hệ thống thông tin quản lý của NHNN (MIS) theo Dự án Hệ thống thông tin quản lý và hiện đại hóa ngân hàng (FSMIMS) và triển khai đồng bộ các dự án bổ trợ liên quan. - Xây dựng Trung tâm dữ liệu trung ương có tính mở cao của NHNN; đổi mới cơ cấu tổ chức, quy trình hóa toàn bộ hoạt động của đơn vị chuyên trách về công nghệ thông tin ngành ngân hàng; hướng tới cung cấp thông tin và dịch vụ công trực tuyến. - Duy trì hoạt động, tận dụng công suất và chuẩn bị điều kiện để nâng cấp, mở rộng hệ thống thanh toán liên ngân hàng quốc gia theo hướng hiện đại an toàn, hiệu quả và hiện đại ngang tầm trình độ phát triển của thế giới; Xây dựng Trung tâm thanh toán bù trừ tự động phục vụ cho các giao dịch bán lẻ; Kết nối hoạt động hệ thống thanh toán bù trừ và quyết toán tiền giao dịch trái phiếu chính phủ với hệ thống thanh toán điện tử liên ngân hàng của NHNN để thực hiện quyết toán trái phiếu chính phủ tại NHNN; Kết nối hệ thống thanh toán điện tử liên ngân hàng với hệ thống Kho bạc Nhà nước và thực hiện việc thanh toán tập trung tài khoản Kho bạc Nhà nước tại NHNN. - Từng bước xây dựng, áp dụng và kiểm tra việc tuân thủ các chuẩn mực công nghệ thông tin trong hệ thống ngân hàng. - Các TCTD tập trung nguồn vốn đầu tư phát triển, đổi mới công nghệ của bản thân, bảo đảm tính đồng bộ, tương thích với các chuẩn mực công nghệ chung, khả năng tích hợp với các hệ thống công nghệ của ngành. 4.3.1.3. Xây dựng và chuẩn hóa hệ thống công cụ kiểm soát lãi suất thị trường Lãi suất thị trường liên ngân hàng đáng tin cậy có thể hỗ trợ đường cong lãi suất dài hạn, định hướng cho NHNN Việt Nam về điều kiện trên TTTT, đưa ra lãi suất tham chiếu đối với cho vay trên TTTT, hỗ trợ cải thiện điều kiện thị trường liên ngân hàng bằng việc thu hẹp mức chênh lệch giữa giá bán và giá mua, hướng tới
- 143. 134 khớp vốn hiệu quả hơn giữa các đơn vị thừa và thiếu vốn trên thị trường. Do vậy, theo xu hướng phát triển của thị trường và mục tiêu hội nhập kinh tế quốc tế, đi theo các chuẩn mực thị trường được hình thành tại các quốc gia phát triển, thì mô hình và công cụ nên được điều chỉnh theo các hướng sau: (i) Để thiết lập lãi suất liên ngân hàng tin cậy và hữu dụng, trước hết cần một nghiên cứu giới thiệu và phát triển hệ thống các nhà tạo lập thị trường để thúc đẩy các giao dịch trên thị trường liên ngân hàng, tăng tính thanh khoản cho thị trường. Chỉ khi thị trường có tính thanh khoản cao thì lãi suất thị trường liên ngân hàng mới thực sự trở thành mức lãi suất tham chiếu đáng tin cậy cho các thành viên thị trường. (ii) NHNN cần xác định/coi lãi suất liên ngân hàng (ví dụ mức lãi suất qua đêm) là lãi suất mục tiêu và thiết lập một hành lang lãi suất biến động cho lãi suất liên ngân hàng. Hành lang này có thể được tạo thành bởi việc cung cấp quỹ cho vay và quỹ tiền gửi, với giới hạn trên (lãi suất trần – là lãi suất của quỹ cho vay) và giới hạn dưới (lãi suất sàn – là lãi suất của quỹ tiền gửi) của hành lang. Xây dựng hành lang lãi suất và điều hành CSTT theo khung lãi suất đó là một thông lệ được rất nhiều nước áp dụng để duy trì sự ổn định của TTTT. Ở Việt Nam, trong thời gian gần đây, thực tế cho thấy các TCTD đã phản ứng rất nhanh nhạy đối với những hành động chính sách của NHNN, đặc biệt là những điều chỉnh về lãi suất. Điều đó cho thấy nền kinh tế đã nhạy cảm hơn với tín hiệu lãi suất của NHNN, là công cụ quan trọng để thực hiện cơ chế tryền tải CSTT đến nền kinh tế thực, các TCTD sẽ điều chỉnh lãi suất cho vay và lãi suất huy động một cách phù hợp và nhờ đó điều chỉnh hành vi tiết kiệm, đầu tư trong nền kinh tế. Hiện tại, NHNN vẫn điều hành CSTT bằng việc công bố một số loại lãi suất chỉ đạo, trong đó có lãi suất tái cấp vốn và lãi suất chiết khấu. Về mặt lý thuyết, hai loại lãi suất này hình thành nên một hàng lang lãi suất với lãi suất tái cấp vốn là giới hạn trên và lãi suất chiết khấu là giới hạn dưới. Thông thường, lãi suất tái cấp vốn sẽ là lãi suất cao nhất trên thị trường và các thành viên thị trường chỉ tìm đến nó khi các lãi suất trên thị trường liên ngân hàng tiệm cận hoặc cao hơn. Như vậy, lãi suất tái cấp vốn cũng có tác dụng định hướng cho lãi suất thị trường liên ngân hàng không vượt qua nó. Tương tự như vậy, các thành viên thị trường sẽ không tham gia khi lãi suất chào vay thấp hơn lãi suất chiết khấu các giấy tờ có giá qua cửa sổ chiết khấu.Tuy nhiên, thực tế cho thấy, hàng lang lãi suất này
- 144. 135 nhiều khi không có tác dụng ở Việt Nam. Như trình bày ở Chương 1, điều hành CSTT bằng lãi suất cơ bản cũng có tác động tương tự duy trì sự ổn định của TTTT. Nhưng lãi suất cơ bản ở Viêt Nam không làm tròn được nhiệm vụ của mình do giá trị của nó không được tính toán để phản ánh cung cầu của thị trường. Nếu lãi suất này được tính toán chính xác hơn và phản ánh tốt hơn cung cầu của thị trường thì có thể sử dụng làm cơ sở để xác định lãi suất tái cấp vốn và lãi suất chiết khấu bằng cách cộng trừ một biên độ có giá trị hợp lý hơn. Mặt khác, nhiều NHTW cũng đang xác định các mục tiêu chính sách của mình thông qua các mức lãi suất lãi suất ngắn hạn trên thị trường liên ngân hàng, nói cách khác, lãi suất này thường được chọn làm lãi suất tham chiếu cho các thành viên thị trường và lãi suất định hướng cho hoạt động điều hành của NHTW. Từ mô hình điều hành lãi suất của Mỹ và kinh nghiệm một số nước, có thể thấy các lãi suất trên thị trường liên ngân hàng thường được chọn làm lãi tham chiếu cho các thành viên thị trường và lãi suất định hướng cho hoạt động điều hành của NHTW. Phần lớn các nước đều tạo ra một hành lang lãi suất thông qua các công cụ hoạt động với kỳ hạn qua đêm và giữ lãi suất thị trường gần với lãi suất chính sách định hướng thông qua thực hiện các công cụ tinh tỉnh, nghiệp vụ repo/repo nghịch đảo trên thị trường OMO với một nhóm các nhà giao dịch sơ cấp được lựa chọn. 4.3.2. Nhóm giải pháp phát triển thị trường tiền tệ 4.3.2.1. Đa dạng hóa các công cụ giao dịch, loại nghiệp vụ trên thị trường Việc đa dạng hóa và chuẩn hóa các công cụ tài chính bao gồm đa dạng chủng loại, kỳ hạn và chuẩn hóa theo quốc tế sẽ là những yếu tố cần chú ý thực hiện để góp phần phát triển TTTT, mà đặc biệt là để phát triển các thị trường thứ cấp của các giấy tờ có giá, khuyến khích sử dụng các công cụ chuyển nhượng. Tại các quốc gia có TTTT phát triển, các công cụ trên thị trường khá đa dạng, đặc biệt các hoạt động repo và phái sinh rất phát triển. Trái lại, ở các quốc gia có TTTT kém phát triển hơn, hoạt động TTTT hầu như chỉ tập trung phát triển ở nhóm cho vay, gửi tiền tiền truyền thống, thị trường repo kém phát triển, hoặc các tổ chức tài chính tư nhân tham gia vào các thị trường mua ban có kỳ hạn GTCG (repo) bị giới hạn chỉ được thực hiện các giao dịch với NHTW. Ở Việt Nam, mặc dù đã ban hành quy định pháp luật chế tài khá chi tiết cho thị trường repo nhưng cơ sở hạ tầng còn chưa đáp ứng kịp nhu cầu giao dịch lớn của thị trường; đối tượng
- 145. 136 tham gia thị trường còn hạn chế và chỉ dừng lại ở các TCTD; hàng hóa giao dịch cũng chủ yếu là trái phiếu Chính phủ; các công cụ mang tính phòng ngừa rủi ro, các nghiệp vụ trên thị trường còn chưa đa dạng, đặc biệt là các nghiệp vụ phái sinh còn rất kém phát triển. Do vậy, cần: - Khuyến khích phát triển các sản phẩm phái sinh (ngoài các sản phẩm như hợp đồng tương lai, quyền chọn, hoán đổi) góp phần đa dạng hóa các sản phẩm dịch vụ tài chính mà TCTD cung cấp cho khách hàng. - Phát triển thị trường mua lại tư nhân (private repos market). 4.3.2.2. Đa dạng hóa thành viên tham gia thị trường tiền tệ a) Nâng cao vai trò của Hiệp hội Ngân hàng Việt Nam Hiệp hội Ngân hàng Việt Nam là tổ chức nghề nghiệp tự nguyện của các TCTD Việt Nam; hoạt động theo nguyên tắc tự nguyện, tự quản, tự chịu trách nhiệm về mọi mặt; tập hợp, động viên các hội viên hợp tác, hỗ trợ nhau trong hoạt động kinh doanh; đại diện, bảo vệ quyền và lợi ích hợp pháp của Hội viên; làm cầu nối giữa các hội viên với các cơ quan Nhà nước; nhằm ổn định và phát triển lành mạnh, hiệu quả, an toàn hệ thống các tổ chức tín dụng Việt Nam, qua đó góp phần thực thi CSTT, thúc đẩy phát triển kinh tế-xã hội. Khi hiệp hội hoạt động tích cực và có uy tín trên thị trường, nó sẽ là cơ sở để nâng cao tính kỷ luật của thị trường, giúp giải quyết vấn đề về cơ chế ra chính sách cho cơ quan quản lý. Để đạt được các mục tiêu này, Hiệp hội Ngân hàng Việt Nam cần phải phát huy mạnh mẽ hơn vai trò của của mình thông qua việc: - Tăng cường khả năng xử lý các vấn đề phát sinh trên thị trường trong quan hệ giữa các thành viên, giảm gánh nặng cho việc quản lý thông qua các văn bản pháp luật như Thiết lâp các bộ quy tắc ứng xử, xây dựng các hợp đồng mẫu chuẩn, khả thi với thực tiễn và phù hợp với chuẩn mực quốc tế trên cơ sở có sự đồng thuận của các thành viên thị trường; - Làm cầu nối hình thành và duy trì có hiệu quả các kênh đối thoại, tham vấn chính sách giữa NHNN và các đối tác liên quan (như đại diện của các TCTD) để trao đổi thông tin về cơ chế, chính sách và tình hình thị trường; - Tăng cường vai trò trong việc tham vấn chính sách, tuyên truyền, quảng bá nhằm tạo được sự đồng thuận trong việc triển khai thực hiện những cơ chế, chính sách của NHNN;
- 146. 137 - Chủ động đối thoại, tham vấn với các đại diện của các tổ chức tài chính tiền tệ quốc tế, các nhà khoa học, các nhà quản lý, các tổ chức hiệp hội ngành nghề và các đối tác liên quan khác. - Một thị trường tài chính phát triển và thành công cần có một tổ chức tự điều tiết hiệu quả và đóng vai trò giám sát hành vi ứng xử của các thành viên và ban hành các quy chuẩn nghiệp vụ trên thị trường. Tổ chức này sẽ hỗ trợ cho các cơ quan quản lý Nhà nước thực hiện tốt nhiệm vụ. Do đó, trong dài hạn, cần nghiên cứu chuyển đổi chức năng Hiệp hội Ngân hàng Việt Nam thành một tổ chức tự điều tiết. Mô hình này cũng tương tự như Hiệp hội các tổ chức đầu tư trên thị trường tài chính (NAFMII) của Trung Quốc. Với việc thành lập tổ chức tự điều tiết thì một số vấn đề về thị trường như các quy tắc ứng xử trên thị trường có thể do tổ chức tự điều tiết này giám sát và thúc đẩy, tạo điều kiện cho các cơ quan quản lý tập trung vào các vấn đề pháp lý và an toàn cho hệ thống. Về cơ bản, hoạt động của thị trường dựa trên nguyên tắc tự nguyện và thỏa thuận giữa các thành viên, tuy nhiên, cần phải ban hành một bộ quy tắc ứng xử cho các thành viên thị trường trường quy định về các thuật ngữ giao dịch, đao đức của giao dịch viên, xác nhận giao dịch, bảo mật thông tin, hình thức xử lý đối với thành viên vi phạm… Khi các thành viên cùng chấp thuận bộ quy tắc ứng xử này thì nó là văn bản có tính pháp lý để xử lý các tranh chấp phát sinh. Việc ban hành các văn bản này nên do các Hiệp hội ban hành với sự tham gia phối hợp soạn thảo của NHNN và các TCTD. b) Thúc đẩy sự hình thành và phát triển của hệ thống các nhà giao dịch sơ cấp (primary dealers - PDs) Các nhà giao dịch sơ cấp đóng một vai trò quan trọng trong việc thúc đẩy tích cực giao dịch và tạo tính thanh khoản trên thị trường; đồng thời cũng là những đối tượng giao dịch quan trọng trên thị trường trái phiếu quốc gia. Sự ra đời và hình thành của các nhà giao dịch sơ cấp có mối quan hệ mật thiết với sự phát triển của thị trường repo tư nhân thứ cấp – thị trường này chưa thực sự phát triển ở Việt Nam. Theo đó, cần cho phép các hoạt động cả trên TTTT và thị trường trái phiếu; đồng thời phải đảm bảo các PDs này có đủ năng lực để hấp thụ cả trái phiếu và tiền mặt từ phía NHTW và phân phối một cách rộng rãi các hoạt động thông qua kênh phân phối của họ.
- 147. 138 Các tổ chức được chỉ định là PDs thường được giao trách nhiệm để đổi lại được hưởng một số đặc quyền và lợi ích. Với thực trạng thị trường liên ngân hàng Việt Nam hiện nay, có thể xem xét thúc đẩy, hình thành và phát triển hệ thống 10- 15 PDs (có thể là các TCTD, chi nhánh ngân hàng nước ngoài) được thành lập và hoạt động theo Luật các TCTD, đảm bảo các tiêu chí như: (i) Có mức vốn điều lệ phù hợp; (ii) Có lịch sử về đảm bảo tuân thủ các yêu cầu về vốn, tỷ lệ an toàn trong hoạt động ngân hàng; (iii) Có lịch sử về việc nắm giữ khối lượng lớn và đa dạng các loại trái phiếu Chính phủ; (iv) Tham gia tích cực trong hoạt động đấu thầu trái phiếu Chính phủ: có giao dịch thực sự, tham gia đấu thầu với mức giá cạnh tranh và khối lượng lớn, là thành viên chủ chốt trong thị trường trái phiếu Chính phủ; (v) Có kinh nghiệm hoạt động trên TTTT và có danh mục khách hàng tốt; (vi) Có danh tiếng tốt, không có sự phàn nàn từ khách hàng hay đối tác; tuân thủ pháp luật, các quy tắc ứng xử, quy tắc đạo đức. Theo đó, các PDs có trách nhiệm tham gia đầy đủ các phiên đấu thầu trái phiếu Chính phủ của Bộ Tài chính với khối lượng và giá cả hợp lý (vừa là PDs trên thị trường đấu thầu trái phiếu Chính phủ vừa là PDs trên thị trường liên ngân hàng). Việc phát triển hệ thống PDs cũng gắn liền với việc phát triển và điều chỉnh cách thức hoạt động trên thị trường mở cho phù hợp do trên thị trường liên ngân hàng, các TCTD khác sẽ đặt hàng nhu cầu của mình với các PDs; các PDs sẽ căn cứ các nhu cầu này và nhu cầu của bản thân để tham gia thị trường mở (khối lượng, lãi suất đặt thầu). Ở Việt Nam, do hệ thống các PDs chưa được hình thành nên các TCTD nếu có thể đều muốn trực tiếp tiếp cận nguồn thanh khoản qua thị trường mở của NHNN; vì vậy, hay xảy ra hiện tượng cùng lúc thừa và thiếu vốn cục bộ và lạm dụng nguồn vốn từ NHNN. c) Thúc đẩy hình thành các nhà môi giới tiền tệ/công ty môi giới tiền tệ và các công ty xếp hạng tín nhiệm Từ kinh nghiệm của Thái Lan, khi BOT không giữ vai trò là một trung gian giữa người cho vay và đi vay, các nhà môi giới tiền tệ sẽ trở nên cần thiết để hỗ trợ cho sự phát triển thị trường repo, góp phần phát triển TTTT. Ngoài ra, trên thị trường liên ngân hàng các quốc gia khác thường có các công ty môi giới, như ở thị trường liên ngân hàng Nhật Bản có Công ty môi giới tiền tệ Tanshi, bên cạnh nó còn có cả một Hiệp hội môi giới tiền tệ (Money Broker Association), góp phần kết nối cung cầu vốn của các thành viên tham gia, khơi thông hoạt động cho thị trường;
- 148. 139 ở Trung Quốc có Hiệp hội các tổ chức đầu tư trên thị trường tài chính của Trung Quốc (NAFMII). Việc thiếu những nhà môi giới tiền tệ chuyên nghiệp trên thị trường, khiến các thành viên thị trường phải mất nhiều thời gian mới tìm được đối tác có nhu cầu phù hợp, và thường sẽ tìm đến những đối tác thân thuộc là một phần nguyên nhân dẫn đến tình trạng phân nhóm hoạt động cục bộ trên thị trường liên ngân hàng nói riêng và TTTT nói chung. Do đó, việc thành lập các công ty môi giới tiền tệ ở Việt Nam sẽ góp phần tăng khối lượng giao dịch trên thị trường liên ngân hàng; giảm bớt sự phụ thuộc vào vốn vay từ NHNN cho các TCTD vì khi các TCTD thiếu hụt vốn khả dụng, họ có thể tìm đến các trung gian này để bù đắp nguồn vốn cần bổ sung. Để thúc đẩy hình thành các nhà môi giới/công ty môi giới tiền tệ, việc xây dựng hệ thống giao dịch tập trung giữa các thị trường bộ phận của TTTT liên ngân hàng cũng cần được chú trọng. Ngoài ra, trên thực tế, theo Quyết định số 351/2004/QĐ-NHNN về môi giới tiền tệ, đối tượng được phép hoạt động môi giới là các TCTD được thành lập và hoạt động tại Việt Nam; điều này hạn chế sự tham gia của các TCTD nước ngoài. Do đó, cần khuyến khích hình thành hệ thống môi giới tiền tệ tại Việt Nam theo đó cho phép công ty môi giới tiền tệ nước ngoài hoặc loại hình khác hoạt động về môi giới tiền tệ. Việc chưa có công ty định mức tín nhiệm có uy tín tại Việt Nam cũng là một hạn chế đối với việc phát triển và sử dụng các công cụ chuyển nhượng trong các giao dịch trên TTTT khiến các hình thức và công cụ giao dịch trên thị trường thiếu đa dạng, hạn chế sự phát triển toàn diện hơn về cấu trúc TTTT so với các nước khác. Tuy nhiên, để tạo tiền đề cho sự ra đời của các công ty định mức tín nhiệm thực sự có uy tín, hiệu quả và độc lập ở Việt Nam, bên cạnh vai trò của một khuôn khổ pháp lý phù hợp, thị trường phải có một nền tảng hệ thống thông tin minh bạch, cập nhật và hiện đại giúp cho việc định giá GTCG được chính xác và hạn chế rủi ro hoạt động của các thành viên thị trường. 4.3.2.3. Phát triển các thị trường bộ phận a) Xây dựng mô hình thị trƣờng liên ngân hàng tập trung Thị trường liên ngân hàng là trung tâm của TTTT. Sự phát triển của thị trường liên ngân hàng là tiền đề quan trọng để NHNN có thể truyền tải CSTT có
- 149. 140 hiệu quả đến nền kinh tế. Bởi vậy việc phát triển thị trường liên ngân hàng ở Việt Nam cần được coi là ưu tiên hàng đầu. Tuy nhiên, cho đến nay, thị trường liên ngân hàng vẫn đang phát triển ở trình độ thấp, hoạt động manh mún, phân khúc. NHNN thiếu cơ sở để quản lý, giám sát do không nắm bắt thông tin một cách kịp thời và đầy đủ để đưa ra những quyết định can thiệp có hiệu quả nhất. Vì vậy, để cải thiện phương thức thu thập và xử lý thông về thị trường, cần nghiên cứu xây dựng và hoàn thiện hệ thống giao dịch tập trung, quản lý tất cả các giao dịch liên ngân hàng bên trong lãnh thổ Việt Nam bao gồm các giao dịch cho vay, gửi tiền, mua bán ngoại tệ hay các giao dịch phái sinh và hướng tới quản lý được cả các giao dịch giữa Việt Nam với nước ngoài.Mô hình giao dịch điện tử tập trung đã được nhiều nước trên thế giới áp dụng, trong đó có Mỹ và Trung Quốc. Với mô hình này, các thành viên tham gia thị trường liên ngân hàng là các TCTD sẽ dễ dàng tìm kiếm đối tác và thực hiện giao dịch một cách nhanh chóng, thuận tiện; NHNN với tư cách là người tổ chức sẽ có khả năng giám sát dễ dàng đối với hoạt động của thị trường nhờ luôn sẵn có trong tay số liệu cập nhật tức thời về các giao dịch trên thị trường, có khả năng can thiệp nhanh chóng và kịp thời mỗi khi có những biến động bất thường trên TTTT. Mặt khác, hệ thống cơ sở dữ liệu lịch sử giao dịch được lưu trữ sẽ giúp tất cả các thành viên thị trường phân tích, đánh giá chính xác xu hướng và diễn biến thị trường để từ đó có những quyết định hợp lý; NHNN có thể nắm bắt được đầy đủ các thông tin về thị trường một cách chủ động, xác định được những biến động của các yếu tố ảnh hưởng tới cung, cầu vốn khả dụng: tiền ngoài lưu thông, các dòng ngoại tệ, tiền gửi Chính phủ... từ đó thực hiện việc quản lý vốn khả dụng của nền kinh tế hiệu quả hơn. Sở giao dịch Chứng khoán Hà Nội hiên đang cung cấp một sàn giao dịch trái phiếu riêng rẽ và khá hoàn chỉnh, cho phép các thành viên là các TCTD và công ty chứng khoán đặt lệnh mua bán trực tiếp cả chứng khoán mới phát hành (thị trường sơ cấp) và mua bán hẳn, mua bán kỳ hạn trái phiếu (thị trường thứ cấp). Như vậy, trong dài hạn, sàn giao dịch điện tử liên ngân hàng tập trung cần liên kết với sàn giao dịch trái phiếu chính phủ để xây dựng trở thành một sàn giao dịch điện tử thống nhất có khả năng quản lý và giám sát được tất cả các giao dịch của TTTT.
- 150. 141 b) Tiếp tục đầy mạnh phát triển nghiệp vụ thị trƣờng mở Nghiệp vụ thị trường mở cần được tiếp tục hoàn thiện để đóng vai trò là công cụ điều tiết chủ yếu của NHNN. Cụ thể: - Rà soát lại khung khổ pháp lý để bổ sung, sửa đổi cho phù hợp với điều kiện phát triển của thị trường. - Tăng cường số lượng thành viên tham gia thị trường để hoạt động thị trường mở tác động một cách hiệu quả, kịp thời đến các điều kiện thị trường theo mục tiêu điều hành CSTT. - Tăng thêm hàng hóa sử dụng trong nghiệp vụ thị trường mở bằng cách mở rộng giao dịch GTCG với nhiều kỳ hạn trong cùng một phiên giao dịch mua và bán trên thị trường mở. Điều này sẽ tạo ra nhiều lựa chọn cho các chủ thể tham gia thị trường, nhờ đó khuyến khích họ tham gia nhiều hơn, kết quả là phản ánh tốt hơn cung cầu vốn trên thị trường. Công cụ cho vay tái cấp vốn cần được hoàn thiện theo hướng là công cụ cung cấp tín dụng ngắn hạn của NHNN với tư cách là “người cho vay cuối cùng” trong những điều kiện nhất định chứ không sử dụng thường xuyên để tránh tình trạng lạm dụng của các TCTD. Như vậy, việc cho vay có bảo đảm bằng cầm cố giấy tờ có giá hay bảo đảm bằng hồ sơ tín dụng khi NHNN cho các TCTD vay tiền chỉ được coi là biện pháp cuối cùng. c) Phát triển thị trƣờng repo Thị trường repo là một bộ phận cấu thành quan trọng của TTTT. Hầu hết các nước (bao gồm cả các nền kinh tế mới nổi) có xu hướng sử dụng repo nhiều hơn là các hoạt động thị trường mở vì chúng không đòi hỏi phải có một thị trường chứng khoán phát triển vững chắc và chúng xóa bỏ sự ràng buộc giữa kỳ hạn của giấy tờ có giá và kỳ hạn của các giao dịch. Để phát triển thị trường repo, cần khẩn trương xây dựng hợp đồng khung giao dịch repo chuẩn (GMRA) áp dụng thống nhất cho các giao dịch mua lại GTCG với tất cả các thành viên thị trường. Việc áp dụng các hợp đồng một cách riêng rẽ không theo một chuẩn nhất định như hiện nay làm tăng thêm sự phát triển manh mún của TTTT Việt Nam. Hợp đồng chuẩn này cần áp dụng các thông lệ quốc tế và cân nhắc đến tính phù hợp với điều kiện Việt Nam. Ngoài ra, cần có sự phối hợp chặt chẽ với Bộ Tài chính, tránh những chồng chéo trong quá trình quản lý và giám sát thị trường.
- 151. 142 4.3.2.4. Xây dựng hệ thống lãi suất VNIBOR chuẩn Hiện nay, lãi suất VNIBOR do Reuteur cung cấp chưa phản ánh sát nhu cầu và biến động của thị trường; bởi vậy, việc xây dựng một lãi suất VNIBOR chuẩn phản (lãi suất chào vay) ánh đúng cung cầu thị trường, có độ tham chiếu cao cần được nghiên cứu và triển khai sớm, tạo cơ sở cho sự phát triển của các sản phẩm và hình thức giao dịch mới trên thị trường liên ngân hàng Việt Nam. Theo đó, trước mắt cần xây dựng một khuôn khổ lãi suất chuẩn cho VNIBOR, bao gồm các vấn đề sau: (i) Cơ quan chịu trách nhiệm về khuôn khổ lãi suất chuẩn cho VNIBOR: kinh nghiệm các nước cho thấy không nhất thiết phải do NHTW mà có thể do một Hiệp hội tổ chức ngành nghề có uy tín và trách nhiệm trên thị trường thực hiện, chẳng hạn như Hiệp hội Ngân hàng. (ii) Nội dung thiết yếu của khuôn khổ lãi suất chuẩn cho VNIBOR: Dù do bất cứ tổ chức nào đứng ra chịu trách nhiệm, để đảm bảo tính minh bạch, chính xác và tính kỷ luật, khuôn khổ lãi suất chuẩn cho VNIBOR cần phải làm rõ các vấn đề sau: Một là, các quy định về cơ chế quản trị và kiểm soát hoạt động xây dựng VNIBOR: Các quy định này sẽ bao gồm các nội dung về cơ cấu tổ chức, thành viên và cơ chế hoạt động cho các ngân hàng thành viên tham gia vào xây dựng hệ thống lãi suất VNIBOR (gọi tắt là các ngân hàng VNIBOR) do cơ quan chịu trách nhiệm về khuôn khổ VNIBOR quyết định. Cụ thể: (1) Thành lập Ủy ban chuyên trách về VNIBOR Trong cơ quan chịu trách nhiệm về VNIBOR, cần thành lập một Ủy ban chuyên trách về VNIBOR. Chẳng hạn như ở Thụy Điển, Hiệp hội Ngân hàng Thụy Điển, là đơn vị chịu trách nhiệm về STIBOR, sẽ thành lập một Ủy Ban Stibor. Về cơ cấu tổ chức, Ủy bản sẽ bao gồm đại diện từ các ngân hàng Stibor (các ngân hàng tham gia xây dựng lãi suất Stibor) và đại diện của Hiệp hội. Việc lựa chọn, quy trình lựa chọn đại diện lựa chọn đại diện hợp lệ của các ngân hàng tham gia và nhiệm kỳ của Ủy ban cũng phải được cơ quan chịu trách nhiệm về VNIBOR soạn thảo và công bố công khai. Ngoài ra, NHTW (nếu không phải là cơ quan chịu trách nhiệm về VNIBOR) và bộ phận tính toán chỉ số VNIBOR có quyền chỉ định các giám sát viên vào Ủy ban.
- 152. 143 Các giám sát viên này có quyền tham gia vào các cuộc họp của Ủy ban. Mọi thông tin mà Ủy ban đưa ra về từng ngân hàng tham gia vào Ủy ban được coi là bảo mật. (2) Nhiệm vụ của Ủy ban Xây dựng các quy định về cách thức báo cáo và tính toán VNIBOR, quy định về quy định về quản trị nội bộ trong các ngân hàng VNIBOR; đề xuất những thay đổi cho khuôn khổ, đảm bảo tính minh bạch cho quá trình xây dựng VNIBOR, đề xuất ngân hàng mới tham gia vào hệ thống ngân hàng VNIBOR, hoặc thực hiện việc loại trừ một ngân hàng ra khỏi hệ thống thành viên do vi phạm các điều khoản mà khuôn khổ đưa ra; báo cáo hoạt động xây dựng VNIBOR. (3) Cơ chế ra quyết định của Ủy ban Sự đồng thuận của tất cả các thành viên hay cơ chế quá bán đối với tất cả các quyết định hay hình thức quyết định khác nhau đối với từng loại hình quyết định. (4) Điều kiện để trở thành một ngân hàng VNIBOR Ngân hàng phải có ảnh hưởng trực tiếp hoặc gián tiếp đáng kể đến mức lãi suất VNIBOR thông qua các hoạt động của mình và phải hoạt động tích cực, năng động trên TTTT. Ngân hàng phải có đủ năng lực về nhân sự và hệ thống để đảm bảo báo cáo hàng ngày mức lãi suất của mình. (5) Vấn đề kiểm soát NHTW và Ủy ban VNIBOR phải có quyền tiếp cận thông tin về việc báo cáo lãi suất của các ngân hàng VNIBOR, cơ sở để đưa ra các mức lãi suất này và các thông tin quan trọng khác đối với việc hình thành VNIBOR. Hai là, các quy định về báo cáo và tính toán VNIBOR: Quy trình hành động và thời điểm thông báo lãi suất của các ngân hàng: Điều này có tính ảnh hưởng tới độ chính xác cũng như mức ảnh hưởng của VNIBOR trên thị trường. Theo cách thức của các ngân hàng Thụy Điển, quy trình này bao gồm các khoảng thời gian hành động, mỗi khoảng thời gian kéo dài 5 phút. Năm phút đầu tiên, các ngân hàng tự thông báo lãi suất của mình và trong khoảng thời gian này, không một ngân hàng nào biết thông tin về lãi suất của ngân hàng nào; 5 phút tiếp theo, các ngân hàng thành viên được biết mức lãi suất của nhau và thực hiện các giao dịch với nhau trước tiên. Cách tính toán: khi có đầy đủ thông tin từ các ngân hàng thành viên, khi không có đủ thông tin phải quy định mức tối thiểu số thành viên thực hiện báo cáo
- 153. 144 để tiến hành tính toán. Theo đó, phải quy định cách tính toán trong mỗi trường hợp để đảm bảo sự xuyên suốt của VNIBOR. Ba là, các quy định về quản trị nội bộ trong các ngân hàng thành viên tham gia vào xây dựng VNIBOR: Để đảm bảo việc tính toán lãi suất VNIBOR có tính kỷ luật và tham chiếu trên thị trường, tránh tình trạng lãi suất VNIBOR không sát với lãi suất giao dịch thực tế hiện nay, mỗi một ngân hàng thành viên phải quy định nội bộ về các vấn đề liên quan đến lãi suất công bố. Tham khảo về vấn đề này tại một số quốc gia, các quy định này phải bao gồm được một số điểm chung sau: - Người quyết định mô hình tính toán mà ngân hàng sử dụng để đưa ra mức lãi suất để báo cáo. Mô hình này sẽ giải thích vì sao mức lãi suất này được lựa chọn; - Người chịu trách nhiệm và cách thức lập và lưu trữ hàng ngày các văn bản về lãi suất tham gia tính toán VNIBOR. Các văn bản này phải bao gồm các nội dung về: mức lãi suất báo cáo, người chịu trách nhiệm báo cáo, những thay đổi có thể có đối với mô hình/cách thức đưa ra quyết định về lãi suất; - Cách thức lưu trữ các mức lãi suất đã báo cáo, các thông tin về các giao dịch hình thành nên nền tảng cho các lãi suất báo cáo và xuất trình cho các cơ quan kiểm soát và kiểm toán; - Cách thức đảm bảo việc báo cáo lãi suất được đảm bảo thực hiện hàng ngày; - Cách thức đảm bảo người chịu trách nhiệm báo cáo lãi suất không chịu một chỉ thị nào từ người trong hay ngoài ngân hàng liên quan đến lãi suất hay trả lời bất cứ câu hỏi nào liên quan đến lãi suất trước khi thực hiện việc báo cáo lãi suất lên Ủy ban. 4.3.3. Một số kiến nghị với Chính phủ và các Bộ, ngành có liên quan Trong bối cảnh hệ thống ngân hàng vẫn là kênh cung cấp nguồn vốn ngắn hạn cho nền kinh tế, thị trường chứng khoán vẫn chưa phát huy được vai trò tích cực là kênh dẫn vốn trung và dài hạn cho thị trường, tạo gánh nặng cho hệ thống các TCTD, là nguyên nhân chính tạo ra rủi ro thanh khoản và ảnh hưởng đến an toàn hệ thống. Do vậy, để phát triển được TTCK, mà trước hết là thị trường trái phiếu doanh nghiệp, Luận án có một số khuyến nghị sau: - Bộ Tài chính cần tiếp tục đẩy nhanh tiến độ triển khai đề án cơ cấu lại thị trường chứng khoán và thị trường bảo hiểm đến năm 2020 và định hướng đến năm 2025 vừa được phê duyệt theo Quyết định số 242/QĐ-TTg của Thủ tướng Chính phủ ngày 28/02/2019; trong đó có nhiệm vụ đưa thị trường trái phiếu doanh nghiệp
- 154. 145 vào hoạt động trong năm 2019. Trên thực tế, các doanh nghiệp Việt Nam vẫn gặp nhiều khó khăn trong việc huy động vốn trung, dài hạn thông qua phát hành trái phiếu doanh nghiệp do tính thanh khoản của thị trường này khá thấp, báo cáo tài chính của doanh nghiệp chưa thực sự minh bạch để tạo được lòng tin cho các nhà đầu tư; thiếu tổ chức định mức tín nhiệm doanh nghiệp; điều kiện phát hành, niêm yết, giao dịch của trái phiếu doanh nghiệp tương tự như cổ phiếu nên chưa thu hút được doanh nghiệp tham gia huy động vốn, … Ngoài ra, các văn bản quy phạm pháp luật hướng dẫn việc ban hành và giao dịch các loại hình sản phẩm trái phiếu doanh nghiệp và các loại hình chứng khoán phái sinh liên quan đến trái phiếu doanh nghiệp cũng chưa được triển khai gây bất cập cho hoạt động của thị trường. - Thời gian qua, việc không có tổ chức định mức tín nhiệm được thành lập tại Việt Nam là một trong những nút thắt, trở ngại chính cho sự phát triển của TTCK. Tại các thị trường phát triển đều có các công ty độc lập xếp hạng tín nhiệm các định chế thẩm tra thị trường, các thông tin này được công bố minh bạch và công khai cho các nhà đầu tư và các chủ thể liên quan. Do đó, Bộ Tài chính cần phân tích, làm rõ nguyên nhân, khó khăn, vướng mắc để đề xuất giải pháp phù hợp cho việc hình thành tổ chức định mức tín nhiệm tại Việt Nam sớm đi vào thực tế. - Đối với nghiệp vụ bảo lãnh phát hành chứng khoán, đây là một nghiệp vụ quan trọng trên TTCK, giúp các doanh nghiệp niêm yết huy động và phân phối vốn một cách hiệu quả, từ đó góp phần khơi thông dòng vốn trên thị trường chứng khoán. Bảo lãnh phát hành từng được coi là một nghiệp vụ chủ đạo cho sự phát triển của các công ty chứng khoán, thế nhưng nghiệp vụ này dường như không xuất hiện trong bảng doanh thu tại nhiều công ty chứng khoán vào thời điểm hiện tại. Do vậy, cần phải có định hướng và phương thức cụ thể để thúc đẩy hoạt động bảo lãnh chứng khoán trên thị trường. - Nghiên cứu, hoàn thiện các quy định liên quan đến kênh phân phối bảo hiểm qua ngân hàng (Bancassurance) do đây là một kênh phân phối tiềm năng và có tốc độ phát triển cao trong thời gian qua. Hiện nay mới chỉ có quy định liên quan đến hoạt động đại lý bảo hiểm nhân thọ của TCTD, chi nhánh ngân hàng nước ngoài (Thông tư liên tịch số 86/2014/TTLT-BTC-NHNNVN ngày 02/7/2014 của Bộ tài chính và Ngân hàng nhà nước Việt Nam hướng dẫn hoạt động đại lý bảo hiểm của TCTD, chi nhánh ngân hàng nước ngoài cho doanh nghiệp bảo hiểm nhân
- 155. 146 thọ), còn hoạt động đại lý bảo hiểm phi nhân thọ, bảo hiểm sức khỏe lại chưa có quy định nào cụ thể đối với các TCTD, chi nhánh ngân hàng nước ngoài. - Nghiên cứu, hoàn thiện quy định pháp luật về chứng khoán hóa trong đó tập trung xây dựng khuôn khổ pháp lý cho hoạt động chứng khoán hóa các loại hình tài sản nhằm góp phần tạo cơ sở pháp lý cho việc thực hiện các giao dịch chứng khoán nợ (các loại hình trái phiếu) trên thị trường chứng khoán và chuyển đổi các khoản nợ xấu thành chứng khoán để giao dịch công khai, minh bạch. Kết luận Chƣơng 4 Trong bối cảnh Thủ tướng Chính phủ đã ký quyết định số 1058/QĐ-TTg ngày 17/6/2017 phê duyệt Đề án cơ cấu lại hệ thống các TCTD gắn với xử lý nợ xấu giai đoạn 2016-2020 và ban hành Chiến lược phát triển ngành Ngân hàng đến năm 2025, định hướng đến năm 2030, Chương 4 đi sâu phân tích những yêu cầu đặt ra cho NHNN trong việc quản lý, điều tiết và giám sát TTTT nói chung và việc phát triển TTTT nói riêng trong bối cảnh hội nhập quốc tế sâu rộng, đặc biệt là sự phát triển mạnh mẽ của cuộc Cách mạng Công nghiệp Lần thứ Tư, kỷ nguyên của cách mạng số với sự trỗi dậy các công ty công nghệ tài chính Fintech và việc ứng dụng công nghệ khối chuỗi Blockchain trong hoạt động ngân hàng. Với xu thế phát triển này, TTTT nói riêng và việc quản lý, điều hành của NHTW nói chung cũng phải phát triển và có những thay đổi phù hợp với bối cảnh mới. Trên cơ sở các tiêu chí đánh giá sự phát triển và các nhân tố tác động đến sự phát triển của TTTT được đề cập tại Chương 2 cùng các bài học kinh nghiệm rút ra từ thực tiễn quản lý và phát triển TTTT ở một số nước tại Chương 2; những thành tựu và hạn chế phát triển TTTT Việt Nam giai đoạn 2006-2018 tại Chương 3; Chương 4 đề xuất các nhóm giải pháp phát triển TTTT Việt Nam như sau: (i) Nhóm giải tăng cường khả năng quản lý nhà nước của Ngân hàng Nhà nước đối với thị trường: Hoàn thiện hành lang pháp lý hỗ trợ hoạt động của thị trường tiền tệ; Hoàn thiện cơ sở hạ tầng tài chính hỗ trợ cho việc phát triển thị trường tiền tệ; Xây dựng và chuẩn hóa hệ thống công cụ kiểm soát lãi suất thị trường; (ii) Nhóm giải pháp phát triển thị trường tiền tệ: Đa dạng hóa các công cụ giao dịch, loại nghiệp vụ trên thị trường; Đa dạng hóa thành viên tham gia thị trường tiền tệ; Phát triển các thị trường bộ phận; Xây dựng hệ thống lãi suất VNIBOR chuẩn.
- 156. 147 KẾT LUẬN Trình độ phát triển của một nước có thể được đánh giá theo mức độ và quy mô phát triển của hệ thống tài chính. Do đó, quy mô phát triển của TTTT cũng phản ánh trình độ phát triển tài chính của quốc gia đó. Một TTTT ổn định là cơ sở nền tảng cho việc tạo lập ổn định kinh tế vĩ mô, thúc đẩy sản xuất và tiêu dùng trong nước, khuyến khích xuất khẩu và thu hút đầu tư nước ngoài, nhờ đó tạo động lực cho tăng trưởng kinh tế một cách bền vững. Sự phát triển của TTTT còn giúp đảm bảo cho sự truyền dẫn CSTT đến nền kinh tế một cách hiệu quả thông qua các công cụ mà NHTW sử dụng để điều tiết mức cung ứng tiền hoặc lãi suất phù hợp với mục tiêu cụ thể của CSTT trong từng giai đoạn. Có thể thấy TTTT Việt Nam đến nay đã có sự phát triển đáng khích lệ, về cơ bản, đã đảm đương được chức năng điều hòa vốn ngắn hạn giữa các TCTD, đảm bảo khả năng thanh khoản, hoạt động an toàn, hiệu quả của hệ thống; đáp ứng được vai trò là kênh truyền dẫn CSTT của NHNN. Bên cạnh đó, thị trường vẫn còn tồn tại những hạn chế nhất định, đặc biệt ở khía cạnh quản lý, điều hành của NHNN và các chủ thể, hàng hóa, công cụ giao dịch trên thị trường. Trên cơ sở những vấn đề cơ bản về phát triển TTTT đã được hệ thống hóa tại Chương 2 của Luận án, căn cứ theo các tiêu chí đánh giá sự phát triển và các nhân tố tác động đến sự phát triển của TTTT, Luận án đã đánh giá, phân tích thực trạng phát triển TTTT Việt Nam giai đoạn 2006-2018, chỉ ra những điểm thành công, hạn chế và các nguyên nhân để từ đó đề xuất quan điểm, định hướng, giải pháp phát triển TTTT góp phần cải thiện phần nào những hạn chế của thị trường, từ đó hoàn thiện hơn nữa sự phát triển của TTTT Việt Nam; nâng cao năng lực giám sát thị trường của NHNN trong bối cảnh hệ thống TCTD tái cơ cấu tổng thể nhằm xử lý nợ xấu, nâng cao năng lực tài chính và áp dụng các chuẩn mực quản trị quốc tế trong quản trị rủi ro ngân hàng Basel II.
- 157. 148 DANH MỤC CÔNG TRÌNH CỦA TÁC GIẢ 1. “The Interest rate channel of State Bank of Vietnam‟s Monetary Policy: An Empirical Analysis”, Vietnam‟s socio-economic development, (Volume 22 – Number 92, T1/2018), 56. 2. “Tiết kiệm cho thanh niên – một góc nhìn mới”, Tạp chí ngân hàng, (Số 10, T5/2018), 58. 3. “Tác động của Cách mạng công nghiệp lần thứ 4 tới lĩnh vực tài chính – ngân hàng”, Tạp chi Tài chính, (Số 658, T6/2017), 14. 4. “Mô hình tổ chức cơ quan thanh tra, giám sát ngân hàng – góc nhìn đa chiều từ quốc tế và một số hàm ý cho Việt Nam”, Tạp chí kinh tế tài chính Việt Nam, (Số 2[11], T4/2017), 68. 5. Vai trò cầu nối của Hiệp hội ngân hàng Việt Nam qua các góc nhìn, Nhà xuất bản tài chính, Hà Nội, 2016. 6. “Ngân hàng với cách mạng công nghiệp lần thứ tư và những định hướng tiếp cận”, Tạp chí kinh tế & phát triển, (Số 230[II], T8/2016), 21. 7. Việt Nam với cuộc cách mạng công nghiệp lần thứ tư, Nhà xuất bản Đại học kinh tế quốc dân, Hà Nội, 2017. 8. Kỷ yếu hội thảo khoa học quốc gia Hoàn thiện thể chế cho phát triển bền vững hệ thống ngân hàng Việt Nam giai đoạn 2016-2020, Nhà xuất bản Đại học kinh tế quốc dân, Hà Nội, 2016. 9. Tham gia Đề tài nghiên cứu khoa học cấp ngành 2017, Toàn cảnh hệ thống ngân hàng Việt Nam giai đoạn 2011-2017, triển vọng đến năm 2020. 10. Tham gia đề tài nghiên cứu khoa học cấp ngành 2017, Mô hình cơ cấu tổ chức cơ quan thanh tra giám sát ngân hàng. 11. Tham gia đề tài nghiên cứu khoa học cấp Nhà nước 2015, Hoàn thiện thể chế phát triển bền vững, minh bạch an toàn hệ thống tài chính, Đại học kinh tế Quốc dân.
- 158. 149 TÀI LIỆU THAM KHẢO Tài liệu Tiếng việt 1. Lý Hồng Cấn, Phân tích tác động của lãi suất Shibor, Viện khoa học xã hội Trung Quốc. 2. Lý Hồng Cấn, Lãi suất chuẩn của NHTW, nghiệp vụ thị trường mở và điều chỉnh TTTT, Viện khoa học xã hội Trung Quốc. 3. Đỗ Văn Độ (2013), „Phát triển bền vững TTTT liên ngân hàng Việt Nam trong quá trình hội nhập quốc tế‟, Luận án tiến sĩ. 4. Tô Thị Ánh Dương (2016), „Phát triển TTTT Việt Nam‟, Viện Hàn lâm khoa học xã hội Việt Nam – Viện Kinh tế Việt Nam, Nhà xuất bản khoa học xã hội, Hà Nội. 5. Trần Thị Thanh Hòa (2012), „Định hướng ổn định và phát triển TTTT an toàn, bền vững trong điều kiện hiện nay‟, Đề tài nghiên cứu khoa học cấp cơ sở, NHNN. 6. Nguyễn Thị Hồng (2015), „Nâng cao hiệu quả điều hành nghiệp vụ thị trường mở của NHNN Việt Nam‟, Đề tài nghiên cứu khoa học cấp ngành, Mã số DTNH.02/2014, NHNN. 7. Lê Đình Hợp (2003), „Vấn đề phát triển công cụ tài chính trên TTTT, tín dụng ở Việt Nam đến băn 2010‟, Đề tài khoa học cấp ngành, Viện nghiên cứu khoa học ngân hàng. 8. Ngô Hướng (2005), „Giải pháp tổ chức thanh toán trong giao dịch GTCG trên thị trường tài chính Việt Nam‟, Đề tài nghiên cứu khoa học, NHNN. 9. Tạ Quang Khánh, Bàn về giải pháp phát triển TTTT ở Việt Nam, Thời báo Kinh tế, Số 2008-2009, tr4-6, 2009. 10. Phùng Khắc Kế, „TTTT trong quá trình xây dựng nền kinh tế thị trường định hướng XHCN ở nước ta‟. 11. Vũ Thị Kim Liên (1996),„Những vấn đề cơ bản trong tổ chức và vận hành TTTT ở Việt Nam‟, Đề tài nghiên cứu khoa học, NHNN. 12. Đặng Thị Nhàn (2005),„Phát triển thị trường tài chính trong xu thế hội nhập thị trường tài chính quốc tế‟, Luận án tiến sĩ.
- 159. 150 13. Nguyễn Thanh Nhàn (2014), „Áp dụng nguyên tắc Taylor trong việc xác định lãi suất mục tiêu trong điều hành CSTT của Việt Nam‟, Đề tài nghiên cứu khoa học cấp ngành, Học viện Ngân hàng. 14. Nguyễn Thị Nhung (Chủ biên, 2002),Giáo trình TTTT, Học viện Ngân hàng, NXB Thống Kê, Hà Nội. 15. Tô Kim Ngọc (2010), „Xây dựng đường cong lãi suất chuẩn của Việt Nam‟, Đề tài nghiên cứu khoa học cấp ngành, Học viện ngân hàng. 16. Nguyễn Đình Quang (2009), „Ổn định TTTT: Kinh nghiệm quốc tế và thực tiễn Việt Nam‟, Đề tài nghiên cứu khoa học cấp ngành, NHNN. 17. Nguyễn Thị Kim Thanh, TTTT và những thách thức đặt ra cho điều hành CSTT http://www.sbv.gov.vn/vn/home/tinnghiencuu.jsp?tin=590 18. Nguyễn Thị Kim Thanh (2008), „Cơ chế chuyển tải chính sách tiền tệ của Việt Nam trong điều kiện hội nhập kinh tế quốc tế‟, Luận án tiến sĩ. 19. Nguyễn Thị Thành (2013), „Phát triển thị trường tiền tệ ở Việt Nam sau khi gia nhập Tổ chức Thương mại Thế giới‟, Luận án tiến sĩ. 20. Nguyễn Đức Thảo (2004), „Vấn đề phát triển thị trường tài chính: TTTT, tín dụng, tài sản và mối tương tác với CSTT ở Việt Nam thập kỳ 2001-2010‟, Đề tài nghiên cứu khoa học cấp ngành, NHNN. 21. Nguyễn Xuân Trình và nhóm đề tài KX.01.08/06-10 (2010), Phát triển Thị trường tài chính Việt Nam đến năm 2020, Đề tài nghiên cứu cấp Nhà nước. 22. Trần Thị Thanh Tú, Nguyễn Thị Minh Huệ, Nguyễn Thị Thùy Dung (2012), Đánh giá phát triển bền vững hệ thống ngân hàng – thông lệ quốc tế và áp dụng cho Việt Nam, Hội thảo Việt Nam học lần thứ 4. 23. Lê Xuân Sang (2013), Tái cơ cấu hệ thống giám sát thị trường tài chính Việt Nam, Tạp chí Quản lý Kinh tế số 56. 24. Hà Thị Sáu, Giải pháp phát triển TTTT Việt Nam, Học viện Ngân hàng. http://www.sbv.gov.vn/vn/home/tinnghiencuu.jsp?tin=201 25. Luật Các Tổ chức Tín dụng (2010) 26. Luật NHNN (2010)
- 160. 151 27. Ngân hàng Thế giới và Quỹ tiền tệ quốc tế (2014), Báo cáo đánh giá khu vực tài chính Việt Nam. 28. Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc, Biện pháp quản lý giao dịch trái phiếu trên thị trường liên ngân hàng Trung Quốc, 2000. 29. Ngân hàng nhân dân Trung Quốc, Giới thiệu Thị trường trái phiếu liên ngân hàng toàn quốc, 2004. 30. Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc, Biện pháp quản lý thị trường liên ngân hàng, 2007. Tài liệu Tiếng Anh 31. Abbassi, P. &Linzert, T., 2012. The effectiveness of monetary policy in steering money market rates during the financial crisis. Journal of Macroeconomics, 34(4), pp. 945-954. 32. Allen, F. and Gale, D. (1997).Financial markets, intermediaries, and intertemporal smoothing, Journal of Political Economy, vol. 105(3), pp. 523–46. 33. Bartolini, L. & BARTOLINI, L. & PRATI, A. 2006. Cross-country differences in monetary policy execution and money market rates‟ volatility. European Economic Review, 50, 349-376. 34. Bech, M.L. and Monnet, C., 2015. A search-based model of the interbank money market and monetary policy implementation. 35. Bernanke, B. S., & Blinder, A. S., 1992. The federal funds rate and the channels of monetary transmission. The American Economic Review, 901- 921. 36. Bernanke, B. S., 1986. Alternative Explanations of the Money-Income Correlation. Real Business Cycles, Real Exchange Rates, and Actual Policies, Carnegie-Rochester Series on Public Policy No. 25, Amsterdam: North-Holland, pp. 49-99.
- 161. 152 37. Bui & Tran, 2015. The Transmission Mechanism of Monetary Policy in Vietnam: A VAR Approach, Working Paper NIHEIDWP15-2015, Graduate Institute of International and Development Studies. 38. Chami, Ralph, Connel Fullenkamp, and Sunil Sharma (2010) "A framework for financial market development." Journal of Economic Policy Reform 13.2 (2010): 107-135. 39. Erdogan, S., & Yildirim, D. Ç., 2010. Is there an interest rate channel for monetary policy in Turkey?,METU Studies in Development, 37(3), 247. 40. Fazal, S. K., & Salam, M. A., 2013.Interest Rate Pass-Through: Empirical Evidence from Pakistan. The Lahore Journal of Economics, 18(1), 39. 41. Fredic S.Mishkin, The Economics of Money, Banking and Financial Markets, Third edition, Harrper Collins publisher New York 1992. 42. Green, C., Bal, Y., Murinde, V., Ngoka, K., Maana, I. & Tiriongo, S. 2016. Overnight interbank markets and the determination of the interbank rate: A selective survey. International Review of Financial Analysis, 44, 149-161. 43. Green, C., Bai, Y., Murinde, V., Ngoka, K., Maana, I. and Tiriongo, S., 2016. Overnight interbank markets and the determination of the interbank rate: A selective survey.International Review of Financial Analysis, 44, pp.149-161. 44. Jobst, C &Ugolini, S., 2014. The coevolution of money markets and monetary policy, 1815-2008, ECB, No 1756. 45. Jobst, C. & Ugolini, S. 2014. The coevolution of money markets and monetary policy, 1815-2008. 46. John B. Taylor., 1995. The Monetary Transmission Mechanism: An Empirical Framework. Journal of Economic Perspectives-Volume 9, Number 4-Pages 11-26. 47. Laurens, B., 2005. Monetary policy implementation at different stages of market development (No. 244). International Monetary Fund. 48. Le, Wade D. Plau, 2008.VAR Analysis of the Monetary Transmission Mechanism in Vietnam, Working Paper 081, Vietnam Development Forum.
- 162. 153 49. Le, Wade D. Plau, 2008.VAR Analysis of the Monetary Transmission Mechanism in Vietnam, Working Paper 081, Vietnam Development Forum. 50. Loretan, M. & Wooldridge, P. D. 2008. The development of money markets in Asia. BIS Quarterly Review, September. 51. McCauley, R.N. and Zukunft, J., 2008. Asian banks and the international interbank market.BIS Quarterly Review, June. 52. Mico Loretan & Philip Wooldridge, 2008. The development of money markets in Asia, BIS Quarterly Review, p38. 53. Mico Loretan & Philip Wooldridge, 2008. The development of money markets in Asia, BIS Quarterly Review, p38. 54. Mohanty, D., 2013. Evidence of interest rate channel of monetary policy transmission in India. In Second International Research Conference at the Reserve Bank of India, February (pp. 1-2). 55. Phan Le Minh., 2003. An Analysis of Monetary Transmission Mechanism inVietnam, M.A thesis, NEU-ISS, Hanoi, Vietnam. 56. Randall Dodd, 2012. Finance & Development, No 2 Vol 49. 57. Song, F and Thakor, A V. (2010).Financial system architecture and the co- evolution of banks and capital markets, The Economic Journal, 120 (September), 1021–1055. 58. Turner, P., 2006, August. The banking system in emerging economies: how much progress has been made?.In Participants in the meeting. 59. Whitesell, W. 2006.Interest rate corridors and reserves.Journal of Monetary Economics, 53, 1177-1195. 60. World Bank (2012), Global financial development report 2013, Rethinking the role of the state in finance. 61. Zulkhibri, M., 2012. Policy rate pass-through and the adjustment of retail interest rates: Empirical evidence from Malaysian financial institutions. Journal of Asian Economics, 23(4), 409-422.